近期市场表现与分化 - 本周信用债收益率普遍下行，但幅度小于利率债，信用利差多被动走阔[1] - 5年期普通信用债利差走阔幅度较大，1-2年期AA级地产债利差大幅收窄[1] - 银行二永债（二级资本债和永续债）较中票的超额利差自2025年8月以来震荡上移，并于年末达到阶段性高点[13] 二永债与普信债走势分化原因 - 银行二永债需求结构较弱：保险配置意愿受“偿二代”和I9监管影响而收缩；理财委外占比下降且风格保守；无法纳入摊余成本债基投资范围[1][21][22] - 二永债交易属性强，受市场情绪影响大：1月中下旬债市交易动能收缩，部分资金获利了结，导致其利差上行调整[2][26] - 权益市场波动引发对二级债基赎回的担忧：二级债基债券持仓中金融债市值占比37%，重仓券中银行二永债占比20%，股市波动可能引发赎回并加大二永债抛压[2][30] 信用策略与后市展望 - 3年以内品种：基金和理财配置需求高，收益率分布在1.70%-2.05%，利差在12-35BP，可作为优选底仓，并可关注1-2年期央国企地产债的估值修复机会[2][33] - 4-5年品种：3.5y-4y普信债凸性较高，AA+中票3个月持有期收益率在2.5%附近，可重点关注[2][36] - 对于二永债，当前4-5y AAA-二级资本债较同期限中票利差在8-10BP，考虑增值税影响后仍有配置价值，但短期利差收窄空间有限[2][36] - 5年以上长久期品种可适当参与布局，但建议在信用利差压缩10BP后及时止盈，并关注5.5-6y、7.5-8y AA+等曲线的凸点[3][39][40]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 未提及 各目录总结 全球资产市场表现 - 主要经济体10年期国债：美国最新收益率4.181%，英国4.558%，法国3.445%等[3] - 主要经济体2年期国债：美国最新收益率3.452%，英国3.653%，德国2.090%等[3] - 美元兑主要新兴经济体货币汇率：巴西最新汇率5.272，俄罗斯未提及，南非zar为16.309等[3] - 人民币汇率：在岸人民币最新汇率6.938，离岸人民币6.941，中间价6.957等[3] - 主要经济体股指：标普500最新指数6798.400，道琼斯工业指数48908.720，纳斯达克22540.590等[3] - 信用债指数：美国投资级信用债指数最新3561.790，欧元区投资级信用债指数267.919等[3] 股指期货交易数据 - 指数表现：A股收盘价4075.92，涨跌-0.64%；沪深300收盘价4670.42，涨跌-0.60%等[4] - 估值：沪深300 PE(TTM)为14.08，环比变化-0.05；上证50 PE(TTM)为11.64，环比变化-0.02等[4] - 风险溢价：标普500 1/PE - 10利率为-0.51，环比变化0.13；德国DAX 1/PE - 10利率为2.42，环比变化0.04[4] - 资金流向：A股最新值-909.73，近5日均值-447.20；主板最新值-607.84，近5日均值-349.02等[4] 其他交易数据 - 成交金额：沪深两市最新值21762.20，环比变化-3047.51；沪深300最新值5504.33，环比变化-855.86等[5] - 主力升贴水：IF基差-5.22，幅度-0.11%；IH基差2.39，幅度0.08%；IC基差-25.91，幅度-0.32%[5] - 国债期货：T2303收盘价108.32，涨跌0.07%；TF2303收盘价105.91，涨跌0.06%等[5] - 资金利率：R001为1.3926%，日度变化-17.00BP；R007为1.5522%，日度变化-1.00BP；SHIBOR - 3M为1.5805%，日度变化0.00BP[5]

