今天分享的是：2025年第四季投资展望报告：把握人工智能崛起及减息机遇 报告共计：37页 2025年第四季投资展望报告核心总结 2025年第四季，全球投资环境呈现政策导向清晰化与技术创新加速的双重特征，美联储降息预期与人工智能崛起成为影响市场 的核心驱动力。尽管存在政策波动与经济数据反复等不确定因素，风险资产仍具上行空间，投资策略需聚焦趋势把握与多元分 散。 全球经济展现显著韧性，美国经济表现强于预期，企业盈利超出市场预期的比例接近历史高位。科技与数据经济虽仅占美国国 内生产总值的8.5%，但在标普500指数中的市值占比高达48%，成为股市重要支撑。市场焦点已从通胀担忧转向经济增长温和放 缓，美联储大概率于9月重启降息周期，为债券市场带来利好，同时推动资金从现金资产向债市转移。 人工智能进入规模化应用与商业化爆发阶段，成为跨行业增长引擎。从芯片制造、云基建到零售、物流等领域，人工智能技术 正推动成本降低、效率提升与服务升级。相关生态系统涵盖半导体、数据中心、软件服务等多个环节，投资规模持续扩大，为 全球股市提供强劲动力。中国在人工智能创新与专利布局方面表现突出，相关企业估值较环球同业存在吸引力，成为市场关注 ...

文章核心观点 - 报告聚焦人工智能崛起与美联储降息两大核心机遇，提出四大优先投资策略及多资产配置建议，认为2025年第四季度市场机遇大于挑战 [1][2] - 美国经济表现强韧，企业盈利超预期比例接近历史高位，人工智能驱动科技板块领跑，标普500指数中科技和数据经济占比达48%，显著高于其占美国GDP的8.5%比重 [1][17][23] - 美联储政策重心转向经济温和放缓，9月重启降息周期预期强烈，债券市场有望受惠，股债相关度下降提升债券分散风险价值 [1][16] 投资组合策略 - 对环球股市持偏高观点，偏好美国、中国、新加坡市场，科技板块是核心驱动力，金融与工业板块可平衡组合风格 [2][21] - 债券市场看好发达市场投资级别债券，主动管理策略应对波动，亚洲优质债券与新兴市场本币债券具备配置价值 [2][31] - 外汇市场预期美元温和走弱，建议分散配置，看好欧元、澳元、新加坡元 [2] - 大宗商品中黄金持续受益于货币宽松与美元走弱，是对冲基金下调至中性后的重要风险分散工具 [2][31] - 私募市场聚焦优质资产与稳健基金经理，长期看好科技、医疗保健板块 [2][31] 五大投资趋势和精选主题 - 亚洲应对世界新秩序：聚焦中国创新领军企业、亚洲长盛巨头等，亚洲股票和债券市场提供收益和分散投资机遇 [2][37][41] - 科技颠覆：以人工智能生态为核心，延伸至航天安全、机器人自动化，生成式人工智能支出趋势中80%用于硬件 [2][37][56] - 气候行动：关注能源安全与循环经济，预估到2050年电力需求将上升75%，太阳能、风能等可再生能源或可满足全球67%电力需求 [2][37][75] - 社会演进：把握社会赋权健康、流媒体订阅经济趋势，付费订阅服务持续增长，2025年订阅市场规模为5,650亿美元，预期到2034年将增长至2.1万亿美元 [2][37][95] - 把握盈利与降息顺风：布局北美再工业化、环球金融等主题，工业与金融板块近来表现强劲，与科技和通信板块相辅相成 [2][37][115] 股票 - 科技板块持续强势，人工智能驱动创新推动股市上升，标普500指数中科技和数据经济占比48%，远超其占美国GDP的8.5%比重 [1][17][23] - 美国股市表现或可优于整体经济所反映的水平，因科技板块在指数中占比高，人工智能驱动的盈利上升空间可观 [17][18][29] - 对中国股市保持乐观，人工智能创新是重要原因，中国人工智能云市场去年录得55%增长，全球约47%人工智能研究人员位于中国 [18][42][48] - 对新加坡股市持偏高观点，因其具备防御特性且股息率具吸引力，2025年预估平均股息率处于4%的可观水平 [19][46] 债券 - 美联储降息有利债券市场，偏好美元投资级别债券，适当延长久期至七至十年，把握降息红利 [1][34] - 债券收益率具吸引力，实际收益率处于高位，为美联储提供充足的降息空间，目前美国政策利率较当前通胀率高出1.8% [27][34][115] - 亚洲优质债券具配置价值，美联储降息、通胀放缓和支持亚洲央行进一步宽松，亚洲投资级别债券整体收益率可观，处于约5%水平 [2][45][47] 外汇和大宗商品 - 预期美元温和走弱，美联储降息和息差收窄是主要原因，建议分散配置，看好欧元、澳元、新加坡元 [2][19] - 黄金持续受益于货币宽松与美元走弱，是重要的风险分散工具，大宗商品中对冲基金下调至中性后黄金配置价值凸显 [2][31] 对冲基金和私募市场 - 对冲基金下调至中性观点，因政策不明朗因素减弱，但仍维持关注，作为分散风险工具 [2][16][31] - 私募市场聚焦优质资产与稳健基金经理，长期看好科技、医疗保健板块，私募股权在科技、医疗保健和服务等板块取得可观回报 [2][31] 人工智能生态演进 - 人工智能处于真正的崛起阶段，企业正利用人工智能降低成本并改善服务，人工智能生态系统内的企业有可观盈利上升空间 [18][26] - 人工智能模型的演算效率平均每十六个月增加一倍，大型语言模型的训练数据量每九个月增加一倍，推动投资、经济活动和生产力 [26] - 全球领先芯片制造商报告其数据中心收入按年增长超过100%，云基建供货商通过提供人工智能运算力签订价值数十亿美元、为期多年的合约 [26]

