经营效率提升&产能利用率提升对冲成本压力，全年盈利改善可期 机构：华泰证券 研究员：吕若晨/王可欣 25H1 实现收入170.9 亿元，同比+10.6%；归母净利润12.9 亿元，同比+33.2%，业绩表现亮眼。25H1 公 司收入维持韧性，其中饮料业务收入同比+7.6%，食品业务收入同比+8.8%，其他业务收入同比 +91.8%，主要系联盟代工业务增长亮眼；利润端，25H1 公司毛利率同比+0.5pct，原物料价格下行&产 能利用率提升提供正向贡献（饮料的原物料价格同比下滑幅度较大），产品结构与折扣促销存在小幅负 向贡献，叠加精准的费用投放策略、共同驱动公司25H1 净利润表现亮眼。展望来看，公司收入端有望 维持韧性，外卖竞争加剧预计系阶段性影响，公司持续加速产品推新，有望贡献收入增量；此外，饮料 业务成本红利持续释放，方便面业务存在一定的成本压力，但25 年综合成本波动预计可控，公司有望 通过经营效率的提升、实现利润率的稳步向上。我们预计公司未来2-3 年的分红比例将保持100%，"买 入"。 25H1 饮料&食品业务增长稳健，联盟代工业务增长亮眼 1）饮料业务：25H1 实现收入107.9 亿元，同比+ ...

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价11.80港币（当前收盘价9.25港币，潜在涨幅27.6%）[1][8] 核心业绩表现 - **收入增长**：25H1实现收入170.9亿元（同比+10.6%），饮料/食品/其他业务收入分别同比+7.6%/+8.8%/+91.8%[5][6] - **利润提升**：归母净利润12.9亿元（同比+33.2%），毛利率同比+0.5pct至34.3%，净利率同比+1.3pct至7.5%[5][7] - **业务亮点**：联盟代工业务收入同比+91.8%，无糖茶产品收入增速超50%，5元以上食品占比达44%（同比+1pct）[6] 分业务分析 饮料业务 - 收入107.9亿元（同比+7.6%），毛利率+1.4pct至39.4%，核心单品统一绿茶/双萃实现双位数增长[6][7] - 即饮茶/果汁/奶茶收入50.7/18.2/34.0亿元，同比+9.1%/+1.7%/+3.5%[6] 食品业务 - 收入53.8亿元（同比+8.8%），茄皇双位数增长，汤达人中个位数增长，毛利率-0.4pct至26.8%（Q2已同比改善）[6][7] 成本与费用 - **成本优化**：饮料原材料价格下行+产能利用率提升，食品棕榈油成本压力被规模效应部分抵消[7] - **费用控制**：销售/管理费用率同比-1.2/-0.2pct至22.1%/3.3%，费效比提升[7] 未来展望 - **收入韧性**：预计25-27年收入CAGR 6.3%，EPS 0.54/0.61/0.66元（较前次预测上调5%/5%/6%）[8] - **分红政策**：未来2-3年分红比例维持100%[5] - **估值依据**：参考可比公司25年平均PE 20x，给予目标价11.80港币（25年20x PE）[8][10] 财务预测 - **盈利预测**：25-27年归母净利润预计23.29/26.12/28.47亿元，ROE从17.33%提升至21.25%[4][15] - **现金流**：25年经营活动现金流预计31.92亿元，自由现金流收益率6.84%[15]

业绩表现 - 1H25收入170.87亿元同比+10.6% 归母净利润12.87亿元同比+33.2% [2] - 2Q25归母净利润6.85亿元同比+34.6% 业绩超市场预期 [2] - 1H25饮料收入同比+7.6% 食品收入同比+8.8% 其他业务收入同比+91.8% [3] 业务分项 - 饮料业务中茶饮料收入同增9.1% 双萃/春拂绿茶同增双位数 海之言同增高单位数 [3] - 果汁/奶茶收入分别同增1.7%/3.5% 食品业务中茄皇/老坛酸菜同增双位数 汤达人同增中单位数 [3] - 5元以上产品占比同比+1ppt 代工业务超翻倍增长 主要客户包括山姆/胖东来等 [3] 财务指标 - 1H25毛利率同比提升0.5ppt 饮料毛利率同比+1.4ppt 食品毛利率同比-0.4ppt [3] - 销售费用率同比-1.2ppt 管理费用率同比-0.2ppt 净利率同比+1.3ppt至7.5% [3] - 2Q食品毛利率已现改善趋势 主要受益于减促和产能利用率提升 [3] 盈利预测 - 上调25/26年盈利预测3%/3%至22.9/26.2亿元 当前交易在16/14倍25/26年P/E [1] - 目标价11.5港元对应20/17倍25/26年P/E 隐含24%上行空间 [1] - 预计2H利润率有望维持平稳 全年收入保持稳健增长 [4]