站在西安赛格国际购物中心六楼的黄金珠宝区，巨大的视觉冲击扑面而来。周大福珠宝前摆放着2米长的如意金箍棒，流光溢彩；六福珠宝展柜中，莲花 观音金像肃穆庄严；曼卡龙高端品牌"凤华"的店面内，身着汉服的销售人员介绍着《甄嬛传》联名盲盒……购物中心内品牌数量之多令人咋舌，周大福独 占6家店面，老凤祥布局4家，潮宏基、周大生、六福、周生生等品牌也至少拥有3家门店，更不必说中国黄金、老庙、明牌珠宝、诗普琳等品牌的双店配 置。 在人流如织、金光璀璨的表象之下，黄金珠宝市场正经历着金价持续高企带来的深刻转变。 01 轻量化求生：从"辅品"到"特品"的战略转身 "市场还是以黄金为主，这是肯定的。但目前呈现出向低客单价发展的趋势。"陕西省黄金珠宝首饰协会副秘书长荆钊在访谈中说。金价持续高位运行使消 费者行为发生显著变化，曾经备受西北消费者青睐的大克重产品如今销量明显下降。"可喜的是，10克至30克的小金条今年格外受到消费者的追捧。"这一 消息无疑是当下市场的一抹亮色。 面对市场转变，零售商们正积极调整产品结构。"银饰、珍珠、翡翠、和田玉，以及今年备受关注的铂金产品，这些原先所谓的'辅品'，现在被称作'特 品'。"荆钊说。名称从" ...

智能制造与数字化转型 - 公司通过高速摄像机、柔性输送带、生产线机器人、AI视觉检测、无人驾驶搬运车等技术实现生产全流程自动化与智能化[1] - 构建覆盖"研、产、供、销、存"全链条的数智化体系，实现生产数据毫秒级采集与AI动态优化[1][2] - 2024年数字化投入持续加强，布局新一代人工智能应用场景，推进质量、设备、制造等数字化能力提升[1][2] 财务与运营表现 - 2021-2024年营业收入从38.49亿元增至59.21亿元，归母净利润从4.4亿元跃升至15.57亿元[1] - 供应链数字化改造推动毛利率从2019年47.57%攀升至2024年72.42%，创近十年新高[2] - 通过高毛利产品聚焦与库存去化策略提升产能利用率[2] 产品创新与市场拓展 - "桃花姬"阿胶糕加速渠道拓展，"东阿阿胶小金条"速溶粉凭借便捷性获消费者青睐[2] - 开发阿胶肉苁蓉原浆等产品切入男性健康千亿级市场，构建"固本培元"产品矩阵[2] - 2025年Q1获批阿胶苁蓉膏生产许可，进一步丰富健康消费品线[3] 战略规划与研发方向 - 实施"一二三产"融合战略：种源保护（一产）、滋补品牌打造（二产）、体验旅游（三产）[3] - 布局五大研发领域：胶类药物创新、大品种培育、中药新药研发、健康消费品开发、驴产业引领[3] - 加大研发投入推动国家科技重大专项，优化战新产业布局以发展新质生产力[3]

品牌溯源活动 - 新东方直播间联合敏宝妈妈代表诺香麻麻开启德国溯源之旅，实地探访inne因你德国总部及当地药房 [1] - 通过透明化品牌溯源展示inne科学营养实力，收获全球消费者关注 [1] - 溯源直播打破地域限制，为全球消费者搭建了解品牌的直观桥梁 [18] 生产与研发标准 - inne采用"专品专线"生产方式，每条生产线只生产单一产品，杜绝交叉污染风险 [2][6] - 从全球精选优质天然原料，以制药方法研发，确保产品纯净度、安全性和有效性 [4] - 所有产品通过SGS、GMP等权威认证，明星产品获得澳洲药监局TGA功效认证 [4] - 全线产品不含防腐剂、糖、人工香精、人工色素等添加剂 [7] 行业认可与资质 - 2023年3月加入德国制药工业协会，成为继拜耳、宝洁等之后的会员 [7][8] - 获得德国专业药剂师媒体《PTAheute》、德国药剂师报等整版专题报道 [14][16] 德国市场表现 - 产品进入Europa-apotheke、Arndt-apotheke等国民级药房渠道 [9] - 在Centrum apotheke等线下药房占据儿童营养品专区醒目位置 [10] - 线上覆盖Shop Apotheke、Docmorris等领先在线药房渠道 [12][17] - 德国药房提供专属产品咨询服务，药剂师经常向家长推荐该品牌 [10] 产品特性 - 小金砖AD和婴幼儿DHA不含62项过敏原，竹节钙通过36项无激素检测 [7] - 产品采用"分龄营养"理念，与德国药房服务理念高度契合 [10]

