报告投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [5][12][20] - 目标价格为79.10元，当前股价为67.51元，存在约17%的上涨空间 [5][20] 核心观点 - 公司是三代制冷剂（HFCs）核心先锋企业，受益于行业配额管理，制冷剂价格有望持续上涨，公司业绩将随之提升 [2][12] - 公司三代制冷剂产能及配额规模行业领先，在2025年HFCs生产配额中，其核心产品HFC-134a、HFC-125、HFC-32、HFC-143a的配额占比分别达到23.97%、18.43%、11.81%和15.48% [12][22][24] - 公司在巩固氟化工主业基础上，正积极向上下游拓展产业链，布局含氟聚合物、六氟磷酸锂等项目，以完善一体化布局 [12][36] 财务与估值分析 - **财务预测强劲**：报告预测公司2025至2027年归母净利润将快速增长，分别为20.35亿元、26.95亿元和31.01亿元，对应同比增速为161.3%、32.4%和15.1% [4] - **盈利能力显著改善**：预计销售毛利率将从2024年的29.8%大幅提升至2027年的61.2%，净利率从19.2%提升至42.4% [4][13] - **估值方法**：采用PE和PB两种估值法，参考可比公司（巨化股份、昊华科技、永和股份）[20] - PE估值：给予2026年19倍市盈率，对应目标价83.87元 [20] - PB估值：给予2026年4.5倍市净率，对应目标价79.10元 [20] - **当前估值**：基于2026年预测每股收益4.41元，当前市盈率（P/E）为15.29倍 [4][20] 制冷剂业务与行业趋势 - **配额管理背景**：根据《蒙特利尔议定书》基加利修正案，中国HFCs（三代制冷剂）的生产和消费已于2024年冻结并实行配额管理，并计划自2029年开始削减 [12][22] - **价格大幅上涨**：受需求增长和供给受限驱动，三代制冷剂价格自2023年初以来大幅上涨。例如，R32价格从13472元/吨涨至2026年初的63000元/吨，涨幅达368%；R134a价格从23500元/吨涨至58000元/吨，涨幅达146.81% [12][34] - **下游需求稳健**：制冷剂主要应用于空调和汽车领域。中国空调产量近五年年均复合增速为4.88%，汽车产量近五年年均复合增速为6.55%，为需求提供支撑 [32][33] 公司产能与产业链布局 - **领先的产能与配额**：公司拥有HFC-134a产能6.5万吨、HFC-125产能5.2万吨、HFC-32产能4万吨、HFC-143a产能1万吨，以及AHF（无水氟化氢）产能22.10万吨，位居行业前列 [24] - **产业链延伸项目**：公司正在推进多个项目以完善产业链，包括福建东莹的1500吨/年六氟磷酸锂、浙江三美的5000吨/年聚全氟乙丙烯及5000吨/年聚偏氟乙烯项目、年智能分装3500万瓶罐制冷剂生产线等 [12][36] - **研发与技术储备**：截至2025年6月底，公司拥有授权专利125项，2025年上半年新增专利申请30余项，并与高校合作推进新型制冷剂研发，为未来发展提供技术支撑 [37]

报告投资评级与核心观点 - 首次覆盖给予“增持”评级，目标价79.10元，当前股价为67.51元 [5][12][20] - 报告核心观点：公司是三代制冷剂核心先锋，随着下游需求增长和供给端配额管理限制，三代制冷剂价格有望持续向上，公司业绩有望持续增长 [2][12] - 公司积极布局氟产业链上下游，完善一体化布局 [2][36] 财务表现与预测 - **收入与利润高速增长**：2024年营业总收入为40.40亿元，同比增长21.2%；归母净利润为7.79亿元，同比大幅增长178.4% [4]。报告预测2025-2027年归母净利润将持续高速增长，分别为20.35亿元、26.95亿元、31.01亿元 [4] - **盈利能力显著提升**：2024年销售毛利率为29.8%，较2023年的13.4%大幅提升；预计2025-2027年毛利率将进一步提升至52.1%、58.5%、61.2% [4][13]。2025年前三季度净利率高达35.67% [30] - **关键财务指标预测**：预计2025-2027年每股净收益(EPS)分别为3.33元、4.41元、5.08元；净资产收益率(ROE)分别为24.6%、25.1%、22.9% [4] 制冷剂业务与行业地位 - **三代制冷剂配额领先**：公司HFC-134a、HFC-125、HFC-32、HFC-143a作为制冷剂用途的生产配额占全国配额比例分别为23.97%、18.43%、11.81%、15.48%，行业地位突出 [12][24] - **产能规模行业前列**：公司拥有HFC-134a产能6.5万吨、HFC-125产能5.2万吨、HFC-32产能4万吨、HFC-143a产能1万吨，以及AHF产能22.10万吨 [24] - **行业受配额管理约束**：根据《蒙特利尔议定书》基加利修正案，我国HFCs生产与消费已于2024年冻结并实行配额管理，并将自2029年开始削减 [12][22] 行业供需与价格趋势 - **下游需求稳定增长**：公司三代制冷剂下游主要为家电和汽车领域。我国空调产量近五年年均复合增速为4.88%，汽车产量近五年年均复合增速为6.55% [32][33] - **制冷剂价格大幅上涨**：R32市场均价从2023年初的13472元/吨上涨至2026年初的63000元/吨，涨幅高达368%；R134a市场均价从2023年初的23500元/吨上涨至58000元/吨，涨幅高达146.81% [12][34] - **涨价趋势有望持续**：需求维持增长叠加供给端受配额管理限制，三代制冷剂价格趋势向上 [12][34] 公司发展战略与未来布局 - **积极拓展氟产业链**：公司在巩固原有氟化工产业基础上，积极完善上下游产业链一体化布局 [36] - **具体在建项目**：包括福建东莹1500吨/年六氟磷酸锂产能试生产；浙江三美5000吨/年聚全氟乙丙烯及5000吨/年聚偏氟乙烯项目、年智能分装3500万瓶罐制冷剂生产线处于设备安装阶段 [12][36] - **研发与技术储备雄厚**：截至2025年6月底，公司拥有授权专利125项，2025年上半年新增专利申请30余项，涵盖新型环保发泡剂、含氟聚合物等领域 [37]

