行业投资评级 - 行业评级为“优于大市” [1][6] 报告核心观点 - 报告认为，在2026年二代制冷剂履约削减、三代制冷剂配额制度延续的供给强约束背景下，主流三代制冷剂（R32、R134a、R125）将保持供需紧平衡，行业景气度将延续，价格长期仍有较大上行空间，对应龙头企业有望保持长期高盈利水平 [5][123] - 报告看好液冷产业发展对上游氟化液与制冷剂需求的提升 [5][63][124] - 报告建议关注在成本支撑和供需改善背景下，PVDF、PTFE等含氟高分子材料的价格修复机会 [4][5][124] - 报告建议关注产业链完整、基础设施配套齐全、制冷剂配额领先以及工艺技术先进的氟化工龙头企业 [5][124] 3月氟化工行业整体表现 - 2026年3月，氟化工行业指数报1942.3点，较2月末下跌13.6%，跑输申万化工指数3.3个百分点，跑输沪深300指数8.1个百分点，跑输上证综指7.1个百分点 [1][15] - 同期，国信化工氟化工价格指数报1352.16点，较2月底上涨6.62%；国信化工制冷剂价格指数报2030.67点，较2月底上涨2.82% [1][16] - 3月份，萤石、无水氢氟酸及部分制冷剂价格均有不同程度上涨 [1][16] 3月制冷剂行情回顾 - **价格表现**：2026年二季度主流制冷剂长协价格持续上涨。截至3月31日，R32二季度长协价格环比上涨1000元/吨，市场报价上涨1000元至6.25-6.35万元/吨；R22成交价上涨至1.75万元/吨；R125报价上涨2000元至5.1-5.7万元/吨；R134a报价上涨1000元至5.9万元/吨；R410a/R404/R507分别跟涨1000元至5.7/5.05/5.05万元/吨 [2][21] - **价差表现**：3月受原料价格小幅提升影响，R22、R134a、R32等产品与原料价差略有回调，但因产品价格基数较高，主流产品价差较上月仅收敛约3%左右 [22] - **出口数据**：2026年1-2月，R22总出口0.37万吨，同比提升59%；R32总出口0.15万吨，同比下降48%；R125总出口0.29万吨，同比下降9%；R134a总出口0.59万吨，同比提升1% [39] - **出口价格**：2026年2月，R32出口均价为58320元/吨，R22出口均价为13012元/吨，R134a出口均价为51041元/吨 [39] 液冷产业带动氟化液与制冷剂需求 - **背景**：数据中心能耗问题突出，政策要求PUE（电能使用效率）持续降低，风冷散热效率已难以匹配高功率密度芯片（如GPU功率突破700W）的散热需求，液冷技术成为发展趋势 [57][60] - **市场空间**：预计到2027年，我国液冷数据中心市场规模或突破1000亿元人民币，2019-2027年复合增速高达51.4% [61] - **对氟化工需求**：液冷技术（尤其是浸没式及双相冷板式）的发展将带动上游氟化液（如全氟聚醚、氢氟醚）及制冷剂需求快速增长 [63] 2026年制冷剂配额情况 - **总体情况**：生态环境部已公示2026年度制冷剂配额。二代制冷剂（HCFCs）继续履约削减，三代制冷剂（HFCs）生产和使用总量控制目标保持在基线值 [66] - **二代制冷剂（HCFCs）**：2026年生产配额总量为15.14万吨，较2025年减少1.21万吨。其中，R22生产配额为14.61万吨，削减3005吨（同比-2.02%）；R141b生产配额清零 [66][70] - **三代制冷剂（HFCs）**：2026年生产配额总量为79.78万吨，较2025年初增加5963吨。其中，R32、R125、R134a生产配额分别增加1171吨、351吨、3242吨；R143a、R152a、R227ea配额有所减少 [66][71] - **灵活性提升**：生产企业可在年内进行不同品种间的配额调整，累计调整增量不超过核定品种配额的30%，使得供给在配额约束下更具灵活性 [71] 下游主要应用领域排产及出口跟踪 - **空调**： - 内销：2026年4月内销排产1270万台，同比微降0.5%。报告预计随着高温旺季到来，5-6月空调排产将同比提升 [3][91] - 出口：2026年4月出口排产975万台，同比下降12.2%。下滑主要受2025年海外集中补库形成的高基数，以及中东战争影响运输成本等因素影响 [3][91] - **汽车**： - 2025年我国汽车产销量分别同比增长9.8%和9.4%，再创历史新高 [98] - 2026年1-2月，汽车出口量达135.4万辆，同比增长48.5% [98] - 新能源汽车热管理系统复杂性增加，提升了制冷剂（如R410A）的单车使用价值 [100][102] - **冰箱**： - 内销：2026年4月内销排产341万台，较去年实绩下降8.2% [103] - 出口：2026年4月出口排产480万台，较去年实绩上升5.1%。2026年1-2月累计出口1491万台，同比增长18.6% [103] 含氟聚合物市场情况 - **PTFE**：成本端持续走强，为市场涨价形成支撑。截至3月31日，悬浮中粒售价5-5.2万元/吨，悬浮细粉5.1-5.3万元/吨，分散树脂5-5.4万元/吨，分散乳液3-3.2万元/吨 [4][110] - **PVDF**：市场挺价维稳，细分品类走势分化。