报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][4][6] 报告的核心观点 - 稳健医疗作为“消费 + 医疗”双轮驱动的大健康企业，两大品牌影响力不断提升 2025 年轻装上阵，经营势能突出 [1] - 消费品板块坚持产品领先战略，营销和渠道端打法优化，虽 Q2 受舆情影响短期有波动，但随着营销回归正常和新品投放，收入有望保持增长 医疗板块受益于“内生 + 外延”双轮驱动，收入有望筑底回升 [1] 各部分总结 近况跟踪 - 1Q25 消费品板块营收 13.4 亿元，同比增长 28.8%，Q2 受“315”舆情影响增速环比放缓，但核心品类表现优异 [2] - 618 期间，公司通过多种方式使重点品类及渠道发展提升明显，部分品类在电商平台销售额排名靠前，抖音平台实现突破性增长 [2] - 线下门店调改顺利推进，运营能力不断优化 [2] 全年展望 - 消费品板块产品结构调整和整合营销效果显现，“棉≠绵”理念深入人心，舆情后加强安全性认证营销，品牌认知加深 看好核心品类卫生巾增长，成人内裤、棉柔巾等品类迭代创新有望贡献增量 [3] - 医疗板块常规品持续创新与开拓渠道，在国内医院、C 端消费医疗和海外业务建设发力，内部降本增效和原料成本改善，营收增速和盈利水平有望优化 去年 9 月收购 GRI，有望贡献出口增量 [3] 盈利预测与估值 - 维持 25 - 27 年收入预测，预计归母净利分别为 10.61 亿、13.01 亿、15.89 亿元，对应 EPS 为 1.82、2.23、2.73 元 [4] - 参考可比公司 25 年 30 倍 PE 均值，考虑公司双轮驱动等因素，维持 25 年 33 倍目标 PE，目标价 60.06 元 [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万）|8,978|11,135|12,941|14,857| |+/-%|9.69|24.03|16.22|14.80| |归属母公司净利润（百万）|695.38|1,061|1,301|1,589| |+/-%|19.81|52.63|22.60|22.15| |EPS（最新摊薄）|1.19|1.82|2.23|2.73| |ROE（%）|6.24|8.95|10.17|11.32| |PE（倍）|34.50|22.61|18.44|15.09| |PB（倍）|2.15|2.03|1.88|1.72| |EV EBITDA（倍）|15.79|11.42|9.08|8.39| [10] 可比公司估值对比 |公司代码|公司简称|市值（亿元）|2024A 归母净利润（亿元）|2025E 归母净利润（亿元）|2026E 归母净利润（亿元）|2027E 归母净利润（亿元）|2024A PE（X）|2025E PE（X）|2026E PE（X）|2027E PE（X）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |002511 CH|中顺洁柔|88.67|0.77|2.58|3.04|3.25|115|34|29|27| |003006 CH|百亚股份|118.97|2.88|3.76|4.88|6.22|41|32|24|19| |301078 CH|孩子王|171.60|1.81|3.59|4.91|6.54|95|48|35|26| |603214 CH|爱婴室|27.26|1.06|1.32|1.59|1.85|26|21|17|15| |603301 CH|振德医疗|56.59|3.85|4.28|5.14|5.97|15|13|11|9| |可比公司平均值| - | - | - | - | - | - |58|30|23|19| [12] 财务报表预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了 2023 - 2027E 年公司各项财务指标的预测情况，包括流动资产、营业收入、经营活动现金等 [18] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力等指标的预测，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率等 [18]

