行业政策与战略地位 - 2025年被产业界视为中国“脑机接口”元年，政策端“十五五”规划建议明确将其列为重点布局的六大未来产业之一 [2][7] - 2024年7月，七部门发布关于推动脑机接口产业创新发展的实施意见，提出明确产业发展时间节点：到2027年关键技术取得突破并打造2至3个产业发展集聚区，到2030年培育2至3家有全球影响力的领军企业并形成具有国际竞争力的产业生态 [5][6] - 地方层面已抢先布局，例如上海在2025年1月发布《上海市脑机接口未来产业培育行动方案（2025—2030年）》，计划在2027年前实现半侵入式产品国内率先临床应用，2030年前产品全面实现临床应用并打造全球创新高地 [8] 资本市场与投融资表现 - 截至2024年11月，中国脑机接口领域年内已完成28起融资，融资总额超过50亿元 [2] - A股市场表现火热，万得脑机接口概念指数近一年涨幅高达52.13%，同期沪深300指数上涨15.04% [2] - 截至2024年11月28日，两只A股脑机接口概念股年内涨幅翻倍，创新医疗上涨170%，汉威科技上涨139.48% [2] 产业规模与全球竞争格局 - 据中国信通院报告，全球脑机接口产业链核心企业数量已突破800家，大多数公司总部设在美国和中国，中国已处于全球第一梯队 [9] - 灵犀云项目总监表示，在脑机接口产业中国有希望做一个领跑的选手，而非仅仅弯道超车 [9] 技术研发与临床进展 - 2024年6月，中国科学院脑科学与智能技术卓越创新中心联合复旦大学附属华山医院与相关企业成功开展中国首例侵入式临床试验，标志着中国成为全球第二个进入该技术临床试验阶段的国家 [9] - 2024年10月，“北脑一号”GCP多中心临床试验正式启动，这是国际上首次实现百通道以上、高通量、无线全植入、准实用化的半侵入式脑机系统 [10] - 作为对比，马斯克的Neuralink在2024年6月发布全脑脑机接口计划，目标在2028年实现人类大脑与AI深度融合，电极数或将超过2.5万个 [10] A股相关公司财务与业务概况 - 以万得脑机接口概念指数统计，A股共有24家相关产业公司，2024年前三季度平均营收34.28亿元，平均净利4.31亿元 [11] - 公司盈利状况分化显著：8家公司亏损，11家公司净利不及1亿元，仅迈瑞医疗、三七互娱2家公司净利在10亿元以上 [12] - 行业销售毛利率普遍较高，获利能力强劲：18家公司毛利率超过30%，其中9家公司毛利率超过60% [12] - 业绩成长性尚不容乐观：10家公司主营业务收入增长率为负，8家公司净利润增长率为负 [12] 代表性公司业务进展 - 乐普医疗在机构调研中透露，其植入式脑深部神经刺激器近期有望取证，公司正在进行销售队伍建设和渠道整合以推进商业化 [13] - 美好医疗表示，作为全球人工耳蜗龙头企业的核心供应商，其正与下游脑机接口客户深入开展产品合作，协助客户实现从研发到批量出货的商业化转化 [13] - 爱朋医疗已获取两款脑电采集产品医疗器械注册证，并与复旦大学附属儿科医院成立联合实验室，为ADHD儿童提供认知行为治疗解决方案 [14] - 爱朋医疗管理层透露，非侵入式脑机接口适配费在湖北、浙江、江苏等地为966元/次，且国家医保局已明确为脑机接口等创新医疗产品开通医保赋码“绿色通道” [14]

政策支持 - 2025年被产业界视为中国脑机接口元年，“十五五”规划建议明确将脑机接口作为重点布局的六大未来产业之一[1] - 2024年7月七部门发布关于推动脑机接口产业创新发展的实施意见，提出到2027年关键技术取得突破、产业规模壮大，到2030年形成安全可靠产业体系并培育2至3家全球影响力领军企业[5] - 2024年9月工业和信息化部部长在工博会上提到要开辟脑机接口新赛道，10月“十五五”规划建议再次强调前瞻布局脑机接口产业[5][6] - 上海市2024年1月发布脑机接口未来产业培育行动方案，计划2027年前实现高质量脑控和半侵入式产品临床应用，2030年前打造全球创新高地[6] - 