公司评级与中长期展望 - 国盛证券维持华润饮料“增持”评级，认为包装水是能穿越经营周期的刚需品类，公司深耕多年优势明确 [1] - 公司高度重视饮料业务发展，收入整体有望恢复增长 [1] - 在自产比例提升和代工比例下降的推动下，公司利润率提升逻辑明晰 [1] 公司迁册香港的考量 - 迁册主要考量包括：香港政府引入迁册制度，可保留法人地位并确保业务持续性，减少跨国合规复杂性 [1] - 香港的法治传统强调公平性、一致性和司法独立性，经营环境的稳定性和可预测性更为确定 [1] - 迁册有助于公司进一步扎根香港，加强本地和国际投资者信心，除产生一定开支外不会改变公司资产、投资、管理和财务状况 [1] 包装水业务发展 - 公司坚持好水不分水种的发展理念，致力于多品牌多水种发展，重点发力怡宝和本优品牌 [2] 饮料业务与新品推出 - 2025年上半年公司推出14款新品SKU，致力于打造第二增长曲线 [2] - 茶饮料方面重点培育至本清润、佐味茶事、愿事之茗、午后奶茶 [2] - 果汁方面重点发力蜜水和假日系列 [2] - 其他饮料方面主要包括运动饮料魔力和咖啡饮料焰焙 [2]

公司评级与前景 - 维持华润饮料“增持”评级 [1] - 包装水作为刚需品类中长期能穿越经营周期 [1] - 公司深耕多年优势明确 收入整体有望恢复增长 [1] - 自产比例提升和代工比例下降推动公司利润率提升逻辑明晰 [1] 公司迁册考量 - 迁册基于香港政府引入的公司迁册制度 可保留法律法人地位并确保业务持续性 [1] - 香港法治传统强调公平性、一致性和司法独立性 经营环境稳定性和可预测性更确定 [1] - 迁册有助于公司进一步扎根香港 加强本地和国际投资者信心 [1] - 除产生一定开支外 迁册不改变公司资产、投资、管理和财务状况 公司继续保持稳健经营 [1] 具体业务发展 - 包装水业务坚持好水不分水种的发展理念 致力于多品牌多水种发展 重点发力怡宝和本优品牌 [1] - 饮料业务方面 25年上半年推出14款新品SKU致力于打造第二增长曲线 [1] - 茶饮料重点培育至本清润、佐味茶事、愿事之茗、午后奶茶 [1] - 果汁重点发力蜜水和假日系列 [1] - 其他饮料主要包括运动饮料魔力和咖啡饮料焰焙 [1]

核心观点 - 报告整体看好10月市场，认为趋势依旧向上，建议重视业绩定价并博弈政策催化 [3][4] - 配置上优先关注有色金属、AI算力等景气方向，以及反内卷相关的困境反转领域 [3][4] - 固定收益方面认为债市将震荡修复，转债策略看好科技和周期品种 [7] - 房地产行业仍处深度调整期，保流动性是主要工作，但政策beta机会值得关注 [11][12] 策略研究观点 - 国庆假期居民旅游出行数据旺盛，跨境旅游消费是亮点，院线票房相对偏弱 [3] - 海外多国政局添变数，美国政府再度停摆，法国总理请辞，日本或诞生首位女首相 [3] - 三季报值得关注的方向包括：受益于外部降息和新兴需求的有色金属；反内卷催化下价格企稳的钢铁、煤炭、化工、光伏；量增稳健的汽车、锂电、电力、物流；海内外需求共振的AI算力条线 [3] - 9月以来海外降息落地，黄金创历史新高，港股补涨，A股相对偏弱，电力设备、有色金属领涨 [3] - 10月投资建议重视业绩定价和政策催化，优先关注有色和AI算力的景气验证，其次关注反内卷相关的困境反转 [4] - 10月金股组合包括科达自控、兴业银锡、东阳光、科华数据、寒武纪-U、牧原股份、滨江集团、华发股份 [5] 金融工程与固定收益 - 金融工程十月配置建议：资产配置A股>美股>中债，风格配置看好价值股左侧信号，行业配置推荐轻工、农林牧渔、传媒、化工、汽车 [6] - 固定收益观点认为债市利差已达近几年高位，但基本面不支持利率趋势性回升，四季度债市或震荡修复，利差将逐步压降 [7] - 转债策略月报沿用非典型哑铃配置，重点配置科技成长，辅以低位顺周期品种，上期优选组合收益达32.34%，大幅跑赢中证转债指数的8.13% [7] - 转债具体关注标的包括AI垂直应用的道通转债、铜基合金材料博23转债、极薄铜箔技术领先的嘉元转债，以及消费、化工等低位顺周期板块转债 [7] 行业表现与市场回顾 - 近1月行业表现前五名为：电子(+22.1%)、有色金属(+17.9%)、电力设备(+15.6%)、计算机(+9.2%)、通信(+8.9%) [1] - 近3月行业表现前五名为：有色金属(+53.8%)、电子(+50.7%)、通信(+49.0%)、电力设备(+43.3%)、综合(+25.4%) [1] - 近1年行业表现前五名为：有色金属(+73.5%)、通信(+73.9%)、电子(+64.4%)、综合(+65.2%)、电力设备(+46.0%) [1] - 近1月行业表现后五名为：银行(-6.8%)、美容护理(-5.2%)、社会服务(-4.9%)、食品饮料(-4.9%)、综合(-4.8%) [1] 房地产行业深度 - 2025年上半年开发房企整体营收1.54万亿元，同比下滑14.9% [11] - 行业整体净利润为-867亿元，同比下滑157.2%；归母净利润为-973亿元，同比下滑93.6% [11] - 168家开发房企中，归母净利润为正的仅76家，亏损92家；净利润增长的62家，下降的106家 [11] - 行业整体毛利率为17.0%，同比微增0.1个百分点；归母净利润率为-6.3%，同比下降3.5个百分点 [11] - 房地产行业投资建议维持增持评级，重点关注政策beta机会，配置方向包括基本面alpha公司、地方国企/城投/化债、中介及物业等 [12] 公司研究视点 - 华润饮料建议将注册地从开曼群岛迁至香港，以降低跨国合规复杂性，增强投资者信心 [15] - 公司坚持包装水与饮料双轮驱动，包装水重点发力怡宝和本优品牌，饮料方面2025年上半年推出14款新品SKU [16] - 预计华润饮料2025-2027年归母净利润分别为9.9亿元、11.1亿元、13.1亿元，同比变化-39.5%、+11.9%、+18.1% [16] - 公司短期因行业竞争和渠道改革承压，中长期利润率提升逻辑明确，维持增持评级 [16]

