行业地位与规模 - 中国是全球最大的两轮电动车生产国、消费国和出口国 其中无锡市锡山区产量占全国三分之一 [1] - 锡山区两轮电动车产业集群2024年营业收入达667.6亿元 [1] - 2024年锡山区电动车企业完成跨境电商进出口6.1亿元 占电动车外贸总出口的14.3%（七分之一） [1] 出口增长趋势 - 锡山区两轮电动车整车出口额从2020年首次突破1亿美元增长至2025年上半年达1.9亿美元 同比增长19.5% [1] - 锡山区电动摩托车出口额从10多年前约2000万美元增长至2025年有望突破4亿美元 增幅达20倍 [5] 出海战略驱动因素 - 国内市场逐渐饱和且监管政策趋严 多个城市限制电动摩托车上牌和上路 [1] - 中国电动汽车在海外市场尤其是欧洲和东南亚的成功扩张为两轮电动车出海铺平道路 [2] - 东南亚油摩市场空间大 两轮电动车替代油摩存在较大增长潜力 [2] 本地化运营策略 - 企业在海外建立研发中心开发适应当地路况、身高和生活习惯的产品 例如针对印尼B端市场提升动力和续航里程 [2] - 重点建设销售网络和售后服务网络 借鉴日本燃油摩托车品牌在偏远地区设点的经验 [2] - 计划实现研发、生产、销售、售后全链条本地化以匹配需求、缩短周期并降低成本 [2] 生态体系建设 - 从单一产品出口转向构建涵盖购车、金融、租赁、服务、充电系统、换电系统及二手车交易的全生态体系 [3] 物流基础设施布局 - 头部企业通过自建海外仓提升物流时效 锡山区7家企业在9个国家布局14个海外仓 总面积超10万平方米 [6] - 2024年3月启用首批6个电动车全球公共海外仓 帮助中小企业缩短物流时长并加快订单响应 [7] - 在新疆克州建立中亚贸易中转仓 以配件运输当地组装方式降低中亚市场物流成本15%以上并缩短运输周期3-5天 [7] 产业协同机制 - 2022年成立锡山区电动车对外贸易协会 专门针对外贸领域提供支持 [5] - 通过政府带领头部企业考察并建立中转仓实现"抱团出海" 降低个体企业跨境物流成本 [7]

核心业绩表现 - 25Q2收入68亿元 同比增长21% 归母净利润6.1亿元 同比增长31% 业绩符合一致预期 [1] - Q2单车销额同比增长21% 销量同比增长17% 均价同比增长3% [2] - Q2单台毛利389元 同比增长12% 单车净利润184元 同比增长12% [2] 季度经营对比 - Q1/Q2销量同比增速分别为19%/17% 均价同比增速分别为5%/3% [2] - Q1单台毛利415元 同比增长15% 单车净利润205元 同比增长5% [2] - 不考虑激励费用的Q2单车利润增速与Q1类似 [2] 渠道与政策优势 - 公司门店符合国补申领要求的比例超过70% 在行业集中度提升过程中持续受益 [3] - 各地国补申领规则存在差异 部分地区对门店资质要求较高 [3] 下半年展望 - Q3经销商因囤老国标车导致渠道库存比常态增加1个月 旺季动销表现强劲 [4] - 公司新国标储备超过10款车型 预计9月上市 单车成本预估增加50-100元以上 [4] - Q4平均售价预计维持高位 新国标在低线级城市对销量影响可能有限 [4][5] 长期行业趋势 - 2025年后行业销量有望达到7000万台 同比增长10-15% [4] - 行业增长将切换到高端化与智能化驱动阶段 [4] - 电自落地新国标后可能利好电摩 公司20%收入来自电摩业务 [4] 财务预测调整 - 预计25年营收274亿元 同比增长27% 26年营收307亿元 同比增长12% [5] - 预计25年归母净利润26亿元 同比增长32% 26年净利润32亿元 同比增长22% [5] - 当前估值对应12倍及9.8倍市盈率 [5]