美股市场资金流向 - 上周美股纳斯达克综合指数下跌超3%，创近七个月最大跌幅 [3] - 上周交易所交易基金净买入额达43亿美元，创2022年12月以来单周最高纪录，机构客户为主要买入方 [5] - 自9月底以来，美国银行零售客户首次在股市回调中选择观望，未入场买入 [5] 投资者策略与市场情绪 - 自2008年以来，“逢低买入”策略带来稳定短期收益，今年回报尤为强劲，机构客户今年也开始采取此策略 [6] - 美国银行基金经理调查显示，做多科技七巨头的比例高达39%，成为仅次于黄金的第二大拥挤交易 [6] - 北美半导体及半导体设备公司的空头利率达0.285%，为今年最高水平，显示市场情绪转变 [8] - 投资者陷入两难：担心错失AI投资机会，又忧虑市场出现类似互联网泡沫的风险 [8] 科技板块估值与风险 - 软银集团减持英伟达股份及CoreWeave下调业绩预期，引发市场对科技公司估值快速攀升的担忧 [7] - 富国银行投资研究所将标普500信息技术板块评级从“看好”下调至“中性”，认为AI主题科技股预期过高，容易出现不及预期情况 [8] - 尽管AI推动企业营收盈利增长，且信息技术板块负债水平低、现金流强，但板块估值已大幅攀升，面临过度乐观情绪和过高预期的风险 [9] - 企业财报小幅不及预期也可能对板块造成影响，建议将信息技术板块配置比例降至市场基准水平以锁定收益 [9] 板块轮动与替代投资机会 - 市场呈现板块轮动特征，以传统经济为代表的道琼斯工业指数强势上扬，录得年内第17个收盘纪录新高 [8] - 富国银行建议将资金投入工业、公用事业和金融三个“看好”的板块，工业与公用事业板块估值低于信息技术，可参与AI数据中心趋势 [10] - 金融板块有望受益于收益率曲线陡峭化及更有利的监管环境，其估值较标普500指数存在显著折让 [10] 市场展望与结构性风险 - 高盛预计到2026年底标普500指数将触及7600点，较当前水平上涨11% [10] - 美国股市集中度极高，科技巨头异常强劲的盈利和估值推高了整体股市市盈率和回报率 [10] - 若头部企业盈利能力或估值下滑，且无新一批“巨星股”崛起，整体市场回报率可能因大型股估值回落而受拖累 [10]

