行业与公司 * 涉及的行业为医药行业，具体包括创新药、创新器械、消费医疗、脑机接口、减肥代谢、自免疫、血液制品、中草药、药店等多个细分领域[1] * 涉及的A股公司包括：恒瑞医药、科伦药业、华东医药、恩华药业、特宝生物、京新药业、亿帆生物、药明康德、泰格医药、乐普医疗、联影医疗、微电生理、益丰药房、天坛生物、健民集团、众生药业、博瑞医药、甘李药业、联邦制药等[3][6][7][8][9][10][18] * 涉及的港股公司包括：翰森制药、三生制药、科伦博泰生物、康方生物、一恩生物、百济神州等[3] * 涉及的其他公司包括：亿方生物、海思科、和美药业、康诺亚、全性生物、Neuralink、罗氏、Windward、硕迪、辉瑞、复星等[1][15][16][19] 核心观点与论据 **整体策略与板块展望** * 2026年医药板块整体策略未变，持续重点推荐创新药械产业链[1][2] * 尽管2025年整体业绩低迷下滑，但判断2026年一季度会有不少公司业绩转正，预计将出现明显变化[2] * 全球创新活跃，中国产业升级持续，在BD浪潮下大幅参与全球研发格局[4] * 2026年肿瘤领域核心主线是下一代IO加ADC将陆续发布POC数据，代谢疾病治疗及肿瘤精准治疗等领域也将持续推进布局[4] **创新药与创新器械** * 看好创新药和创新器械细分领域龙头企业，如CRO中的药明康德和泰格医药，以及医疗器械龙头联影医疗、乐普医疗等[1][2] * 关注国产化率较低、出海空间较大的板块[1][2] * 联影医疗2026年市场表现预期良好，库存压力小，终端招标数据自2024年四季度以来不错，公司在2025年二季度率先迎来收入拐点并持续高增长[12] * 联影医疗设备更新规模预计不会低于2025年，有望维持略增趋势，海外市场实现突破性增长，海外收入占比已超过30%，预计增速将继续保持30%以上[11][12] * 乐普医疗的基石业务（心血管器械和药品）只要保持平稳，就能实现双位数左右的增长，同时布局了皮肤医美、神经调控和AI脑机接口、创新药物三大新赛道，提供显著弹性[13][14] * 泰格医药作为创新产业链上游公司，其订单折扣收敛以及毛利恢复相对确定，2025年计提与出清完成后，公司应进入新的发展阶段[9] * 微电生理预计将在2026年收入加速增长，主要得益于PFA上市后的放量以及福建集采续标落地[10] * 国产医疗器械企业2026年收入增长前景乐观，新产品推出和集采续约将推动国内收入加速增长，研发管线中的RDN产品有望在2026年完成临床并推进注册[11] **消费医疗** * 过去几年通缩环境下部分消费医疗公司价格已经触底，通过调整有望在2026年恢复正增长[1][5] * 2026年一季度可能逐步体现部分公司的弱复苏，超跌的口腔及眼科龙头值得关注[1][5] **脑机接口** * 脑机接口产业正处于技术突破、临床验证和商业落地的关键转折期，是重要的主题投资机会[1][15] * 催化剂众多，包括政策支持（如工信部发布的推动脑机接口创新产业实施意见，医保局给出的手术费定价支持）以及Neuralink宣布将在2026年大规模量产脑机设备并简化外科手术流程[15] **减肥代谢领域** * 减肥代谢领域创新药自2024年以来催化剂众多，包括海外BD合作以及数据发布[16] * 推荐逻辑主要关注长效注射制剂和口服脂质体潜力标的，例如恒瑞正在研发月注射和周口服制剂[1][17] * 在Em灵（Embody）线上，礼来的单药效果显著，成为新的竞争战场，例如博瑞具备超长效Amily潜力[1][17] * 推荐乐普医疗、众生、博瑞和甘李，联邦制药预计将在2026年第一季度开展海外临床试验，可能对其股价产生正向催化[18] **自免疫领域** * 自免疫领域主要关注口服药物和超长效双抗[1][19] * 口服药物方面，关注亿方、海思科以及和美[19] * 