消费品业务 - 618 大促表现好，重点品类及渠道发展提升明显，洗脸巾等在天猫、京东销售额排第一，卫生巾等品类销售增速及排名显著提升，传统第三方平台增速好，抖音平台突破性增长，公司对达成股权激励目标充满信心 [1] - 线上渠道对消费品业务收入贡献超 60%，布局全面，传统第三方平台收入占比大，兴趣电商平台增长快，未来继续专注传统第三方平台战略品发展，利用兴趣电商平台作为内容传播渠道扩大市场份额 [1][2] 成人服饰业务 - 进行多方面改变，缩减品类宽度，聚焦内裤、家居服重点发力，加强核心面料研发创新，聘请赵丽颖为代言人，推动有纺产品新品售罄率提高，品类增速较好 [3] 会员情况 - 截至 2025 年第一季度末，全渠道会员总量超 6400 万人，较年初增长 3.5%，会员复购率稳定上升，未来将继续提升会员规模及粘性 [4] 医疗业务品类 - 发展策略集中在打造超级爆品和培育潜力品类，2025 年高端敷料等品类预计保持较好增长，传统伤口敷料稳定增长，感染防护产品需求回归正常提供稳定收入 [5] 医疗业务国内院端 - 预计 2025 年实现较好增长，沿传统伤口护理、手术室耗材和高端敷料三条线推进，前期投入进入收获期，核心产品市场表现强劲 [6][7]

公司经营业绩 - 2024年度营业收入33.58亿元，同比增长6.66亿元，增幅24.75%，收入稳步增长但报表利润亏损 [1] - 2025年一季度营业收入7.29亿元，同比增长2.03%，净利润仍亏损，后续业绩将向好 [1][2] - 时间互联2024年净利润3335.74万元，主要深耕电商、社交平台及AI领域广告 [8] 南极人品牌情况 - 后续进入高质量恢复模式，包括爆品、店铺、合作伙伴恢复 [2] - 截至4月线上店铺近1000家，其中400家为2025年新开，年底预计恢复到2000家，天猫计划打造3家超级头部大店 [2] - 截至4月，合作规模过亿的经销伙伴6个，规模5000万元到1亿元的超6个 [2] - 2025年上新轻奢新品，加盟商产品超2600个SKU且持续上新，GMV将高质量增长 [2][3] 百家好品牌情况 - 整体GMV增长保持30%左右，阿里平台占比提升，抖音和天猫占比分别约40%和35% [3] - 裤装部分商品从“小爆款”向“大爆款”转变，淘系布局家纺及内穿品类 [3] - 成功源于大客户策略及审款保护机制、渠道间协同策略布局 [4] - 品类拓展结合供应链和招商买手两方面 [4] 卡帝乐鳄鱼情况 - 鞋配箱包品类运营稳健，男装女装业务线战略性收缩，后续将调整重塑 [5] 供应链情况 - 供应链阶段性调整状态好，运营效率高，南极人引入专业商品团队赋能工厂 [5] 线下门店规划 - 南极人仲盛快闪店已开业，环球港将开首家固定店铺，积极洽谈开设大型综合店 [6] - 线下门店销售自采货品、部分加盟商产品及线下特供产品 [6] 时间互联经营策略 - 选择长期合作伙伴开拓业务，做精做细行业赛道 [8] - 推进降本增效，提升内部智能化管理和AI应用 [8]

行业趋势 - 消费者对服装品质和个性化需求日益提升 如何选购品质与价格兼具的服饰成为焦点 [1] - 社交平台上关于服装起球 掉色 防晒效果不佳等品质问题的吐槽屡见不鲜 [1] 京东服饰品质标准 - 京东服饰携手中联品检集团发布六大安心品质标准 涵盖T恤 休闲裤 防晒衣 牛仔裤 内裤 休闲鞋等品类 [1] - 标准从材质 性能 功能等核心维度进行规范 并对产品进行品质分级 实现从选品到质检全链路把控 [1][5] - 符合标准的服饰产品将被打上"安心品质"标识 若材质假冒将予以4倍赔付 [1] - 首批打标品牌包括海澜之家 森马 百丽 蕉下 蕉内 GAP等超百大服饰品牌 [3] 标准具体内容 T恤品类 - 重磅纯棉按克重分级：230g适合通勤 260g增强挺括感 290g抗摩擦抗起球 [10] - 凉感分级：Q-max≥0.18适合日常 ≥0.20适合运动 ≥0.25适合极端高温 均高于国标≥0.15要求 [10] - 抗菌标准分3A 5A 