文章核心观点 - 港股医药行业呈现营收增速超预期下滑但利润增速强劲的分化现象 核心驱动因素是DRG支付制度改革 该制度通过重塑行业价值分配机制 推动行业从"砸钱抢空间"转向"控费攒利润" 同时加速创新药械崛起[1][4][5][6][10][12][15][24][25][36] 国产创新药械企业业绩表现 - 港股18A生物科技公司2025上半年可持续业务营收从2024上半年272亿元增至376亿元 增幅38% 预计全年营收达780-800亿元[2] - 合计净利从2024上半年亏损112亿元改善至2025上半年亏损25亿元 预计2026年实现板块整体盈利[2] - 头部企业表现突出：百济神州2025H1营收增46% 管理费用几乎0增长 从亏损26.4亿元转为盈利6.8亿元；信达生物营收增46% 研发费用下降 从亏损3.9亿元转为盈利8.3亿元[8] 港股医药全板块营收与利润分化 - 港股主要医药股(市值≥20亿港元)合计营收增速从2024年5.7%大幅下滑至2025上半年2.1%[4][5] - 同期合计净利呈现强劲增长 2025上半年利润增速显著高于营收增速[5][6] - 2024年营收增速下滑源于经济困难导致医保停缴及反腐专项整治 但2025年经济企稳背景下营收进一步下滑反直觉[5] 利润增长加速原因分析 - 行业经营策略集体转向"控费攒利润" 创新药械企业普遍加大控费力度[8] - 内卷压力显著缓解 行业进入"旧病正康复而新病尚无迹"的利润率上行期[9][10] - 微观企业控费决策汇集形成宏观层面利润率持续改善[8][9] DRG改革对行业的重塑作用 - 2021年11月医保局发布《DRG/DIP支付方式改革三年行动计划》 2022-2024年全国推广 2025年全面执行[15] - DRG核心是按病种付费 引入诊疗服务"同效化竞争机制" 带来强降价动力和提效诉求[15] - 公立医院次均住院费用增速2021年降至0%附近 2022年降幅2-3% 2023-2024年降幅扩大至6-7%[14][15] - 2025年出现住院人次量价齐跌：华润医疗住院人次降3.9% 次均费用降5.8%；环球医疗住院人次增2.4%但次均费用降5.8%；国际医学住院人次降4.0%[22] DRG改革的国际经验印证 - 美国1983年DRG改革后40年间 老龄人口增1倍 门诊人次增2倍多 但住院人次几乎零增长[18][21] - 平均住院日从1975年11.4天降至2015年6.1天 病床使用率从76.7%降至65.5% 医院床位数减少38%[21] - 美国创新药市场从100多亿美元飙升至2000多亿美元 处方药支出占比翻倍 医院和医生服务支出占比大幅下滑[25] DRG对不同细分领域的影响 - 创新药总体利好：临床价值取代处方权成为价值分配中心 加速创新药崛起进程[24][25][36] - 医疗器械影响分化：创新医械享受政策红利 普通医械随需求向日间/门诊迁移而承压[32][36] - 医疗机构总体利空：同效化竞争加剧 除高效医院外多数普通医院生存艰难[23][36] - 辅助性治疗需求萎缩 相关药械营收受抑制[23] 行业长期展望 - 住院人次增长停滞可能长期化 但医药行业营收增速不会持续低迷[20] - 存量压力缓解和增量动力释放后 医保支出增速将向收入增速靠拢 行业回归内生稳态增速[20] - 国产器械创新水平迅速提升 有望迈入孕育全球最优产品的阶段[33]

科创板指数表现 - 科创100指数下跌5.1% [1] - 科创综指下跌5.2% [1] - 上证科创板50成份指数下跌6.1% [1] - 上证科创板成长指数下跌7.9% [1] 行业板块表现 - CPO、半导体、PCB等AI硬件方向集体下挫 [1] - 创新药械题材表现弱势 [1] - 电池、光伏设备等新能源方向逆势活跃 [1] 科创板50指数特征 - 由科创板中市值大、流动性好的50只股票组成 [3] - 半导体行业占比超60% [3] - 与医疗器械、软件开发、光伏设备行业合计占比超75% [3] 科创板100指数特征 - 由科创板中市值中等且流动性较好的100只股票组成 [3] - 聚焦中小科创企业 [3] - 电子、医药生物、电力设备、计算机行业合计占比超80% [4] - 电子和医药生物行业占比较高 [4] 科创板综合指数特征 - 由科创板全市场证券组成 [6] - 全面覆盖大、中、小盘风格 [6] - 聚焦人工智能、半导体、新能源、创新药等核心前沿产业 [6] - 覆盖科创板上市的全部17个一级行业 [6] - 兼具高成长性与风险分散特征 [6] 科创板成长指数特征 - 由科创板中营业收入与净利润等业绩指标增长率较高的50只股票组成 [6] - 成长风格突出 [6] - 业绩高增长行业占比高 [6] - 电子、医药生物行业占比较高 [6]

