投资评级 - 维持买入评级 [8] 核心观点 - 哔哩哔哩25Q2营业收入73.4亿元，同比增长20%，略超彭博一致预期；调整后归母净利润5.6亿元，对应利润率7.7%，同比扭亏为盈，超彭博一致预期8% [2] - 广告业务25Q2超预期，收入24.5亿元，同比增长20%，效果广告收入同比增长30%；游戏业务收入16.1亿元，同比增长60%；增值服务收入28.4亿元，同比增长11%；IP衍生品及其他收入4.4亿元，同比下滑15% [8] - 毛利率36.5%，连续12个季度环比提升；调整后经营利润率25Q2提升至7.8%，25Q4计划提升至10%，中期目标15-20% [8] - 用户增长与粘性淡季不淡，25Q2整体MAU 3.63亿，同比增长8%；DAU 1.09亿，同比增长7%；人均单日使用时长105分钟，同比增加6分钟 [8] 财务数据及盈利预测 - 2025E营业收入预测299.69亿元，同比增长12%；2026E预测329.00亿元，同比增长10%；2027E预测354.59亿元，同比增长8% [4] - 2025E调整后归母净利润预测24.52亿元，同比增长11192%；2026E预测32.83亿元，同比增长34%；2027E预测41.92亿元，同比增长28% [4] - 2025E每股收益5.83元/股，市盈率29倍；2026E每股收益7.80元/股，市盈率22倍；2027E每股收益9.96元/股，市盈率17倍 [4] 业务分项表现 - 广告业务增长动力来自高粘性用户消费能力释放和AI提升推荐精准度及广告转化效率 [8] - 游戏业务增量由《三国：谋定天下》贡献，多款游戏在等待版号 [8] - 增值服务大会员数量2370万，同比净增140万，超80%为年费或自动续订用户；充电收入25H1增长超100% [8] - IP衍生品及其他业务处于调整期，中长期潜力大 [8] 市场数据 - 收盘价184.70港币，H股市值777.28亿港币，流通H股339.73百万股 [5] - 52周最高价238.80港币，最低价98.90港币 [5]

收入增长驱动因素 - 月子业务品牌效应持续增强，丰富的品牌组合覆盖客户不同需求，带动业务规模持续增长 [1] - 多元化服务产品组合策略及月子业务与增值业务的协同效应提升，促进增值业务增长 [1] 盈利改善原因 - 收入增加带动毛利相应增长，推动公司从2024年净亏损转为2025年上半年净利润 [1] - 已发行金融工具的公允价值变动由负转正，进一步贡献净利润 [1]

财务表现 - 2024年营业收入28.64亿元，同比增长17% [2][5] - 归母净利润1.22亿元，同比微增1.24% [2][5] - 扣非归母净利润1.05亿元，同比增长3.69% [3] - 经营活动现金流净额1.22亿元，同比下降42.36% [3][11] - 加权平均净资产收益率11.38%，同比下降0.84个百分点 [3] 业务构成 - 综合物业管理服务营收23.64亿元，同比增长18.3%，占比超八成 [8] - 政务业务营收2.86亿元，同比增长13.18% [8] - 增值业务营收2.12亿元，同比增长10.55% [8] - 核心客户包括华为、阿里巴巴、腾讯、字节跳动等头部互联网企业及中国移动、国家电网等大型国企 [8] 盈利能力 - 毛利率11.78%，同比下降3.36个百分点 [10] - 净利率4.65%，同比下降12.29% [10] - 毛利率远低于行业平均的19.2% [10] 运营状况 - 应收账款5.27亿元，同比增长26.3% [11] - 研发费用500.91万元，占营收比例仅0.17% [9] - 成功收购成都交子融汇商业运营管理有限公司51%股权，强化西南地区布局 [10] 行业环境 - 物业行业竞争加剧，非住领域成为争夺焦点 [8] - 住宅物业市场渐趋饱和，增量空间收窄 [8] - 公司连续五年实现营收与利润双增长 [6]