报告公司投资评级 - 维持山东黄金 A 股和 H 股增持评级，对应 A 股目标价 36.98 元，H 股目标价 24.4 港元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 山东黄金 2025 年 Q1 营收和归母净利同比大幅增长，公司加快项目建设，金价长期具备上升空间，黄金股具配置价值 [1] - 25Q1 公司自产金、外购金销量同比提升，小金条产销量同比下降，金价上涨推动归母净利润同比大增 [2] - 控股股东及其一致行动人计划增持公司股票，彰显对公司未来发展信心 [3] - 关税冲击使黄金续创历史新高，美元及美元资产安全性下降，避险情绪推升黄金配置价值 [4] - 鉴于金价上涨超预期，上调公司 25 - 27 年 EPS 预测，给予公司 25 年 3.82 倍 PB [5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2025 年 Q1 营收 259.35 亿元（yoy + 36.81%、qoq + 67.19%），归母净利 10.26 亿元（yoy + 46.62%、qoq + 15.86%），扣非净利 10.30 亿元（yoy + 45.19%） [1] - 25Q1 自产金产/销量分别为 11.87/10.99 吨，分别 yoy - 0.31%/+7.98%，外购金产/销量分别为 20.24/20.24 吨，分别 yoy + 1.67%/+12.94%，小金条产/销量分别为 3.2/2.9 吨，分别 yoy - 55.49%/-59.21% [2] - 预计公司 25 - 27 年 EPS 分别为 1.45/2.03/2.34 元（较前值分别 + 23.9%/+18.7%/+17.6%） [5] 股东增持 - 控股股东山东黄金集团及其一致行动人计划自 2025 年 4 月 9 日起 12 个月内增持公司 A 股股份，拟增持金额不低于 5 亿元不超过 10 亿元 [3] 黄金价格与配置价值 - 25Q1 黄金均价 672.13 元/克（yoy + 37.2%） [2] - 关税冲击使黄金续创历史新高，美元及美元资产安全性下降，避险情绪推升黄金配置价值 [4] 盈利预测与估值 - 可比公司 25 年 Wind 一致预期 PB 均值为 3.82 倍，给予公司 25 年 3.82 倍 PB，对应 A/H 目标价 36.98 元/24.4 港元 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|59,275|82,518|98,027|112,036|123,206| |+/-%|17.83|39.21|18.79|14.29|9.97| |归属母公司净利润 (人民币百万)|2,328|2,952|6,508|9,092|10,484| |+/-%|86.84|26.80|120.48|39.72|15.31| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.52|0.66|1.45|2.03|2.34| |ROE (%)|5.43|7.58|14.82|17.43|17.06| |PE (倍)|59.29|46.76|21.21|15.18|13.16| |PB (倍)|4.17|3.65|3.19|2.70|2.31| |EV EBITDA (倍)|20.87|16.08|10.25|7.97|7.09| [7] 基本数据 |(港币/人民币)|1787 HK|600547 CH| |----|----|----| |目标价|24.40|36.98| |收盘价 (截至 4 月 28 日)|22.85|30.85| |市值 (百万)|102,218|138,005| |6 个月平均日成交额 (百万)|234.93|931.69| |52 周价格范围|12.44 - 27.15|22.63 - 33.95| |BVPS|5.54|8.61| [9] 可比公司估值表 |公司代码|公司简称|PB（2025E）| |----|----|----| |600988 CH|赤峰黄金|4.63| |000975 CH|山金国际|3.70| |002155 CH|湖南黄金|3.13| |可比公司均值|3.82| [14]