新国标核心规定 - 引入超速断电机制 当车速超过25公里/小时时电动机自动停止动力输出 [2][3] - 强化防篡改要求 完善电池组控制器限速器的防篡改要求并增加6类检查方法示例 [4] - 放宽铅酸电池整车限重 铅酸蓄电池车辆质量上限提升至63公斤其他类型车辆维持55公斤 [4] - 调整脚踏装置要求 仅电助力模式车辆强制安装脚踏骑行功能电驱动车辆不作强制要求 [4] - 限制塑料使用比例 规定塑料总质量不超过整车质量的5.5% [4] - 强制经营性车辆安装北斗模块 城市物流商业租赁等用途车辆必须安装普通家用车辆可自主选择 [6] - 缩短制动距离 雨天行驶最大校正制动距离从9米双闸19米单后闸缩短至5米双闸10米单后闸 [7] - 要求明确使用年限 生产企业需在铭牌产品合格证上标注建议使用年限 [7] - 鼓励安装后视镜和转向灯 且后视镜及连接杆不计入整车高度宽度 [7] 实施时间安排 - 生产过渡期截至2025年8月31日 企业可选择按旧标GB 17761-2018或新标生产 [8][9] - 新标强制生产自2025年9月1日起 所有新生产车辆必须符合新国标 [8][9] - 销售过渡期截至2025年11月30日 旧标生产车辆可继续销售 [9] - 全面销售新标自2025年12月1日起 仅允许销售符合新国标的车辆 [9] - 消费者已购车辆不受约束 不会被强制淘汰可根据意愿正常更换 [10] 行业影响分析 - 安全性能显著提升 超速断电防篡改设计及制动距离缩短等措施将降低事故风险 [7][11] - 生产成本面临上升 塑料占比限制阻燃标准提升北斗定位系统等要求将增加制造成本 [14] - 产品价格可能上涨 新增技术要求导致的成本提升最终可能转嫁给消费者 [14] - 特殊行业面临挑战 外卖快递等对速度有要求的行业需要适应25公里/小时的限速规定 [13] - 市场规模持续庞大 新规影响超过3.5亿电动自行车用户的使用体验 [1]

核心观点 - 交银国际维持雅迪控股"买入"评级 目标价从19.84港元上调至22.63港元 [1] - 新国标实施推动行业进入新发展周期 海外业务前景向好 [1] 财务表现 - 上半年毛利率提升1.6个百分点至19.6% 创历史新高 [1] - 2025至27年收入预测上调2%至4% 净利润预测上调1%至2% [1] 业务运营 - 两轮电动车业务逐步复苏 电动自行车销量增长至666.6万辆 [1] - 电动踏板车销量增长至212.8万辆 产品结构持续改善 [1] 行业动态 - 新国标将于9月1日正式实施 行业进入新发展周期 [1]

公司业绩表现 - 上半年两轮电动车业务逐步复苏 电动自行车销量增长至666.6万辆 电动踏板车销量增长至212.8万辆 [1] - 产品结构改善带动毛利率提升1.6个百分点至19.6% 创历史新高 [1] - 交银国际将公司2025至27年收入预测上调2%至4% 净利润预测上调1%至2% [1] 行业政策与前景 - 新国标将于9月1日正式实施 行业进入新发展周期 [1] - 海外业务前景向好 [1] 投资评级与目标价 - 交银国际维持"买入"评级 目标价从19.84港元调升至22.63港元 [1]

公司业绩表现 - 上半年两轮电动车业务逐步复苏 电动自行车销量增长至666.6万辆 电动踏板车销量达212.8万辆[1] - 产品结构改善带动毛利率提升1.6个百分点至19.6% 创历史新高[1] - 交银国际将2025至27年收入预测上调2%至4% 净利润预测上调1%至2%[1] 行业政策与前景 - 新国标将于9月1日正式实施 行业进入新发展周期[1] - 海外业务前景向好[1] 投资评级与目标价 - 维持"买入"评级[1] - 目标价从19.84港元调升至22.63港元[1]

行业技术转型 - 两轮电动车行业从机械时代迈入智能时代 [4] - 九号公司发布行业首个自研全域操作系统凌波OS 以持续升级、能力融合、云边端协作为核心特性 [4] - 2019年为智能两轮车发展元年 公司推出RideyGO无钥匙解锁功能革新用户体验 [5] 操作系统开发背景 - 公司2018年提出机器人的两轮车理念 以机器人技术优化交通工具体验 [5] - 缺乏统一操作系统导致产品能力依赖供应商 底层软件环境不统一引发Bug共性问题 [5] - 凌波OS解决零部件与处理器供应商绑定导致的产品能力割裂问题 [6] 技术架构特性 - 云边端高度协同为凌波OS技术核心 端侧统一集成Ridey Go、智能仪表等交互功能 [6] - 通过OS打通传感与执行数据 基于机器人实时操作系统确保极端场景安全控制 [6] - 底层架构具备高效开发、高适应性、标准统一、安全可靠特点 [8] 功能应用创新 - 云端算力协同实现复杂AI功能 包括电池诊断预警和路况自适应调节骑行体验 [6] - 支持一键OTA升级 老车型同步享受新功能 功能迭代周期大幅缩短 [6] - 智能配件无感融入整车交互 如智能头盔与车机导航实时联动拓展出行场景 [6] 生态战略规划 - 开放第三方开发者平台 推动短途交通智能生态繁荣发展 [8] - 开发模式从PGC转向PUGC 吸引专业用户参与用户体验开发 [8] - 全栈自研底层架构使零部件基于统一DNA开发 数据与算法无缝互通 [8] 产品理念升级 - 硬件决定产品下限 软件决定体系上限 公司以软件定义产品实现长期进化 [9] - 操作系统覆盖所有车型零部件 实现千车千面常用常新骑行体验 [9] - 当前基于凌波OS开放约20项新功能 未来覆盖全部新老车型解锁更多智能功能 [8]