财务表现 - 2025H1公司实现收入62.06亿元，同比下降18.5%，归母净利润8.05亿元，同比下降28.6% [1] - 毛利率同比下降2.6个百分点至46.7%，归母净利率下降1.8个百分点至13% [1][2] 业务结构 - 包装水业务收入52.5亿元，同比下降23.1%，饮料业务收入9.5亿元，同比增长21.3% [1] - 小规格/中大规格/桶装水收入分别为31.9/18.3/2.3亿元，同比变动-26.2%/-19.4%/-1.5%，占比60.8%/34.8%/4.4%，中大规格以上产品收入占比提升 [1] 产品与研发 - 公司推出14款SKU扩充饮料第二曲线，包装水推出"本优"性价比产品 [1] - 拓展产学研合作，引入外部科研机构和高校先进技术提升研发能力 [2] 渠道与营销 - 积极推进渠道优化与拓展，覆盖传统渠道、KA、特通、教育、休闲娱乐、电商及餐饮渠道 [2] - 品牌建设聚焦资源，以大型户外广告位主要宣传方式，持续推进体育营销 [2] 成本与产能 - 2025年预计3家工厂投产，自产率稳步提升 [2] - 销售费用率同比上升2.9个百分点，管理费用率同比上升0.4个百分点 [2] 长期展望 - 公司作为包装水行业龙二企业，具备较强渠道能力和品牌影响力 [2] - 预计2025/2026/2027年EPS为0.59/0.75/0.85元，对应PE为17X/14X/12X [2]

投资评级 - 维持"买入"评级 [6] 核心观点 - 2025H1收入62.06亿元 同比-18.5% 归母净利润8.05亿元 同比-28.6% [2][4] - 渠道调整导致短期业绩波动 但长期看好公司增长潜力 [4][6] - 包装水业务承压 饮料业务增长强劲 产品结构持续优化 [6] - 渠道多元化拓展 费用率提升 静待重新起航 [4][6] 财务表现 - 收入62.06亿元 同比-18.5% [2][4] - 归母净利润8.05亿元 同比-28.6% [2][4] - 毛利率46.7% 同比下降2.6个百分点 [6] - 归母净利率13% 同比下降1.8个百分点 [6] 业务分拆 - 包装水收入52.5亿元 同比-23.1% [6] - 饮料业务收入9.5亿元 同比+21.3% [6] - 小规格水收入31.9亿元 同比-26.2% 占比60.8% [6] - 中大规格水收入18.3亿元 同比-19.4% 占比34.8% [6] - 桶装水收入2.3亿元 同比-1.5% 占比4.4% [6] 渠道与营销 - 积极推进渠道优化与拓展 覆盖传统渠道/KA/特通/教育/休闲娱乐/电商/餐饮等多渠道 [6] - 品牌建设聚焦资源 以大型户外广告为主要宣传方式 持续推进体育营销 [6] - 销售费用率同比+2.9个百分点 管理费用率同比+0.4个百分点 [6] 产品与研发 - 包装水推出"本优"性价比产品 [6] - 饮料业务推出14款SKU扩充产品线 [6] - 拓展产学研合作 引入外部科研机构和高校先进技术 [6] - 降低对包装水业务依赖 丰富产品结构 [6] 产能布局 - 产能布局优化持续稳健推进 2025年预计3家工厂投产 [6] - 自产率稳步提升 [6] 盈利预测 - 预计2025/2026/2027年EPS为0.59/0.75/0.85元 [6] - 对应PE为17X/14X/12X [6]