报告公司投资评级 - 维持对山东黄金的增持评级，A 股目标价 36.98 元，H 股目标价 24.4 港元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 山东黄金 2025 年 Q1 营收和归母净利同比大幅增长，公司加快项目建设，金价长期具备上升空间，黄金股具配置价值 [1] - 25Q1 公司自产金、外购金销量同比提升，小金条产销量同比下降，得益于金价上涨，归母净利润同比大增 [2] - 控股股东及其一致行动人计划增持公司股票，彰显对公司未来发展的信心 [3] - 近期黄金在关税冲击下续创历史新高，美元及美元资产不安全性上升，避险情绪推升黄金配置价值 [4] - 鉴于金价上涨超预期，上调公司 25 - 27 年 EPS 预测，给予公司 25 年 3.82 倍 PB [5] 经营预测指标与估值 财务指标预测 - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 980.27 亿、1120.36 亿、1232.06 亿元，同比分别增长 18.79%、14.29%、9.97% [7] - 预计 2025 - 2027 年归属母公司净利润分别为 65.08 亿、90.92 亿、104.84 亿元，同比分别增长 120.48%、39.72%、15.31% [7] - 预计 2025 - 2027 年 EPS 分别为 1.45、2.03、2.34 元，较前值分别增长 23.9%、18.7%、17.6% [5][7] 估值指标 - 可比公司 25 年 Wind 一致预期 PB 均值为 3.82 倍，给予公司 25 年 3.82 倍 PB [5][13] - 2023 - 2027 年 PE 分别为 59.29、46.76、21.21、15.18、13.16 倍，PB 分别为 4.17、3.65、3.19、2.70、2.31 倍，EV/EBITDA 分别为 20.87、16.08、10.25、7.97、7.09 倍 [7] 盈利预测 资产负债表预测 - 预计 2025 - 2027 年流动资产分别为 328.35 亿、434.73 亿、397.53 亿元，非流动资产分别为 1433.06 亿、1545.49 亿、1632.02 亿元 [19] - 预计 2025 - 2027 年流动负债分别为 642.51 亿、714.03 亿、722.97 亿元，非流动负债分别为 443.29 亿、463.71 亿、360.99 亿元 [19] 利润表预测 - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 980.27 亿、1120.36 亿、1232.06 亿元，营业成本分别为 760.00 亿、839.39 亿、917.93 亿元 [19] - 预计 2025 - 2027 年归属母公司净利润分别为 65.08 亿、90.92 亿、104.84 亿元 [19] 现金流量表预测 - 预计 2025 - 2027 年经营活动现金分别为 173.76 亿、266.35 亿、253.28 亿元，投资活动现金分别为 - 171.57 亿、- 178.06 亿、- 159.96 亿元，筹资活动现金分别为 18.78 亿、4.66 亿、- 147.08 亿元 [19]

小红书成为上市公司营销新阵地 - 小红书凭借低门槛的"随手发笔记"功能构建独特种草生态，形成"遇事不决就上小红书"的用户习惯，吸引高消费能力用户 [1] - 平台鼓励真实"自来水分享"，实现品牌传播与口碑沉淀结合，侧重消费决策前的搜索与参考功能 [1] - 2025年以来国联水产、中兴通讯、新日股份、隆鑫通用等多家上市公司在小红书布局营销，美妆与消费品公司已抢占先机 [1] 美妆品牌在小红书的成功案例 - 福瑞达旗下颐莲和瑷尔博士在小红书分别积累2万多、3万多条笔记，实现品牌跑马圈地 [3] - 颐莲聚焦18~30岁年轻消费群体，产品与小红书用户高度契合，品牌声量持续增长 [3] - 公司采用"真实感+专业性+场景化"营销理念，通过"寻找10万份面霜新品试用官"等活动激发用户自发分享 [8] 传统品牌借助小红书实现年轻化转型 - 东阿阿胶通过小红书拓展年轻市场，"阿胶的功效和作用"话题积累超254万条笔记 [6] - 采用KFS生态预算分配策略，结合达人种草与信息流广告，"东阿阿胶怎么吃"笔记达2万多条 [7] - 小金条产品电商搜索UV持续增长，成为品牌增长重要引擎 [7] 小红书营销策略与行业趋势 - 美妆企业2018年起将推广重心转向社交媒体平台，小红书因七成素人占比成为口碑传播理想场所 [3] - 东阿阿胶通过"中式养生节"等平台IP联动项目实现品牌曝光与用户互动双重目标 [7] - 护肤市场竞争加剧，流量成本攀升，种草需长期深耕用户心智，新品牌需精准挖掘用户痛点 [10] 平台特性与用户行为分析 - 小红书用户分享生活点滴与实用知识时伴随好物推荐，蕴含巨大商业潜力 [6] - 女性消费群体崛起使东阿阿胶市场定位与化妆品趋同，小红书种草功能获行业认可 [4] - 消费者需求从刚需导向转向选择困惑，需内容分享和场景搭建激发购买意愿 [4]