投资建议：供给强约束叠加行业格局集中背景下，二、三代制冷剂正处于景气上行周期，公司作为制冷 剂头部企业，盈利中枢有望持续上行。预计公司2025-2027 年归母净利润分别为21.47、26.53、31.76 亿 元，同比增速分别为+175.83%、+23.54%、+19.71%，对应PE 分别为16X、13X、11X。维持"强烈推 荐"评级。 风险提示：1.三代制冷剂政策变化；2.下游空调、汽车产量不及预期；3.原材料价格波动；4.新项目进展 不及预期等。 公司制冷剂产品均价持续增长，前三季度业绩同比大幅增长。国家对第二、三代氟制冷剂均实行生产配 额管理，行业的供需格局、竞争格局优化，公司制冷剂产品均价持续增长，盈利能力大幅提升。据公司 公告，2025 年前三季度公司氟制冷剂平均售价和外销量分别为3.98 万元/吨和9.54 万吨，同比分别为 +56.5%和-1.88%。其中，3Q25 公司制冷剂平均售价和外销量分别为4.13 万元/吨和3.34 万吨，同比分别 为+55.65%和+7.45%。 三代制冷剂景气向上趋势不改，公司有望充分受益。配额制背景下，三代制冷剂供给受限，行业生态、 竞争秩序得到明显改善。 ...

核心观点 - 公司计划于2025年11月25日举行第三季度业绩说明会，与投资者就经营成果和财务状况进行交流 [10][11] - 公司董事会决议将闲置自有资金委托理财额度从不超过人民币22亿元上调至不超过人民币30亿元 [20][21][25] - 公司决定将两个主要募投项目的完成期限进行延期，以应对市场变化和优化项目进程 [37][43][44] 财务与经营数据 - 公司2025年第三季度财务报表未经审计 [3][6] - 公司披露了2025年前三季度主要产品的产量、销量、收入及价格变动情况 [49][50] 公司治理与董事会决议 - 公司第七届董事会第四次会议于2025年10月26日召开，审议通过了多项议案 [31][32] - 审议通过的议案包括《公司2025年第三季度报告》、《关于部分募集资金投资项目延期的议案》以及《关于调整闲置自有资金委托理财额度的议案》 [32][34][35] 募投项目调整 - “福建东莹6,000吨/年六氟磷酸锂及100吨/年高纯五氟化磷项目”已完成部分产能建设，但因行业需求放缓、产品价格低迷而放缓整体建设节奏，完成期限延期至2027年6月 [41][43] - “浙江三美5,000吨/年聚全氟乙丙烯及5,000吨/年聚偏氟乙烯项目”因土建工程增加及配套设施建设延迟，完成期限延期至2026年12月 [44] - 本次募投项目延期不涉及项目实施主体、募集资金用途及投资规模的变更 [46] 资金管理 - 公司调整闲置自有资金委托理财额度，旨在提高资金使用效率和投资收益 [19][20] - 理财资金来源于闲置自有资金，投资于安全性较高、风险较低的现金管理类及理财、基金产品 [21][22] - 委托理财的授权期限自公司第六届董事会第十五次会议审议通过之日起12个月内有效 [23]

公司现有主营业务 - 公司现有主营产品包括氟制冷剂、氟发泡剂和氟化氢 [2] 公司在建项目布局 - 公司在建项目包括六氟磷酸锂、聚全氟乙丙烯、聚偏氟乙烯、烧碱、环氧氯丙烷等产品 [2]

公司业绩表现 - 预计2025年前三季度净利润为15.24亿元至16.46亿元，同比增长171.73%至193.46% [1][2] - 氟制冷剂产品均价同比大幅上涨，驱动盈利能力大幅提升 [1][2] - 同行永和股份预计2025年前三季度净利润为4.56亿元至4.76亿元，同比增长211.59%至225.25%，其中第三季度单季净利润同比激增447.64%至506.85% [3] - 同行巨化股份2025年上半年实现净利润20.51亿元，同比增长146.97%，公司对第四季度订单和出口情况表示乐观 [3] 行业景气度与政策影响 - 自2024年起国家对第三代氟制冷剂实施配额制管理，行业竞争格局持续改善 [2] - 2025年第二代氟制冷剂生产配额进一步削减，第三代氟制冷剂继续实行生产配额管理，市场价格稳步上行 [2] - 供给端刚性约束及需求端增长共同驱动制冷剂行业盈利能力提升，行业高景气度延续 [1][2] - 多家氟化工公司表示行业高景气度将为下半年经营发展带来积极助力 [2] 公司产能与行业地位 - 公司三代制冷剂产能位居行业前列，HFC-134a、HFC-125、HFC-32、HFC-143a产能分别为6.5万吨、5.2万吨、4万吨、1万吨 [4] - 拥有无水氟化氢产能22.10万吨，HFCs制冷剂和AHF产能位居行业前列 [4] - 根据生态环境部公示，公司2025年度HFCs生产配额占全国比例分别为HFC-134a 23.97%、HFC-125 18.43%、HFC-32 11.81%、HFC-143a 15.48% [1][4] 公司产业链布局与项目进展 - 公司已形成无水氟化氢与氟制冷剂、氟发泡剂自主配套的氟化工产业链 [4] - 福建东莹1500吨/年六氟磷酸锂项目处于试生产及技改阶段 [5] - 浙江三美5000吨/年聚全氟乙丙烯及5000吨/年聚偏氟乙烯项目、年智能分装3500万瓶罐制冷剂生产线及配套设施项目已完成主体工程，处于设备安装阶段 [5] - 浙江三美科创中心、AHF技改、催化剂、中试基地、环氧氯丙烷项目及重庆嘉利合氟化工一体化（一期）项目、甲烷氯化物及四氯乙烯技改等项目稳步推进 [6]