涂料级报价5.4-6万元/吨；制品级因货源偏紧及企业检修，报价普遍上调3000元/吨至5.6-6万元/吨；锂电级报价5.5-6万元/吨 [4][111] - **FEP**：在原料成本上行、需求回暖、货源偏紧支撑下，价格预计延续上行。截至3月31日，挤出料报价5.6-5.8万元/吨，模压料报价6.8-7.3万元/吨 [4][111] 3月氟化工行业要闻 - 金华永和公示年产8800吨含氟高性能材料（FEP、PTFE、PFA）技改项目，计划投资1亿元 [119] - 常熟三爱富公示年产12000吨第四代制冷剂（ODP为零，GWP<150）项目，拟投资13亿元 [120] - 三美股份四代制冷剂中试项目（一期）拟审批通过，涉及多种HFOs及HCFOs产品中试装置 [121] - 东岳集团发布2025年业绩，净利润为16.42亿元人民币，同比增长102.49%，其中制冷剂业务为业绩核心支撑 [122] 重点公司盈利预测 - **巨化股份 (600160)**：投资评级“优于大市”。预计2025/2026年EPS分别为1.52/1.79元，对应PE为22.11/18.77倍 [8][125] - **东岳集团 (0189.HK)**：投资评级“优于大市”。预计2025/2026年EPS分别为0.98/1.48元，对应PE为10.31/6.61倍 [8][125] - **三美股份 (603379)**：投资评级“优于大市”。预计2025/2026年EPS分别为3.45/4.13元，对应PE为17.82/14.89倍 [8][125]

报告行业投资评级 - 行业评级为“优于大市” [1][6] 报告核心观点 - 核心观点认为，2026年二代制冷剂履约削减，三代制冷剂配额制度延续，行业集中度高且企业生产调配灵活性提升，预计主流三代制冷剂将保持供需紧平衡，其景气度将延续，价格长期仍有较大上行空间 [5][123] - 看好液冷产业对上游氟化液与制冷剂需求的提升 [5][63][124] - 建议关注PVDF、PTFE等含氟高分子材料的价格修复 [5][124] - 建议关注产业链完整、基础设施配套齐全、制冷剂配额领先以及工艺技术先进的氟化工龙头企业 [5][124] 根据相关目录分别总结 1. 3月氟化工行业整体表现 - 2026年3月，氟化工行业指数表现弱于大盘及化工板块，氟化工指数报1942.3点，较2月末下跌13.6%，分别跑输申万化工指数、沪深300指数和上证综指3.3、8.1和7.1个百分点 [1][15] - 但氟化工产品价格指数表现强劲，截至3月31日，国信化工氟化工价格指数和制冷剂价格指数分别报1352.16点和2030.67点，较2月底分别上涨+6.62%和+2.82% [1][16] 2. 3月制冷剂行情回顾 2.1 制冷剂价格与原材料价差表现 - 2026年二季度主流制冷剂长协及报价普遍上涨，截至3月31日：R32二季度长协价环比上涨1000元/吨，报价上涨1000元至6.25-6.35万元/吨；R22成交价上涨至1.75万元/吨；R125报价上涨2000元至5.1-5.7万元/吨；R134a报价上涨1000元至5.9万元/吨；R410a、R404、R507分别跟涨1000元至5.7、5.05、5.05万元/吨 [2][21] - 尽管原料三氯乙烯、四氯乙烯、氢氟酸等价格因美伊局势小幅提升，导致R22、R134a、R32等产品与原料价差略有回调，但因产品价格基数高，价差收敛幅度仅约3% [22] 2.2 制冷剂出口数据跟踪 - 2026年1-2月，部分制冷剂出口量同比分化：R22出口0.37万吨，同比提升59%；R134a出口0.59万吨，同比提升1%；R32出口0.15万吨，同比下降48%；R125（≥40%）出口0.29万吨，同比下降9% [39] - 出口价格方面，2026年2月R32、R134a出口均价分别为58320元/吨和51041元/吨，国内外价格已实现趋同 [39] 2.3 主要制冷剂开工率及产量数据跟踪 - 报告通过图表展示了R32、R125、R134a、R22等主要制冷剂的周度开工负荷率变化及月度产量数据 [53][54][55][56] 3. 液冷带动氟化液与制冷剂需求提升 - 数据中心能耗问题突出，政策要求PUE（电能使用效率）持续降低，风冷散热已难以匹配高功率密度芯片（如GPU功率突破700W）的散热需求，液冷技术成为必然选择 [57][60] - 预计到2027年，中国液冷数据中心市场规模或突破1000亿元，2019-2027年复合增速高达51.4% [61] - 液冷技术（尤其是浸没式及双相冷板式）的发展将带动上游氟化液（如全氟聚醚、氢氟醚）及制冷剂需求快速增长，建议关注相关公司 [63][65] 4. 2026年制冷剂配额调整幅度较小，行业景气度延续 - 2026年二代制冷剂（HCFCs）生产配额总量为15.14万吨，较2025年减少1.21万吨，其中R22生产配额削减3005吨至14.61万吨，R141b生产配额清零 [66][70] - 2026年三代制冷剂（HFCs）生产配额总量为79.78万吨，较2025年初增长5963吨，其中R32、R125、R134a生产配额分别增加1171吨、351吨、3242吨，至28.15万吨、16.76万吨、21.15万吨 [66][71] - 配额政策保持严肃性，且年内允许企业在总CO2当量不变前提下进行品种间配额调整（累计调整增量不超过30%），增强了供给灵活性，预计主流三代制冷剂将维持供需紧平衡 [66][71] 5. 