双抗方面，特别关注康诺亚和全性生物，全性生物近期与罗氏达成了TCL PL 33用于呼吸道领域的合作，以及与Windward达成了TCLP L13的合作[1][19] * 康诺亚的TSL PL 13抗体具有超长效特性，半衰期约为60至70天，可以支持三个月左右的给药周期[1][19] * 超长效双抗与口服药物针对不同类型患者群体，从美股市场来看未出现明显竞争关系[20] **其他细分领域** * 血液制品2024年整体压力较大，2025年在低基数下能否通过新产品刺激恢复增长值得关注，例如天坛生物[6] * 中草药方面，一些品牌中草药2024年已开始正增长，2025年如健民集团等理论上快到补库存和恢复稳健增长周期[6] * 药店行业推荐龙头益丰药房，其逐步进入并购轨道，实现内生成长加并购构建15%左右增长，同时估值相对便宜[7] **公司具体前景** * 特宝生物2026年业绩超预期概率较大，主导产品派格宾保持稳定增长，长效生长激素进入医保后新患者数量增加，有望实现盈亏平衡并减少对主业利润拖累[8] * 医保谈判对创新药提高渗透率至关重要，降价能够激发基层市场患者消费能力，提升糖尿病等适应症中的渗透率，2025年医保谈判整体积极，政策支持创新药发展[3][21] * 以达格列净为例，在国内预计达到七八十亿元级别，而思顾汽修年费用大约为2万元，但仍能达到70亿元级别，表明降价能提高渗透率[21] * 在美国，以2024年数据为例，GLP-1在目标人群中的渗透率约为3%[21]

报告行业投资评级 - 生物医药行业评级为“强于大市”（维持）[1] 报告核心观点 - 政策持续支持建立多层次医疗保障体系，推动商业健康险发展，医保数据与商保共享进入落地阶段，预计支持政策将在保费支付、产品设计等方面持续推进 [2] - 在中性预期下，2030年商业医疗险赔付规模预计可达4715.66亿元，为医疗行业带来显著资金增量 [2][31] - 在DRG支付改革背景下，医疗机构使用创新药械动力不足，商业医疗险有望成为重要的支付增量，利好创新药、DTP药房、创新器械及高端医疗服务等细分赛道 [2][35][38] 按报告目录结构总结 Part1 商业医疗险方兴未艾，赔付增量可期 - 需求端：2024年我国年人均可支配收入为4.13万元，中位数为3.5万元，保费定价影响投保积极性，老龄人口与带病体投保需求空间大，估算2024年约有4.8亿慢病患者 [11][12] - 供给端：产品设计需增加健康管理服务（约48.63%已投保消费者希望升级）、适当降低免赔额、扩充特药保障范围，并重视线上渠道（72.51%消费者考虑线上投保） [20][26] - 资金增量测算：基于人口增速、保险密度增长、医疗险占比提升及赔付率变化等假设，2030年商业医疗险赔付金额在中性情景下可达4715.66亿元 [31] Part2 现状：创新药械使用动力不足 - DRG支付改革下，医疗机构为控制成本减少使用自费或自付比例高的创新药械，高等级医院作为创新药械主要使用场景面临更大支付压力 [35][38][39] - 公立医院药品收入占比呈下降趋势，创新药即使通过国谈降价进入医保目录，仍面临入院难题，需探索院外支付路径 [37][57] Part3 商保发展利好创新药及DTP药房 - 创新药支付：商业健康险对创新药支付额从2020年11亿元增长至2023年22亿元，复合增速27.8%，2023年总支付约74亿元，仅占创新药市场的5.3%，渗透率提升空间大 [2][67] - 特药保障：商业医疗险纳入国内上市特药数量从2019年48种提升至2023年80种，超90%惠民保产品包含特药责任，覆盖肿瘤创新药、罕见病药、CAR-T疗法等 [68][72] - DTP药房：作为创新药院外销售核心渠道，主要销售高值新特药，具备专业药事服务壁垒，市场呈现医药商业公司、传统零售药店和互联网科技公司三类业态 [75][80] - TPA行业：作为连接药企、险企、患者和药房的第三方管理机构，收入来自佣金（保费10-40%）和药品销售，核心壁垒在于医药资源、保险资源和医院网络 [82][85] Part4 创新器械及高端医疗服务或受益于商保发展 - 创新器械：在DRG机制下，通过商保直付报销（不计入医保考核）或在高等级民营医疗机构使用，可解决医疗机构使用动力不足问题 [89][91] - 高端医疗服务：以美国梅奥诊所为例，2023年总营收179.44亿美元，其中商保支付占比58.72%，商保支付有利于提升高端民营医疗机构医技水平和服务收入 [94] Part5 投资建议 - 创新药：关注管线丰富的公司（恒瑞医药、百济神州等）、单品潜力大的企业（一品红、三生制药等）及前沿技术平台企业（东诚药业、科伦博泰等） [4][98] - DTP药房：关注医药商业公司（上海医药、九州通等）、传统零售药店（益丰药房、大参林等）和互联网药房（京东健康、阿里健康等） [4][98] - TPA行业：关注思派健康、镁信健康等头部企业 [4][98] - 创新器械：关注医保覆盖不全的创新术式（惠泰医疗、微创机器人等）、创新升级术式（心脉医疗、威高骨科等）及高端家用器械（鱼跃医疗、三诺生物等） [4][98] - 医疗服务：关注具备医技壁垒的高端服务机构（爱尔眼科、通策医疗、海吉亚医疗等） [4][98]

行业长期投资方向 - 医药"新"资产是长期投资方向，涵盖创新药、创新器械、医疗AI [1] 2025年板块表现驱动因素 - 2025年创新药板块强势上涨是政策、产业、需求与全球化共振的结果 [1] 2026年政策与行业趋势 - 2026年政策端预计仍将驱动医药行业腾笼换鸟、创新升级 [1] 2026年投资前景与估值 - 看好2026年医药行业投资机会，近期震荡调整后估值已回落至相对低位，有望在2026年重启升势 [1] 2026年投资思路与推荐方向 - 投资思路上寻找医药硬科技和细分赛道增量 [1] - 推荐关注创新药，特别是BIC和FIC管线龙头 [1] - 推荐关注创新器械，包括影像、高值耗材、消费器械等 [1] - 推荐关注医疗AI方向 [1] - 关注医药消费复苏及独立第三方ICL [1]

风电行业政策与前景 - “十五五”期间国内风电年新增装机容量有望不低于120GW，其中海上风电不低于15GW，较“十四五”期间实现翻倍以上增长 [1] - 风机中标价格回升至1500-1600元/KW区间，产业链压力得到有效缓解，预计2026年风机制造端毛利率有望显著修复 [1] - 零部件环节盈利能力亦将保持较高水平，产业景气新周期愈发明确 [1] 全固态电池产业化进展 - 中科院团队通过阴离子调控技术解决“固固接触”难题，为实用化提供关键支撑 [1] - 奇瑞汽车展出能量密度高达600Wh/kg的全固态电池模组，并计划于2027年开展装车验证 [1] - 国轩高科已启动2GWh量产线设计，处于中试量产阶段，具备核心技术能力的设备厂商将受益于量产窗口期 [1] 医药生物领域研发创新 - “十五五”期间医药生物领域以研发创新为主旋律，人工智能与智能制造将提升新药研发速度与成果转化率 [2] - 国产创新药临床试验登记总量年复合增长率达15%，海外BD金额占比全球达42% [2] - 双抗、ADC、小核酸药物及细胞基因疗法（CGT）等多个前沿方向已进入收获期，行业正从“Me-too”向FIC/BIC加速转型 [2] 创业板指数市场表现 - 截至2025年10月23日10:46，创业板指数下跌0.93%，成分股天华新能领涨7.80%，乖宝宠物领跌11.47% [3] - 创业板ETF平安下跌0.91%，报价1.97元，近1周累计上涨1.17% [3] - 