涉及的行业与公司 * **行业**：证券行业（券商行业）[1] * **公司**：国泰海通、中信证券、中金公司（包括其H股）[3][7][9] 核心观点与论据 * **行业估值与前景**：当前券商行业PB约为1.47倍，处于历史分位数35%左右的相对低估值位置，具备估值修复空间[1][2] 预计2026年行业整体ROE有望从8%提升至9%左右，头部券商或达11%-12%[1][2][13] 对应PB中枢有望从1.5倍提升至接近2倍，估值抬升空间在30%-50%之间[13] * **业务展望**：预计2026年市场交投活跃，两融业务保持20%左右增速[1][2] 投行业务将复苏，IPO及再融资规模有望回升，成为驱动业绩增长的重要因素[1][6] 资管业务规模已企稳回升，权益类公募产品在降费后处于快速提升阶段[1][8] * **业务结构分析**：券商收入端包括轻资产业务（业务规模×费率）和重资产业务（资产回报率×杠杆水平）[4] 自营业务占比最大约40%，经纪业务25%，投行15%，利息净收入10%，资管10%[4] 轻资产和重资产业务占比较均衡，各占一半[4] * **经纪与两融业务**：经纪业务周期性减弱，价格战导致净佣金率持续下降，呈现弱增长态势[1][5] 两融业务作为顺周期指标，利差维持良好水平，快速扩容为券商利息净收入带来显著增长[1][5] * **投行业务影响**：科创板IPO及跟投收益回升，将为券商业绩带来较强弹性[1][7] 科创板头部集中趋势延续，对专业能力要求高，头部公司最为受益[7] * **资管业务前景**：居民财富管理需求变化及金融类资产增配，将极大促进权益管理市场发展[8] * **自营与资产负债表**：自营业务是重资产业务重点，头部券商利用OCI资产池平滑利润波动，优化资产负债表[3][10] 政策优化优质券商资产负债表限制，提高杠杆率上限，有助于提升ROE[1][10] * **成本与市场格局**：券商管理费用率持续下降，信用减值损失自2022年起处于较低水平[11] 行业呈现明显分化，ROE超过10%的多为头部公司，中小券商业绩明显弱于头部，行业向头部集中[11][12] 其他重要内容 * **盈利模型**：券商行业主要运用ROE-PB框架进行分析，ROE等于净利润除以平均净资产[4] * **自营业务趋势**：自2025年起，债市进入震荡期，券商加杠杆意愿回落[10] 未来权益类自营可能追求收益稳健或通过OCI化获取稳定股息收益以平滑波动[10] * **推荐个股逻辑**：首推国泰海通（预计PB约1.15倍），其次是中金公司H股，因其在科创板储备项目上领先，有望受益于估值修复[3][9] 国泰海通储备金额接近180亿，中信证券120亿以上，中金公司紧随其后[9] * **历史表现**：2025年券商板块整体跑输大盘，主要受市场结构性行情和监管逆周期调控影响[2]

外资机构观点 - 高盛研报指出中国股市尤其是中小盘股仍具备显著上涨空间 潜在资金流入规模超过10万亿元 仅有22%的家庭金融资产配置在基金和股票上[2] - 高盛交易数据显示A股连续成为净买入最多市场 买入倍数达1.1倍 约90%的上证综指和深证成指成份股交易价格高于50日移动平均线[3] - 瑞银指出A股融资余额占大市比例仍较低 银行存款余额持续强劲增长 估值较其他地区具有优势[3] - 野村研报显示新兴市场基金正减持印度并增配中国AH股 因A股与H股估值更具吸引力[4] 市场表现数据 - 4月8日以来主要指数涨幅：沪指超21% 深证成指超27% 创业板指超43% 沪深300指数超19% 中证500涨26.8% 中证1000涨31.96%[2] - Wind板块指数表现：CPO指数涨幅超123% 光芯片指数近100% CRO/液冷服务器/稀土指数均超70% 创新药/脑机接口/军工信息化超60%[2] - 8月18日市场交易额超2.8万亿元 自由流通市值换手率超5% 