上海市闵行区已制定脑机接口产业生态政策，产业集聚区入驻念通智能、博睿康等国内领军企业[6] 资本市场表现 - 截至2024年11月中国脑机接口领域完成28起融资，融资总额超过50亿元[1] - 万得脑机接口概念指数近一年涨幅达52.13%，同期沪深300上涨15.04%[1] - 截至2024年11月28日创新医疗和汉威科技两只概念股年内涨幅分别达170%和139.48%[1] - 概念股中赛诺医疗、塞微微电、光电股份等公司年内涨幅均超过70%[2] - A股24家脑机接口相关公司2024年前三季度平均营收34.28亿元，平均净利润4.31亿元[11] 产业与技术进展 - 中国脑机接口产业链核心企业数量突破800家，大多数公司总部设在美国和中国，中国处于全球第一梯队[8] - 2024年6月中科院联合华山医院与阶梯医疗成功开展中国首例侵入式临床试验，成为全球第二个进入该阶段的国家[8] - 2024年10月“北脑一号”GCP多中心临床试验启动，是国际上首次实现百通道以上无线全植入半侵入式脑机系统[9] - 马斯克Neuralink计划2028年实现人类大脑与AI深度融合，电极数或将超过2.5万个[9] 企业商业化进展 - 乐普医疗透露植入式脑深部神经刺激器近期有望取证，正在进行销售队伍建设和渠道开发[12] - 美好医疗作为全球人工耳蜗龙头企业核心供应商，正与下游脑机接口客户开展产品合作，协助商业化转化[12] - 爱朋医疗两款脑电采集产品已获医疗器械注册证，与复旦大学附属儿科医院成立联合实验室提供ADHD治疗解决方案[12] - 非侵入式脑机接口适配费为966元/次，湖北、浙江、江苏等地已出台相关医疗服务价格项目[13] - 国家医保局2024年9月24日出台新规，为脑机接口等创新医疗产品开通医保赋码绿色通道[13] 产业生态特征 - A股脑机接口公司销售毛利率普遍较高，18家公司毛利率超过30%，9家公司超过60%[11] - 行业业绩成长性尚不容乐观，24家公司中10家主营业务收入增长率为负，8家净利润增长率为负[11] - 企业结构分化明显，8家公司处于亏损状态，11家公司净利润不及1亿元，仅迈瑞医疗和三七互娱2家净利润超10亿元[11]

行业宏观前景 - 2025年被产业界视为中国脑机接口元年，政策端“十五五”规划建议明确将其列为重点布局的六大未来产业之一[1] - 截至今年11月，中国脑机接口领域已完成28起融资，融资总额超过50亿元[1] - 万得脑机接口概念指数近一年涨幅高达52.13%，显著跑赢同期上涨15.04%的沪深300指数[1] 资本市场表现 - A股市场脑机接口概念股表现强劲，截至11月28日，创新医疗和汉威科技年内涨幅分别高达170%和139.48%[1] - 概念股中，赛诺医疗、塞微微电、光电股份等公司年内涨幅均超过70%[2] - A股24家相关产业公司今年前三季度平均营收34.28亿元，平均净利4.31亿元[13] 政策支持力度 - 七部门发布实施意见，提出到2027年脑机接口关键技术取得突破，打造2至3个产业发展集聚区[6] - 规划到2030年形成安全可靠产业体系，培育2至3家有全球影响力的领军企业[6] - 上海率先发布产业培育行动方案，计划在2027年前实现高质量脑控，半侵入式产品在国内率先临床应用[7] 产业与技术进展 - 中国脑机接口产业处于全球第一梯队，产业链核心企业数量已突破800家，大多数公司总部设在美国和中国[10] - 今年6月成功开展我国首例侵入式临床试验，成为全球第二个进入该阶段的国家[10] - “北脑一号”GCP多中心临床试验启动，是国际上首次实现百通道以上、无线全植入的半侵入式脑机系统[11] 公司业务与商业化 - 行业公司普遍毛利率较高，24家A股公司中有18家毛利率超过30%，9家超过60%[13] - 乐普医疗透露其植入式脑深部神经刺激器近期有望取证，正在进行销售队伍建设[13] - 美好医疗作为全球人工耳蜗龙头企业核心供应商，正与下游脑机接口客户深入开展产品合作[14] - 爱朋医疗已获取两款脑电采集产品医疗器械注册证，并与医院成立联合实验室，非侵入式脑机接口适配费为966元/次[14]

