资 料 来 源 ： 招 商 银 行 研 究 院 回顾：债市进一步修复，产品净值均上涨 （一）固收产品收益回顾：净值均有上涨，固收+领先 作者：招商银行研究院 零售客群部 私人银行部 | | 本期要点摘要 | | | --- | --- | --- | | 回顾 | 近１月 2025 年以来 | | | 固收产品收益 | 含权债基>中长期债基>短债基金>高 | 含权债基 > 高等级同业存单指基 > 短债基金> | | 回顾 | 等级同业存单指基>现金管理 | 现金管理 > 中长期债基 | | | 近一个月,债市行情进一步修复,一 | 1 月偏强震荡, 2 月-3 月中旬债市大幅回 | | | 是经济基本面逆风加大，二是央行重 | 调,4月初债市快速走强后回归震荡,5月下 | | 债市回顾 | 启购债,驱动债市利率下行,中长债 | 旬小幅回调，6月回归震荡，三季度回调，近 | | | 表现强于短债。 | 期小幅走强。 | | | 知》，31 日出台《资产管理信托管理办法（征求意见稿 ）》。 | 1.10 月 30 日国家金融监管总局出台《关于促进养老理财业务持续健康发展的通 | | 行业事件跟踪 | | 2.10 ...

《资产管理信托管理办法》的核心定位与影响 - 该办法是信托法制“1+N”顶层设计框架下的重要成果，旨在规范信托公司资产管理信托业务并对整个资管行业产生影响 [1] - 办法为信托公司资产管理信托业务划定了明确的展业范围和监管要求，总体对业务发展是积极和建设性的 [2] - 最根本的影响在于驱动信托公司从“融资平台”向“真正的资产管理机构”转型，迫使公司摒弃“类信贷”惯性思维，转向以“投资”为核心的业务逻辑 [2] 业务标准与定位的新规定 - 坚持非散户化高端私募定位，合格投资者标准更为明确，并对不同风险等级产品实施更严格的投资者资质要求 [3] - 与信托三分类口径保持一致，强调资产管理信托是以产品为导向，并追加服务性质的规范，凸显产品服务化要求 [3] - 兼顾信托特色，在机构客户集中度等方面设置弹性，为特色资管信托业务打开更大市场空间 [3] - 办法立足集合私募定位，全面对标证券基金运作管理，拉齐资管产品标准化运作管理水平线 [2] 产品形态与业务创新的关键变化 - 产品形态将趋向“净值化与标准化”，推动投资标的从非标准化债权资产大规模转向可公允估值的标准化资产 [4] - 划定了清晰的业务创新边界，引导创新回归“受人之托、代人理财”本源，必须在规范框架内进行 [4] - 有效衔接资管信托与服务信托及公益慈善信托的产品和业务“接口”，将后两者明确认定为“机构投资者” [4] - 对非标准化资产及非标准化债权类资产进行严格规定，提及共19处，引导非标信托向高品质另类投资产品发展 [4][5] 落地执行面临的主要挑战 - 风险匹配精准度不足，投资者风险承受能力评估易流于形式，高风险产品的投资者资质审核难度较大 [6] - 非标资产净值估值难度大，缺乏活跃交易市场，估值模型参数主观性强，中小机构面临系统建设与成本控制压力 [6] - 信息披露平衡难度高，复杂资产信息碎片化，披露过细可能涉商业机密，披露不足则无法满足监管细化要求 [6] 推动业务健康发展的建议 - 监管、机构、市场需形成合力，监管层面应出台统一操作指引，明确标准与模板，实施分类监管与合理过渡期 [7] - 机构层面应加大金融科技投入，搭建智能化净值与信披系统，同时强化投资者教育 [7] - 业务将进入“强者恒强”、专业制胜的时代，成功关键在于树立以投资者利益为中心的受托人文化并构建相应能力 [7]

