报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 公司2025Q1营收42.43亿元，YoY -10.67%，QoQ +3.45%；归母净利润5.49亿元，YoY -10.87%，QoQ -29.19%；扣非后归母净利润5.36亿元，YoY -12.90%，QoQ -24.90% [1] - 一季度多款新产品上线，多元化产品长线运营实力增强，如《时光大爆炸》《英雄没有闪》表现佳，《叫我大掌柜》《灵魂序章》《小小蚁国》等老产品通过不同方式提升运营效果 [2] - 立足全球市场，打造丰富产品储备矩阵，有多款面向全球、境外、境内发行的储备产品 [3] - AI能力体系升级，构建以自研行业大模型为主的全链路AI赋能生态，提升游戏研运工业化水平 [4] - 预计公司2025 - 2027年分别实现营业收入184.18/195.23/208.89亿元，同比增长5.6%/6.0%/7.0%；实现归母净利润28.08/30.30/32.88亿元，同比增长5.1%/7.9%/8.5%，对应PE 13/12/11x [4] 财务指标总结 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入（百万元）|16,547|17,441|18,418|19,523|20,889| |增长率yoy（%）|0.9|5.4|5.6|6.0|7.0| |归母净利润（百万元）|2,659|2,673|2,808|3,030|3,288| |增长率yoy（%）|-10.0|0.5|5.1|7.9|8.5| |EPS最新摊薄（元/股）|1.20|1.21|1.27|1.37|1.49| |净资产收益率（%）|20.9|20.7|20.9|21.7|22.6| |P/E（倍）|13.4|13.3|12.7|11.7|10.8| |P/B（倍）|2.8|2.8|2.7|2.5|2.4| [6] 股票信息总结 - 行业：游戏Ⅱ - 前次评级：买入 - 04月29日收盘价（元）：16.08 - 总市值（百万元）：35,572.78 - 总股本（百万股）：2,212.24 - 自由流通股（%）：72.28 - 30日日均成交量（百万股）：38.47 [7] 财务报表和主要财务比率总结 资产负债表（百万元） |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |流动资产|11123|10335|11373|12422|13575| |现金|6177|5059|5880|6675|7548| |应收票据及应收账款|1479|1213|1279|1356|1451| |其他应收款|46|43|45|48|51| |预付账款|1143|730|747|792|844| |存货|0|0|0|0|0| |其他流动资产|2277|3291|3421|3551|3681| |非流动资产|8012|9247|9310|9373|9439| |长期投资|521|446|436|426|416| |固定资产|824|1077|1062|1046|1030| |无形资产|1040|1889|1833|1776|1719| |其他非流动资产|5627|5836|5979|6124|6275| |资产总计|19135|19583|20683|21794|23014| |流动负债|5906|6459|7057|7648|8298| |短期借款|1555|2654|3054|3454|3854| |应付票据及应付账款|2913|2712|2851|3009|3208| |其他流动负债|1438|1093|1152|1186|1237| |非流动负债|417|107|116|116|116| |长期借款|306|0|10|10|10| |其他非流动负债|111|107|106|106|106| |负债合计|6322|6566|7174|7765|8414| |少数股东权益 股本|105|96|87|70|57| |资本公积|2218 2823|2218 2679|2218 2680|2218 2681|2218 2682| |留存收益|8096|8545|9045|9582|10164| |归属母公司股东权益|12707|12921|13422|13959|14543| |负债和股东权益|19135|19583|20683|21794|23014| [11] 利润表（百万元） |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入|16547|17441|18418|19523|20889| |营业成本|3392|3727|3934|4166|4441| |营业税金及附加|37|44|47|49|52| |营业费用|9091|9712|10295|10903|11656| |管理费用|592|516|553|576|606| |研发费用|714|646|700|722|752| |财务费用|-221|-161|-201|-218|-234| |资产减值损失|-112|-56|-1|-1|-1| |其他收益|110|88|92|98|104| |公允价值变动收益|104|-31|-10|-10|-10| |投资净收益|8|111|74|78|83| |资产处置收益|1|1|2|2|2| |营业利润|3041|3091|3247|3490|3793| |营业外收入|20|4|10|10|11| |营业外支出|13|7|9|9|10| |利润总额|3048|3089|3248|3491|3794| |所得税|414|424|448|478|520| |净利润|2634|2664|2800|3013|3275| |少数股东损益|-25|-9|-8|-17|-13| |归属母公司净利润|2659|2673|2808|3030|3288| |EBITDA|3012|3116|3229|3456|3741| [11] 