行业政策与战略定位 - 2025年被产业界视为中国“脑机接口”元年，其发展受到政策强力推动 [1] - “十五五”规划建议明确将“脑机接口”列为重点布局的六大未来产业之一 [1][4] - 2024年7月，七部门发布实施意见，提出明确产业发展时间节点：到2027年关键技术取得突破并建立初步体系，到2030年产业创新能力显著提升并形成安全可靠产业体系 [3] - 2024年9月，工信部部长在工博会上提出要建立未来产业投入增长机制，开辟脑机接口等新赛道 [3] - 地方层面，上海市于2024年1月发布行动方案，计划2027年前实现高质量脑控及半侵入式产品国内率先临床应用，2030年前实现高质量控脑及产品全面临床应用 [5] - 上海市闵行区已制定相关政策打造产业生态，其脑机接口未来产业集聚区已入驻念通智能、博睿康、美生等众多国内领军企业 [5] 资本市场与产业规模 - 截至2024年11月，中国脑机接口领域年内已完成28起融资，融资总额超过50亿元 [1] - 在A股市场，脑机接口概念指数（8841700.WI）近一年涨幅高达50.74%，同期沪深300指数上涨17.64% [1] - 全球脑机接口产业链核心企业数量已突破800家，广泛分布于50余个国家，大多数公司总部设在美国和中国，中国已处于全球第一梯队 [6] - A股脑机接口概念指数涵盖24家相关产业公司，2024年前三季度平均营收34.28亿元，平均净利润4.31亿元 [8] - 从盈利能力看，有18家公司销售毛利率超过30%，其中9家公司毛利率超过60% [10] - 从业绩成长性看，有10家公司主营业务收入增长率为负，8家公司净利润增长率为负 [10] - 24家公司中，有8家亏损，11家净利润不及1亿元，仅迈瑞医疗和三七互娱2家公司净利润在10亿元以上 [10] 技术进展与临床突破 - 2024年6月，中国科学院脑科学与智能技术卓越创新中心联合复旦大学附属华山医院与阶梯医疗，成功开展我国首例侵入式脑机接口临床试验，标志中国成为全球第二个进入该技术临床试验阶段的国家 [6] - 2024年10月，“北脑一号”GCP多中心临床试验正式启动，这是国际上首次实现百通道以上、高通量、无线全植入、准实用化的半侵入式脑机系统 [7] - 作为对比，马斯克的Neuralink在2024年6月发布全脑脑机接口计划，目标在2028年实现人类大脑与AI深度融合，彼时电极数或将超过2.5万个 [7] 主要上市公司业务进展 - 乐普医疗在机构调研中透露，其植入式脑深部神经刺激器近期有望取证，公司正在进行销售队伍建设和渠道整合以推进商业化工作 [10] - 美好医疗表示，公司是全球人工耳蜗龙头企业的核心供应商，其侵入式脑机接口产品在关键技术领域与人工耳蜗高度相通，正与下游客户深入开展产品合作以实现高效商业化转化 [10] - 爱朋医疗近期获取两款脑电采集产品医疗器械注册证，是其“多模态ADHD行为治疗管理系统”的核心组成部分，公司已与复旦大学附属儿科医院成立联合实验室 [11] - ADHD行为治疗在院内有相应收费目录，湖北、浙江、江苏等地已出台脑机接口相关医疗服务价格项目，其中非侵入式脑机接口适配费为966元/次 [11] - 国家医保局于2024年9月24日出台新规，明确将为脑机接口等创新医疗产品开通医保赋码“绿色通道” [11]