核心观点 - 2025年基金半年报披露显示 百亿级明星基金经理调仓动向聚焦内需修复和高景气成长行业 张坤减持美团加仓贝壳 葛兰增持创新药械产业链 傅鹏博加码科技和制造龙头[1] - 三位基金经理管理的百亿规模基金年内均实现正收益 易方达蓝筹精选收益率12.85% 中欧医疗健康收益率28.82% 睿远成长价值收益率48.50%[1][3][6][8] 张坤投资策略 - 易方达蓝筹精选规模349.43亿元 隐形重仓股包括分众传媒持仓增长13.76% 美团持仓减少46.43% 反映对外卖行业竞争加剧和盈利预期承压的重新审视[3] - 新进标的集中在信息科技板块 包括贝壳、钧崴电子、汉朔科技 其中贝壳作为数字化房地产科技平台首次进入重仓名单[3] - 港交所和新恒汇股价表现亮眼 上半年分别上涨44.08%和40.55%[3] - 认为内需循环正反馈将再次形成 居民收入预期提升和社会保障体系完善将推动消费信心恢复 当前组合重点配置内需相关资产[4] 葛兰投资策略 - 中欧医疗健康隐形重仓股包括华东医药、海思科、泽璟制药 其中艾力斯持仓较去年年末增长2627.32% 诺诚健华新进入重点持仓名单[6] - 诺诚健华上半年股价上涨98.94% 基金整体加大对创新药产业链配置[6] - 创新升级、消费复苏及国产替代是医药行业核心驱动力 下半年主要依靠创新突破、消费回暖及国产替代维持增长[6] - 重点布局创新药械产业链、OTC及消费医疗领域 依据企业盈利周期和估值吸引力动态评估[6] 傅鹏博投资策略 - 睿远成长价值隐形重仓股包括博迁新材、舜宇光学科技、广汇能源 其中阿里巴巴持仓增长161.10% 比亚迪持仓增长184.78%[8] - 显著加仓科技和制造等高景气行业个股 特别是人工智能、半导体、通信设备相关公司 信达生物上半年股价上涨114.21%[8] - 配置重点集中在电子、互联网科技、精密制造和医药板块 延续2024年稳定现金流高分红和热点主题投资风格[8] - 认为流动性充裕叠加险资加大权益配置 红利资产继续受青睐 市场将持续关注高景气和高增长行业[9]

核心观点 - 中欧医疗健康基金年内收益率达28.82% 在百亿规模基金中表现突出 [1] - 基金经理葛兰持续加码创新药械产业链 重点增持艾力斯并大幅调仓 [1][3] - 基金隐形重仓股（第11-20名）包括华东医药、海思科、泽璟制药等 持仓比例介于3.20%至1.03% [1][2] - 基金对创新药械、消费医疗及国产替代领域保持长期投资策略 [4][5] 基金业绩表现 - 截至8月29日 中欧医疗健康基金年内收益率为28.82% [1] - 该基金为百亿规模基金中表现突出产品 [1] 持仓结构分析 - 前十大重仓股合计持仓占比50.57% 以药明康德(10.39%)、恒瑞医药(9.69%)为首 [2] - 药明康德持仓46,029,135股 公允价值32.01亿元 [2] - 恒瑞医药持仓57,485,934股 公允价值29.84亿元 [2] - 隐形重仓股（第11-20名）包括华东医药(3.20%)、海思科(2.92%)、泽璟制药(2.85%)等 [1][2] 调仓操作动向 - 艾力斯获显著增持 较去年末增长2627.32% [3] - 诺诚健华持股由906.70万股增至1304.78万股 [3] - 恒瑞医药持股由6717.39万股减至5748.56万股 [3] - 康龙化成持股由7229.50万股减至6339.95万股 [3] - 泰格医药持股由3095.31万股减至2763.39万股 [3] - 迈瑞医疗、爱尔眼科减仓幅度超50% 滑落至隐形重仓股行列 [3] - 东阿阿胶、华润三九退出前二十大重仓股 [3] 重点卖出操作 - 迈瑞医疗累计卖出17.71亿元 占期初净值5.52% [4] - 华润三九累计卖出14.37亿元 占期初净值4.48% [4] - 东阿阿胶累计卖出11.00亿元 占期初净值3.43% [4] - 药明康德累计卖出9.90亿元 占期初净值3.08% [4] 行业展望与投资策略 - 创新升级、消费复苏及国产替代被视为医药行业核心驱动力 [4] - 下半年行业增长主要依靠创新突破、消费回暖及国产替代 [4] - 继续重点布局创新药械产业链、OTC及消费医疗等核心领域 [5] - 坚持长期价值投资框架 依据企业盈利周期、估值吸引力和经营趋势动态评估 [5]