创业板ETF平安盘中换手0.16%，成交81.75万元，近1年日均成交893.51万元 [3] 创业板ETF业绩与特征 - 创业板ETF平安近3年净值上涨32.85%，排名可比基金前2，自成立以来最高单月回报为37.37% [4] - 近半年最大回撤9.95%，相对基准回撤0.09%，近半年跟踪误差为0.040% [4] - 管理费率为0.15%，托管费率为0.05%，费率在可比基金中最低 [4] 创业板指数权重构成 - 创业板指数前十大权重股合计占比57.49%，宁德时代权重最高为18.77% [5] - 前十大权重股包括宁德时代、中际旭创、东方财富、新易盛、阳光电源等 [5][8] - 在指数成分股涨跌中，胜宏科技上涨2.57%，新易盛下跌6.10% [3][8]

上海生物医药产业创新成果 - 2021至2025年9月上海获批上市国产1类创新药合计30个 [1] - 同期获批上市境内第三类创新医疗器械数量达45个 [1] - 张江药谷累计获批30款1类国产新药和37款创新器械产品 [9] 产业发展战略与资本支持 - 上海规划推动“基础研究、孵化转化、临床试验、审评审批、落地生产、推广应用”全链条加速 [1] - 生物医药行业具有高风险、高投入、长周期特征对耐心资本有强依赖性 [2] - 2024年成立总规模225亿元的生物医药产业母基金构建“耐心资本+全周期赋能”模式 [3] - 2025年成立总规模150亿元的上海未来产业基金定位为逆周期耐心资本锚定科创“核爆点” [3] - 上海国投公司通过直投及子基金投资上海市生物医药企业近200家早期投资占比超70%已有超10家被投企业成功上市 [3] - 截至2025年10月上海生物医药产业母基金、未来产业基金及国资母基金合计已投决生物医药子基金约66亿元放大倍数约5.5倍 [4] 产业集群与生态建设 - 张江科学城为代表的产业集群引入超过50%的资本助力企业研发、临床研究和商业化 [9] - 浦东新区发布《促进高端医疗器械产业全链条发展实施方案（2025-2027年）》并揭牌张江药谷综合服务中心提供全流程支撑 [10] - 中国科学院上海药物研究所扮演桥梁角色衔接源头创新和应用落地推动原始创新产品走向临床试验和上市 [9] - 未来5-10年最重要发展方向是将原始创新能力转化为药物形态实现全链条为王 [10]

文章核心观点 - 国家金融监管新政推动商业健康险将医疗新技术、新器械纳入保障范围，为创新医疗器械行业开辟了医保之外的“先行支付通道”[2][14] - 政策鼓励探索“按疗效付费”等创新支付机制，推动行业从价格竞争转向价值导向，医疗器械企业需准备真实世界数据作为合作核心筹码[2][19][31] - 商业健康险与基本医保、个人自付构成三层支付结构，将重构医疗器械支付生态，深刻影响创新产品的临床落地和市场普及路径[13][33][34] 中国医疗保障体系三层结构 - **基本医保（主体支付池）**：覆盖13.27亿人，参保率95%[4] 基金规模3.49万亿元，累计结存3.86万亿元[5] 住院费用目录内支付比例职工医保85%、居民医保69%，但对创新药械有严格准入机制[6][7] - **个人自付（患者负担痛点）**：在高值耗材、创新器械等领域个人负担显著，医疗救助覆盖7916万人、支出792亿元但体量有限，直接制约创新器械普及[8][9] - **商业健康险（新兴补充力量）**：2024年保费收入9774亿元，占保险市场17%，在医疗保障体系中占比约10%[10] 赔付支出4052亿元，占居民医疗总费用8.5万亿元的5%，短期健康险综合赔付率36%-40%偏低[10][24] 正逐渐成为创新技术应用的“新通道”[12] 健康险新政对医疗器械行业的具体信号 - **支付范围扩大**：政策明确要求商业健康险将“新器械”纳入保障范围，为尚未进入医保目录的创新产品提供先行支付通道[18] - **支付方式创新**：支持探索按疗效付费等市场化支付机制，器械企业可通过证明产品在缩短手术时间、减少并发症等方面的价值成为谈判筹码[19][31] - **产业协同加深**：鼓励团险（高效筹资渠道）和个险（覆盖特病、罕见病）协同发展，推动器械批量进入应用场景[20][21][32] 强调健康管理与保险融合，器械企业需用真实世界数据证明在预防并发症、提升康复效率上的价值[22] 商业健康险市场面临的挑战 - **赔付水平偏低**：商业健康险赔付支出仅占居民医疗总费用的5%，短期健康险综合赔付率36%-40%低于合理区间50%-80%，可能导致创新器械即便纳入保险也因实报比例低而难以真正使用[10][24] - **产品结构失衡**：重疾险占比大但短期赔付有限，医疗险对带病体、老龄人群等创新器械主要使用群体覆盖不足，直接影响器械推广[25][27] - **数据协同缺口**：医保-医疗-医药数据共享不足，保险公司缺乏真实世界疗效证据难以科学定价，器械企业进入商保支付必须准备扎实的数据与临床价值证明[28][29] 对医疗器械行业的战略启示 - **商保作为前置支付**：企业可规划“商保先覆盖—积累应用数据—再进入医保”的市场路径，抓住政策窗口[30] - **数据为核心筹码**：在按疗效付费趋势下，企业必须通过真实世界数据和健康经济学评估证明产品能降低并发症、节约总成本[31] - **团险与惠民保为切入点**：团险筹资效率高利于批量推广，惠民保和百万医疗险正成为特病、罕见病器械的主要支付渠道[32]

纪要涉及的行业或者公司 - 创新药行业：恒瑞医药、华东医药、翰森制药、贝达药业、信立泰、科伦药业、百利天恒、荣昌生物、科伦博泰生物、石药集团[1] - CXO行业：药明生物、药明康德[1] - 创新器械行业：惠泰医疗[1] - 消费医疗行业：爱尔眼科[1] 纪要提到的核心观点和论据 - 核心观点：继续推荐创新药、CXO等主线[1] - 论据：创新药景气度向上；CXO盈利增速拐点逐渐体现；看好创新器械国产替代和消费医疗复苏[1]

基金业绩表现 - 2025年第一季度基金利润5670.46万元，加权平均基金份额本期利润0.1457元 [2] - 报告期内基金净值增长率为11.84% [2] - 近三个月复权单位净值增长率为11.85%，位于同类可比基金30/54 [3] - 近半年复权单位净值增长率为7.74%，位于同类可比基金18/54 [3] - 近一年复权单位净值增长率为9.35%，位于同类可比基金23/54 [3] - 近三年复权单位净值增长率为-22.62%，位于同类可比基金34/46 [3] - 近三年夏普比率为-0.2714，位于同类可比基金36/44 [8] - 近三年最大回撤为48.16%，同类可比基金排名13/45 [10] - 单季度最大回撤出现在2021年一季度，为27.96% [10] 基金规模与仓位 - 截至2025年一季度末，基金规模为5.3亿元 [2][14] - 近三年平均股票仓位为84.34%，同类平均为88.03% [13] - 2025年一季度末基金达到92.01%的最高仓位 [13] - 2021年三季度末最低仓位为77.64% [13] 投资策略与持仓 - 基金长期投资于医药医疗股票 [2] - 基金管理人认为创新药和创新器械公司价值提升最快，大量投资了产品具备全球竞争力的公司 [2] - 基金持股集中度较高，十大重仓股为艾力斯、泽璟制药、恒瑞医药、药明康德、百济神州、惠泰医疗、诺泰生物、科伦药业、益方生物、爱博医疗 [17] 基金经理信息 - 基金经理是叶敏，目前管理3只基金 [2] - 截至4月23日，摩根中国生物医药混合(QDII)A近一年复权单位净值增长率最高，达14.04% [2] - 截至4月24日，摩根成长动力混合A最低，为-8.19% [2]