行业转型背景与意义 - 《资产管理信托管理办法（征求意见稿）》发布，是2023年信托三分类新规后首个聚焦资产管理信托的专项管理办法征求意见稿 [1] - 近年来信托业转型加速，资产管理信托规模已超过10万亿元 [1] - 该办法对信托业转型意义重大，引导信托公司提升主动管理能力，加强财富端建设，并重视含权类产品开发，加速回归本源 [1] 组合投资与主动管理能力要求 - 办法对资产管理信托组合投资提出明确要求，包括单个投资者投资同一信托产品金额不得高于产品实收信托规模的50%，单个机构投资者及其关联方投资合计不超过80% [2] - 单个资管产品管理人管理的全部产品，投资于涉及非标债权类资产的开放式信托产品的金额合计不得超过该产品实收规模的50% [2] - 此举意味着非标信托单一融资模式结束，后续非标类信托将全面实施组合投资 [2] - 办法将倒逼信托公司压降通道业务，提升以客户需求为导向的主动管理能力 [3] - 对投资者而言，标品与非标项目组合的资管产品更具安全性，可避免因单一项目延期导致的全额本金损失 [3] 销售端规范与财富端建设 - 办法取消销售人员单一业绩考核模式，要求建立资质考核、持续培训等管理制度，并将投资者投诉、误导销售等违规行为纳入考核体系 [4] - 销售记录需全程留存，且销售管理需纳入内部考核和审计范围 [4] - 办法界定了销售渠道范围，信托公司可自行销售或委托银行、券商、保险等持牌机构代理销售 [4] - 明确渠道范围将减少销售端风险隐患，并引导信托公司加强财富端建设，组建专业直销团队 [4] - 今年以来多家信托公司重视财富端建设并积极招募人才，例如渤海信托招聘财富团队负责人及顾问，中原信托在六大城市招募财富中心负责人与理财师 [5] 合规运营与风险防范 - 办法要求信托公司每年至少一次对符合条件的产品（基础资产含非标债权及未上市企业股权，且直接投资者包含自然人）的净值生成进行逐产品外部审计 [6] - 相比《信托公司管理办法》要求的年度外部审计，新规强化了信托产品的合规性 [6] - 监管明确严禁开展资金池业务，要求信托产品单独核算，净值需及时、准确、完整反映财产状况，不得脱离基础资产实际收益进行分离定价 [6] - 行业共识认为合规是未来发展的基石，信托公司必须加强合规体系建设，以投资者利益为先才能实现可持续发展 [6]

政策定位与行业影响 - 政策是信托法制“1+N”顶层设计框架下的重要成果，继《信托公司管理办法》修订后的又一重磅文件 [1] - 旨在规范信托公司资产管理信托业务，对整个资管行业也将产生一定影响 [1] - 作为贯彻中央金融工作会议精神的重要举措，为信托公司资产管理信托业务划定了明确的展业范围和监管要求 [2] 业务定位与投资者标准 - 坚持非散户化高端私募定位，合格投资者标准更为明确 [2] - 对于不同风险等级的信托产品，实施更为严格的投资者资质要求 [2] - 资产管理信托以产品为导向，在发行、运营、监管及存续期间管理方面追加服务性质的规范，凸显产品服务化要求 [2] 行业转型方向 - 驱动信托公司从“融资平台”向“真正的资产管理机构”转型，以专业投资管理能力为核心竞争力 [3] - 迫使信托公司彻底摒弃“类信贷”惯性思维，转向以“投资”为核心的业务逻辑，通过为投资者创造真实价值获取管理费收入 [3] - 产品形态将呈现“净值化与标准化”常态，投资标的从非标准化债权资产大规模转向股票、债券等可公允估值的标准化资产 [3] 业务创新与边界 - 划定了清晰的业务创新边界，引导创新回归“受人之托、代人理财”本源 [3] - 任何创新都必须在规范的资金运用、严格的风险管理和充分的信息披露框架内进行 [3] - 鼓励信托公司围绕实体经济真实需求和投资者财富管理需求，在符合监管导向的领域创新 [3] 制度协调与特色 - 有效衔接资管信托与服务信托及公益慈善信托的产品和业务“接口”，将后两者明确认定为“机构投资者” [4][5] - 资产管理信托产品可成为服务信托与公益慈善信托的配置标的，完成制度规范对接 [5] - 对“非标准化资产”及“非标准化债权类资产”提及共19处，在产品投向比例限制、投资者资金门槛等多方面进行严格规定 [5] 执行挑战与难点 - 风险匹配精准度不足，投资者风险承受能力评估易流于形式，高风险产品投资者资质审核难度较大 [6] - 非标资产缺乏活跃交易市场，净值估值难度较大，公允估值存在挑战，中小机构面临系统建设与成本控制压力 [6] - 信息披露平衡难度高，复杂资产信息碎片化，披露过细可能涉及商业机密，披露不足则无法满足监管细化要求 [6] 未来竞争格局 - 资产管理信托业务将是一个“强者恒强”、专业制胜的时代 [4] - 成功关键在于树立以投资者利益为中心的受托人文化，并构建相匹配的投资管理、风险管理和科技创新能力 [4]