核心财务表现 - 2025年前三季度实现营业收入49.39亿元，同比增长3.2%，归母净利润9.82亿元，同比增长22.35% [1] - 2025年第三季度单季实现营业收入15.69亿元，同比增长11.97%，归母净利润2.91亿元，同比增长176.18% [1] - 前三季度毛利率回升至64.21%，同比提升1.41个百分点，净利率提升至20.17%，同比提升3.8个百分点 [2] - 前三季度经营活动现金流达10.1亿元，同比增长139%，全年现金流有望达到14-15亿元 [2] 分业务板块表现 - 医疗器械板块前三季度营收25.7亿元，同比增长0.33%，其中心血管植介入业务营收17.9亿元，同比增长7.45% [2] - 药品板块前三季度营收15.7亿元，同比增长6.37%，其中制剂业务营收13.6亿元，同比增长14.32% [2] - 医疗服务及健康管理业务前三季度营收7.96亿元，同比增长6.79%，其中童颜针和水光针首次贡献营收0.86亿元 [2] 医美新业务进展 - 童颜针自8月初发货以来含税收入约1亿元，已覆盖1500-2000家医美机构，包括80%以上大型品牌连锁机构 [3] - 9月中下旬与美团签署合作，预计第四季度将进一步放量，水光针已开始铺货 [3] - 热玛吉已提交注册并开始生产准备，PDRN（三文鱼针）有望于2026年第一季度获批 [3] 创新药与神经调控业务 - 创新药MWN109注射液国内Ⅱ期临床已完成入组，口服剂国内Ⅰ期临床接近完成，并开始积极寻找BD合作 [3] - 创新药MWN105正着手开展MASH和超重/肥胖的Ⅱ期临床，同时布局双靶或多靶SiRNA类药物的临床前研发 [3] - 植入式脑深部神经刺激器（DBS）预计近期获批上市，植入式心脏收缩力调节器（CCM）将于明年上半年申报 [3] 未来业绩预测 - 预计2025-2027年营收分别为66.18亿元、73.63亿元、83.47亿元，同比增速分别为8.44%、11.26%、13.35% [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为11.20亿元、12.93亿元、15.46亿元，同比增速分别为353.48%、15.43%、19.63% [4]

投资评级与估值 - 报告对乐普医疗维持"买入"投资评级 [3] - 基于2025年38倍市盈率，目标价为20.52元，当前股价为17.65元，存在上行空间 [3][6] - 盈利预测维持2025-2027年每股收益为0.54元、0.69元、0.85元 [3] 核心财务表现与预测 - 2025年前三季度实现营业收入49.4亿元，同比增长3.2%；归母净利润9.8亿元，同比增长22.4% [10] - 2025年第三季度单季收入15.7亿元，环比下降3.9%；归母净利润2.9亿元，环比下降6.8% [10] - 经营性净现金流显著改善，2025年前三季度为10.1亿元，同比大增139.5%；第三季度单季为3.8亿元，环比增长73.1% [10] - 预测2025年全年营业收入为66.83亿元，同比增长9.5%；归母净利润为10.09亿元，同比大幅增长308.6% [5] - 盈利能力持续恢复，预计毛利率从2024年的60.9%提升至2025年的62.3%，净利率从4.0%恢复至15.1% [5] 分业务经营状况 - 心血管植介入业务25Q3收入5.5亿元，环比下降10.5%，主要因公司主动进行渠道库存管理以应对集采 [10] - 制剂业务25Q3收入3.9亿元，环比下降16.6% [10] - 外科麻醉业务25Q3收入1.0亿元，环比下降5.7%，降幅收窄；体外诊断业务收入0.6亿元，环比下降13.7%，基本触底 [10] - 医美业务开始贡献收入，25Q3童颜针和美光针首次实现收入0.86亿元 [10] - 医美产品渠道覆盖广泛，经销商渠道已覆盖1500-2000家中小型医美机构；KA直销渠道覆盖260家大型连锁机构，贡献约20%收入 [10] 研发管线与未来增长点 - 医美管线持续推进，PDRN"三文鱼针"有望于2026年第一季度获批；热玛吉已提交注册，正在生产准备中 [10] - 有创脑机接口研发顺利，植入式脑深部神经刺激器预计近期获批上市 [10] - 基于上矢状窦的脑电采集系统已完成动物试验验证，并在宣武医院成功实施首例植入 [10] - 公司致力于实现实时监测、动态刺激的闭环脑机接口产品，在帕金森等神经疾病治疗领域市场潜力巨大 [10]