7月非银存款同比多增1.4万亿元[6][7] 资金流动迹象 - 中金公司研报显示5月以来出现存款向股票市场"搬家"迹象 M1同比增长从5月2.3%升至7月5.6% 存款定期化趋势出现拐点[5] - 权益类公募产品和私募证券投资基金增速回升 固定收益类产品规模增长明显放缓[6] - 7月上交所开户数量较5月增长26% A股融资余额突破2万亿元 单日成交额突破2万亿元[6] - 居民存款潜在入市资金规模约5-7万亿元 可能高于2016-2017及2020-2021年水平[6] 市场结构特征 - 中小盘指数受益于更高散户持股比例 更均衡的行业配置 以及对高科技制造业的更大敞口[2] - A股总市值/居民存款与流通市值/居民存款均处于历史低位 表明居民存款"搬家"处于早期阶段[7] - 住户存款向上偏离2011-2019年间趋势线约50万亿元 意味着股市潜在增量资金庞大[7]

市场资金流动 - 上证综指站上3700点 A股成交量连续6个交易日超过2万亿 赚钱效应明显 [1] - 7月金融数据显示非银存款大幅多增 住户存款减少1.11万亿元 非银存款增加2.14万亿元 同比多增1.39万亿元 [2][3] - 前7个月人民币存款增加18.44万亿元 其中非银行业金融机构存款增加4.69万亿元 [3] 存款搬家驱动因素 - 存款活化 M1同比增长5.6% 较5月上升3.3个百分点 定期化趋势首次出现拐点 [3] - 股票基金热度提高 权益类公募产品和私募证券投资基金增速回升 [4] - 券商保证金账户资金快速增长 7月非银存款同比多增1.4万亿元 存款进入股票账户是重要因素 [4] - 资本市场活跃 A股单日成交额突破2万亿元 融资余额突破2万亿元 上交所开户数量相比5月增长26% [4] 历史存款搬家现象 - 2007年股改落地引发存款主动入市 2009年资金流向股票与房地产 2014-2015年资金流入股票与基金 2021年资金流向净值型理财与公募基金 2023-2024年存款利率持续下行开启新一轮搬家 [5] 固收类产品赎回情况 - 7月以来54只基金或资管产品因大额赎回调整净值精度 部分产品精度调整至小数点后13位 [6][7][8] - 华安中债1-3年政策性金融债指数基金等产品因大额赎回提高净值精度至小数点后5位至13位不等 [7] - 固收类产品赎回受股债市场跷跷板效应影响 机构投资者集中度过高也易引发连锁赎回 [8] 权益类市场动态 - 7月以来新成立基金中权益类数量占比超七成 逾50只权益类基金提前结束募集 [9] - 公募新发市场火热与A股走势强劲 投资者信心提升 权益类基金业绩较好有关 [9] - 寒武纪股价突破1000元 A股集体翻红超3600股上涨 [10]

存款搬家迹象初现 - 存款活化且定期化趋势出现拐点 7月M1同比增长5.6% 较5月2.3%上升3.3个百分点 居民定期存款和银行理财等固定收益产品到期未续投形成潜在入市资金 [1] - 股票基金热度提高 权益类公募产品和私募证券投资基金增速回升 固定收益类财富管理产品规模增长明显放缓 [1] - 券商保证金账户资金快速增长 7月非银存款同比多增1.4万亿元 存款进入股票账户是重要因素 [1] - 资本市场活跃 A股单日成交额突破2万亿元 融资余额突破2万亿元 7月上交所开户数量较5月增长26% [2] 存款创造来源 - 财政投放贡献显著上升 财政对存款创造贡献从2023年底25%上升至当前53% 国际收支贡献从2023年1%上升至当前6% 实体信贷贡献从2023年73%下降至当前41% [15] - 信贷投放保持逆周期力度 信贷增速从2023年初12%下降至当前7% 国有大行贷款增速超过中小银行 主要投向国企 基建项目 新质生产力和普惠等政策性领域 [16] - 金融脱媒效应减弱 2024年金融脱媒对实体存款拖累约12万亿元 2025年7月缩减为8万亿元 固收类非银部门回流存款成为存款增长回升主要贡献 [16] 存款搬家驱动因素 - 居民风险偏好提升 政策改善长期经济预期 人工智能突破和新消费趋势形成新投资叙事 样本银行中高净值客户金融资产增速回升 [31] - 资产荒缓解 A股累计12个月平均回报达20% 历史上类似情形出现持续一年以上存款搬家和股市上涨行情 [31] - 美元走弱推动海外资金回流 中国大陆账户持有美国股票规模下降约600亿美元 海外资金进入股市获取较高收益 [32] - 实体投资预期偏弱 国企和民间累计固定资产投资增速分别为3.5%和-1.5% 资金转向资本市场 [32] 存款搬家潜力测算 - 超额储蓄视角 2022-2024年居民形成超额储蓄规模约5万亿元 可能成为潜在入市资金 [45] - 存款到期视角 2025年到期1年期及以上居民定期存款规模约70万亿元 其中3年期定期存款到期规模约7万亿元 重定价后利率下降约140个基点 [46] - 存款活化视角 假设M1增速上行至10% 后4个月居民活期存款净增约5万亿元 可能进入股市或用于消费投资 [46] - 非银存款视角 参考历史行情非银存款净增规模1-5万亿元 若增速从当前15%上升至20% 年内净增规模为1万亿元 IPO规模有限可能放大弹性 [47] - 综合测算居民存款潜在入市资金规模约5-7万亿元 可能高于2016-2017年和2020-2021年两轮行情 [47] 对银行业影响 - 存款搬家有利于银行息差扩张 居民存款活期化降低负债成本 市场和经济预期改善助推信贷需求回升 [48] - 银行代销基金等财富管理业务有望受益 债券可能受阶段性扰动但利率上行空间有限 [48] - 高股息收益率吸引力相对下降 但对险资等长期资金仍具吸引力 [48]

建信基金自购与政策预期 - 建信基金拟运用固有资金不少于1.8亿元投资旗下权益类公募产品 2024年四季度至2025年一季度已自购1.73亿元 [1] - 公司认为外部压力将强化国内政策独立性 逆周期政策可能密集释放以对冲美国关税影响 重点关注降准降息、财政补贴和平准基金等政策组合 [1] 港股通ETF异常交易与风险 - 港股市场休市期间（4月18日-21日）港股通ETF交投活跃 多只ETF日内换手率超过900% [2] - 恒生港股通ETF成交额从482万元增至3.74亿元（增长76倍） 4月21日成交量达4.55亿元 [2] - 被炒作ETF多为"迷你"基金 场内流通份额不足1亿份 多家基金公司紧急发布溢价风险提示公告 [2] QDII基金仓位调整 - 多只QDII基金大幅减仓美股并提升A股和港股仓位 [3] - 融通核心价值混合QDII美股仓位从52.38%降至24.22%（降28.16个百分点） 港股仓位从20.48%升至54.94%（升34.46个百分点） [3] REITs市场认购热度 - 华泰苏州恒泰租赁住房REIT网下认购达初始发售份额的222.64倍 有效认购确认比例仅0.45%创历史新高 [4] - 此前汇添富上海地产租赁住房REIT网下超额认购180.74倍 配售比例0.57% [4] 消费行业基金持仓变动 - 易方达消费行业基金春节后增加白酒配置 认为其具备"高息债券+内需看涨期权"属性 [5] - 前十大重仓股包括贵州茅台、山西汾酒、五粮液等 比亚迪新进前十 赛轮轮胎退出 [5][6] 医疗健康基金调仓动向 - 中欧医疗健康混合基金减持信立泰216.73万股 截至3月末持股1406.58万股 [7] - 睿远成长价值混合基金增持福瑞股份12万股 截至3月末持股684.96万股 [8] 市场行情与板块表现 - 4月22日沪指涨0.25% 深成指跌0.36% 创业板指跌0.82% 两市成交额1.09万亿元（较前日放量486亿元） [9] - 物流、包装材料、多元金融板块涨幅居前 电源设备、旅游酒店、电池板块回调 [9] - 港股创新药ETF全线走强（最高涨5.77%） 券商看好创新药和仿创药高景气度机会 [10] - 港股通100ETF与港股通50ETF跌停 [11]