新规出台背景与定位 - 新规是继2018年资管新规、2023年信托业务三分类新规后，信托领域补齐的又一块重要制度拼图，业内期待已久 [1] - 现行主要规章《信托公司集合资金信托计划管理办法》已实施18年，需结合行业实践调整 [2] - 新规将资产管理信托定位为基于信托法律关系的私募资产管理产品，并明确其符合资产管理本质、坚持私募定位（合格投资者不超过200人）、严格投资者标准三大特征 [3] 行业转型现状 - 在“三分类”格局下，信托业正从传统非标融资业务向资产服务信托与资产管理信托并重模式转型 [4] - 以2023年6-12月为例，信托行业成立产品3万多个，规模约4.33万亿元，其中资产服务信托规模占比57%，资产管理信托占比43% [4] - 截至2024年末，全行业资金信托规模为22.25万亿元，58家信托公司的资产管理信托业务规模为11.39万亿元 [4] 新规核心监管要求：投资者与集中度管理 - 收紧投资者集中度要求，首次明确向上穿透合格投资者人数，单个投资者投资同一产品金额不得高于产品实收信托规模的50%，单个机构及其关联方合计不得高于80% [7] - 明确TOT模式需穿透合并计算投资者数量（投资占比超过25%时），堵住规避200人限制的漏洞 [7] - 设定投资门槛，投资固定收益类、混合类产品金额分别不得低于30万元、40万元，投资权益类等高风险产品不得低于100万元 [8] - 明确业绩报酬提取比例不得超过计提基准以上投资收益的60% [8] 新规核心监管要求：投资运作与业务红线 - 约束投资资产集中度，单个信托产品投资同一资产金额不得超过该产品实收信托的25%（部分标准化资产除外） [9] - 信托公司管理的全部信托产品投资于同一资产的资金合计不得超过300亿元 [9] - 严禁通道类业务和资金池业务，不得为规避监管提供通道服务，不得开展具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池业务 [10][11] - 强化关联交易管理，要求全面准确识别关联方，规范认定和定价 [11] 销售管理与整改安排 - 新增销售环节多重要求，聚焦“卖者尽责、买者自负”，严禁任何形式保本保收益或掩盖风险 [11] - 要求严格风险揭示、严格销售管理、严格风险匹配原则，厘清与代理销售机构的责任 [11] - 信托公司需制定存量业务整改计划，明确时间进度并有序压降待整改业务规模 [11] - 金融监管总局将把整改进展作为分类监管的重要依据，督促稳妥有序整改 [12]

文章核心观点 - 《资产管理信托管理办法（征求意见稿）》是信托行业继资管新规和三分类新规后的重要制度补充，旨在全面强化资产管理信托的监管框架[3] - 新规从产品定位、销售管理、投资管理等多维度划定监管红线，明确资产管理信托的私募属性和主动管理要求，推动行业向标准化、规范化转型[3][6][9] - 新规首次明确向上穿透合格投资者人数、收紧投资者集中度要求，并严禁通道类业务和资金池业务，堵住传统规避监管的漏洞[9][10][13] 新规出台背景与定位 - 现行《信托公司集合资金信托计划管理办法》已实施18年，需结合行业实践调整；新规与2018年资管新规、2023年三分类新规及2024年信托公司管理办法修订形成制度闭环[5] - 资产管理信托被明确定位为基于信托法律关系的私募资产管理产品，具备三大特征：符合资产管理本质、坚持私募定位（投资者不超过200人）、严格投资者标准[6] - 行业正从非标融资业务向资产服务信托与资产管理信托并重转型；2023年6-12月信托产品规模约4.33万亿元，资产服务信托占比57%，资产管理信托占比43%[7] - 