核心财务表现 - 25H1营业收入130.3亿元，同比增长23%，归母净利润12.1亿元，同比增长27.6%，毛利率19.2%，同比提升1.4个百分点 [2] - 25Q2营业收入68.0亿元，同比增长20.6%，环比增长9.1%，归母净利润6.1亿元，同比增长30.1%，环比基本持平 [2] - 25H1经营活动现金流量净额25.9亿元，同比增长123%，资本开支11.8亿元，同比下降16% [5] 产品销量与结构 - 25H1电动两轮车销量605万辆，同比增长19.7%，平均售价1924元，同比提升95元，电动三轮车销量20万辆，平均售价3550元，同比持平 [3] - 25Q2电动两轮车销量319万辆，同比增长19.3%，平均售价1967元，电动三轮车销量11.3万辆，同比下降14%，平均售价3458元 [3] - 单车净利194元，同比增长5.4% [3] 盈利能力与费用控制 - 25Q2毛利率18.9%，同比提升1.26个百分点，环比下降0.72个百分点 [4] - 销售/管理/研发费用率分别为4.15%/2.4%/2.5%，同比分别下降0.04/0.47/0.53个百分点 [4] - 期间费用率合计8.4%，同比下降0.35个百分点，环比上升0.11个百分点 [4] 资本结构与股东回报 - 25H1中期现金分红约5.5亿元，分红率45%，同比提升15个百分点 [5] - 海外印尼、越南工厂已投产，浙江丽水、江苏徐州、甘肃兰州生产基地稳步推进 [5] - 预计后续资本开支持续下行，分红率有望稳中有升 [5] 盈利预测与估值 - 下调2025年归母净利润预测至26.19亿元（原27.22亿元），2026年预测30.13亿元（原32.58亿元），新增2027年预测34.90亿元 [6] - 2025-2027年对应PE为12.33/10.71/9.25倍 [6] - 最新每股净资产9.98元，ROE为22.02%，ROIC为16.58% [8] 战略发展举措 - 产品以"科技与时尚"为品牌主张，持续研发电机、控制器、电池和新材料应用技术 [6] - 渠道拓展实施下沉策略，通过数智化系统提升门店运营效率，加强国际渠道建设 [6] - 推动北美、南美等国渠道拓展，强化全球化布局 [6]

行业政策与市场趋势 - 新国标政策推动行业销量增长与集中度提升 [1] - 以旧换新政策作为新增量因素有效刺激市场需求 [1] - 头部企业凭借技术、品牌和渠道优势获得更大市场份额和利润空间 [1] 公司行业地位与财务表现 - 公司全球累计销量超1亿台，连续八年全球销量第一，全球市占率长期保持第一 [2] - 上半年实现营业收入191.9亿元，同比增长33.1%，归母净利润16.5亿元，同比增长59.5% [5] - 在行业调整期仍保持超过20%的净利润复合年增长率 [4] - 上半年以26.3%的绝对领先份额稳居市场第一，内销增速达41.1%，显著高于行业平均线 [17] 规模与品质优势 - 规模优势带来强大供应链管控能力，强化盈利韧性并优先承接政策红利 [4] - 建立国家级工业设计中心和CNAS实验室，应用航空级铝合金车架和汽车级烤漆工艺等跨行业技术 [4] - 获得欧盟CE、美国UL等多个国际认证，构筑出海通行证 [4] 技术创新与研发投入 - 自2016年上市至2024年累计研发投入超59.3亿元，领跑行业 [7] - 拥有超过2000项专利，在电池、电机、电控等核心技术上不断突破 [8] - 雅迪"冠能"系列累计销量突破2000万台，新车型冠能S白鲨引发抢购热销 [8] - 2022年至2024年研发费用分别为11.06亿元、11.92亿元和11.47亿元，持续保持行业领先 [8] 全球化战略布局 - 出海战略以"研、产、供、销、服"一体化为核心，实现精细化海外扩张 [9] - 全球布局十大智能产研基地，产品远销100个国家和地区 [11] - 通过本地化生产实现供应链成本优化，并对区域市场痛点进行产品适应性改造 [11] 品牌建设与服务网络 - 以年轻化战略为核心，签约王鹤棣为全球品牌大使，联名迪士尼草莓熊、三丽鸥等IP [12] - 构建覆盖全球的4万+终端门店渠道网络，形成广泛服务网络覆盖 [16] - 持续加强数字化服务体系建设，构建高效服务响应机制 [16]

产品发布 - 公司于8月26日推出M5系列智能电摩与自研凌波OS短途交通操作系统 [1] - M5系列包括M5 100、M5 125、M5 200及M5P初号机联名限量款四个版本 [1] - 产品主打长续航、大空间、强性能与满配智能 [1] 销售安排 - M5 100与M5 125已开启销售，首发价7499元起 [1] - M5 200与M5P初号机联名款将于2025年11月上市 [1]