核心财务表现 - 2025H1公司实现营业收入62.06亿元，同比下降18.52% [1] - 归母净利润8.05亿元，同比下降28.63% [1] - 毛利率46.67%，同比下降2.60个百分点 [2] - 归母净利率12.97%，同比下降1.84个百分点 [2] - 销售费用率30.36%，同比上升2.92个百分点；管理费用率2.33%，同比上升0.43个百分点；研发费用率0.24%，同比无变化 [2] 包装水业务 - 包装水业务收入52.51亿元，同比下降23.11%，占营收比重84.6%，同比下降5.1个百分点 [1] - 小规格水收入31.94亿元，同比下降26.22%，占比51.4%；中大规格水收入18.29亿元，同比下降19.37%，占比29.5%；桶装水收入2.28亿元，同比下降1.51%，占比3.7% [1] - 业务下滑主因包装水销量减少、营销资源投入加大及渠道优化调整 [1] - 公司坚持多品牌多水种发展战略，重点发力怡宝和本优品牌，本优品牌全国扩产布局且销量同比保持高速成长 [1] 饮料业务 - 饮料业务收入9.55亿元，同比增长21.29%，占营收比重15.4%，同比上升5.1个百分点 [2] - 2025H1推出14款新品SKU，重点培育茶饮料（至本清润、佐味茶事、愿事之茗、午后红茶）、果汁（蜜水、假日系列）及其他饮料（魔力运动饮料、焰焙咖啡饮料） [2] 股东回报 - 董事会决议派发中期股息，每股人民币0.118元（约港币0.129元），将于10月24日派发给9月17日列于股东名册的股东 [2] 业务展望 - 短期经营承压源于行业竞争加剧及渠道层级改革 [3] - 中长期看好包装水作为刚需品类的穿越周期能力，公司深耕优势明确 [3] - 饮料业务发展受高度重视，收入有望恢复增长 [3] - 自产比例提升和代工比例下降将推动利润率提升 [3] - 预计2025-2027年归母净利润同比变化分别为-19.0%/20.5%/19.2%，达到13.3/16.0/19.1亿元 [3]

恒指及市场表现 - 恒指收盘涨0.40%，全天波动不大，银行、电力等板块稳住局面 [1] - 消费类个股表现突出，名创优品(09896)、泡泡玛特(09992)、JS环球(01691)、海信家电(00921)、TCL电子(01070)均涨超4% [3] - 航运类个股德翔海运(02510)、东方海外国际(00316)涨超3%，受贸易增加预期刺激 [3] 美英贸易协议 - 美英达成关税贸易协议，英国汽车进口美国关税从25%降至最高10%，设置每年10万辆上限 [1] - 英国需多买50亿美元美国农产品，并同意100亿美元波音飞机采购协议 [1] - 协议传递信号：10%为关税底线，其他国家如日本、韩国及中国难以实现零关税 [1] 中美贸易谈判 - 中美将在瑞士展开关税谈判，特朗普表示当前145%关税无上调空间，未来势必下调 [2] - 媒体称特朗普政府考虑将中国关税由145%大幅降至50% [2] - 谈判属试探性，市场预期将先摸清双方诉求和底线，后续通过进一步谈判达成共识 [2] 中国外贸数据 - 中国4月以美元计价出口同比增长8.1%，进口同比下降0.2%，贸易顺差961.8亿美元 [4] - 4月单月进出口规模为历史同期次高，但部分为关税前的抢出口 [4] 科技股调整 - 中芯国际(00981)受工厂生产波动及突发事件影响，一季度收入未达预期，二季度延续影响 [5] - 智能手机出货量预期下调，客户或调整备货计划 [5] - 中芯国际预期2025年第二季度收入环比下滑4-6%，对应21.1-21.6亿美元，毛利率18-20% [5] 战略矿产出口管制 - 国家部署打击战略矿产走私出口专项行动，针对镓、锗、锑、钨、中重稀土等 [7] - 重点打击伪报瞒报、夹藏走私、"第三国"转口等规避手法 [7] - 出口管制导致供给收缩，价格坚挺，企业业绩增厚 [7] 个股表现 - 华润饮料(02460)2024年收入135.21亿元，净利润16.61亿元，同比增长24.7% [9] - 包装饮用水产品收入121.24亿元，占比89.7%，饮料产品收入13.97亿元，同比增长30.8% [10] - 自有工厂生产比例从2023年36%增至2024年超50%，计划2025年提升至60% [10]