现金流量表（百万元） |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |经营活动现金流|3147|2998|3897|4062|4349| |净利润|2634|2664|2800|3013|3275| |折旧摊销|194|211|183|182|180| |财务费用|-99|-101|-100|-100|-100| |投资损失|-8|-111|-74|-78|-83| |营运资金变动|421|261|1081|1037|1069| |其他经营现金流|6|74|8|8|8| |投资活动现金流|-1446|-3408|-1279|-1275|-1272| |资本支出|-1309|-572|-113|-113|-115| |长期投资|-87|-304|-180|-180|-180| |其他投资现金流|-50|-2532|-986|-982|-977| |筹资活动现金流|-2286|-793|-1799|-1992|-2204| |短期借款|654|1099|400|400|400| |长期借款|-17|-306|10|0|0| |普通股增加|0|0|0|0|0| |资本公积增加|46|-145|1|1|1| |其他筹资现金流|-2969|-1441|-2210|-2393|-2605| |现金净增加额|-575|-1200|822|795|873| [11] 主要财务比率 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |成长能力| | | | | | |营业收入(%)|0.9|5.4|5.6|6.0|7.0| |营业利润(%)|-8.1|1.6|5.0|7.5|8.7| |归属母公司净利润(%)|-10.0|0.5|5.1|7.9|8.5| |获利能力| | | | | | |毛利率(%)|79.5|78.6|78.6|78.7|78.7| |净利率(%)|16.1|15.3|15.2|15.5|15.7| |ROE(%)|20.9|20.7|20.9|21.7|22.6| |ROIC(%)|16.4|16.0|15.8|16.1|16.6| |偿债能力| | | | | | |资产负债率(%)|33.0|33.5|34.7|35.6|36.6| |净负债比率(%)|-32.0|-18.4|-20.8|-22.8|-25.2| |流动比率|1.9|1.6|1.6|1.6|1.6| |速动比率|1.6|1.3|1.4|1.4|1.4| |营运能力| | | | | | |总资产周转率|0.9|0.9|0.9|0.9|0.9| |应收账款周转率|11.4|13.0|14.8|14.8|14.9| |应付账款周转率|2.0|2.1|2.3|2.3|2.3| |每股指标（元）| | | | | | |每股收益(最新摊薄)|1.20|1.21|1.27|1.37|1.49| |每股经营现金流(最新摊薄)|1.42|1.36|1.76|1.84|1.97| |每股净资产(最新摊薄)|5.74|5.84|6.07|6.31|6.57| |估值比率| | | | | | |P/E|13.4|13.3|12.7|11.7|10.8| |P/B|2.8|2.8|2.7|2.5|2.4| |EV/EBITDA|12.5|10.4|10.1|9.4|8.5| [11]

世纪华通业绩表现 - 2024年营收226.2亿元，同比增长70.3%，净利润12.1亿元，同比增长131.5% [1] - 互联网游戏业务收入209.7亿元，同比增长85.9%，占总营收比重显著提升 [2] - 子公司点点互动收入约150亿元，同比增长155%，占集团总收入近70% [2] - 爆款游戏《Whiteout Survival》全球累计收入达22.5亿美元，连续10个月位居中国手游出海收入榜第一 [1][2] - 2025年一季度股价涨幅超过86%，总市值达551.5亿元 [2] 三七互娱业绩表现 - 2024年营收174.4亿元，同比增长5.4%，净利润26.7亿元，同比增长0.5% [2] - 全球发行移动游戏最高月流水超23亿元，《Puzzles&Survival》累计流水超百亿元 [3] - 出海产品《Puzzles&Survival》位列2024年出海手游收入榜第8名 [3] 神州泰岳业绩表现 - 2024年营收64.5亿元，同比增长8.22%，净利润14.3亿元，同比增长60.92% [3] - 游戏业务收入46.6亿元，同比增长3.66%，占总营收72.25% [4] - 子公司壳木游戏位列2024年中国手游发行商全球收入榜第9名，《Age of Origins》收入34.54亿元，《War and Order》收入10.62亿元 [4] 完美世界业绩表现 - 2024年营收55.7亿元，同比减少28.5%，净亏损12.88亿元，游戏业务收入51.8亿元，净亏损7.2亿元 [4] - 2020年巅峰期营收超百亿，2024年营收仅为巅峰期一半 [5] - 2025年一季度营收和净利润同比扭亏 [5] 恺英网络业绩表现 - 2024年营收51.2亿元，同比增长19.2%，净利润16.3亿元，同比增长11.4% [5] - 境外营收3.75亿元，同比大幅增长221.5% [5] 行业趋势 - A股前五大游戏厂商2024年总收入超570亿元，世纪华通和三七互娱为唯二营收破百亿企业 [1] - 游戏出海成为业绩增长关键因素，《Whiteout Survival》《Puzzles&Survival》《Age of Origins》等产品表现突出 [1][3][4] - 国务院政策明确支持游戏出海业务发展，行业或迎来新一轮产品周期 [6]