人民币或进入中长期升值周期——2026年度展望，这句话听着正式，却也像隔壁老王在菜市场讲行情那 样直接，重点是说：过去三年人民币一路往下走的日子可能要画上句号，2025年成了转折点，2026年有 戏升到6.7到6.8，甚至更猛的可能性也被提了出来，但这都是建立在美元疲软、商品贸易顺差和资本回 流这些条件拉齐的前提下，后面有细节别急着翻白眼，咱慢慢说清楚要点，让你看完知道发生了啥，别 只盯着那几个数字发呆。 先说个时间线，2015年那次8·11改革起了个头，10年里人民币和美元像弹簧似的弹来弹去，到了2022到 2024年是贬值阶段，2025年上半年最难受的时候离岸价跌破7.40，4月达到了极值7.42，随后局面开始变 动，截止2025年11月5日，人民币对美元已经终结了连续三年的下行，年内反弹了约2到3个百分点，波 动率收窄到3%多，市场气氛慢慢热起来，外面的钱也开始打量着要不要进来。 再扯点门道，人民币和美元的关系不再像过去那样铁链接，2022年以前对美元和对一篮子货币往往同步 走，后来慢慢脱钩，到了2025年对一篮子的相关系数已经跌了很多，这意味着贸易结算里用人民币或其 他非美元货币的比例提高了，美元的涨 ...

| CENER | 日度策略参考 | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 方布日期: 20 | 给格雷:FOV-11VA | | | | | | 逻辑观点精粹及策略参考 | 趋势研判 | 行业板块 | 品种 | 当前宏观层面处于相对真空期,A股缺乏明确的上涨主线,市场成 | 交维持低位,股指延续震荡走势,正在为下一轮上行积蓄动能。 | | 農汤 | 同时,在政策护盘和宏观流动性充裕的背景下,股指下方仍有较 | 宏观金融 | 强支撑。 | | | | 资产荒和弱经济利好债期,但短期央行提示利率风险,压制上涨 | 農汤 | 国债必 | 空间。 | 高铜价对下游需求产生抑制,但下游对铜价接受意愿的重心逐步 | | | 看等 | 국미 | 上移, 叠加宏观情绪好转, 铜价有望偏强运行。 | 近期产业面驱动有限，但宏观市场情绪好转,铝价偏强运行。 | ਜ | 看多 | | 在生产仍有小幅利润情况下,国内氧化铝产能持续释放,氧化铝 | 氧化铝 | 产量及库存继续双增,基本面维持偏弱格局,近期关注成本支撑 | 肩九。 | | | | 基本面LME锌挤仓隐患仍存,锌 ...

文章核心观点 - "十五五"时期是资本市场通过投融资综合改革推进高质量发展的关键阶段，有望呈现"长期"、"稳进"趋势 [1][20] - 资本市场在创新生态体系中至关重要，具备价值发现、风险共担机制，更契合科技创新企业特征 [3][4] - 中国资产基本面具备基础稳、优势多、韧性强、潜能大等特征，A股估值相对合理，资产重估可能仍在初期阶段 [1][21][22][23] - 数字科技、空间经济、高端制造、内需消费、生物科技等产业在"十五五"期间存在结构性投资机会 [1][24] "十五五"资本市场重点任务举措 - 积极发展股权、债券等直接融资，以深化科创板、创业板改革为抓手，提升全链条服务能力 [1][13] - 推动培育更多高质量发展要求的上市公司，深化并购重组市场改革，提升再融资机制灵活性 [1][14] - 营造更具吸引力的"长钱长投"制度环境，推动建立健全中长期资金长周期考核机制 [1][15] - 着力提升资本市场监管的科学性、有效性，加快构建全方位立体化监管体系 [1][16] - 稳步扩大资本市场高水平制度型开放，完善合格境外投资者制度，稳慎拓展互联互通 [1][17][18] - 共同营造规范、包容、有活力的资本市场生态，加强法治建设与投资者保护 [1][19] 历次五年规划资本市场发展回顾 - "十五"期间：国务院发布"国九条"绘制顶层设计蓝图，深交所中小企业板开板，实施股权分置改革 [6] - "十一五"期间：完成股权分置改革，创业板推出，截至2010年末沪深交易所上市公司2063家，总市值26.54万亿元 [7] - "十二五"期间：深化新股发行市场化改革，放宽创业板财务准入指标，截至2015年末上市公司2827家，总市值53.1万亿元，较2010年末增长100.2% [8] - "十三五"期间：科创板试点注册制，创业板开启存量板块注册制，截至2020年末上市公司4154家，总市值79.7万亿元，较2015年末增长50.1% [9] - "十四五"期间：全面实行股票发行注册制，新"国九条"发布，北交所设立，截至2025年10月底A股上市公司达5164家，总市值首次突破100万亿元 [10] "十五五"资本市场趋势与机遇 - 政策层面重视度提升，资本市场对发展新质生产力、惠及民生、建设金融强国具有重要意义 [20] - 宏观产业层面优势显著，中国具备14亿多人口形成的庞大消费市场，制造业规模连续15年全球第一，2024年研发经费投入超3.6万亿元 [21] - 全球货币体系重构背景下，人民币资产有望受益于全球资金再配置，当前境外投资者持有A股市值达3.4万亿元 [18][22] - A股估值具备吸引力，截至2025年11月4日沪深300 P/E TTM约14.2倍，低于标普500的25.5倍，市值/GDP比值约77%，低于美国的230% [23] 重点关注产业方向 - 数字科技：关注人工智能+、6G、量子科技等方向 [24] - 空间经济：关注低空经济、航空航天、深海科技等方向 [24] - 高端制造：关注具身智能、新质新域装备、氢能和核聚变能等方向 [24] - 内需消费：关注新消费、商品消费提质升级、服务消费扩容增量等方向 [24] - 生物科技：关注创新药、智慧医疗等方向 [24]

资产配置框架 - 构建了由战略性资产配置、战术性资产配置和重大事件审议调整构成的“全天候”大类资产配置框架 [1] - 战略性资产配置通过宏观因子风险平价模型分散宏观风险，设定长期配置基准比例，保证组合稳健性 [1][27] - 战术性资产配置通过定量方法识别短期风险回报更优的资产，对组合权重进行适度调整以提升收益 [1] - 最终结合重大事件的主观审议对量化结果进行校正与补充 [1] 11月资产配置建议 - 建议11月整体资产配置权重为权益45.00%、债券45.00%、商品10.00% [1][54] - 权益资产中建议超配中国A股和港股，配置权重均为8.50%，对美股、欧股、日股标配，权重分别为15.00%、5.00%、5.00%，低配印股权重为3.00% [2][54] - 债券资产配置相对中性，建议标配长久期和短久期的中国国债及美债 [3][54] - 大宗商品中性偏乐观，建议标配黄金5.00%，低配原油1.25%，超配工业商品3.75% [3][54] 权益市场观点 - 对中国权益资产相对乐观，中美双边关系边际改善有利于中国资产表现 [2][53] - 国内金融条件稳定，财政与货币具备宽松储备，稳定资本市场对经济社会有四两拨千斤的作用 [2] - 中国“转型牛”内部的确定性趋势形成，包括转型节奏加快、无风险收益下沉和资本市场改革 [2] - 中国社会和投资人关于“找资产”的需求持续井喷，尤其是发展逻辑坚实的优质资产 [2][53] 债券市场观点 - 不平衡的信贷供需与充裕稳定的流动性对债市仍有支撑，债市配置性价比逐步提升 [3] - “央行买债”与债基赎回费率调整两大主题仍将持续博弈 [3] - 在地缘政治不确定性与避险情绪上行的背景下，国内利率或高位宽幅震荡 [3] - 美联储货币政策框架调整及市场对货币政策预期的趋松修正有利于美债表现 [3] 大宗商品观点 - 工业金属或存在表现机会，以铜为代表的工业金属或阶段性处于供需不平衡情况 [3][54] - 