公司业绩表现 - 1H25营业总收入28.28亿元，同比增长38.58% [1] - 1H25归母净利润9.95亿元，同比增长159.22% [1] - 1H25扣非归母净利润9.86亿元，同比增长163.61% [1] - 2Q25营业总收入16.16亿元，同比增长49.36% [1] - 2Q25归母净利润5.94亿元，同比增长158.98% [1] - 2Q25扣非归母净利润5.90亿元，同比增长168.64% [1] 制冷剂业务表现 - 1H25氟制冷剂平均售价3.90万元/吨，同比增长56.5% [1] - 1H25氟制冷剂外销量6.20万吨，同比下降6.3% [1] - 2Q25制冷剂平均售价4.03万元/吨，同比增长55.1% [1] - 2Q25制冷剂外销量3.49万吨，同比增长3.1% [1] 行业景气度与价格趋势 - 国家实行制冷剂生产配额管理，优化行业供需与竞争格局 [1][2] - 家电以旧换新政策驱动国内需求增长 [2] - 全球南方国家城镇化与消费升级推动国际市场需求 [2] - R22制冷剂价格3.55万元/吨，较年初上涨7.58% [2] - R32制冷剂价格5.90万元/吨，较年初上涨66.2% [2] - R125制冷剂价格4.55万元/吨，较年初上涨54.24% [2] - R134a制冷剂价格5.15万元/吨，较年初上涨58.46% [2] 产业链布局进展 - 福建东莹1500吨/年六氟磷酸锂产能处于试生产及技改阶段 [3] - 浙江三美5000吨/年聚全氟乙丙烯及5000吨/年聚偏氟乙烯项目完成主体工程 [3] - 年智能分装3500万瓶罐制冷剂生产线及配套设施项目处于设备安装阶段 [3] - 稳步推进科创中心、AHF技改、催化剂、中试基地、环氧氯丙烷等项目 [3] - 重庆嘉利合氟化工一体化（一期）、甲烷氯化物及四氯乙烯技改项目持续推进 [3]