中国商业健康保险市场结构性转型 - 市场经历三年增长放缓后于去年回暖 今年有望突破万亿规模大关 结构性转型从"保健康人"转向"保人健康"[2] "带病体"保险政策支持与市场意义 - 上海发布"新十八条"政策 鼓励将老年人、既往症和慢性病人群纳入商保范围[3] - "带病体"保险发展关乎多层次医疗保障体系构建与创新药发展 需要政策端支持[3] 团险市场现状与挑战 - 2023年团险年保费规模超1000亿元 占商业医疗保险市场近三成[6] - 2024年团险对创新药械支付贡献仅10亿元 占比不足一成 远低于惠民保和百万医疗险合计45亿元(近四成)[5][7] - 团险赔付率普遍达70%-80% 2024年因就诊量复苏和健康意识增强 部分企业赔付率甚至上涨20个百分点[5][9] - 2018-2023年团险保费年复合增长率11% 远低于百万医疗险(40%)和惠民保(105%)[8] 团险市场结构性特征 - 团险市场存在"二八法则" 20%大型企业客户支付80%保费 覆盖企业白领支付能力好且对创新疗法接受度高[7] - 团险是除惠民保外对投保人健康限制最少的险种 覆盖相当比例带病体人群且逆向选择风险较小[7] - 国内市场上几乎从未出现单独涵盖特药责任或目录的团险产品[7] 团险改革方向与机遇 - 上海"新十八条"明确鼓励开发覆盖创新药械费用的团体健康保险产品 允许医保个人账户支付符合条件的团险产品[5] - 团险改革势在必行 需从"小额高频"的二次报销型转向大病保障 避免医疗费用滥用和支付压力增长[10][11] - 基于团险基本盘做医疗保障升级比个人直接支付更容易 可为创新药械销售提供新增长点[7][11]

商保创新药目录调整 - 国家医保局启动商保创新药目录调整工作 标志着商保创新药目录进入实质性落地阶段 [1] - 医疗健康产业有望迎来戴维斯双击 估值体系有望重塑 [1] - 商业健康险目录后续推出有望覆盖创新药械 提升其院内使用率 进而鼓励上游创新 [1] 创新药械投资机会 - 创新药械企业有望充分受益于商保带来的增量支付额 估值体系有望提升 [1] - 因获批和医保谈判节点有时间间隔 创新药产品以及尚未纳入医保的CART-T产品有望受益商业健康险推出 [1] - 2023年-2030年商业健康险对创新药械支付额有望从73亿元增长至1262亿元 复合年增长率达50.3% [1] 商保综合服务提供商 - 综合服务提供商为保司提供药品临床价值分析、营销等综合解决方案 [2] - 综合服务提供商为保险需求方提供咨询、医疗问诊服务 [2] - 建议关注思派健康(00314)以及上海医药旗下的镁信健康 [2] 差异化医疗终端 - 医疗终端、药店有望迎来新支付方 打开未来业绩增长空间 [2] - 过往单一医疗需求有望变得丰富 打开我国多层次医疗需求潜在空间 [2] - 建议关注医疗服务企业以及药店行业 [2]

政策支持与顶层设计 - 国家医保局与卫健委联合出台《支持创新药高质量发展的若干措施》进一步完善全链条支持创新药发展举措 [1] - 自2015年"中国创新药元年"以来国家出台多项政策推动从仿制药大国向创新药大国转变 [1] - 长三角、珠三角、京津冀等地区提供真金白银支持从研发端、支付端、准入端等多方面提供干货政策 [2] 行业创新成果与全球地位 - 中国拥有1775种首创新药管线全球占比19% license-out数量全球占比14%总金额占比30% [2] - 中国医药正逐渐成为全球医药创新的重要源头 [2] - 真正中国领先的全球新药物仅3%大多数为快速跟进开发药物 [4] 医疗机构与临床创新 - 上海将创新药械进医院纳入市级医院绩效考核范围 [3] - 上海临床创新转化研究院联合保险机构推出"申爱保"覆盖25个肿瘤病种为带病体提供术前投保机会 [3] - 临床机构未能介入源头创新是主要短板仅两家中国医疗机构进入全球前20名 [4] 真实世界数据应用 - 香港大学深圳医院通过"粤港澳药械通"引入32种创新药品和18种器械惠及患者逾6000人次 [5] - 瑞美吉泮研究纳入120名受试者12个月内完成所有临床流程结果已在国际会议发布 [5] - 真实世界研究样本量达数千人数万人在赋能新药研发和加速审评方面发挥重要作用 [5] 准入机制与支付创新 - 创新药械研发存在"3个10"挑战：10亿资金投入、10年时间、不到10%成功率 [3] - 澳大利亚采用临时支付政策以同类产品最低价支付后根据多中心临床数据评估正式准入 [6] - 上海要求定点医疗机构在医保目录调整后一个月内召开药事会讨论药品进院事宜 [6] 安全评价与系统建设 - 长三角地区梳理3年内42个创新药发现5个产品需要风险干预 [6] - 国家正建立统一生物制品安全评价平台以提升生物医药产业信心 [6] - 上海市卫生健康数字智能创新实验室将开展真实世界研究和大数据模型应用 [6] 产业发展展望 - 创新药行业正进入从政策红利到盈利兑现再到估值重塑的正循环 [6] - 全链条支持体系将推动中国向原研药强国转型实现患者用得上、基金扛得住、企业有动力的多赢格局 [6]