建筑、电网与电动车是当下主要需求驱动，AI算力扩张与电网现代化带来新增结构性需求 [3][54] - 铜的开发成本与复杂性显著提高，投资意愿减弱，或阶段性推高铜价 [3][54] 宏观经济分析 - 2025年9月工业增加值同比增速为6.5%，较8月回升1.3个百分点，结束连续两个月回落 [12] - 9月美元计价的中国出口增速8.3%，进口增速7.4%，进出口数据均实现大增 [13] - 9月出口同比增长8.3%，机电等产品出口高增、海外节假日订单前置等因素强化出口对生产的带动 [12] - 进口超季节性大幅跃升，原因包括需求改善支撑、积极推进同非洲、南美等地区贸易活动及低基数效应 [14] 模型与策略表现 - 宏观因子风险平价模型相较因子风险平价模型收益率显著提升，2025年年化收益率达21.8% [36][37] - 全球大类资产配置BL策略在五年回测期内年化收益率达23.1%，2025年年化收益达到62% [42] - SAA配置中枢与TAA增厚收益结合的方案在2025年实现年化收益率24.9%，夏普比率2.42 [47] 重大事件影响 - 二十届四中全会审议通过“十五五”规划建议，提出2035年人均国内生产总值达到中等发达国家水平 [52] - 新质生产力与科技发展促进政策将逐步推出，反内卷、统一大市场等战略持续推进，利好A股市场中长期表现 [52] - 中美贸易关系或进入缓和时期，美方接受中方对于稀土等重要资源的控制地位，有利于市场风险偏好提升 [52][53]

资产配置框架 - 构建由战略性资产配置、战术性资产配置和重大事件审议调整构成的“全天候”大类资产配置框架 [1][2] - 战略性资产配置用于分散宏观风险并设定长期配置基准以保证组合稳健性 [2] - 战术性资产配置通过定量方法识别短期风险回报特征更优的资产并对组合权重进行适度调整以提升收益 [2] - 结合重大事件的主观审议对量化结果进行校正与补充 [2] 整体配置建议 - 建议11月权益配置权重为45.00%，债券配置权重为45.00%，商品配置权重为10.00% [1][2] - AI产业趋势预期博弈或阶段性加剧全球权益市场波动 [1][2] - 中国权益资产和工业商品或仍有表现机会，建议11月超配中国AH股与工业商品 [1][2] 权益资产配置 - 11月建议权益配置权重为45.00%，其中超配A股8.50%，超配港股8.50% [3] - 权益资产中继续看好中国A/H股表现，建议超配 [3] - 中美双边关系边际改善有利于中国资产继续表现 [3] - 国内金融条件稳定，财政与货币具备宽松储备，稳定资本市场对经济社会有四两拨千斤的作用 [3] - 中国“转型牛”内部的确定性趋势形成，包括转型节奏加快、无风险收益下沉和资本市场改革 [3] - 中国社会和投资人关于“找资产”的需求持续井喷，尤其是发展逻辑坚实的优质资产 [3] - 权益资产其他配置包括标配美股15.00%，标配欧股5.00%，标配日股5.00%，低配印股3.00% [3] 债券资产配置 - 10月建议债券配置权重为45%，其中标配长久期国债10.00%，标配短久期国债12.50% [4] - 债券资产其他配置包括标配长久期美债10.00%，标配短久期美债12.50% [4] - 不平衡的信贷供需与充裕稳定的流动性对债市仍有支撑，债市配置性价比逐步提升 [4] - “央行买债”与债基赎回费率调整两大主题仍将持续博弈 [4] - 在地缘政治不确定性与避险情绪迅速上行的背景下，国内利率或高位宽幅震荡 [4] - 美联储货币政策框架调整及市场对货币政策预期的趋松修正有利于美债表现，但通胀预期亦将同步上行 [4] - 美债的利率中枢或延续震荡下行的态势 [4] 大宗商品配置 - 10月建议商品配置权重为10.00%，其中标配黄金5.00%，低配原油1.25%，超配工业商品3.75% [4] - 大宗商品中，工业金属或存在表现机会，以铜为代表的工业金属或阶段性处于供需不平衡的情况 [4] - 建筑、电网与电动车是当下的主要需求驱动 [4] - AI算力扩张与电网现代化亦带来新增结构性需求 [4] - 铜的开发成本与复杂性显著提高，投资意愿减弱，或阶段性推高铜价 [4]

