生物股份（600201）公司深度 - 报告核心观点：生物股份研发壁垒深厚，新品储备丰富，非洲猪瘟疫苗已获临床批件，若研发顺利有望成为未来3-5年最大的业绩增长引擎，同时宠物、反刍等多领域新品协同发力，配合营销与渠道开拓，公司业绩增长有望超预期 [3] - 推荐逻辑：公司非瘟疫苗进展领先、口蹄疫龙头地位稳固、宠物板块快速放量、海外市场持续拓展 [3] - 超预期点：非瘟疫苗获得临床批件、新品多点开花、海外市场快速拓展 [3] - 盈利预测：预计2025-2027年公司营业收入分别为16.04亿元、20.35亿元、25.21亿元，同比增速分别为27.74%、26.91%、23.85%，归母净利润分别为3.04亿元、3.98亿元、4.91亿元，同比增速分别为178.44%、31.04%、23.55% [3] - 估值与评级：对应2025-2027年PE分别为56/42/34倍，维持“买入”评级 [3] - 催化剂：非瘟疫苗研发突破、猫传腹mRNA疫苗研发突破 [4] 债券市场专题研究 - 报告核心观点：近期信用债表现优于利率债，核心原因在于配置偏好、信用票息优势及机构行为，在流动性宽松预期下，可逐步关注并适度增配期限更长的二级资本债和永续债以把握结构性机会 [5] - 市场现象解读：信用涨、利率跌的格局源于资金配置需求转向，12月PMI数据环比提升缓解经济下滑担忧，削弱利率债避险逻辑，市场流动性充裕但利率债收益率已处低位，资金转而追逐具备相对票息优势且风险可控的短信用 [5] - 驱动因素：公募基金费率新规落地，规定较预期宽松，缓解了流动性担忧，吸引资金回补配置，对二级资本债和永续债形成直接利好，同时季末基金冲量配置利率债，年初调仓行为带来利率债卖压，强化了信用债的相对吸引力 [5] - 后续展望：“信用强于利率”的格局能否持续，将取决于后续经济数据的实际成色以及央行货币政策的边际变化 [7] 宏观深度报告 - 报告核心观点：形成了P（普林格）P（政策）T（择时）的资产配置体系，将宏观基本面、政策框架与资产配置相结合 [8] - 研究框架创新：将“四层次”框架从定性研究延伸到定量研究，通过分别编制中美博弈指数、社会稳定指数、结构转型指数和经济增长指数，并按不同权重整合成完整的政策感知指数 [8] - 驱动因素：中美博弈、民生感知、普林格阶段切换是影响资产配置的核心宏观变量 [8] - 与市场差异：该研究提供了框架化的资产配置体系，而非分割性地看待各个资产 [8]

核心观点 - 公司研发壁垒深厚，新品储备丰富，非洲猪瘟疫苗取得领先突破，有望成为未来3-5年最大的业绩增长引擎，配合营销与渠道拓展，业绩增长有望超预期 [1] 行业与竞争格局 - 下游养殖业弱复苏，盈利收窄与存栏调整下，预计2026年动保板块整体维持量增价减态势 [2] - 动保行业竞争白热化，板块整体毛利率下滑，产品同质化严重，研发能力成为核心竞争壁垒 [2] 核心产品与研发管线 - 公司稳居口蹄疫苗市场龙头地位，核心大单品逻辑正逐步向亚单位非瘟疫苗切换 [3] - 非洲猪瘟疫苗市场空间广阔，若进展顺利，预计上市首年、次年市场规模有望分别达17.5亿元、35亿元 [3] - 公司旗下亚单位非瘟疫苗于2025年7月获得农业农村部临床试验批件，为国内首批进入临床试验阶段的企业，且被指定为临床实验的独家承担单位 [3] - 按照常规流程，该疫苗预计最快于2027年完成临床实验并提交新兽药注册申请，2027年底至2028年初有望开始贡献营收与利润，将成为公司未来3-5年业绩增长的核心引擎 [3] - 公司多管线新品储备充足，包括宠物板块的猫传腹mRNA疫苗、反刍板块的牛支原体活疫苗（HB150株）及多联多价苗等产品，将协同发力驱动长期发展 [3] 营销与市场拓展 - 公司聚焦“大单品+大客户”，提供“产品+服务”的深度解决方案，并构建基于客户分层的立体化营销体系，包含直销、经销与政府招标 [4] - 线上市场拓展初见成效，控股子公司金宠天地通过新媒体+电商整合线上资源，2025年上半年宠物直销业绩同比上涨超4倍 [4] - 海外拓展方面，公司口蹄疫产品在巴基斯坦、越南等国注册销售，禽流感产品远销中亚、非洲，针对越南市场制定防控方案，猪口蹄疫疫苗销量同比翻倍，未来将深度开拓蒙古、中亚等海外市场 [4] 财务预测 - 预计公司2025-2027年整体营业收入分别为16.04亿元、20.35亿元、25.21亿元，同比增速分别为27.74%、26.91%、23.85% [5] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.04亿元、3.98亿元、4.91亿元，同比增速分别为178.44%、31.04%、23.55% [5] - 对应2025-2027年PE分别为64倍、49倍、39倍 [5]