7A三级 最高实现95%-99%抑菌率且水洗150次仍有效 [10] - 吸湿速干分Ⅰ Ⅱ Ⅲ级 评定面料吸收汗液和水分蒸发时间 [10] 防晒衣品类 - 原纱防晒衣在透气性 防晒力 耐洗性三个维度规范 [13] - 紫外线阻挡率普遍高于UPF50+ 暴晒2小时后紫外线透射率仍低于2% [13] - 连续机洗50次UPF值稳定在45+ 使用3年后仍能抵御强紫外线 [13] 休闲鞋品类 - 回弹率分级：≥50%适合短时穿着 ≥60%适合日均8000步 ≥70%适合高强度运动 [13] - 轻量化分级：300-500g/双适合通勤 200-300g/双适合城市暴走 <200g/双适合马拉松 [13] - 透汽性分级：≥5.5g/(m2・24h)适合空调房 ≥7.5g/(m2・24h)适合多汗通勤 ≥9.0g/(m2・24h)适合极限运动 [13] 品牌产品示例 T恤 - 海澜之家六维弹力几何印花短袖T恤具备3A级抑菌性能 可快速排汗 [14] - UNIFREE美式烫钻长袖T恤采用莱赛尔针织面料 触感柔软舒适 [14] - 拇指白小T汗隐无痕T恤采用吸湿速干科技 运动休闲皆宜 [14] 防晒衣 - 蕉下京东专供防晒衣兼具凉感与防晒双重优势 [16] - 蕉内502UV半拉链防晒衣具备防泼水与高透湿性能 [16] - 伯希和第二代冰感高弹防晒衣采用STORM ICEOXY透气科技 实现持续散热 [16] 裤类 - 森马夏季阔腿凉感牛仔裤采用棉天丝面料 垂顺凉爽 [18] - Teenie Weenie小熊牛仔裤采用莱赛尔棉混纺面料 立体裁剪修长腿型 [18] 鞋类 - 百丽男士小白鞋搭载轻量发泡底 迈步零压感 [20] - 骆驼厚底休闲鞋采用镂空设计 弹软耐折 [20] 内裤 - 有棵树男士内裤达到7A级抗菌标准 为私密部位提供深度防护 [22] - 蕉内311Cool Air冰丝内裤采用7A抗菌 兼具凉感无痕特性 [22] - 海澜之家10A抗菌消臭莫代尔男士内裤叠加银离子消臭技术 [22] 行业影响 - 京东服饰联合品牌商家和权威机构构建服饰品质保障 推动"闭眼买不踩雷"的确定性购物体验 [23] - 标准让消费者和品牌商家能更直观高效地进行选购与对比 [9]

财务表现 - 2024年全年营收31.63亿元，同比下降7.71% [3] - 2024年归属于上市公司股东的净利润1.63亿元，同比大幅下滑46.56% [3] - 2025年一季度营收8.54亿元，同比下降2.86% [5] - 2025年一季度净利润8556万元，同比下降20.26% [5] 业务结构 - 核心产品线收入均出现下滑，文胸收入同比下降15.83%，家居服、保暖衣和内裤收入降幅在4%至9%之间 [3] - 线下直营渠道收入同比下滑7.96%，线上渠道收入同比减少8.14% [4] 成本与现金流 - 销售费用同比下降4.42%，管理费用同比增长6.33% [4] - 存货规模9.82亿元，存货跌价准备计提比例达21.85% [4] - 经营活动产生的现金流量净额同比下降53.31% [4] 战略调整 - 加码运动服饰赛道，成立专门事业部运营"爱慕运动"和"彳亍"两个子品牌 [4] - 加速渠道重构，进驻西安万象城等高端商业体 [4] - 研发投入金额同比下降3.01%，新增58项专利，包括26项中国发明专利 [4] 分红政策 - 拟向股东每10股派发现金红利4元，分红总额占净利润的99.55% [4]

公司业绩介绍 - 沈佳茗介绍南极电商 2024 年度财务决算情况 [1] - 陈虹宇介绍公司本部品牌服务业务情况 [1] - 虞晗青介绍时间互联业务相关情况 [1] 南极人品牌 GMV 表现 - 南极人品牌后续将进入高质量恢复模式，GMV 表现会越来越好 [2] - 高质量爆品恢复，新品获消费者良好反馈，产品体验感逐步变好 [2] - 截至 4 月，线上店铺数量近 1000 家，其中 400 家为 2025 年新开，年底预计恢复到 2000 家左右，天猫平台年内计划打造 3 家多品类超级头部大店 [2] - 截至 4 月，合作规模过亿的经销伙伴有 6 个，规模在 5000 万元到 1 亿元的伙伴超 6 个，大客户合作策略持续发力 [2] 