空调/汽车/冰箱排产数据及出口数据跟踪 5.1 空调排产 - 2026年5月起空调排产同比增速预计转正，4月受高基数及成本影响排产同比小幅下滑：2026年4月内销排产1270万台，同比-0.5%；出口排产975万台，同比-12.2% [3][91] - 内销需求有韧性，受“保交楼”配套安装需求支撑；出口则受2025年海外集中补库形成的高基数及中东战争影响运输成本等因素制约 [3][91] 5.2 汽车产销 - 2025年中国汽车产销量分别达3453.1万辆和3440.0万辆，同比增长9.8%和9.4%，创历史新高，并成为全球最大汽车出口国 [98] - 新能源汽车热管理系统复杂性增加，对制冷剂提出了更高要求，R410A等制冷剂因制热特性优异受到关注 [100][102] 5.3 冰箱排产 - 2026年4月冰箱内销排产预计341万台，较去年实绩下降8.2%；出口排产预计480万台，较去年实绩上升5.1% [103] - 2026年1-2月冰箱累计出口1491万台，同比+18.6% [103] 6. 含氟聚合物价格上涨 - **PTFE**：成本支撑下价格坚挺，截至3月31日，悬浮中粒、悬浮细粉、分散树脂、分散乳液售价分别为5-5.2、5.1-5.3、5-5.4、3-3.2万元/吨 [4][110] - **PVDF**：市场挺价维稳，细分品类分化，制品级因货源偏紧及企业检修，报价普遍上调3000元/吨，截至3月31日，涂料级、制品级、锂电级报价分别为5.4-6、5.6-6、5.5-6万元/吨 [4][111] - **FEP**：受原料成本上行、需求回暖、货源偏紧支撑，价格预计延续上行，截至3月31日，挤出料、模压料报价分别为5.6-5.8、6.8-7.3万元/吨 [4][111] 7. 3月氟化工相关要闻 - 金华永和公示年产8800吨含氟高性能材料（FEP、PTFE、PFA）技改项目，计划投资1亿元 [119] - 常熟三爱富公示年产12000吨第四代制冷剂（TKG，GWP<150）项目，拟投资13亿元 [120] - 三美股份武义县新材料产业园中试平台项目（一期）拟审批通过，涉及多种第四代制冷剂及中间体中试装置 [121] - 东岳集团2025年净利润为16.42亿元人民币，同比增长102.49%，制冷剂业务为业绩核心支撑 [122] 8. 重点公司盈利预测及投资评级 - 报告覆盖的三家氟化工龙头企业投资评级均为“优于大市”，具体预测如下 [8][125]： - **巨化股份 (600160)**：2026年预测EPS为1.79元，对应PE为18.77倍 - **东岳集团 (0189.HK)**：2026年预测EPS为1.48元，对应PE为6.61倍 - **三美股份 (603379)**：2026年预测EPS为4.13元，对应PE为14.89倍

投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以“维持” [8] 核心观点 - 报告认为，制冷剂业务向好是带动公司2025年业绩大幅增长的核心动力，其余业务板块有望逐步向上 [1][6] - 公司作为氟硅行业龙头，在2024年三代制冷剂配额正式冻结的背景下，行业有望迎来长周期上行，同时有机硅、含氟聚合物板块也有望从底部迎来反转 [8] 2025年财务业绩总结 - 2025年全年实现收入143.6亿元，同比增长1.2% [2][6] - 实现本公司拥有人应占综合溢利（归属净利润）16.4亿元，同比增长102.5% [2][6] - 全年毛利率为30.8%，同比增长9.2个百分点 [2][6] - 经营溢利率为17.9%，同比增长7.9个百分点 [2][6] - 每股派息0.3港币 [6] 各业务分部表现分析 - **制冷剂业务**：是业绩最佳的业务分部，2025年对外销售额为49.4亿元，同比增长52.1%，占总对外销售的34.4%（2024年为22.9%）；分部业绩（税前利润）为22.9亿元，同比增长183.7% [8] - **含氟高分子材料业务**：2025年对外销售额约为39.3亿元，同比增长2.8%，占总对外销售的27.4%（2024年为27.0%）；分部业绩（税前利润）为3.6亿元，同比减少29.8% [8] - **有机硅业务**：2025年对外销售额约为38.2亿元，同比减少26.6%，占总对外销售的26.6%（2024年为36.8%）；分部业绩（税前利润）为亏损0.5亿元，去年同期为盈利1.0亿元 [8] - **其他业务板块**：2025年对外销售额为4.4亿元，分部业绩（税前利润）为亏损3.8亿元 [8] 产品价格与市场状况 - **制冷剂价格**：2025年R22、R32、R125、R134a均价同比2024年分别上涨11.4%、63.0%、22.5%、50.7%，至3.07、5.38、4.51、4.97万元/吨 [8] - **有机硅价格**：2025年有机硅（DMC）价格下跌11.8%至1.23万元/吨 [8] - **含氟聚合物价格**：2026年以来PVDF、PTFE均价为5.75、4.44万元/吨，较2025年均价分别上涨10.2%、7.6% [8] 未来展望与预测 - **制冷剂板块**：预计将持续向上，三代制冷剂非周期性行业特征逐步凸显，未来涨价空间较大；公司拥有4.3万吨（集团权益3.2万吨）二代制冷剂R22配额和8.6万吨（集团权益6.3万吨）三代制冷剂配额，有望充分受益 [8] - **有机硅与聚合物板块**：有机硅资本开支大幅放缓，需求维持高增长，行业有望从底部迎来反转；2026年以来有机硅均价为1.40万元/吨，较2025年全年均价上涨14.0% [8] - **业绩预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为25.8亿元、30.4亿元、35.0亿元 [8]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[1] 报告核心观点 - 氟化工产业链已进入长景气周期，从资源端的萤石到制冷剂及高端氟材料等各个环节均具有较大发展潜力，国内企业将乘产业东风赶超国际先进[23] - 产业链共振上涨，制冷剂行情韧性十足，静待外部局势明朗[4][9] - 随着夏季销售旺季临近及海外刚性需求（2026年为印度及中东配额基线期最后一年）兜底，预计后续行业量价将呈稳步回升之势，整体运行节奏清晰，韧性充足[9][22][23] - 2024、2025配额期仅过去两年，景气周期远未结束，HFCs制冷剂平均成交价格或将继续保持上行态势，价格上涨、估值修复均有较大空间[55] 根据相关目录分别进行总结 1. 氟化工行业行情概述 - **板块表现**：本周（3月23日-3月27日）氟化工指数收于4959.14点，上涨2.03%，跑赢上证综指3.13%，跑赢沪深300指数3.45%，跑输基础化工指数0.62%，跑赢新材料指数1.17%[6][34] - **个股表现**：氟化工板块13只个股中，8只周度上涨（占比61.54%），涨幅靠前的包括多氟多（+9.04%）、永太科技（+6.86%）和鲁西化工（+5.82%）[40] 2. 萤石市场 - **价格回暖**：截至3月27日，萤石97湿粉市场均价3,430元/吨，较上周上涨0.94%；3月均价3,392元/吨，同比下跌9.00%；2026年至今均价3,342元/吨，较2025年均价下跌4.00%[7][18][42] - **市场分化**：市场南北分化，北方供需失衡，价格易稳难涨，蒙古进口量持续增长；南方因浙江矿难后停产规模空前且复工延迟至4月中旬，供给端缩量[19][43] - **长期展望**：环保、安全检查趋严或将成长期趋势，落后中小产能或将不断出清，叠加下游需求积累及成本提高，萤石价格中枢将不断上行，行业长期投资价值凸显[43] 3. 制冷剂市场 - **整体韧性十足**：主要三代制冷剂价格高位持稳，R32、R125、R134a内贸价格分别为63,500、55,000、58,500元/吨，均较上周持平[8][20] - **外贸价格部分上涨**：R134a外贸价格59,000元/吨，较上周上涨1.72%；R22外贸价格16,000元/吨，较上周上涨3.23%[8][21] - **价差变化**：主要产品价差因成本上涨而收窄，R32、R125、R134a价差较上周分别变化-1.66%、-2.58%、-3.50%[20] - **市场动态**：行业库存整体偏低，资源集中于头部企业，主力厂商控量稳价意愿强烈；夏季旺季备货需求逐步启动，但渠道采购心态偏理性；2026年是印度及中东配额基线期最后一年，海外进口商存在刚性采购需求，出口市场有望持续放量[9][22][54] - **细分品种趋势**： - **R32**：上行趋势不变，本周产量5,907吨，环比+2.68%[56] - **R125**：行情向好趋势不变，作为混配制冷剂核心原料，供给受配额刚性约束[67][68] - **R134a**：向上趋势不变，外贸价格表现强于内贸[78] - **R410a**：内、外贸价格稳中上行，原料成本上涨及配额约束支撑价格[87][88] - **R22**：底部企稳反弹，外贸价格上调[92] - **R404/R507等**：稳定运行[101] 4. 含氟材料行情 - **价格普遍上涨**：PTFE（悬浮中粒）价格47,500元/吨，周环比上涨9.20%；HFP价格38,000元/吨，周环比上涨5.56%；PVDF、FEP、FKM价格周环比持平[24] - **产量多数环比下降**：2026年2月，PVDF产量环比-20.93%，HFP产量环比-15.31%，六氟磷酸锂产量环比-18.26%[24] 5. 受益标的 - **推荐标的**：金石资源（萤石）、巨化股份（制冷剂、氟树脂）、三美股份（制冷剂）、昊华科技（制冷剂、氟树脂、氟精细）[10][23] - **其他受益标的**：东阳光、永和股份、东岳集团、新宙邦等[10][23]

行业投资评级 - 报告未明确给出“买入”、“增持”等具体评级词汇，但核心观点明确表达“从长周期维度依然看好制冷剂的涨价”及“仍然建议关注制冷剂的行业龙头企业”，整体态度积极 [2][5] 核心观点 - 制冷剂行业长期逻辑稳固，供给侧严格受限的格局是支撑其长周期价格上行的核心，行业已度过基准期竞争，进入配额管控阶段，盈利持续改善趋势不改 [1] - 短期中东地区冲突及运输限制对制冷剂及下游空调出口形成阶段性影响，但该影响可控，部分需求为推迟而非消失，预计后续将迎来需求回补与反弹 [3][4][5] - 长期看，全球及国内的生产配额约束持续存在，制冷剂环节在产业链中的定价话语权已提升，且短期内无成熟经济替代品，行业头部企业将受益于涨价趋势与壁垒 [1][2][5] 投资逻辑与行业分析 - **供给侧格局**：三代制冷剂行业供给端受到严格配额约束，前期未在基准期（2020-2022年）生产销售的企业无法获得配额，现有生产企业产能亦受配额限制，无法自由扩产，行业供给集中，尾部企业被淘汰 [1] - **产业链定价权**：经过两年多产业链梳理，制冷剂环节的定价模式已根本性扭转，凭借供给约束显著提升了在产业链中的定价话语权，下游对价格小幅上涨的敏感度可控 [1] - **需求与替代性**：目前三代制冷剂仍是多重场景下的主要方案，短期内没有经济性价比高或成熟的替代产品，预计其生命周期将长于二代制冷剂 [1] - **长期价格驱动**：全球落实到国内的制冷剂生产配额约束持续，2026年是第二组发展中国家氢氟碳化物配额基准期的最后一年，后续将有更多国家进入配额约束，生产端限制强化，支撑长期涨价逻辑 [2] 短期动态与价格表现 - **近期价格上调**：2026年2月底，三代制冷剂产品整体涨价，其中R134a报价上调1000元/吨，R32报价上调500元/吨，R125报价上调1000元/吨，R410报价上调500元/吨，行业即将进入国内需求旺季，价格上行有基础 [2] - **出口影响分析**： - **制冷剂直接出口**：中东是重要需求地之一，2025年R22、R32、R134a、R125/143a、R410出口至中东地区占比分别为9%、2%、14%、11%、10%，近期因地区冲突与霍尔木兹海峡运输限制，出口该地区的订单出现大规模交付推迟 [3] - **下游空调出口**：中东是空调出口集中区域，2025年中国家用空调出口至中东规模超1700万台，占出口总量20.8%，其中受战争冲击的核心地区出口规模836万台，占10.2%，受局势影响空调出口排单有所下行 [3] 后续展望与催化因素 - **需求回补预期**：中东地区对空调有刚性需求，当前制冷剂及空调出口订单的部分影响是“推迟”而非“消失”，伴随当地库存消化及运输限制放开，预计将迎来明显的需求加速释放和补库需求 [4] - **重建需求**：中东部分被轰炸区域的重建工作，将为制冷剂及下游产业链带来额外的需求回暖 [4] - **新能源车渗透率提升**：此次冲突导致的油气价格影响，有望促使国内新能源车渗透率进一步提升，从而带动车用制冷剂R134a的需求上行 [5]

行业投资评级 - 报告未明确给出“买入”、“增持”等具体评级，但整体观点为“长周期维度依然看好制冷剂的涨价” [2] 报告核心观点 - 制冷剂行业具有长周期盈利持续改善的潜力，核心支撑在于供给端受到严格的配额约束 [1] - 三代制冷剂已度过基准期竞争，进入管控生产阶段，供给格局集中，产业链定价话语权提升 [1] - 短期内中东地区冲突对出口造成阶段性影响，但影响可控，后期需求有望回补反弹 [3][4] - 长期逻辑未变，2026年配额基准期结束后全球供给限制将更严格，叠加国内需求旺季，价格上行基础牢固 [2][5] 根据相关目录分别总结 长期供给格局与定价权 - 三代制冷剂行业已进入配额生产管控阶段，新企业难以获得配额，现有企业产能亦受配额约束，无法自由扩产 [1] - 行业供给格局明显集中，尾部企业在前期竞争中被淘汰，仅有少数企业获得生产配额 [1] - 制冷剂环节的定价模式已根本性扭转，产品凭借供给约束显著提升了在产业链中的定价话语权 [1] - 三代制冷剂仍是主要应用方案，短期内缺乏经济、成熟的替代品，预计生命周期将长于二代制冷剂 [1] 价格表现与长期展望 - 2026年是第二组发展中国家氢氟碳化物配额基准期的最后一年，后期将有更多国家进入配额约束，全球及国内生产端的供给限制将持续存在 [2] - 制冷剂行业具有头部定价权和配额壁垒，长周期维度看好其涨价趋势 [2] - 2025年2月底，行业迎来整体涨价：R134a报价上调1000元，R32报价上调500元，R125报价上调1000元，R410报价上调500元 [2] - 制冷剂即将迎来国内需求旺季，整体价格上行调整具有行业基础 [2] 短期出口影响与后续展望 - 短期中东局势对制冷剂及空调出口产生小幅度可控影响 [3] - 2025年，部分制冷剂出口至中东地区占其出口总量的比例分别为：R22占9%，R32占2%，R134a占14%，R125/143a占11%，R410占10% [3] - 因局部冲突和霍尔木兹海峡运输限制，出口至中东的制冷剂出现大规模交付推迟 [3] - 2025年，中国家用空调出口到中东地区规模超1700万台，占出口总量的20.8%，其中受战争冲击的核心地区出口规模为836万台，占出口总量的10.2% [3] - 受局势影响，空调出口排单有所下行 [3] - 阶段性影响主要为订单推迟而非消失，伴随中东本土库存消化及未来运输放开，将带来需求加速释放和明显的补库需求 [4] - 叠加部分区域重建，制冷剂及下游产业链未来将迎来明显的需求回暖反弹 [4] 投资建议 - 建议关注制冷剂的行业龙头企业 [5] - 短期中东冲突的影响有望在运输放开后获得明显回补 [5] - 此次油气价格影响，有望促使国内新能源车渗透率进一步提升，从而带动车用制冷剂R134a需求进一步上行 [5]