财务业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业总收入44.29亿元，同比增长45.72% [1] - 2025年前三季度实现归母净利润15.91亿元，同比增长183.66% [1] - 2025年第三季度公司实现营业总收入16.01亿元，同比增长60.29% [1] - 2025年第三季度实现归母净利润5.96亿元，同比增长236.57% [1] 制冷剂业务分析 - 2025年前三季度公司氟制冷剂平均售价为3.98万元/吨，同比增长56.5% [1] - 2025年前三季度公司氟制冷剂外销量为9.54万吨，同比小幅下降1.88% [1] - 2025年第三季度制冷剂平均售价为4.13万元/吨，同比增长55.65% [1] - 2025年第三季度制冷剂外销量为3.34万吨，同比增长7.45% [1] 行业景气度与价格趋势 - 国家对第二、三代氟制冷剂实行生产配额管理，优化行业供需和竞争格局 [1] - 三代制冷剂供给受限，行业生态和竞争秩序得到明显改善 [2] - 全球南方国家城镇化和消费升级驱动国际市场需求持续增长 [2] - 截至2025年10月27日，主流三代制冷剂R32/R125/R134a国内市场均价分别为6.3/4.55/5.4万元/吨，较年初上涨46.51%/8.33%/27.06% [2] 公司项目与产能布局 - 公司福建东莹的1500吨/年六氟磷酸锂产能处于试生产及技改阶段 [2] - 浙江三美5000吨/年聚全氟乙丙烯及5000吨/年聚偏氟乙烯项目已完成主体工程，处于设备安装阶段 [2] - 年智能分装3500万瓶罐制冷剂生产线及配套设施项目处于设备安装阶段 [2] - 公司稳步推进AHF技改项目、催化剂项目、中试基地项目、环氧氯丙烷项目及重庆嘉利合氟化工一体化（一期）项目等 [2]

核心观点 - 公司计划于2025年11月25日举行第三季度业绩说明会，与投资者就经营成果和财务状况进行交流 [10][11] - 公司董事会决议将闲置自有资金委托理财额度从不超过人民币22亿元上调至不超过人民币30亿元 [20][21][25] - 公司决定将两个主要募投项目的完成期限进行延期，以应对市场变化和优化项目进程 [37][43][44] 财务与经营数据 - 公司2025年第三季度财务报表未经审计 [3][6] - 公司披露了2025年前三季度主要产品的产量、销量、收入及价格变动情况 [49][50] 公司治理与董事会决议 - 公司第七届董事会第四次会议于2025年10月26日召开，审议通过了多项议案 [31][32] - 审议通过的议案包括《公司2025年第三季度报告》、《关于部分募集资金投资项目延期的议案》以及《关于调整闲置自有资金委托理财额度的议案》 [32][34][35] 募投项目调整 - “福建东莹6,000吨/年六氟磷酸锂及100吨/年高纯五氟化磷项目”已完成部分产能建设，但因行业需求放缓、产品价格低迷而放缓整体建设节奏，完成期限延期至2027年6月 [41][43] - “浙江三美5,000吨/年聚全氟乙丙烯及5,000吨/年聚偏氟乙烯项目”因土建工程增加及配套设施建设延迟，完成期限延期至2026年12月 [44] - 本次募投项目延期不涉及项目实施主体、募集资金用途及投资规模的变更 [46] 资金管理 - 公司调整闲置自有资金委托理财额度，旨在提高资金使用效率和投资收益 [19][20] - 理财资金来源于闲置自有资金，投资于安全性较高、风险较低的现金管理类及理财、基金产品 [21][22] - 委托理财的授权期限自公司第六届董事会第十五次会议审议通过之日起12个月内有效 [23]