微软与IREN的AI云协议 - 微软与澳大利亚云服务商IREN签订为期五年、价值约97亿美元的AI云服务协议，成为公司史上最大的外部算力采购[1][3] - 协议包含一笔20%的预付款，全面实施后预计将为IREN带来约19.4亿美元的年化收入，占用其总容量的约10%[3][6] - 为支持协议，IREN将以58亿美元从戴尔科技采购GPU及相关设备，戴尔科技美股盘前因此涨超5%[1][3] IREN的算力部署规划 - 新采购的基于英伟达GB300架构的系统将分阶段部署于IREN位于美国德克萨斯州Childress的园区，该园区规划容量为750兆瓦，部署工作将持续至2026年[6] - IREN在德州Abilene附近的Sweetwater枢纽拥有高达2吉瓦的更大规模容量，市场对该地大规模AI基础设施部署存在浓厚兴趣[6] - 公司首席执行官表示，与超大规模云服务商的对话因其计算需求和IREN的AI云能力增长而加速[6] 行业趋势："新云"服务商崛起 - IREN的成功反映了一个更广泛的行业趋势，即专注于人工智能的数据中心运营商"新云"服务商正在崛起[7] - 这些公司竞相为Meta等超大规模云服务商和OpenAI等顶尖AI公司提供急需的算力，该领域知名企业还包括CoreWeave、Nebius Group NV等[7] - 许多此类公司前身为比特币挖矿企业，利用其构建大规模计算集群的经验成功转型至利润更高的AI领域，IREN股价年内涨幅达480%[7] 微软的AI算力需求背景 - 此次交易是微软为解决自身算力瓶颈所采取的最新重大举措，其Azure云服务和合作伙伴OpenAI的需求激增导致公司面临巨大的数据中心容量压力[3] - 微软在近期财报中表示正努力获取足够的云能力以完全满足客户需求，与IREN等外部供应商的合作是其应对挑战的关键策略[3]

公司业务发展 - 公司与多家人工智能企业签署额外的多年期云服务合同，涉及英伟达Blackwell系列GPU的部署[1] - 公司近期已扩大其AI云服务产能，计划到2026年第一季度末，使当前运营及已订购的2.3万台GPU实现年化运营收入超5亿美元[1] - 在2.3万台GPU中，已有1.1万台的客户合同落地，对应AI云服务年化经常性收入约2.25亿美元，这批GPU预计将于2025年底前投入运营[1] - 公司两周前宣布斥资约6.7亿美元采购英伟达和AMD的GPU，以加速其人工智能云业务增长[1] 公司财务表现 - 截至2026年第一季度末，公司2.3万台GPU有望实现年化运营收入超5亿美元[1] - 已签约的1.1万台GPU对应AI云服务年化经常性收入约2.25亿美元[1] - 公司近期GPU采购总价值约6.74亿美元，包括7100台英伟达B300 GPU、4200台英伟达B200以及1100台AMD MI350X[1] 公司市场表现 - 该消息推动公司股票在美股盘前一度上涨12%，截至发稿时上涨7%[1] - 两周前宣布大规模GPU采购的消息曾引发公司股价大涨超10%[1] 行业动态 - 公司作为数据中心运营商兼比特币矿企，正积极向人工智能云服务业务拓展[1] - 公司大规模采购英伟达和AMD的高性能GPU，反映了行业对AI计算能力的强劲需求[1]

公司股价表现 - IREN美股盘前一度上涨超过11% [1] 公司业务动态 - 公司获得了新的多年期人工智能云合同 [1]

公司战略定位 - 公司是中国云计算领域先行者与深耕者 致力于为金融 医疗 教育 工业 科研等行业提供安全高效开放的人工智能云服务 [1] - 公司以坚实技术底座和前瞻生态布局持续加码智算基础设施与大模型产业链建设 助力中国AI实现自主可控与高质量落地 [1] - 公司坚持自主研发为核心战略 从芯片适配 基础软件至平台服务层面全面拥抱信创生态 [4] 技术基础设施 - 依托国家东数西算战略 在内蒙古乌兰察布和上海青浦建设两大智算中心 形成东数西训与东推西存协同架构 [2] - 乌兰察布智算中心凭借天然气候与能源优势提供低成本电力支持 可承载千卡规模以上大规模训练任务 [2] - 青浦智算中心聚焦高时效低延迟推理场景 服务金融 芯片设计 脑科学等实时性要求极高行业 [2] - 采用RoCE和IB等高性能网络方案确保高速互联与低通信延迟 自研高性能并行文件存储系统UPFS缩短模型训练CheckPoint时间 [2] - 青浦智算中心已建成投产国产千卡智算集群 为国产大模型研发与规模化应用提供支撑 [4] 产品与服务生态 - 构建模型即服务（MaaS）生态 联合模型厂商与算法伙伴打造开放兼容模型镜像市场 提供开源大模型和垂直行业模型一键部署 [3] - 推出大模型一体机解决方案 集成软硬件深度优化垂直行业模型 快速交付于医疗 教育 政务 工业等场景 [3] - 推出算力合伙人计划 构建算力供销与服务一体化平台 降低中小企业算力获取门槛 [4] 行业应用实践 - 服务金融行业头部客户实现风控模型快速迭代与高效推理 服务医疗科研团队加速基因序列分析与AI辅助诊断研究 [1] - 已服务金融 医疗 教育 工业 科研等众多领域头部客户 提供从模型训练 推理部署到场景应用全流程支持 [1] 未来发展重点 - 继续加大对智算基础设施 大模型平台与行业解决方案研发投入 [5] - 与客户及伙伴共同推进AI技术在更多关键领域深度融合与创新应用 [5] - 以云智一体服务能力为中国数字经济发展注入持续动力 [5]

