核心观点 - 公司旗下核心商业项目业绩表现强劲，营业收入与净利润均实现显著增长，整体经营态势良好 [1] - 公司正积极优化业务结构，通过落地新赛道项目和扩容自营业务矩阵，以构建新的增长曲线和长期盈利能力 [1] 武商梦时代业绩表现 - 武商梦时代2025年上半年营业收入为3.6亿元人民币，同比增长10.86% [1] - 武商梦时代2025年上半年净利润为0.43亿元人民币，同比增长64.73% [1] 南昌武商MALL经营情况 - 南昌武商MALL在2025年1月至10月期间，规模销售和客流同比均实现双位数增长 [1] 业务结构优化与新增长点 - 公司新赛道项目已落地，包括武汉市内免税店、WS江豚会员店及轻资产运营合作 [1] - 公司持续扩容自营业务矩阵，例如黄金、小餐等品类 [1] - 新业务举措旨在为公司构建新的增长曲线与长期盈利能力奠定基础 [1]

核心观点 - 公司旗下核心商业项目业绩表现强劲，营业收入与净利润均实现显著增长，整体经营态势良好 [1] - 公司正积极优化业务结构，通过落地新赛道项目和扩容自营业务矩阵，以构建新的增长曲线和长期盈利能力 [1] 武商梦时代业绩表现 - 武商梦时代2025年上半年营业收入为3.6亿元，同比增长10.86% [1] - 武商梦时代2025年上半年净利润为0.43亿元，同比增长64.73% [1] 南昌武商MALL经营情况 - 南昌武商MALL作为江西重奢标杆，2025年1-10月规模销售和客流同比均实现双位数增长 [1] 业务结构优化与新增长点 - 公司新赛道项目已落地，包括武汉市内免税店、WS江豚会员店及轻资产运营合作 [1] - 公司持续扩容自营业务矩阵，例如黄金、小餐等业务 [1] - 新业务举措旨在为公司构建新增长曲线与长期盈利能力奠定基础 [1]

公司经营业绩 - 2024年全年扣非净利润同比大幅增长66.83% [2] - 2025年上半年扣非净利润同比增长21.45% [2] - 2025年第三季度扣非净利润继续保持12.74%的同比增幅 [2] 股东回报与财务状况 - 近三年来累计现金分红超3亿元 [2] - 近三年累计现金分红占最近三年实现的年均可分配利润的124.94% [2] - 公司现金流状况健康 [2] 战略转型与业务布局 - 管理层主动推进一系列战略转型升级举措并已取得阶段性成果 [2] - 着力推动业务结构优化 [2] - 2025年以来武汉市内免税店、WS江豚会员店及轻资产运营合作等新赛道项目均已落地 [2] - 通过持续扩容自营业务矩阵和探索创新模式为公司价值重塑与长期发展提供核心支撑 [2]

公司经营业绩 - 2024年全年扣非净利润同比大幅增长66.83% [2] - 2025年上半年扣非净利润同比增长21.45% [2] - 2025年第三季度扣非净利润继续保持12.74%的同比增幅 [2] 股东回报与财务状况 - 公司近三年来坚持稳定的分红政策，累计现金分红超3亿元 [2] - 近三年累计现金分红占最近三年实现的年均可分配利润的124.94% [2] - 分红情况充分体现了公司健康的现金流状况和对股东回报的重视 [2] 战略转型与业务布局 - 公司着力推动业务结构优化，主动推进一系列战略转型升级举措并已取得阶段性成果 [2] - 2025年以来，武汉市内免税店、WS江豚会员店及轻资产运营合作等新赛道项目均已落地 [2] - 公司通过持续扩容自营业务矩阵和探索创新模式，为价值重塑与长期发展提供核心支撑 [2]

投资评级 - 报告对王府井的投资评级为“增持”，并予以维持 [1][8] 核心观点 - 王府井第三季度营收同比降幅收窄至-4.7%，但归母净利润同比大幅下降68.2% [8] - 公司重资产业态导致毛利率和净利率承压，25Q3毛利率为36.2%，同比下降2.1个百分点，归母净利率为1.8%，同比下降3.6个百分点 [8] - 海南自贸港全岛封关运作进入冲刺阶段，免税政策红利有望释放，王府井作为拥有全牌照的零售集团有望受益 [8] - 基于线下零售业态承压，报告下调了公司2025年和2026年的盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为1.80亿元、4.28亿元和6.03亿元 [8] - 公司当前市净率（PB）为0.81倍，位于历史低位 [6][8] 财务表现与预测 - 2024年公司营业总收入为113.72亿元，同比下降6.97% [1][8] - 2024年归母净利润为2.69亿元，同比下降62.14% [1][8] - 预测2025年营业总收入为109.73亿元，同比下降3.50%，2026年和2027年将恢复增长，同比增幅分别为5.32%和5.39% [1][8] - 预测2025年归母净利润为1.80亿元，同比下降32.90%，2026年和2027年将大幅增长，同比增幅分别为137.63%和40.81% [1][8] - 预测2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.16元、0.38元和0.54元 [1][8] 业务运营分析 - 公司主营业务为遍布全国的大型综合零售门店，包括奥莱、购物中心、百货及免税等重资产商业业态 [8] - 分销售类别看，服务零售总体表现好于商品零售 [8] - 公司自2020年取得免税品运营资质后，已实现免税主要业务类型全覆盖，投运项目包括万宁王府井国际免税港、哈尔滨机场王府井免税店、武汉市内免税店，并筹备长沙市内免税店 [8] - 新调整的离岛旅客免税购物政策实施后，截至11月17日，海关监管离岛免税销售金额达13.25亿元，同比提升28.52% [8]