报告投资评级 - 行业投资评级：看好（维持）[1] 报告核心观点 - 中东局势的阶段性影响不改氟化工行业中长期趋势，制冷剂需求韧性十足，价格或将迎来新一轮上调[4] - 氟化工产业链已进入长景气周期，从资源端的萤石到制冷剂、高端氟材料等环节均具有较大发展潜力，国内企业将乘产业东风赶超国际先进[23] - 2024、2025配额期仅过去两年，行情表现超预期，但景气周期远未结束，HFCs制冷剂平均成交价格或将继续保持上行态势，价格上涨、估值修复均有较大空间[58] 氟化工行业整体行情 - **本周行情回顾**：本周（3月9日-3月13日）氟化工指数收于5886.72点，下跌2.1%，跑输上证综指1.40%，跑输沪深300指数2.28%，跑输基础化工指数1.52%，跑输新材料指数2.96%[6][36] - **板块个股表现**：本周氟化工板块13只个股中，5只上涨，8只下跌。新宙邦（+8.61%）、多氟多（+7.83%）、永太科技（+5.79%）涨幅靠前；三美股份（-10.55%）、巨化股份（-9.47%）、昊华科技（-8.27%）跌幅居前[42][43] 萤石市场行情 - **价格走势**：截至3月13日，萤石97湿粉市场均价为3,393元/吨，较上周上涨0.18%；3月均价（截至3月13日）为3,383元/吨，同比下跌9.25%；2026年（截至3月13日）均价为3,339元/吨，较2025年均价下跌4.08%[7][18][44] - **市场供需**：供应端因春节后及两会期间安全环保检查力度大，主产区矿山复工进度慢于预期，特别是内蒙古等北方核心产区，开工负荷低于往年同期，导致供应偏紧。南方个别地区突发情况加剧区域性供应紧张[19][45] - **后市展望**：短期内萤石供应偏紧格局难以有效改善，将对市场形成托底。长期来看，环保、安全检查趋严或成常态，落后中小产能或将出清，叠加下游含氟新材料等需求增长，萤石价格中枢将不断上行，行业长期投资价值凸显[19][45][46] 制冷剂市场行情 - **整体观点**：中东局势难撼制冷剂趋势，行业景气度持续向好，市场价格正等待契机刺激，有望迎来快速反弹。今年为中东地区基线年最后一年，进口商对制冷剂需求迫切，预计随着地区局势缓和，出口需求将快速释放[9][22][57] - **主要品种价格**： - **R32**：内贸价格63,500元/吨，较上周持平；外贸价格62,500元/吨，较上周上涨0.81%。2026年（截至3月13日）均价较2025年上涨17.72%[20][57][59] - **R125**：内贸价格55,000元/吨，较上周上涨7.84%；外贸价格51,000元/吨，较上周持平。2026年（截至3月13日）均价较2025年上涨12.56%[20][57][68] - **R134a**：内贸价格58,500元/吨，较上周持平；外贸价格58,000元/吨，较上周持平。2026年（截至3月13日）均价较2025年上涨17.36%[20][57][76] - **R410a**：内贸与外贸价格均为56,000元/吨，较上周持平。2026年（截至3月13日）均价较2025年上涨13.32%[20][57][84] - **R22**：内贸价格17,500元/吨，较上周持平；外贸价格15,500元/吨，较上周持平。2026年（截至3月13日）均价较2025年下跌43.42%[20][57][89] - **市场动态**：受原料价格持续上涨带动，部分制冷剂品种价格陆续触底反弹。R125因配额企业优先保障自身下游混配需求，导致流通货源持续紧缺。R32短期涨势有所放缓，R134a流通市场成交价陆续上行[9][21][57] 含氟材料及其他原料行情 - **含氟材料**：HFP（六氟丙烯）价格本周环比上涨1.49%至34,000元/吨。PTFE、PVDF、FEP、FKM价格本周环比持平[26] - **制冷剂原料**：甲烷氯化物价格大幅上涨，二氯甲烷价格本周环比上涨36.81%至3,215元/吨；三氯甲烷价格本周环比上涨25.91%至2,959元/吨；四氯乙烯价格本周环比上涨12.89%至4,423元/吨[26][57] 受益标的 - **推荐标的**：金石资源（萤石）、巨化股份（制冷剂、氟树脂）、三美股份（制冷剂）、昊华科技（制冷剂、氟树脂、氟精细）[10][23] - **其他受益标的**：东阳光（制冷剂、氟树脂、氟化液）、永和股份（萤石、制冷剂、氟树脂）、东岳集团（制冷剂、氟树脂）、新宙邦（氟化液、氟精细）[10][23]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好（维持） [1] 报告的核心观点 - 中东局势的阶段性影响不改氟化工行业中长期趋势，制冷剂需求韧性十足，价格或将迎来新一轮上调 [4] - 氟化工产业链已进入长景气周期，从资源端的萤石到制冷剂及高端氟材料等环节均具有较大发展潜力，国内企业将乘产业东风赶超国际先进 [23] - 行业景气度持续向好，市场价格正等待契机刺激，有望迎来快速反弹 [9][22] 根据相关目录分别进行总结 氟化工行业行情概述 - **板块行情**：本周（3月9日-3月13日）氟化工指数收于5886.72点，下跌2.1%，跑输上证综指1.40%，跑输沪深300指数2.28%，跑输基础化工指数1.52%，跑输新材料指数2.96% [6][36] - **个股表现**：氟化工板块13只个股中，5只周度上涨，8只下跌，周度涨幅前两位为新宙邦（+8.61%）和多氟多（+7.83%） [42][43] 萤石市场 - **价格回暖**：截至3月13日，萤石97湿粉市场均价为3,393元/吨，较上周上涨0.18%；3月均价（截至3月13日）为3,383元/吨，同比下跌9.25%；2026年至今均价为3,339元/吨，较2025年均价下跌4.08% [7][18][44] - **供应偏紧**：受春节后及两会期间安全环保检查影响，主产区矿山复工进度慢于预期，特别是内蒙古等北方核心产区，开工负荷低于往年同期，南方地区亦有突发情况加剧区域性供应紧张 [19][45] - **长期趋势**：环保、安全检查趋严或成常态，落后中小产能或将出清，叠加下游含氟新材料需求积累及行业成本提高，萤石价格中枢将不断上行，行业长期投资价值凸显 [46] 制冷剂市场 - **整体态势**：行业景气度持续向好，受原料价格上涨带动，部分品种价格触底反弹，市场价格有望迎来快速反弹 [9][22] - **内贸价格**：截至3月13日，主要三代制冷剂价格及年涨幅为：R32为63,500元/吨（较2025年+41.11%）、R125为55,000元/吨（+23.60%）、R134a为58,500元/吨（+28.57%）、R410a为56,000元/吨（+25.84%） [8][20][24] - **外贸价格**：截至3月13日，主要品种外贸价格及周变化为：R32为62,500元/吨（较上周+0.81%）、R125为51,000元/吨（持平）、R134a为58,000元/吨（持平） [8][21] - **需求分析**：国内下游需求呈现温和复苏，以刚需采购为主；外贸方面，受中东局势影响出口阶段性受阻，但今年是该地区基线年最后一年，进口商需求迫切，预计局势缓和后出口需求将快速释放 [9][22][57] - **政策与前景**：HFCs（氢氟碳化物）政策路径清晰，二代制冷剂R22即将大规模削减，HFCs有望受益于政策实现渗透率快速提升，2024、2025配额期行情超预期，景气周期远未结束，平均成交价格或将继续保持上行态势 [58] 主要制冷剂品种分析 - **R32**：价格高位整理，内贸空调排产同比稳中有增，外贸受船运影响库存累积，提价节奏缓慢，但伴随旺季需求释放，价格有望再次开启连续上行通道 [9][22][59][60] - **R125**：价格高位整理，周涨幅达7.84%，因配额企业优先保障自身下游混配需求（如R410a、R404、R507），导致流通货源持续紧缺，工厂通过上调单工质报盘推动混配产品整体售价上行 [9][22][68][69] - **R134a**：价格高位坚挺，上游原料涨势积极形成成本支撑，但汽车制造及维修市场旺季尚未充分启动，终端对高价接受度有限，市场处于对高位价格的消化过程 [22][57][76][77] - **R22**：价格底部企稳，受原料甲烷氯化物价格上涨推动，企业报盘逐步上调并开始惜售，但在配额削减与需求疲软的博弈下，短期内上行阻力仍存 [9][21][89][90] 受益标的 - **推荐标的**：金石资源（萤石）、巨化股份（制冷剂、氟树脂）、三美股份（制冷剂）、昊华科技（制冷剂、氟树脂、氟精细） [10][23] - **其他受益标的**：东阳光（制冷剂、氟树脂、氟化液）、永和股份（萤石、制冷剂、氟树脂）、东岳集团（制冷剂、氟树脂）、新宙邦（氟化液、氟精细） [10][23]

石化化工行业月度策略会议纪要关键要点 一、 行业与公司概述 * 本次电话会议为石化化工行业月度策略会议，涉及行业包括石油、天然气、化工（烯烃、磷化工、制冷剂、油脂化工、蛋氨酸、维生素E、SAF生物航煤等）[1] * 会议核心围绕地缘冲突（中东局势）对能源供给和价格的冲击，及其对全球化工产业链成本、供需格局和投资机会的传导影响[1][2][3] 二、 宏观与能源价格核心观点 * **原油价格**：中东地缘冲突导致霍尔木兹海峡运输受阻，供给出现实质性扰动，预计下周油价突破100美元/桶，2026年油价中枢将显著上行[1][2] * **天然气价格**：欧洲TTF天然气期货价格已超过60欧元/兆瓦时，亚洲JKM价格接近20美元/百万英热[2] * **价格传导机制**：地缘风险推高原油和欧洲天然气价格，一方面直接利好上游资源及油服公司，另一方面通过大幅抬升欧洲化工成本，利好具备成本优势的中国化工品[2][3] 三、 细分板块核心观点与数据 1. 上游油气与油服 * **直接受益方**：油价中枢抬升直接利好上游油公司，包括中国石油、中国海油、中曼石油[3] * **油服板块**：油价上涨刺激全球油气资本开支，带动油服公司，重点推荐海上油气保供相关的中海油服、海油发展、中油工程[3] * **政策支持**：延续海洋油气勘探开发进口设备关税减免政策，有助于海上及深海油气开发[11] 2. 基础化工（成本优势品种） * **受益逻辑**：欧洲天然气价格飙升至60欧元/兆瓦时，大幅推高其化工成本（能源成本中天然气和电力各约占30%）[2][3] * **具体品种**：利好中国具备成本优势的MDI、TDI（欧洲产能占比约25%）、尿素、煤制烯烃等[1][3] * **烯烃板块**：欧洲乙烯产能2，310万吨/年，占全球9.9%，已计划关停430~450万吨；国内烯烃价格上涨，线性低密度聚乙烯期货结算价7，495元/吨（较2月底涨899元，涨幅14%），聚丙烯7，580元/吨（较2月底涨978元，涨幅15%）[4] * **关注标的**：煤制烯烃的宝丰能源、乙烷制乙烯的卫星化学[4] 3. 