宏观经济数据 - 美国6月ADP就业人数减少3.3万人，为2023年3月以来最大降幅 [2] - 《大而美法案》取消风能和太阳能项目消费税 [2] 半导体行业 - 英特尔(INTC.O)首席执行官考虑改变晶圆厂代工业务战略 [2] 科技与互联网 - 阿里巴巴(BABA.N)在马来西亚和菲律宾拓展人工智能云服务 [2] - 苹果(AAPL.O)折叠iPhone进入P1原型阶段，折叠iPad研发被搁置 [2] - 贝索斯减持亚马逊(AMZN.O)股票，套现近7.37亿美元 [2] - 谷歌(GOOG.O)因安卓数据侵权被加州陪审团裁定赔偿3.146亿美元 [2] 新能源汽车行业 - 特斯拉(TSLA.O)6月中国制造电动车销量同比微增0.8%，终结连续八个月下滑 [2] - 福特汽车(F.N)第二季度电动汽车销量暴跌31.4% [2]

公司动态 - 阿里巴巴正在马来西亚和菲律宾拓展人工智能云服务业务 [1] 行业趋势 - 人工智能云服务在东南亚市场呈现扩张态势 [1]

报告行业投资评级 - 对阿里巴巴、万国数据（GDS）维持买入评级，对金山云ADR（KC US）升级至买入评级，首次覆盖金山云 - H（3896 HK）并给予买入评级，对世纪互联（300383 CH）维持中性评级 [14] 报告的核心观点 - 全球云计算市场仍有充足增长空间，生成式AI是全球云市场关键增长驱动力，中国云服务提供商和电信运营商进入加速AI投资周期 [3] - 中国云与互联网数据中心（IDC）企业将受益于云与AI算力的潜在需求，IDC领域超大规模AI数据中心（AIDC）呈上升趋势 [3][4] - 推荐积累阿里巴巴、金山云、万国数据（GDS）等股票 [3][4] 各部分总结 全球云计算市场动态 - 2023年全球公共云计算市场规模达4964亿美元，同比增长17%，预计到2028年将超12000亿美元，复合年增长率为20%；2023年中国云计算市场收入为6165亿元，同比增长35.5%，预计2027年达2.1万亿元 [43][44] - 全球云计算市场增长驱动因素包括IT工作量低渗透率、5G和AI技术进步以及政策支持；中国云计算市场的增长驱动因素有云/AI基础设施投资加速、AI大语言模型和生成式AI应用的技术创新与应用开发、企业和政府的数字化转型举措 [54][56] - 全球公共云市场中IaaS、PaaS、SaaS预计在2023 - 2028年的复合年增长率分别为25%、20%、18%，2028年占比分别为33%、29%、38%；中国IaaS、PaaS、SaaS预计同期复合年增长率分别为26%、26%、22%，2028年占比分别为76%、14%、10% [45][51] 全球/中国云服务提供商业务模式 - 云服务提供商采用三层架构，包括IaaS、PaaS、SaaS，多数还增加了MaaS层；收费模式基于服务层，大客户的捆绑服务收费模式更复杂 [60][61] - 全球云服务提供商正从IaaS或资源提供商向“AI算力 + LLM MaaS”模式转变 [61] 全球/中国云服务提供商营收与利润率趋势 - 海外大型云服务提供商过去10年营收呈上升趋势，2024年受益于大语言模型和生成式AI发展业务复苏；中国云服务提供商和电信运营商的云业务营收增长加速，利润率呈上升趋势 [64][67] - 海外云服务提供商的运营利润率因规模经济持续提高，2024年AWS和谷歌的运营利润率显著提升 [70] 主要云服务提供商市场份额 - 全球公共云市场过去几年保持集中，2023年前五大提供商占全球市场的40.5%；中国IaaS市场2024年上半年前五大提供商占70.1%，PaaS市场同期前五大提供商占64.7% [73][74] 主要全球和中国云服务提供商营收细分 - 领先云服务提供商营收组合多样，如2023年AWS的IaaS与PaaS + SaaS营收比例为6:4，微软和甲骨文的PaaS + SaaS占比较大 [79] - 