财务表现 - 2025年中报营业总收入31.81亿元，同比下降12.66% [1] - 归母净利润1.65亿元，同比上升7.53% [1] - 第二季度营业总收入13.94亿元，同比下降17.35%，归母净利润2268.84万元，同比上升50.54% [1] - 毛利率49.63%，同比增6.64%，净利率5.17%，同比增22.6% [1] - 扣非净利润1.45亿元，同比上升21.45% [1] - 三费占营收比39.01%，同比增2.18% [1] - 每股收益0.21元，同比增5.0%，每股净资产14.32元，同比减1.51%，每股经营性现金流0.44元，同比减38.2% [1] - 货币资金29.09亿元，同比减7.62%，有息负债90.85亿元，同比减5.88% [1] 盈利能力与回报 - 公司去年的ROIC为2.44%，资本回报率不强 [3] - 去年的净利率为3.21%，公司产品或服务的附加值不高 [3] - 近10年中位数ROIC为7.04%，中位投资回报较弱，2022年ROIC为2.16% [3] - 公司上市来已有年报32份，亏损年份2次，显示生意模式比较脆弱 [3] 现金流与债务状况 - 货币资金/流动负债仅为26.54% [4] - 近3年经营性现金流均值/流动负债仅为13.12% [4] - 有息资产负债率已达29.55% [4] 业务发展 - 武汉市内免税店5月30日试运营，由王府井集团出资4080万元占51%，武商集团出资3920万元占49% [5] - 店铺面积约1800平方米，已完成百余个国际品牌的跨境直采签约，涵盖香化彩妆、美酒美食、3C数码、精品配饰、国潮文创、咖啡茶憩等品类 [5] - 销售对象为将于60日内搭乘航空运输工具或国际邮轮出境的旅客 [5] - 武汉市内免税店开业为武汉消费者带来全新购物体验与更多选择，利于吸引入境消费流，带动武商MLL及周边商业发展 [5] - 新襄阳武商MLL将于2027年建成，原武商襄阳购物中心将整体搬迁至新的综合体，推动新旧模式平稳过渡，引入区域首店与稀缺资源，填补区域商业空白 [5] 商业模式 - 公司业绩主要依靠营销驱动 [3]

武汉市内免税店情况 - 5月30日试运营，王府井集团出资4080万元占股51%，武商集团出资3920万元占股49% [1] - 店铺面积约1800平方米，完成百余国际品牌跨境直采签约，涵盖香化彩妆等品类 [1] - 销售对象为60日内搭乘航空或邮轮出境旅客，开业为武汉消费者带来新体验，利于吸引消费回流，带动周边商业 [1] 新襄阳武商MALL建设 - 现有襄阳武商MALL租赁合同2027年10月31日到期不再续约，公司深耕襄阳18年，建设新商业体可延续优势 [2] - 项目2027年建成，将武商襄阳购物中心整体搬迁至新综合体，推动新旧模式过渡，填补区域商业空白 [2] 创新赛道规划及成效 - 布局多元赛道，成立“江豚天慕”“江豚基金”，以“轻资产”模式输出，探索新赛道，推进市内免税店设立 [2] - 创新商业模式，打造“榷金街”，发展“武商金”，推进餐饮等自营业务 [2] - 布局即时零售，电商公司完成美团即时零售标杆门店落地，启动赋能计划 [2] - 推进数智化转型，成立武汉江豚数智科技有限公司，“武商AI数字员工”项目获多项荣誉 [2][3] 武商梦时代和南昌武商MALL项目 - 武商梦时代经营良好，南昌武商MALL处于提升经营质效阶段 [3] - 武商梦时代贴合新消费趋势，2024年“首店首展首发”集群高频更新 [3] - 南昌武商MALL以高端奢华品牌为核心亮点，一楼集结重奢名品，餐饮汇聚高端特色品牌 [3]