公司现有主营业务 - 公司现有主营产品包括氟制冷剂、氟发泡剂和氟化氢 [2] 公司在建项目布局 - 公司在建项目包括六氟磷酸锂、聚全氟乙丙烯、聚偏氟乙烯、烧碱、环氧氯丙烷等产品 [2]

公司业绩表现 - 预计2025年前三季度净利润为15.24亿元至16.46亿元，同比增长171.73%至193.46% [1][2] - 氟制冷剂产品均价同比大幅上涨，驱动盈利能力大幅提升 [1][2] - 同行永和股份预计2025年前三季度净利润为4.56亿元至4.76亿元，同比增长211.59%至225.25%，其中第三季度单季净利润同比激增447.64%至506.85% [3] - 同行巨化股份2025年上半年实现净利润20.51亿元，同比增长146.97%，公司对第四季度订单和出口情况表示乐观 [3] 行业景气度与政策影响 - 自2024年起国家对第三代氟制冷剂实施配额制管理，行业竞争格局持续改善 [2] - 2025年第二代氟制冷剂生产配额进一步削减，第三代氟制冷剂继续实行生产配额管理，市场价格稳步上行 [2] - 供给端刚性约束及需求端增长共同驱动制冷剂行业盈利能力提升，行业高景气度延续 [1][2] - 多家氟化工公司表示行业高景气度将为下半年经营发展带来积极助力 [2] 公司产能与行业地位 - 公司三代制冷剂产能位居行业前列，HFC-134a、HFC-125、HFC-32、HFC-143a产能分别为6.5万吨、5.2万吨、4万吨、1万吨 [4] - 拥有无水氟化氢产能22.10万吨，HFCs制冷剂和AHF产能位居行业前列 [4] - 根据生态环境部公示，公司2025年度HFCs生产配额占全国比例分别为HFC-134a 23.97%、HFC-125 18.43%、HFC-32 11.81%、HFC-143a 15.48% [1][4] 公司产业链布局与项目进展 - 公司已形成无水氟化氢与氟制冷剂、氟发泡剂自主配套的氟化工产业链 [4] - 福建东莹1500吨/年六氟磷酸锂项目处于试生产及技改阶段 [5] - 浙江三美5000吨/年聚全氟乙丙烯及5000吨/年聚偏氟乙烯项目、年智能分装3500万瓶罐制冷剂生产线及配套设施项目已完成主体工程，处于设备安装阶段 [5] - 浙江三美科创中心、AHF技改、催化剂、中试基地、环氧氯丙烷项目及重庆嘉利合氟化工一体化（一期）项目、甲烷氯化物及四氯乙烯技改等项目稳步推进 [6]

公司业绩表现 - 1H25营业总收入28.28亿元，同比增长38.58% [1] - 1H25归母净利润9.95亿元，同比增长159.22% [1] - 1H25扣非归母净利润9.86亿元，同比增长163.61% [1] - 2Q25营业总收入16.16亿元，同比增长49.36% [1] - 2Q25归母净利润5.94亿元，同比增长158.98% [1] - 2Q25扣非归母净利润5.90亿元，同比增长168.64% [1] 制冷剂业务表现 - 1H25氟制冷剂平均售价3.90万元/吨，同比增长56.5% [1] - 1H25氟制冷剂外销量6.20万吨，同比下降6.3% [1] - 2Q25制冷剂平均售价4.03万元/吨，同比增长55.1% [1] - 2Q25制冷剂外销量3.49万吨，同比增长3.1% [1] 行业景气度与价格趋势 - 国家实行制冷剂生产配额管理，优化行业供需与竞争格局 [1][2] - 家电以旧换新政策驱动国内需求增长 [2] - 全球南方国家城镇化与消费升级推动国际市场需求 [2] - R22制冷剂价格3.55万元/吨，较年初上涨7.58% [2] - R32制冷剂价格5.90万元/吨，较年初上涨66.2% [2] - R125制冷剂价格4.55万元/吨，较年初上涨54.24% [2] - R134a制冷剂价格5.15万元/吨，较年初上涨58.46% [2] 产业链布局进展 - 福建东莹1500吨/年六氟磷酸锂产能处于试生产及技改阶段 [3] - 浙江三美5000吨/年聚全氟乙丙烯及5000吨/年聚偏氟乙烯项目完成主体工程 [3] - 年智能分装3500万瓶罐制冷剂生产线及配套设施项目处于设备安装阶段 [3] - 稳步推进科创中心、AHF技改、催化剂、中试基地、环氧氯丙烷等项目 [3] - 重庆嘉利合氟化工一体化（一期）、甲烷氯化物及四氯乙烯技改项目持续推进 [3]