中国云计算公司分为大型互联网/科技平台、电信运营商和独立云公司三大阵营，电信运营商更多涉足IaaS业务，阿里巴巴云和腾讯云的业务组合更均衡 [81] 云计算价值链与竞争格局分析 - 云计算生态系统包括软件、硬件和平台服务提供商，产业链上游为硬件和软件供应商，中游为IT基础设施设备制造商，下游为IDC集成运维服务提供商和云服务提供商 [86] - IaaS/Hardware领域，ODM在AI服务器市场占比大，鸿海预计2025年在全球AI服务器市场份额超40%；全球交换机市场主要玩家有思科、Arista和华为，中国交换机市场华为和H3C占一半份额 [93][96][97] - PaaS/Platform层，云原生技术重要，PaaS可分为iPaaS和aPaaS；SaaS/Software市场分散，领先企业通过利用生成式AI技术保持竞争力 [99][102] 全球云服务提供商和电信运营商资本支出细分 - 全球云服务提供商的资本支出周期受疫情和生成式AI影响，2025年将继续大力投资AI基础设施；全球电信资本支出2024年下降8%，预计下降趋势将持续，非网络类别将成为未来几年的增长引擎 [106][111] - 中国三大电信运营商2025年计划总支出2898亿元，同比下降9%，但投资结构向算力和AI转移；中国领先云服务提供商2024年资本支出创新高，预计2025年将继续快速增长 [112] 全球AI云市场动态 - 全球AI云市场预计从2024年的803亿美元增长到2029年的3271.5亿美元，复合年增长率为32.4%；2023年中国AI公共云市场收入达126.1亿元，同比增长58.2%，2024年上半年智能计算服务市场同比增长79.6% [120][122][125] - 全球AI云市场结构中，超大规模云服务提供商、主权AI玩家和独立GPU云玩家（AI Neocloud）均参与其中；中国AI云市场中，云服务提供商是算力需求的主要驱动者，GPU租赁市场碎片化 [130][141] - AI云业务模式包括租赁服务、API、私有部署和标准应用产品，收入模式有计算租赁、AI开发工具、模型API费用和AI应用许可或订阅费用 [153][155] - 全球/中国AI云成本/定价趋势呈上升态势，如CoreWeave的8卡H100服务器租赁价格从2023年7月的38.08美元/小时涨至2025年4月的49.24美元/小时 [157][158] AI Neo Cloud玩家营收与利润率趋势 - 海外AI Neo Cloud公司如CoreWeave、Lambda Labs、Crusoe、Nebius Group的营收呈快速增长趋势；中国AI Neo Cloud新兴玩家包括青云科技、UCloud和首都在线 [164][168][171][172] - 传统云服务提供商因规模优势和高附加值服务盈利能力更好，多数中国AI云公司毛利率超10% [183] 中国数据中心市场概述 - 截至2023年底，中国数据中心机架数量同比增长24%至810万个，平均利用率为66%；“东数西算”工程截至2024年6月直接投资达435亿元，累计机架容量超195万个，整体利用率为63% [189][190] - 数据中心行业呈现从IDC向AIDC迁移的趋势，预计全球平均机架密度将从2022年的8.7kW增长到2030年的14.8kW，全球数据中心关键IT负载预计在2023 - 2026年以25%的复合年增长率扩张 [193][200] - 数据中心运营商面临电气系统升级和冷却系统从风冷向液冷转变的挑战，AI数据中心项目更多位于偏远省份以提高能源效率 [210][212] - 2024年上半年全球数据中心资本支出同比增长38%，服务器资本支出占56%，非服务器IT设备占22%，数据中心物理基础设施和其他非设备支出占22%；电气和冷却系统占数据中心物理基础设施支出的70% [216][217] - 数据中心电气设备向直流电源和模块化发展，全球电气设备领域领先企业可提供集成解决方案，中国企业多专注单一产品 [221]