截至2024年末，全行业资金信托规模22.25万亿元，其中资产管理信托业务规模11.39万亿元[7] 投资者与产品管理要求 - 单个投资者投资同一信托产品的金额不得超过产品实收规模的50%，单个机构及其关联方投资同一产品金额合计不得超过80%[10] - 首次要求向上穿透识别合格投资者人数：若信托产品接受其他信托产品投资（TOT模式）且投资占比超25%，需合并计算投资者人数，上限200人[10] - 投资门槛明确：固定收益类产品最低30万元、混合类40万元，权益类/商品衍生品类/非标资产类产品最低100万元[11] - 业绩报酬提取比例不得超过超额收益的60%，且需从退出或清算资金中提取[11] 投资运作与风险控制 - 单个信托产品投资同一资产的比例不得超过25%（豁免国债、政策性金融债等），投资同一资管产品的比例亦不得超过25%[12] - 信托公司全部产品投资同一资产的资金合计不得超过300亿元；含自然人投资者的产品投资非标债权资产不得超过公司全部信托净资产的50%[12] - 严禁六类行为：包括直接投资商业银行信贷资产、提供规避监管的通道服务、开展资金池业务等[13][14] - 强化关联交易管理，要求建立内部评估和审批机制[14] 销售管理与整改安排 - 销售环节需严格风险揭示，禁止保本保收益承诺，明确信托公司与代理销售机构的禁止性行为[14] - 存量业务需制定整改计划并有序压降，整改进展将作为分类监管的重要依据[15]

监管框架与核心定位 - 国家金融监督管理总局发布《资产管理信托管理办法（征求意见稿）》，构建信托行业资管业务精细化、体系化监管新框架，意见反馈截止时间为2025年12月1日 [1][13] - 《办法》明确资产管理信托是基于信托法律关系的私募资产管理产品，需符合资产管理本质、坚持私募定位、严格投资者标准 [9] - 该办法填补了资管信托专项监管的制度空白，整合了此前分散的规定，提升了系统性和可操作性，有效压缩监管套利空间 [13] 核心监管要求与“红线” - 《办法》划出三条“红线”：资管信托需符合资产管理本质并做好全流程管理、坚持私募定位、对个人投资者设置家庭金融净资产不低于300万元人民币等准入“门槛” [1][9][10] - 信托公司不得开展或参与具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池业务，不得提供规避监管的通道服务 [6][7] - 信托公司不得以任何形式承诺保本或最低收益，不得设置预期收益率，不得以信托产品名义开展为融资方服务的私募投行业务 [7] - 单个资管信托产品的投资者人数不得超过200人，坚持非公开发行 [10] 业务运营管理规范 - 《办法》共五章八十五条，从产品设立、变更、终止到销售、托管、投资管理、风险管理、信息披露等七个方面进行系统规范 [5] - 要求信托公司加强全过程管理，严格产品设立和销售管理，规范重点环节，强化风险管理和净值管理 [5] - 要求信托公司全面准确识别关联方，规范关联交易认定和定价，建立健全关联交易内部评估和审批机制 [8] 行业影响与转型方向 - 新规推动信托公司从“融资中介”向“资产管理机构”转型，加速行业优胜劣汰，促使公司加大在投研能力、风控体系和金融科技方面的投入 [8] - 资产管理信托在信托行业中占据重要地位，2024年全年新成立资产管理信托1.96万只，规模达3.83万亿元，分别占新成立产品个数和规模的29.08%和46.03% [9] - 截至2025年6月末，全行业信托资产管理规模余额首次突破30万亿元大关，达32.43万亿元，资产服务信托与资产管理信托已成为驱动行业增长的主导业务类型 [13] 存量业务整改与过渡安排 - 信托公司需对照《办法》梳理存量资产管理信托业务，制订整改计划，明确时间进度，有序压降待整改业务规模 [12] - 金融监管总局将把资产管理信托业务整改进展作为分类监管的重要依据，督促各公司稳妥有序整改 [12] - 已纳入资管新规过渡期结束后个案处理范围的业务，需按原有要求及已报送计划继续整改 [12]