磷化工 * **核心催化**：美国将元素磷和草甘膦纳入国防关键物资，强化资源战略属性[5][6] * **需求端**：春耕备肥需求集中释放，国内严控磷肥出口保障供应；新能源链回暖带动磷酸铁锂开工率升至70%左右[1][6] * **价格数据**：磷酸一铵波罗的海离岸价约680美元/吨（较年初提升88.5美元）；30%品位磷矿价格在湖南、湖北约1，040元/吨，云南约970元/吨；六氟磷酸锂均价约12万元/吨（较2025年同期6.25万元/吨显著上涨）；磷酸铁锂市场价约5.4万元/吨（较年初上涨约6，600元）[6] * **关注标的**：云天化、川恒股份、兴发集团、云图控股[6] 4. 制冷剂与氟化工 * **核心逻辑**：供给端受生态环境部配额制强约束，需求持续增长[1][7] * **价格与业绩**：R32等品种旺季散单再涨500-1，000元；龙头企业2025年业绩预增100%-150%[1][7] * **含氟聚合物**：锂电级PVDF实际成交价可达5.5万元/吨（较此前提升近1万元）；PTFE报价上行至4.5万元/吨均价上下[7] * **关注标的**：配额领先的巨化股份、东岳集团、三美股份；含氟高分子优势企业东岳集团、巨化股份、永和股份[7] 5. 油脂化工（棕榈油） * **盈利机制**：印尼对棕榈油原料出口加征关税（2026年3月1日起税率提至12.5%），但对下游油脂化工品出口免税，形成税金套利空间[1][8] * **需求驱动**：印尼生物柴油强制掺混比例从B40推进至B50[1][8] * **关注标的**：赞宇科技在印尼拥有55万吨产能，新产能达产后合计将达100万吨，受益于税金套利和产能放量[8] 6. 蛋氨酸与维生素E * **成本传导**：原料价格暴涨，布伦特原油周涨27%，荷兰天然气周涨67%，国内甲醇涨19%，硫磺从1，000多元/吨涨至4，500元/吨[9] * **供给影响**：欧洲、日韩、新加坡产能合计占全球近50%，受成本冲击大；行业寡头（新和成、赢创、安迪苏）已提价10%[1][9] * **价格判断**：蛋氨酸当前价约2.2万元/吨，短期或看涨至2.5万元/吨以上；维生素E当前价66元/公斤（较2025年Q4最低价42元/公斤上涨50%以上）[9][10] * **关注标的**：新和成（全球最大VE生产商）、安迪苏（中国产能占比超50%）[10] 7. 生物航煤（SAF）与生物燃料 * **需求增长**：欧洲进入强制添加元年（比例约2%），2030年比例将提至6%；2026年全球需求预计从200万吨增至约240万吨，增长20%[1][10] * **供给格局**：欧洲和新加坡产能部分转产HVO（二代生物柴油），中国约100~140万吨SAF产能成为核心供给方，供需缺口大[10][11] * **价格信号**：欧洲SAF价格在2月底上涨约100美元，目前FOB价格约2，250美元/吨，进入补库周期[11] * **关注标的**：嘉澳环保（SAF产能37万吨，权益占比约51%）[11] 四、 其他重要信息 * **运输成本影响**：地缘风险推高油运价格（TD3C航线超40万美元）和运保费比例（从0.25%攀升至2%~3%），使单桶原油成本中运保费占比超20%，形成持续的成本支撑[2] * **化肥与粮食安全**：全球在粮食安全诉求下可能提升化肥采购力度，利好磷肥、钾肥、尿素[3] * **新能源材料联动**：磷化工需求受新能源链（磷酸铁锂等）回暖支撑，开工率改善[6] * **政策预期**：国内“十五五”期间存在强制添加SAF预期，若添加1%将新增约40万吨需求[10]

行业政策与供给格局 - 环保政策驱动制冷剂产品迭代 第一代已全球淘汰 发达国家已全面淘汰第二代 发展中国家自2015年启动淘汰 第三代制冷剂（HFCs）处于淘汰初期 [4] - 2024年起中国HFCs正式进入配额时代 2024-2026年总产量配额分别为74.85万吨、79.19万吨、79.78万吨 内用生产配额分别为34.23万吨、38.96万吨、39.41万吨 总产量配额保持大致稳定 [4] - 根据国际协议 中国将于2029年开始削减HFCs使用 2026-2028年HFCs碳排放总量固定 因此该期间总产量配额确定性较强 HFCs供给端约束有望持续 [4] - 2024-2026年 主要生产企业如巨化股份、三美股份、永和股份、东岳集团、中化蓝天的市场占有率保持大致不变 行业头部企业集中度较高 [4] - 第二代制冷剂R22的ODS用途生产配额已从2018年的27.4万吨削减到2026年的14.6万吨 2027年至2030年生产限制将更加严格 直至2030年全面淘汰 这将释放对第三代制冷剂的替代需求空间 [6][7] 市场景气度与库存 - 2024年HFCs配额实施以来 三代制冷剂价格快速上行 景气度显著修复 [5] - 2025年末 R32、R125、R134a三种主流产品的价差较2024年末分别上涨79%、37%、51% 均位于历史高位 [5] - 2026年以来 国内HFCs市场延续高位整理 供应增量受约束的格局未发生实质性改变 [5] - 2024年实施配额生产后 高库存被快速消化 至2025年第一季度库存已降至历史低位 随后进入正常波动周期 [5] - 在配额生产背景下 HFCs库存有望持续低位运行 从而助力R32等主流产品景气度的持续提升 [5] 下游需求分析 - 2025年 R32、R125、R134a下游需求中 制冷剂用途占比分别达到100%、70%、72% [6] - 2023年以来 中国空调和汽车产量基本保持同比稳定增长 [6] - 2026年国家消费补贴政策持续进行 有望持续刺激空调、汽车销量的增长 从而带动对应的制冷剂消费需求 [6]