美国政府停摆事件进展 - 美国国会参议院已就结束联邦政府停摆达成一致，为政府提供资金至明年1月30日 [1][2] - 协议包括撤销特朗普解雇联邦雇员的决定，并制定条款防止未来再次发生此类事件 [2] - 协议将确保食品券项目在2026财年之前获得资金支持，但不包括延长即将到期的《平价医疗法案》增强补贴 [2][3] 协议涉及的资金安排 - 协议将包括一项新的临时措施，将政府拨款延长至明年1月 [2] - 更广泛的立法将包括三项全年拨款法案，涉及军事建设和退伍军人事务、立法部门以及农业部 [2] - 立法部门拨款法案包括2.035亿美元新资金用于加强国会议员安全措施，以及8.52亿美元用于美国国会警察 [2] 全球市场积极反应 - 美股期指全线上涨：US 30指数涨0.30%，US 500指数涨0.41%，US Tech 100指数涨0.64%，US 2000指数涨0.52% [5] - 欧洲斯托克50指数期货一度上涨1.3%，德国DAX期货上涨1.28% [1][5] - 亚太市场开盘大涨，韩国股指一度大涨超2%，日本股指劲升近1% [1][4] 虚拟货币市场表现 - 比特币价格一度升破106,000美元，24小时上涨3.01%，市值达2.09万亿美元 [1][6] - 以太坊价格一度升破3,600美元，24小时上涨5.82%，市值达4321.9亿美元 [1][6] 政府停摆的经济影响 - 停摆时间创历史新高达到40天，导致关键经济数据缺失 [6][7] - 政府部门发放的收入占居民总收入7%，停摆导致公务员薪资延迟支付，削弱消费能力 [7] - 停摆期间财政持续融资但无法支出，使TGA余额上升至1万亿美元，货币市场流动性收紧 [7] 消费者信心与经济预期 - 美国11月消费者信心指数初值降至50.3，低于10月终值53.6和市场预期53.2 [7] - 东吴证券预计停摆将在11月20日左右结束，TGA资金释放有助于改善美元流动性与经济数据 [7]

宏观经济展望 - 预计2026年GDP增长目标为5%左右 [1] - 消费平均增速预计约为5% [1] - CPI有望回正而PPI预计处于负值区间 [1] - 财政赤字率预计延续扩张态势，维持在4%左右，广义财政赤字率增至8.3%左右 [1] - 产业结构优化，壮大科技新动能 [1] - 房地产行业有望见底企稳 [1] 大类资产配置建议 - 预计黄金价格将走高 [1] - 预计原油价格略升 [1] - 对A股建议超配 [1] - 对债市持谨慎乐观态度 [1] - 对美股保持谨慎 [1] - 预计美债有望走牛 [1] - 预计人民币可能迎来上行空间 [1] 潜在投资机遇 - 建议关注科技创新主线 [1] - 建议关注基建顺周期主线 [1] - 建议关注服务消费主线 [1] - 建议关注公用事业红利主线 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 当前宏观层面处于相对真空期，A股缺乏明确上涨主线，市场成交维持低位，股指延续震荡走势，为下一轮上行积蓄动能，且在政策护盘和宏观流动性充裕背景下，股指下方有较强支撑，各品种受不同因素影响呈现震荡、上涨或下跌趋势 [1] 根据相关目录分别进行总结 宏观金融 - 股指延续震荡走势，为下一轮上行积蓄动能，下方有较强支撑 [1] - 国债受资产荒和弱经济利好，但短期央行提示利率风险压制上涨空间 [1] - 黄金和日银因美元流动性偏紧缓解企稳震荡 [1] 有色金属 - 