产品管线与上市进展 - 植入式脑深部神经刺激器（DBS）预计近期获批上市 [1] - 植入式心脏收缩力调节器（CCM）准备明年一、二季度申报 [1] - DBS产品明年有望贡献收入 [1] 业务战略与增长动力 - 神经调控业务板块将为公司业绩增长提供新逻辑 [1] - 公司致力于研发产品技术壁垒更高、市场竞争格局更好的植介入医疗器械 [1] - 研发重点为重大临床需求疾病诊疗领域 [1] 行业环境与公司应对 - 公司在集采大环境下寻求减少集采政策对业务的影响 [1]

财务表现 - 2025年上半年营业收入33.69亿元，同比微降0.43%，归母净利润6.91亿元，同比略降0.91%，扣非净利润6.62亿元，同比增长2.33% [1] - 2025年第二季度营业收入16.33亿元，同比增长11.72%，归母净利润3.12亿元，同比增长45.05%，扣非净利润3.25亿元，同比增长70.31% [1] - 预计2025-2027年营收分别为66.18亿元、73.63亿元、83.47亿元，同比增速8.44%、11.26%、13.35%，归母净利润11.20亿元、12.93亿元、15.46亿元，同比增速353.48%、15.43%、19.63% [4] 业务板块表现 - 医疗器械板块营收17.76亿元，同比增长1.3%，心血管植介入板块营收12.39亿元，同比增长7.57%，其中冠脉营收8.81亿元增长3.6%，结构心营收3.29亿元大幅增长32.06% [2] - 药品板块总计营收11.17亿元，同比下降1.52%，制剂业务营收9.75亿元增长3.89%，原料药营收1.42亿元下降27.44% [2] - 外科麻醉业务营收2.41亿元下降10.29%，体外诊断业务营收1.63亿元下降17.35%，医疗服务及健康管理板块营收4.75亿元下降4.05% [2] 创新业务进展 - GLP-1三靶点创新药MWN101完成肥胖和2型糖尿病二期临床，为国内首家，MWN109片和MWX203注射液分别处于肥胖/2型糖尿病和血脂异常临床一期，MWN105和MWN109注射液进入肥胖适应症临床二期 [3] - 杜拉糖肽注射液2型糖尿病适应症临床三期完结即将提交注册，司美格鲁肽2型糖尿病适应症三期临床入组过半 [3] - 童颜针开始商业化推广，多款注射用玻尿酸、肉毒素及PDRN"三文鱼针"、热玛吉等皮肤科产品即将陆续上市，角膜塑形镜已申报注册 [3] - 植入式脑深部神经刺激器（DBS）已申报注册，重点聚焦脑机接口和神经调控领域 [3] 增长驱动因素 - 结构心板块随着可降解封堵器和主动脉瓣膜产品加速放量持续引领增长 [2] - 零售渠道库存清理基本完成，制剂业务环比实现翻倍增长 [2] - 乐普云智科技聚焦AI-ECG等生命体征监测产品，拓展院内、居家应用场景，实现营收2.84亿元增长8.64% [2] - 创新药上市后将为公司带来新的业绩增长点，消费医疗板块有望成为新的成长曲线 [3]

财务与业务表现 - 2025上半年经营性净现金流同比增长300.52% [2] - 心血管植介入业务收入12.39亿元，同比增长7.57% [2] - 体外诊断和外科麻醉业务收入略有下降 [2] - 分析师对公司2025年净利润一致预期约10亿元 [2] - 基础业务目标2026年收入增长10%-15% [2] - TAVR产品上半年收入4013万元 [11] - 心泰医疗2025年收入目标6-7亿元，利润目标4亿元 [13] 医美业务布局 - 童颜针（PLLA）终端定价8800元，童颜水光（PLLA+HA）终端定价5800元 [7][15] - 2026年医美业务销售目标5-6亿元（含交联/非交联透明质酸钠各1亿元） [3][15] - 未来三年医美业务收入目标20-30亿元，净利率目标45%-50% [3] - 销售费用率目标控制在20%以下 [8] - 热玛吉已提交注册，超声炮在型检中，肉毒毒素启动一期临床 [3] - PDRN"三文鱼针"和热玛吉预计一年内获批 [3] 