公司业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入10.42亿元，同比增长7.38% [2] - 2025年前三季度实现归属于上市公司股东的净利润1.61亿元 [2] - 2025年第三季度单季实现营业收入4.23亿元，同比增长17.76% [3] - 2025年第三季度单季实现归属于上市公司股东的净利润1.01亿元，同比增长116.40% [3] 经营策略与行业背景 - 公司坚持"大单品、大客户"策略，以口蹄疫联苗、非洲猪瘟疫苗、猫传腹疫苗等大单品矩阵对冲行业压力 [3] - 2025年国内养殖业周期性波动及疫苗价格战加剧，使多数动保行业企业面临营收增长压力 [3] - 公司致力于从单一产品销售向"专业服务+综合解决方案"转型，围绕客户核心需求构建深度黏性 [5] 产品研发与管线进展 - 口蹄疫+BVD+IBR牛三联灭活疫苗已获得临床批准 [3] - 宠物板块猫传腹mRNA疫苗临床获批，同时积极推进多联多价疫苗研发 [4] - 研发方向聚焦生物合成、蛋白质工程、多联多价疫苗、减抗替抗疫苗、mRNA疫苗等领域 [4] - 2025年前三季度研发费用为9601.51万元，同比增长9.08% [4] 各业务板块表现 - 猪用疫苗方面，口蹄疫疫苗、圆环圆支疫苗、腹泻疫苗、猪瘟疫苗、伪狂疫苗等销量大幅增长，市占率持续提升 [3] - 反刍疫苗领域构筑较高技术壁垒，叠加新品上市，直销渠道逆势增长 [3] - 禽苗板块通过产品聚焦和提质增效，推动新流法腺四联疫苗等新品上市，带动业务快速增长 [3] - 宠物板块包含3款疫苗，线上渠道开始发力，带动疫苗产品销售大幅增长 [4] 海外业务与国际化 - 口蹄疫等产品已在巴基斯坦、越南等"一带一路"国家完成注册并形成销售 [4] - 禽流感产品远销中亚、非洲等国 [4] - 未来将加强在中亚、东南亚和非洲等地区的产品渗透，同时吸引和转化全球领先技术 [4] 宠物业务发展规划 - 2025年上半年与行业头部电商及新媒体内容团队成立合资公司，共建宠物线上营销生态圈 [4] - 除疫苗外，保健品领域积极扩品，并储备多个宠物营养保健合作项目 [4] - 公司将通过金宠平台实现精准选品、高效营销和项目投资，构建完整宠物疫苗生态体系 [4] - 宠物业务被视为当下与未来重要增长点，未来将在化药、保健品等泛宠物大健康领域布局 [5]

公司战略与市场布局 - 公司凭借中瑞、瑞派渠道的终端优势，坚持中高端市场策略，对未来宠物相关产品市场布局有信心 [1] - 公司将适度倾斜品牌宣传和市场推广费用 [1] - 线上渠道处于高投入阶段，已收购杭州斑马兵兵建立线上推广团队，并与头部主播合作探索持续推进 [1] 渠道与销售策略 - 线上销量预计将进一步释放 [1] - 未来线下重点推广生物制品，药品辅助推广 [1] - 线上渠道侧重宠物驱虫和保健品的推广，销售政策将持续迭代 [1] 产品研发与上市 - 公司今年新上市了“超比欣”、“妙普净”两款驱虫药，以及保健品“酶球儿”和猫干扰素 [1] - 公司将继续加快推进猫三联活疫苗、猫四联mRNA疫苗、猫传腹mRNA疫苗、犬四联疫苗等新产品的研发 [1] - 新产品研发旨在为宠物板块不断注入新的活力 [1]

公司业务表现 - 2025年上半年收入规模保持增长 面对宏观经济升级转型和养殖业低周期调整等挑战[1] - 口蹄疫疫苗和圆环圆支疫苗销量大幅增长 市占率提升[1] - 反刍疫苗直销逆势增长 构筑高壁垒[1] - 禽苗新品上市拉动快速增长[1] - 宠物板块与头部电商合作共建线上营销生态圈[1] 研发进展 - 在迭代疫苗和mRNA疫苗等领域取得突破[1] - 非洲猪瘟亚单位疫苗临床批件已取得[1] - 猫传腹mRNA疫苗填补国际空白 预计2027-2028年上市[1] 机构调研信息 - 知名私募煜德投资通过电话会议调研生物股份[1] - 调研机构专注于价值成长投资 以深度研究为投资决策唯一导向[2]

财务表现 - 2024年营收12.55亿元（-21.45%），归母净利润1.09亿元（-61.58%），毛利率/净利率分别为53.86%/8.30%（-5.33pct/-9.04pct）[1][2] - 2025Q1营收3.52亿元（+1.06%），归母净利润0.76亿元（-27.57%），毛利率/净利率54.53%/21.96%（-6.27pct/-8.66pct）[1][2] - 2025Q1销售/管理/财务费用率15.00%/11.69%/-3.60%（+2.29pct/+2.84pct/+0.65pct）[2] 行业竞争与市场地位 - 行业竞争加剧导致产品价格下降、毛利下滑，公司短期业绩承压[1][2] - 公司猪圆环疫苗市占率达23%，布病苗市占率达40%，大单品市占率稳固[2] - 预计2025年反刍支原体苗营收超0.3亿元，猫三联疫苗营收超0.1亿元，小反刍兽疫疫苗营收超0.6亿元[2] 研发投入与新品储备 - 2024年研发投入1.79亿元，占营业收入14.25%[3] - 独家取得羊布鲁氏菌病活疫苗（Rev.1株）等多个重要单品生产文号，并申报全球第一个猫传腹mRNA疫苗[3] - 