行业投资评级 - 基础化工行业近期表现弱于沪深300指数，本周下跌1.69%，在30个中信一级行业中排名第10 [59][60] - 石油石化行业本周下跌2.64%，排名第22 [59] - 本月基础化工行业下跌0.04%，排名15，石油石化行业下跌1.76%，排名30 [60] 核心观点 - 硅材料、制冷剂、生物质能源等产品价格表现较好，建议关注兴发集团、卓越新能等公司 [5] - 低空经济/机器人产业链材料需求增长，建议关注同益中、碳纤维相关公司 [5] - 高性能纤维/轻量化材料受益于机器人及低空经济产业链，关注度持续提升 [4] 细分领域跟踪 重点化工新材料产品价格 - 多晶硅基准品现货价53190元/吨，较上周上涨0.2% [9] - 丙烯腈市场均价8200元/吨，较上周上涨1.86% [9] - 己内酰胺市场均价8950元/吨，较上周上涨3.77% [9] - 聚偏氟乙烯粒料市场均价5.5万元/吨，较上周下跌8.33% [9] - 制冷剂R32价格55000元/吨，较年初上涨27.91% [10] 电子化学品 - 全球半导体材料市场规模2024年达675亿美元，2017-2024年CAGR为5.3% [18] - 中国半导体材料市场规模2017-2023年从525亿元提升至951亿元，CAGR达10% [18] - 重点关注湿电子化学品、光刻胶及配套试剂、电子特气等领域 [12] 新质生产力材料 - 碳纤维价格企稳，关注低空经济、机器人技术等领域需求增量 [25] - 超高分子量聚乙烯纤维(UHMWPE)具有超高强度、超高模量等优异性能 [30] - PEEK材料需求快速增长，2012-2021年中国PEEK产品需求量CAGR达42.84% [31] 锂电/储能上游材料 - 多壁碳纳米管粉体市场均价6.4万元/吨，多壁碳纳米管导电浆料市场均价2.75万元/吨 [34] - 钠电池普鲁士蓝类化合物材料价格3.6万元/吨，硬碳负极材料价格7万元/吨 [36] 光伏/风电上游材料 - EVA市场均价10460元/吨，POE8999(8480指标)价格1.10万元/吨 [43] - 光伏胶膜主要分为EVA胶膜、POE胶膜与EPE胶膜等 [37] 生物基材料及能源 - 生物航煤(SAF)欧洲FOB价格2065美元/吨，较年初上涨11.38% [46] - 生物柴油市场均价8183元/吨，较年初上涨9.11% [46] 可再生及改性塑料 - 中国塑料制品产量每年接近8000万吨 [48] - 原生塑料PET价格6060元/吨左右，再生PET价格4200元/吨 [52] 涂料油墨颜料 - 2024年全球智能手机出货量12.39亿台，PC出货量2.45亿台 [55] - 2023年中国汽车销量3009万辆，全球销量达9272万辆 [55] 行情表现 - 本周基础化工三级子行业中，橡胶制品(+2.73%)、合成树脂(+1.03%)涨幅居前 [64] - 民爆用品(-5.51%)、纯碱(-4.44%)、锂电化学品(-3.71%)跌幅较大 [64] - 个股方面，上纬新材本周上涨39%，天承科技上涨29% [67]

财务表现 - 2024财年公司营业总收入40.40亿元，同比增长21.17%，归母净利润7.79亿元，同比增长178.40%，扣非归母净利润7.48亿元，同比增长257.74% [1] - 2024年第四季度营业总收入10.00亿元，同比增长37.98%，环比增长0.10%，归母净利润2.18亿元，同比增长423.08%，环比增长22.85% [1] - 2025年第一季度营业总收入12.12亿元，同比增长26.42%，环比增长21.17%，归母净利润4.01亿元，同比增长159.59%，环比增长84.01% [1] 制冷剂业务 - 2024财年氟制冷剂平均售价2.61万元/吨，同比增长28.17%，外销量12.54万吨，同比增长1.7% [2] - 2025年第一季度制冷剂平均售价3.74万元/吨，同比增长57%，外销量2.71万吨，同比下降16.1% [2] - 国家生产配额管理优化行业供需和竞争格局，制冷剂产品均价持续增长，盈利能力大幅提升 [2] 行业趋势 - 配额制背景下制冷剂供给受限，行业生态和竞争秩序明显改善 [3] - 国家"家电以旧换新"政策驱动国内需求增长，全球南方国家城镇化和消费升级推动国际市场需求持续增长 [3] - 2025年主流制冷剂R22/R32/R125/R134a国内市场均价较年初分别提升9.1%/12.8%/7.1%/10.6% [3] - 制冷剂R32出口均价1-3月分别为3.87/3.99/3.97万元/吨，内外贸价格逐步趋同 [3] 产业链布局 - 福建东莹年产6000吨六氟磷酸锂项目已建成1500吨/年产能，2024年10月试生产 [4] - 浙江三美5000吨/年聚全氟乙丙烯和5000吨/年聚偏氟乙烯项目进入设备安装阶段 [4] - 森田新材料AHF二期扩产项目和BOE产能扩建项目已完成设备安装 [4] - 盛美锂电年产3000吨双氟磺酰亚胺锂项目基本完成技改工作 [4]