上海市科技政策与战略方向 - 强化科技创新策源功能和高端产业引领功能 激活创新体系整体效能 [1] - 深化基础研究先行区建设 培育前沿技术和颠覆性技术 壮大国家战略科技力量 [2] - 深化落实集成电路 创新药械 人工智能三大先导产业"上海方案" 打造世界级产业集群 [3] - 探索保税研发 离岸孵化 跨境技术交易等开放创新功能 促进创新要素跨境流动 [3] - 推进教育科技人才一体发展 加大引才力度 创新育才模式 优化用才导向 [4] - 深化科技管理体制改革 完善科技计划管理 发展全周期科技金融服务体系 [4] 科技奖项与人才表彰 - 授予吕西林院士 马大为院士上海市科技功臣奖 [1] - 2024年度上海科学技术奖共授奖206项（人） [5] - 10人获青年科技杰出贡献奖 56项成果获自然科学奖 30项成果获技术发明奖 [5] - 97项成果获科技进步奖 8项成果获科学技术普及奖 3位外籍专家获国际科技合作奖 [5] 产业与技术发展重点 - 全力推进集成电路产业突围 系统推进创新药械发展突破 加速推进人工智能迭代升级 [3] - 实施"揭榜挂帅""赛马制"攻关模式 推动国有企业发挥原创技术策源地作用 [3] - 支持民营企业参与重大创新 引导外资研发中心提升能级 支持企业组建创新联合体 [3] - 动态推进技术探索 技术收敛 技术迭代 加快概念验证平台和中试熟化平台建设 [2][4] 国际合作与生态建设 - 用好世界人工智能大会 浦江创新论坛等平台 加强规则探索和治理合作 [3] - 推动技术 规则 标准走出去 鼓励参与国际标准制定 [3] - 实施"全球科技伙伴计划" 布局国际科技合作项目 深化国际创新协同 [3] - 强化长三角科技创新协同 形成区域创新共同体 [4]

行业政策方向 - 上海市委书记强调关键核心技术攻关需深化落实集成电路、创新药械、人工智能三大先导产业新一轮"上海方案" [1] - 全力推进集成电路产业突围 系统推进创新药械发展突破 加速推进人工智能迭代升级和应用拓展 [1] - 加快打造世界级产业集群 创新科技攻关模式包括实施"揭榜挂帅""赛马制"及推广攻关成果验证和产品应用 [1] 企业参与机制 - 推动国有企业更好发挥原创技术策源地作用 支持民营企业公平便利参与重大创新并担当重任 [1] - 引导外资研发中心持续提升能级 支持企业牵头组建高水平创新联合体 [1]

科技创新战略方向 - 强化科技创新策源功能和高端产业引领功能 激活创新体系整体效能[1][3] - 深化集成电路产业突围 系统推进创新药械发展突破 加速人工智能迭代升级和应用拓展[9] - 探索保税研发 离岸孵化 跨境技术交易等开放创新功能 促进创新要素跨境流动[9] 科技攻关与产业培育 - 动态推进前沿技术和颠覆性技术的技术探索 技术收敛 技术迭代[8] - 实施揭榜挂帅赛马制攻关模式 推广攻关成果验证和产品应用[9] - 加快打造概念验证中心 高质量孵化器 推动科技成果转化为新质生产力[8] 科技人才发展 - 推进教育科技人才一体发展 广揽世界顶尖科技人才和青年科学家[10] - 优化高校学科专业布局 引导青年学子增强国之能[10] - 开展科学家创业者投资人联合培训 健全符合科研规律的考核机制[10] 科技体制改革 - 完善以项目经理人为主责的科研项目管理机制[10] - 发展全周期多元化接力式科技金融服务体系[10] - 深化科技成果赋权改革 提升中试熟化平台服务能级[10] 科技奖励成果 - 2024年度授奖206项（人） 含10人获青年科技杰出贡献奖[11] - 56项成果获自然科学奖 30项获技术发明奖 97项获科技进步奖[11] - 3位外籍专家获国际科技合作奖[11]