非瘟亚单位疫苗安全性及有效性达到农业农村部标准，正有序推进评审[3] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为2.51/3.48/4.48亿元（原2025-2026年预测为3.80/4.55亿元），对应EPS分别为0.22/0.31/0.40元[1] - 当前股价对应PE为31.4/22.6/17.5倍[1]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1][4] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报及2025年一季报，2024年营收12.55亿元(-21.45%)，归母净利润1.09亿元(-61.58%)，2025Q1营收3.52亿元(+1.06%)，归母净利润0.76亿元(-27.57%) 行业竞争加剧，公司短期业绩承压，下调2025 - 2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为2.51/3.48/4.48亿元，对应EPS分别为0.22/0.31/0.40元，当前股价对应PE为31.4/22.6/17.5倍 公司业绩短期承压，但持续创新厚积薄发，新品储备充足，维持“买入”评级[4] 经营短期承压，大单品市占率稳固 - 2024年公司毛利率/净利率分别为53.86%/8.30%(-5.33pct/-9.04pct)，2025Q1毛利率/净利率54.53%/21.96%(-6.27pct/-8.66pct) 2025Q1销售/管理/财务费用率15.00%/11.69%/-3.60%(+2.29pct/+2.84pct/+0.65pct) [5] - 受行业竞争加剧影响，公司短期业绩承压，但大单品市占率稳固，猪圆环疫苗市占率达23%，布病苗市占率达40% [5] - 2024年多个大单品批量上市，预计2025年贡献业绩增量，预计2025年反刍支原体苗营收超0.3亿元，猫三联疫苗营收超0.1亿元，小反刍兽疫疫苗营收超0.6亿元，新品多点开花贡献增量利润[5] 重视研发持续创新，新品储备充足厚积薄发 - 2024年公司研发投入1.79亿元，占营业收入14.25% [6] - 报告期内独家取得羊布鲁氏菌病活疫苗（Rev.1株）等多个重要单品生产文号，并申报全球第一个猫传腹mRNA疫苗 [6] - 非瘟亚单位疫苗安全性及有效性达到农业农村部规定标准，正有序推进评审 公司重视研发创新，新品储备充足，长期成长动能强劲[6] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|1,598|1,255|1,531|1,855|2,283| |YOY(%)|4.6|-21.4|21.9|21.2|23.0| |归母净利润(百万元)|284|109|251|348|448| |YOY(%)|34.6|-61.6|129.9|38.7|29.0| |毛利率(%)|59.0|53.9|56.5|58.0|58.4| |净利率(%)|17.7|8.7|16.4|18.7|19.6| |ROE(%)|4.9|1.9|4.2|5.6|6.8| |EPS(摊薄/元)|0.25|0.10|0.22|0.31|0.40| |P/E(倍)|27.7|72.2|31.4|22.6|17.5| |P/B(倍)|1.5|1.5|1.4|1.3|1.3|[7] 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产|3016|2191|3257|2898|4093| |现金|1712|1140|1433|1746|2166| |应收票据及应收账款|870|649|1250|570|1187| |其他应收款|34|33|45|51|68| |预付账款|17|7|15|13|23| |存货|322|295|376|412|551| |其他流动资产|61|68|138|106|98| |非流动资产|3857|4573|4208|4508|4880| |长期投资|266|272|262|251|241| |固定资产|1524|1621|1881|2170|2554| |无形资产|729|653|630|601|560| |其他非流动资产|1337|2028|1436|1487|1525| |资产总计|6873|6765|7465|7407|8973| |流动负债|840|725|1423|1038|2189| |短期借款|0|15|666|162|1155| |应付票据及应付账款|324|296|398|396|576| |其他流动负债|516|414|359|480|459| |非流动负债|377|624|387|422|445| |长期借款|0|0|0|0|0| |其他非流动负债|377|624|387|422|445| |负债合计|1218|1349|1810|1460|2634| |少数股东权益|288|101|90|75|55| |股本|1120|1120|1120|1120|1120| |资本公积|892|765|765|765|765| |留存收益|3673|3693|3894|4183|4560| |归属母公司股东权益|5367|5314|5565|5872|6284| |负债和股东权益|6873|6765|7465|7407|8973|[9] 