南极人环球港快闪店 - 快闪店获超预期消费者认同，部分品类成爆品，仲盛快闪店业绩居前二 [2] - 公司认为线下渠道是行业趋势，规划坚持大单品策略，增加童装、鞋配等品类，目标提供 10 - 20 件大单品 [3] - 6 月将在环球港推出首个固定店铺，考虑与设计师联名合作 [3] 南极人轻奢系列产品 - 2025 年上新的核心品类均为轻奢新品，自采商品有速干衣等，加盟商产品超 2600 个 SKU 且持续上新 [4] - 2025 年度较 2024 年 GMV 将保持高质量增长 [4] 百家好品牌 - 百家好春夏裤装品类与南极人有协同效应，推进大单品策略，部分商品销售趋势向好 [4] - 成功源于大客户策略、审款保护机制和渠道间协同策略布局，2025 年加强货架电商渠道部署 [5] - 品类拓展结合供应链和招商买手两方面，供应链解决工艺版型问题，招商买手研判行业趋势延展品类 [5] 供应链与利润相关 - 匹配价值观念一致、寻求改革提升的供应链合作伙伴 [6] - 2024 年商品销售毛利率在 10% 左右 [6] - 2024 年南极人新增自营销售业务模式，单一转化率概念不能全面体现业务情况 [6] 营销投入与经销商政策 - 2025 年广告等销售费用投入更理性谨慎，提高营销投入效率 [6] - 后续实行中心化投流和经销商补贴政策，维护经销端生态体系健康，控制专款运营及定价 [6] 销售渠道规划 - 百家好 GMV 增长保持 30% 左右，阿里平台占比提升，南极人核心品类爆品销售良好，GMV 增长势头好 [7] - 长期销售渠道占比保持相对平衡，根据渠道特点布局阿里、抖音等平台店铺 [7] - 南极人仲盛快闪店已开业，环球港将开首家固定店铺，积极洽谈上海及周边零售业态，探索开大型综合店 [8] 时间互联业务 - 2024 年净利润为 3335.74 万元 [8] - 最大客户为媒体，包括 OPPO、小米、苹果等，依托苹果广告开拓出海客户，一季度海外广告业务量创新高 [8] - 深耕电商、社交平台及 AI 领域广告，海外聚焦游戏、工具等行业类目广告 [8] - 选择长期合作伙伴，推进降本增效，提升内部智能化管理和 AI 应用 [8] - 与公司本部在内部管理智能化及 AI 应用方面形成协同，反哺公司本部业务 [8]

医生短视频生态的双面性 - 部分医务人员通过动画演示、情景剧等创新形式拆解医学知识，进行健康科普 [5] - 部分从业人员将医疗科普异化为牟利工具，滥用专业权威为商业利益背书，例如在科普时弹出购买链接推荐普通食品（售价99.9元/3瓶）[2][5] - 医生直播间存在售卖与医疗无关的商品（如护手霜、爆炸盐、内裤等）的现象 [5] 身份伪装与跨专业推广 - 部分博主通过标注"医院医师"、使用职业暗示昵称（如"王院长""刘医生"）或身着白大褂出镜等方式伪装专业身份 [7] - 部分直播间认证的"执业医师"与实际出镜人员不符 [8] - 医生账号存在跨专业领域内容输出，例如泌尿外科医师推广药膏时讨论脚气、美甲等无关话题 [8] 商业化运作模式 - 健康管理咨询公司通过"知识科普+药品通用名暗示"方式推广处方药，引导网民搜索并完成电商转化 [10] - 医生在短视频中隐晦提及药品通用名，规避直接展示药盒或品牌名的风险 [10] - 健康科普类主播报价差异大，头部中医科主播60秒内视频报价近10万元，头部健康科普主播同类型视频报价高达37万多元 [10] - 30万元预算可匹配15～20个医生账号，涵盖百万粉丝头部账号与垂直领域腰部账号，合作周期为2～3个月 [10] 非医生达人的推广策略 - "母婴达人"和"美妆达人"通过讲解产品优势间接推广保健品，例如美妆博主以"熬夜导致气血不足"过渡到补血保健品推荐 [10] 监管政策与行业规范 - 国家卫生健康委等14个部门联合发文规范直播带货，重点打击违规变相发布医疗、药品、医疗器械广告等行为 [11] - 上海推出全国首个"互联网健康科普负面行为清单"，明确禁止以健康科普形式变相带货、与不良记录MCN机构合作等九类负面行为 [5][11] - 现行法律对冒充医生虚构疗效、无资质行医、超范围执业等行为设定多重约束，并规定医疗广告禁止承诺疗效或使用医生推荐用语 [11]