铜价因美元流动性偏紧格局缓解、市场风险偏好回升止跌 [1] - 铝价因近期产业面驱动有限、宏观利好消化震荡运行 [1] - 氧化铝因产能持续释放、产量及库存双增，基本面偏弱施压现货价格 [1] - 锌价因LME锌库存持续去化、挤仓带动走强，预计维持高位，但国内基本面过剩追高需谨慎 [1] - 镍价短期受宏观主导震荡运行，高库存压制仍存，中长期一级镍延续过剩格局 [1] - 不锈钢期货底部震荡，操作建议短线为主，关注逢高卖套机会 [1] - 锡中长期建议关注逢低做多机会 [1] - 工业硅西北产能复产、西南开工弱于往年，枯水期影响削弱 [1] - 多晶硅产能中长期有去化预期，四季度终端装机边际提升 [1] - 碳酸锂受新能源车旺季和储能需求旺盛影响，但套保压力大 [1] 黑色金属 - 螺纹钢产业需求在淡季有转弱担忧，关注上行压力，可参与虚值累沽策略 [1] - 热卷产业淡季效应不明显，但产业结构宽松，关注价格上行压力 [1] - 铁矿石近月受限产压制，远月有向上机会 [1] - 锰硅直接需求好、成本支撑，但供给高、库存累积，价格反弹空间有限 [1] - 硅铁生产利润不佳、成本支撑走强，供给高，价格反弹有限 [1] - 锁墙供需有支撑、估值偏低，但短期情绪主导价格波动走强 [1] - 纯碱跟随玻璃，供需一般，价格向上阻力大 [1] - 煤焦供给偏紧表现较强，但下游钢材价格走弱，盘面可能重回震荡区间，单边短期观望，中长低多，产业客户可卖出套保 [1] 农产品 - 棕榈油短期面临增产与出口疲软压力，11月马来西亚减产，出口改善或触发反弹 [1] - 豆油因中美谈判协定采购美国大豆有宽松预期，反弹动能不足 [1] - 菜油受中加缓和预期和加拿大菜籽丰收影响盘面承压 [1] - 棉花新年度用棉需求不确定，盘面下方空间有限，但新作产量高基差和盘面承压 [1] - 白糖短期有季节性偏强动力，中期新糖上市反弹空间有限 [1] - 玉米期现货面临卖压，短期反弹空间有限，后期震荡筑底 [1] - 豆粕内盘估值低，跟随美盘反弹修复榨利，但供应宽松限制反弹高度 [1] - 纸浆11合约交易老仓单，下游需求弱盘面压力大，建议11 - 1反套 [1] - 原木基本面回落，现货价格坚挺，追空盈亏比低，建议观望 [1] - 生猪11月出栏有压力，期货跟随现货企稳转弱 [1] 能源化工 - 原油和燃料油因OPEC+增产、地缘局势炒作降温、中美关税政策暂缓情绪缓和 [1] - 沥青看空，短期跟随原油，十四五赶工需求可能证伪，供给不缺且利润高 [1] - 沪胶受原料成本支撑、中游库存下降和商品市场氛围偏多影响 [1] - BR橡胶因原油转弱、成本支撑下滑和合成胶供给宽松价格下调 [1] - PTA因“反内卷”政策消息、海外装置故障和国内装置轮检价格拉升 [1] - 乙二醇因原油价格下跌、煤炭价格上涨和聚酯需求未明显下滑 [1] - 短纤因PTA价格回升基差走强，价格跟随成本波动 [1] - 苯乙烯因亚洲苯价疲软、套利窗口关闭和装置检修增加价格下跌 [1] - 尿素出口情绪缓和、内需不足，上方空间有限，下方有支撑 [1] - PE高供应下库存压力大、检修力度减弱、需求提升缓慢 [1] - PP检修支撑有限、新装置投产，供应压力大，下游改善不及预期 [1] - PVC供应压力大、成本支撑增强 [1] - 烧碱广西氧化铝计划投产多、检修集中度下降，易发生挤仓风险 [1] - LPG国际油气基本面宽松，国内现货基本面维稳运行 [1] - 集运航线宏观利好消化、旺季预期计价、11月运力供给宽松 [1]