新规出台背景与定位 - 新规旨在补齐信托行业制度拼图，是继2018年资管新规、2023年信托业务三分类新规后的重要监管文件 [1][2] - 新规将资产管理信托定位为基于信托法律关系的私募资产管理产品，具有符合资产管理本质、坚持私募定位、严格投资者标准三大特征 [3] - 行业正从传统非标融资业务向资产服务信托与资产管理信托并重转型，截至2024年末，全行业资产管理信托业务规模为11.39万亿元 [4] 投资者与产品管理要求 - 收紧投资者集中度，单个投资者投资同一产品金额不得高于产品实收信托规模的50%，机构及其关联方合计不得高于80% [6] - 首次明确向上穿透合格投资者人数，彻底堵上通过TOT模式规避200人限制的漏洞 [6] - 设定不同类别产品投资门槛，固定收益类、混合类、权益类及商品衍生品类产品最低投资金额分别为30万元、40万元和100万元 [7] - 明确业绩报酬提取比例上限，不得超过计提基准以上投资收益的60% [7] 投资运作与风险控制 - 约束投资资产集中度，单个信托产品投资于同一资产的金额不得超过该产品实收信托的25% [8] - 要求穿透计算投资非标资管产品的比例，防止信托私募投行化，回归资产管理属性 [8] - 设定全公司层面投资上限，全部信托产品投资于同一资产的资金合计不得超过300亿元 [8] - 严禁开展通道类业务和具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池业务 [9][10] 销售管理与整改安排 - 新增销售环节多重要求，强调“卖者尽责、买者自负”，禁止任何形式保本保收益或掩盖风险 [10] - 要求信托公司严格风险揭示，加强销售渠道、文件和人员管理，厘清与代理销售机构责任 [10] - 信托公司需制定存量业务整改计划，明确时间进度并有序压降待整改业务规模 [10] - 金融监管总局将把整改进展作为分类监管的重要依据，督促公司稳妥有序整改 [11]

文件核心观点 - 国家金融监督管理总局发布《资产管理信托管理办法》以规范信托公司资产管理信托业务，明确业务定义、运作规范、风险管理及监管要求 [1][3] 总则 - 办法旨在规范信托公司资产管理信托业务，保障当事人合法权益，依据《信托法》《银行业监督管理法》及《指导意见》等制定 [3] - 资产管理信托业务指信托公司通过非公开发行集合资金信托计划募集资金并进行集中管理运用的金融服务，适用本办法 [3] - 信托财产不构成信托公司对投资者的负债，也不属于信托公司固有财产，损失以信托财产为限承担 [3][4] - 信托公司管理信托产品须履行诚实信用等义务，禁止承诺保本保收益、设置预期收益率、开展资金池业务等 [1][4] 信托产品设立、变更、终止 - 信托公司开展业务须具备良好公司治理、专业人员、营业场所及符合规定的风险控制指标等条件 [7] - 信托产品设立须满足信托目的合法、投资者为合格投资者、信托为自益信托等要求 [8] - 合格投资者需满足家庭金融净资产不低于300万元或近三年年均收入不低于40万元等条件 [9] - 单个信托产品投资者不超过200人，单个投资者投资同一产品金额不得高于实收信托规模50% [8][10] - 信托产品按运作方式分为封闭式和开放式，按投资性质分为固定收益类、权益类等，投资金额门槛根据产品类型设定为30万至100万元不等 [11] 信托产品运营管理 管理体系和管理制度 - 信托公司须确保资产管理信托业务与固有业务相分离，不同信托产品财产相分离，并建立单独会计账户核算 [24] - 信托公司应建立信托单位净值管理体系，准确反映财产状况，不得分离定价 [25] - 须建立全流程投资者权益保护体系，处理投诉并建立应急机制 [25] 信托产品销售 - 信托公司可自行销售或委托商业银行、证券公司等机构代理销售，禁止其他机构或个人代理销售 [26] - 销售过程须进行录音录像，有效识别投资者身份和资金来源，不得采用单一销售业绩考核指标 [26][27] - 禁止承诺保本保收益、公开营销宣传、误导销售等行为 [29][30] 信托产品财产托管 - 信托财产须由商业银行独立托管，托管协议需明确账户设置、指令执行、监督职责等内容 [29][31] - 托管人须安全保管财产、核算净值、监督投资运作，遇违规操作需报告 [31][33] 信托产品投资管理 - 信托财产运用须与产品目的和风险等级匹配，投资于真实合法的基础资产，如债券、股票等 [32] - 全部信托产品持有单一上市公司股票不得超过其可流通市值30% [34] - 投资非标准化资产须披露类型、比例等，并遵守期限匹配要求，开放式产品不得脱离实际收益定价 [34] - 单个信托产品投资同一资产金额不得超过实收信托25%，银行存款、国债等除外 [35] - 结构化产品分级比例需与风险匹配，固定收益类不超过3:1，权益类不超过1:1 [40] 信托产品风险管理 - 信托公司须建立覆盖信用、市场、流动性等风险的管理体系，按季进行风险分类并足额计提减值 [47][48] - 全部信托产品投资同一资产资金合计不得超过300亿元，投资非标债权资产资金不得超过全部信托净资产50% [49] - 封闭式产品期限不得低于90天，开放周期低于90天的产品主要投资标准化资产 [50] 信托产品信息披露 - 信托公司须真实、准确、完整、及时披露信息，按季制作信托财产管理报告 [51] - 发生财产可能遭受重大损失等情形时，须在5个工作日内披露基本情况及应对措施 [52] 信托产品受益人大会 - 受益人大会由全体投资者组成，审议更换受托人、改变财产运用方式等事项 [53][54] - 大会决议需经代表50%以上信托单位的投资者参加，审议事项通过需持表决权三分之二以上 [57] 监督管理 - 信托公司须向监管机构报送非现场监管报表及业务开展情况，报告重大事项 [61] - 监管机构可对信托公司业务实施非现场监管和现场检查，并作为监管评级依据 [62] - 违反本办法将面临监管措施或行政处罚，信托业协会实施自律管理 [63] 附则 - 明确结构化、封闭式、开放式信托产品等术语定义，并规定新业务需符合本办法，存量业务须制定整改计划 [64][65][67]

央行公开市场操作 - 人民银行开展1382亿元7天期逆回购操作，利率为1.40% [1] - 当日有435亿元逆回购到期，公开市场实现净投放947亿元 [1] 上海银行间同业拆放利率 - 隔夜Shibor报1.3180%，上涨0.10BP [1] - 7天Shibor报1.4220%，下跌0.40BP [1] - 14天Shibor报1.4520%，下跌5.20BP [1] - 3个月Shibor报1.5920%，上涨0.60BP [2] - 1年期Shibor报1.6790%，上涨0.40BP [2] 银行间质押式回购市场 - DR001加权平均利率报1.3167%，上行0.3BP，成交额减少1084亿元 [5] - R001加权平均利率报1.3687%，上行0.6BP，成交额减少432亿元 [5] - DR007加权平均利率报1.4327%，下行1.1BP，成交额减少216亿元 [5] - R007加权平均利率报1.4688%，上行0.4BP，成交额减少297亿元 [5] 资金面与同业存单 - 22日资金面均衡偏松，早盘大行国股部分融出，隔夜成交在押利率加权至1.43% [12] - 同业存单发行123只，实际发行量1814.7亿元 [12] - 1M国股存单收在1.49%，较昨日下行2BP；1Y国股大行收在1.675%，较昨日下行0.25BP [13] 其他市场数据与政策 - 2025年9月银行整存整取存款平均利率：3个月期0.944%，1年期1.277%，3年期1.688% [15] - 资产管理信托产品成立数量环比增长18.09%，成立规模环比增长19.74% [15] - 深圳市印发行动方案，建立专项协调机制推进上市公司并购重组，简化无违法违规证明申请流程 [15]