公司业绩表现 - 2024年公司实现营业收入40.40亿元，同比增长21.17%，归母净利润7.79亿元，同比增长178.40%，扣非后归母净利润7.48亿元，同比增长257.74% [1] - 2025年一季度公司实现营业收入12.12亿元，同比增长26.42%，归母净利润4.01亿元，同比增长159.59%，扣非后归母净利润3.96亿元，同比增长156.46% [1] - 业绩增长主要受益于国家对第二、三代氟制冷剂实行生产配额管理，行业供需格局优化，制冷剂产品均价同比涨幅较大 [1] 制冷剂业务分析 - 2024年公司制冷剂销量达12.54万吨，同比提升1.65%，全年销售均价2.61万元/吨，同比提升28.17% [2] - 2025年一季度制冷剂销售均价3.74万元/吨，同比提升56.92%，环比提升32.85% [2] - 2025年二代制冷剂配额大幅削减，R22生产配额削减18%，R142b生产配额削减64%，三代制冷剂实行配额制后下游需求旺盛 [2] 制冷剂价格动态 - 截至4月28日，R32价格48000元/吨，价差32970元/吨，较4月初分别上涨3%和6% [3] - R125价格45000元/吨，价差25969元/吨，较4月初分别持平和上涨2% [3] - R134a价格47000元/吨，价差29756元/吨，较4月初分别上涨1%和下跌1% [3] - R152a价格28000元/吨，价差14894元/吨，较4月初分别上涨6%和13% [3] - R143a价格46000元/吨，价差33952元/吨，较4月初分别上涨3%和5% [3] 产业链布局 - 福建东莹年产6000吨六氟磷酸锂及100吨五氟化磷项目已建成1500吨/年六氟磷酸锂产能，2024年10月试生产 [4] - 浙江三美5000吨/年聚全氟乙丙烯及5000吨/年聚偏氟乙烯项目基本完成主体建筑，进入设备安装阶段 [4] - 森田新材料AHF二期扩产项目、BOE产能扩建项目已完成设备安装 [4] - 盛美锂电年产3000吨双氟磺酰亚胺锂项目基本完成相关技改工作 [4] - 公司持续推进浙江三美科创中心、智能分装及仓储项目、AHF技改项目等 [4]

行业核心观点 - 氟硅化工产业是技术壁垒高、兼具资源与创新双轮驱动特性的关键新材料领域，是中国实现化工高端化的重要赛道 [1] - 中国氟硅产业集群化趋势显著、产业链完整，为实现高端化发展打下坚实基础 [1] 产业集群区域特征 - 国内形成三大产业集群区域：以江苏、浙江为代表的长三角区域，以四川、内蒙古为代表的中西部区域，以山东、辽宁为代表的环渤海区域 [2] - 长三角区域核心驱动力为技术研发与产业协同，聚焦高端氟聚合物、电子级化学品等高附加值领域，形成研发至产业化全链条创新生态 [2] - 中西部区域依托资源富集（内蒙古萤石储量占全国55%、四川石英砂储量占全国30%）和绿电优势，以低成本要素和政策红利承接东部产业转移，重点发展基础原料及中下游加工 [2] - 环渤海区域以头部企业为核心，构建从资源开采到终端制品制造的完整垂直产业链，通过规模效应和产业协同优化成本与配套 [2] - 氟硅化工园区综合实力评估中，衢州智造新城高新片区位列榜首，杭州湾上虞经济技术开发区、东岳氟硅材料产业园分列二、三位 [2] 产业链生态与布局 - 氟硅产业垂直布局基本健全，园区多依托萤石、硅矿或氯碱资源布局，以控制上游原料保障供应链安全 [3] - 氟化工园区主流链条为“萤石—氢氟酸—氟聚合物—新能源材料”，重点向锂电池、光伏领域倾斜 [3] - 有机硅园区主流路径为“硅矿—有机硅单体—硅橡胶/硅油—汽车/电子制品”，部分向硅基半导体材料延伸 [3] - 存在产品方向趋同问题，氟化工主要产品集中在新能源材料如聚偏氟乙烯和六氟磷酸锂以及半导体电子特气，有机硅领域则以高端橡胶和功能性硅烷为主 [3] - 行业研发投入多集中在中端产品生产环节，高端产品研发能力有待提升 [3] 资源循环利用与环保 - 氟化工园区广泛构建“氯碱—氟化工”循环产业链，副产盐酸回用于萤石酸解，氢气作为燃料或原料利用 [4] - 有机硅园区将硅渣用于制备白炭黑以及回收废触体金属催化剂已成为行业标配 [4] - 氟硅化工产业园区对“三废”治理的投入明显提高 [4] 行业挑战与发展方向 - 氟化工行业产量从2022年346.8万吨增长至2024年410.5万吨，显示市场需求强劲 [5] - 行业面临中低端市场同质化竞争激烈、高端产能不足及产业配套不完善的主要挑战 [5] - 氟硅企业研发费用率平均在3%~5%，多集中于工艺优化和产能扩张，导致重复建设严重 [5] - 高端领域投入不足，核心助剂、特种单体及关键设备研发滞后，使中国高端产品开发周期比海外同行长1~2年 [6] - 产业配套短板包括缺乏支持半导体材料SEMI认证（耗时3~5年）的公共检测平台，以及有机硅下游制品如医疗级硅胶管的灭菌工艺和洁净生产标准尚不完善 [6] - 发展建议包括加强公共检测平台建设、制定严格可操作的标准体系、扶持细分领域“小巨人”企业以推动高端市场突破 [6]