宏观经济与增长前景 - 东亚经济体在人均GDP超过12,000美元（2015年不变价）后，增速普遍从约9%降至3%-7%区间；中国在2010年人均GDP为5,647美元时增速开始放缓，转折点后11-14年（2021-2024年）平均增速为5.53%[13] - 为实现2035年人均GDP达到中等发达国家水平的目标，后续10年中国GDP年均实际增速需达到约4.5%[15] - 中国人口结构尚有25年优势窗口，人力资本质量持续提升，每十万人中大专及以上学历人口数显著增长[20][21] - 全球及中国经济政策不确定性指数上升，外生冲击导致政策不确定性加剧[23] 货币政策与利率环境 - 增长减速期M2持续宽松，货币增速与名义GDP增速基本匹配；日本、韩国、中国香港在类似阶段M2同比增速维持高位[27] - 美日利率在跌破2%后震荡，通胀中枢下移压制利率抬升；中国5年期移动平均GDP平减指数显示通胀压力温和[31] - 市场预期美联储在2026年将降息，联邦基金利率期货显示降息押注集中在2026年上半年[65][78] 资产配置与市场展望 - 大类资产配置模型从恒定混合模型演进至风险预算模型，因子投资理论基于CAPM、APT等框架[34] - 2026年A股预计震荡上行，建议超配；驱动因素包括经济L型企稳、反内卷提升盈利能见度、货币政策宽松、估值处于历史中等分位数及量化模型支持[39][44][45] - 2026年港股受全球AI产业资本开支扩张、企业盈利上修、美联储宽松政策改善流动性支撑，建议超配[59] - 2026年美股在AI产业趋势和资本开支扩张支持下中枢或震荡上行，但需警惕高估值和波动风险；全球AI支出预计从2024年的2594.77亿美元增至2026年的20226.42亿美元[72][75] 债券与利率市场 - 2026年中国国债利率中枢可能小幅上行，建议低配利率债和信用债，超配可转债；影响因素包括货币政策稳健趋松、财政政策积极、社融企稳但中长期贷款增速下行[126][142][143] - 2026年美债利率或因内生性通胀粘性减弱、劳动力市场降温而温和下行，建议标配[161][168][169] 商品市场 - 黄金获战略看多，驱动因素包括全球央行持续购金（2023-2025年净购金量显著）、美国财政赤字与债务利息支出上升、美元潜在走弱[185][187][191][202] - 铜价受供不应求支撑，新矿开发周期超15年导致供应缺口，AI算力扩张和电网改造带来结构性需求增长[215][216] - 原油市场供需平衡，EIA预计2026年供需基本匹配，库存变化温和[212] 汇率展望 - 人民币汇率预期向好，美中利差收窄（美联储降息预期）及国内资本市场改革构成支撑；美元兑人民币与利差同步性较强[232][233][235] - 特朗普若再次执政且国会两院由共和党控制，美元可能偏弱；中期选举结果若导致国会分立，或扭转美元走势[237][239]

知名经济学家洪灝在《洪灝策略》最新节目中，对A股市场、黄金及比特币的未来走势进行了展望与分 析。 投资作业本课代表整理了要点如下： 1、为什么A股命中注定就是永远的就在这个区间(2000-5000点)里头呢? 大家老说A股是个存量博弈的游戏，但真正原因是，我们的资本账户管制的问题。它导致了所有参与市 场的资金，只能够来自于中国投资者，而不能够来自于外国投资者。 2、50岁的人、60岁的人，他的风险偏好就是会弱于20岁的人。 有获利回吐压力，比如所以(A股)这些股票我每天都在看，每天都没有买。从技术的形态来说，这种叫 做parabolic advance(抛物线式上涨)。那么它最容易产生的就是一个类似于黄金的行情。 3、黄金在几个星期里涨了1000美元，而(之前)它花了几年时间才涨了1000美元，最后一下子上去的时 候，几个星期就了涨1000美元，这怎么可能呢? 这不可能不crash(崩盘)的，就像你开快车一样，你开的太快了你一定crash(出事故)，这是毫无疑问的。 洪灝此次分享观点直言不讳，对A股、比特币及黄金的走势均给出了一针见血的明确判断，信息密度极 高。 以下是投资作业本课代表整理的精华内容，分享给大 ...