利润表(百万元) |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|1598|1255|1531|1855|2283| |营业成本|656|579|666|779|949| |营业税金及附加|23|22|27|32|40| |营业费用|339|289|321|390|479| |管理费用|153|143|168|186|210| |研发费用|143|137|153|176|205| |财务费用|-56|-50|-19|-25|-22| |资产减值损失|-36|-31|-38|-46|-57| |其他收益|40|58|40|40|40| |公允价值变动收益|-6|3|3|3|3| |投资净收益|-2|-12|-12|-12|-12| |资产处置收益|-0|3|3|3|3| |营业利润|315|125|287|398|514| |营业外收入|1|2|2|2|2| |营业外支出|1|1|1|1|1| |利润总额|316|125|287|398|514| |所得税|39|21|48|66|85| |净利润|277|104|239|332|428| |少数股东损益|-7|-5|-11|-15|-20| |归属母公司净利润|284|109|251|348|448| |EBITDA|453|308|465|607|768|[9] 现金流量表(百万元) |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|415|290|-229|1302|61| |净利润|277|104|239|332|428| |折旧摊销|189|217|192|228|269| |财务费用|-56|-50|-19|-25|-22| |投资损失|2|12|12|12|12| |营运资金变动|-129|-55|-660|763|-618| |其他经营现金流|132|61|5|-9|-9| |投资活动现金流|-740|-453|92|-504|-642| |资本支出|273|90|616|465|613| |长期投资|0|7|11|10|10| |其他投资现金流|-467|-370|697|-49|-40| |筹资活动现金流|111|-75|-228|20|9| |短期借款|-10|15|651|-504|993| |长期借款|0|0|0|0|0| |普通股增加|0|0|0|0|0| |资本公积增加|57|-127|0|0|0| |其他筹资现金流|64|36|-879|524|-983| |现金净增加额|-214|-239|-366|818|-572|[9] 主要财务比率 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力| | | | | | |营业收入(%)|4.6|-21.4|21.9|21.2|23.0| |营业利润(%)|23.6|-60.5|130.2|38.8|29.0| |归属于母公司净利润(%)|34.6|-61.6|129.9|38.7|29.0| |获利能力| | | | | | |毛利率(%)|59.0|53.9|56.5|58.0|58.4| |净利率(%)|17.7|8.7|16.4|18.7|19.6| |ROE(%)|4.9|1.9|4.2|5.6|6.8| |ROIC(%)|4.0|1.3|3.5|5.0|5.4| |偿债能力| | | | | | |资产负债率(%)|17.7|19.9|24.2|19.7|29.4| |净负债比率(%)|-23.8|-14.4|-8.5|-21.4|-10.9| |流动比率|3.6|3.0|2.3|2.8|1.9| |速动比率|3.2|2.6|2.0|2.3|1.6| |营运能力| | | | | | |总资产周转率|0.2|0.2|0.2|0.2|0.3| |应收账款周转率|2.0|1.7|1.6|2.1|2.7| |应付账款周转率|2.0|2.0|2.0|2.0|2.0| |每股指标（元）| | | | | | |每股收益(最新摊薄)|0.25|0.10|0.22|0.31|0.40| |每股经营现金流(最新摊薄)|0.37|0.26|-0.20|1.16|0.05| |每股净资产(最新摊薄)|4.79|4.74|4.97|5.24|5.61| |估值比率| | | | | | |P/E|27.7|72.2|31.4|22.6|17.5| |P/B|1.5|1.5|1.4|1.3|1.3| |EV/EBITDA|14.9|23.2|15.9|10.9|9.3|[9]