创新药研发进展 - MWN109注射液国内进入Ⅱ期临床，澳洲Ⅰ期接近尾声 [6] - 口服MWN109片剂完成Ⅰ期SAD组试验，15mg剂量预计有效 [6] - MWN105（MASH/减重适应症）进入Ⅱ期临床 [6] - MWN203（血脂异常）处于Ⅰ期临床 [6] - MWX401（高血压）拟2025下半年申报IND [6] - 创新药板块由上海民为生物主导，专注代谢类疾病 [4] 医疗器械与集采影响 - 药物球囊集采前终端价约6000元，渗透率18.5% [9] - 切割球囊集采前终端价约6000元，主要厂商为乐普和波科 [9] - 乳突球囊和棘突球囊预计受益集采实现销量增长 [9] - 可降解封堵器若集采降价将显著提升渗透率 [10][13] - 集采平均降幅预计30%-50% [12] 脑机接口与神经调控 - 无创脑机接口已获7张NMPA二类注册证，主要用于康复医疗 [14] - 有创脑机接口分两步推进：开环刺激产品→闭环智能产品 [14] - DBS处于注册报批阶段，CCM和VNS处于临床阶段 [5] - 全国6-7省市已发布脑机接口康复医保收费指南 [14] 出海与BD策略 - 出海主要采用海外经销模式，规避地缘政治风险 [19][20] - 可降解左心耳封堵器将开展海外临床 [13][20] - 创新药海外合作优先考虑BD，避免早期低价出售资产 [17][18] - 药品与医疗器械BD核心差异在于专利明确性 [18] 新产品与临床方向 - 生物可降解主动脉封堵器及主动脉栓塞封堵器进入临床阶段 [13] - 减重与医美业务潜在协同（目标客群重叠） [20] - GLP-1赛道竞争激烈，公司强调三靶点口服药全球领先地位 [20]

核心业绩表现 - 1H25收入33.69亿元，同比下滑0.4%，归母净利润6.91亿元，同比下滑0.9%，扣非归母净利润6.62亿元，同比增长2.3% [1] - 2Q25收入16.33亿元，同比增长11.7%，归母净利润3.1亿元，同比增长45.0%，扣非归母净利润3.25亿元，同比增长70.3% [1] - 上半年及第二季度业绩符合预期 [1] 业务板块分析 - 医疗器械收入17.76亿元，同比增长1.3%，其中冠脉业务增长3.6%，结构性心脏病业务增长32.1%，外科麻醉业务下滑10.29%，体外诊断业务下滑17.35% [2] - 药品收入11.17亿元，同比下滑1.5%，但环比增长79.3%，零售渠道库存清理基本完成，非阿托伐他汀钙和硫酸氢氯吡格雷占比提升 [2] - 制剂（仿制药）收入9.75亿元，同比增长3.9%，环比增长107.6%，原料药收入1.42亿元，同比下滑27.4%，环比下滑7.3% [2] - 医疗服务与健康管理收入4.75亿元，同比下滑4.1%，合肥心血管医院收入0.83亿元，同比增长3.51%，乐普云智科技收入2.84亿元，同比增长8.6% [2] - 存量业务压力已阶段性释放，后续集采压力可控 [2] 新产品与研发进展 - GLP-1/GCG/GIP受体三重激动剂MWN101已完成肥胖和2型糖尿病二期临床试验，进度国内第一 [3] - MWN109片和MWX203注射液分别处于肥胖/2型糖尿病和血脂异常适应症临床一期，MWN105注射液和MWN109注射液已进入肥胖适应症临床二期 [3] - 聚乳酸面部填充剂和注射用透明质酸钠溶液（童颜针）已获批上市并进入商业化推广阶段 [3] - 注射用交联透明质酸钠凝胶和注射用透明质酸钠复合溶液进入申报注册阶段，含聚左旋乳酸的交联透明质酸钠凝胶处于临床试验阶段 [3] - 植入式脑深部神经刺激器（DBS）预计4Q25获批上市，脑机接口和人工智能领域或有进一步布局 [3] 盈利预测与估值 - 维持2025/26年盈利预测不变，现价对应2025/26年市盈率27/24倍 [4] - 目标价上调60%至24元，较现价有32%上行空间，对应2025/26年市盈率35/32倍 [4] - 评级维持跑赢行业，基于医药行业整体回暖及公司新品前景 [4]