财务表现 - 2024财年公司营业总收入40.40亿元，同比增长21.17%，归母净利润7.79亿元，同比增长178.40%，扣非归母净利润7.48亿元，同比增长257.74% [1] - 2024年第四季度营业总收入10.00亿元，同比增长37.98%，环比增长0.10%，归母净利润2.18亿元，同比增长423.08%，环比增长22.85% [1] - 2025年第一季度营业总收入12.12亿元，同比增长26.42%，环比增长21.17%，归母净利润4.01亿元，同比增长159.59%，环比增长84.01% [1] 制冷剂业务 - 2024财年氟制冷剂平均售价2.61万元/吨，同比增长28.17%，外销量12.54万吨，同比增长1.7% [2] - 2025年第一季度制冷剂平均售价3.74万元/吨，同比增长57%，外销量2.71万吨，同比下降16.1% [2] - 国家生产配额管理优化行业供需和竞争格局，制冷剂产品均价持续增长，盈利能力大幅提升 [2] 行业趋势 - 配额制背景下制冷剂供给受限，行业生态和竞争秩序明显改善 [3] - 国家"家电以旧换新"政策驱动国内需求增长，全球南方国家城镇化和消费升级推动国际市场需求持续增长 [3] - 2025年主流制冷剂R22/R32/R125/R134a国内市场均价较年初分别提升9.1%/12.8%/7.1%/10.6% [3] - 制冷剂R32出口均价1-3月分别为3.87/3.99/3.97万元/吨，内外贸价格逐步趋同 [3] 产业链布局 - 福建东莹年产6000吨六氟磷酸锂项目已建成1500吨/年产能，2024年10月试生产 [4] - 浙江三美5000吨/年聚全氟乙丙烯和5000吨/年聚偏氟乙烯项目进入设备安装阶段 [4] - 森田新材料AHF二期扩产项目和BOE产能扩建项目已完成设备安装 [4] - 盛美锂电年产3000吨双氟磺酰亚胺锂项目基本完成技改工作 [4]

公司业绩表现 - 2024年公司实现营业收入40.40亿元，同比增长21.17%，归母净利润7.79亿元，同比增长178.40%，扣非后归母净利润7.48亿元，同比增长257.74% [1] - 2025年一季度公司实现营业收入12.12亿元，同比增长26.42%，归母净利润4.01亿元，同比增长159.59%，扣非后归母净利润3.96亿元，同比增长156.46% [1] - 业绩增长主要受益于国家对第二、三代氟制冷剂实行生产配额管理，行业供需格局优化，制冷剂产品均价同比涨幅较大 [1] 制冷剂业务分析 - 2024年公司制冷剂销量达12.54万吨，同比提升1.65%，全年销售均价2.61万元/吨，同比提升28.17% [2] - 2025年一季度制冷剂销售均价3.74万元/吨，同比提升56.92%，环比提升32.85% [2] - 2025年二代制冷剂配额大幅削减，R22生产配额削减18%，R142b生产配额削减64%，三代制冷剂实行配额制后下游需求旺盛 [2] 制冷剂价格动态 - 截至4月28日，R32价格48000元/吨，价差32970元/吨，较4月初分别上涨3%和6% [3] - R125价格45000元/吨，价差25969元/吨，较4月初分别持平和上涨2% [3] - R134a价格47000元/吨，价差29756元/吨，较4月初分别上涨1%和下跌1% [3] - R152a价格28000元/吨，价差14894元/吨，较4月初分别上涨6%和13% [3] - R143a价格46000元/吨，价差33952元/吨，较4月初分别上涨3%和5% [3] 产业链布局 - 福建东莹年产6000吨六氟磷酸锂及100吨五氟化磷项目已建成1500吨/年六氟磷酸锂产能，2024年10月试生产 [4] - 浙江三美5000吨/年聚全氟乙丙烯及5000吨/年聚偏氟乙烯项目基本完成主体建筑，进入设备安装阶段 [4] - 森田新材料AHF二期扩产项目、BOE产能扩建项目已完成设备安装 [4] - 盛美锂电年产3000吨双氟磺酰亚胺锂项目基本完成相关技改工作 [4] - 公司持续推进浙江三美科创中心、智能分装及仓储项目、AHF技改项目等 [4]