中国债市行情 - 债市小幅回暖，国债期货主力全线收涨，银行间现券收益率多数回落，曲线中段下行约1个基点 [1] - 公开市场单日净投放645亿元，短期资金利率有所回升 [1] - 国债期货全线上涨，30年期主力合约涨0.38%报112.17，10年期主力合约涨0.08%报108.32，5年期主力合约涨0.07%报105.91，2年期主力合约涨0.04%报102.434 [2] - 银行间主要利率债收益率多数下行，30年期国债收益率下行0.75个基点报2.244%，10年期国开债收益率下行1.05个基点报1.9485%，10年期国债收益率下行0.25个基点报1.81% [2] - 中证转债指数收盘下跌0.84%报516.89，成交金额701.18亿元 [2] 海外债市动态 - 美债收益率涨跌不一，2年期跌0.61个基点报3.555%，10年期涨0.8个基点报4.274%，30年期涨2.38个基点报4.918% [3] - 日债收益率“短升长降”，5年期上行0.3个基点至1.683%，10年期下行1.8个基点报2.233% [3] - 欧元区主要国债收益率多数下跌，10年期德债收益率跌3.1个基点报2.857%，10年期法债收益率跌1.9个基点报3.445% [3] - 10年期英债收益率涨2.9个基点报4.545% [3] 一级市场发行 - 进出口行1.2521年期金融债中标收益率1.4147%，全场倍数3.24，5.5041年期中标收益率1.7059%，全场倍数6.17 [4] - 国开行3年期金融债中标收益率1.6344%，全场倍数4.43，7年期中标收益率1.8697%，全场倍数2.97 [4] 资金市场状况 - 央行开展1185亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，同时开展3000亿元14天期逆回购操作，当日有3540亿元逆回购到期，实现单日净投放645亿元 [5] - Shibor短端品种多数上行，隔夜品种上行0.1个基点报1.319%，14天期上行3.1个基点报1.614% [5] 机构观点摘要 - 机构认为，央行1月国债净买入量增加但绝对规模不大，对债券支撑意义相对有限，市场交投缺少明确方向，春节前料将维持震荡格局 [1] - 西部固收认为，转债估值或存在进一步上行空间，具备交易价值但波动率不低，建议规避双高、临强赎转债，布局景气度持续向上、业绩兑现度高的行业 [7] - 中信证券分析，尽管沃什提及降息+缩表，但考虑到美国准备金占GDP比重约10%，美联储持有资产占GDP比重约20%，准备金充裕程度有限，当前美国金融市场环境不具备缩表条件 [7] - 申万固收展望，2月因政策数据空窗期、生产淡季、资金宽松及年初配置力量偏强，整体对债市有利，预计10年国债收益率运行在1.75%-1.9%区间，呈现空间受限的久期博弈行情 [7]

市场表现 - 2025年债券市场整体呈现震荡调整的局面 利率债上半年收益率中枢持续下行 下半年因权益市场走强及股债跷跷板效应带动收益率上行 10年期国债收益率年末收于1.85%–1.87%区间 较年初低点1.59%显著回升 [2] - 信用债收益率波动与国债类似 先上后下再波动走高 信用利差先波动收窄 尔后震荡走扩 [2] 纯固收类公募产品整体表现 - 截至2025年12月31日 理财公司共计存续6915只公募人民币纯固收产品 2025年度平均净值增长率为2.05% [3] - 96.9%的产品全年净值增长率分布在1%至5%区间 9只产品全年净值增长率超过5% 另有20只产品年度收益告负 [3] - 杭银理财 南银理财和北银理财三家机构纯固收类产品的平均收益表现较好 2025年度平均净值增长率均超过2.5% [3] - 年度业绩排名前十的产品来自5家理财公司 其中信银理财上榜4只 民生理财上榜3只 施罗德交银理财 华夏理财和中邮理财各上榜1只 [3] - 民生理财“富竹纯债91天持有期27号理财产品A”和“富竹纯债14天持有期17号理财产品A”包揽年度榜单冠亚军 全年净值增长率分别达到6.45%和6.08% 施罗德交银理财“得润固收添益30天持有期理财产品C”位列第三 年度净值增长率为5.20% [3] - 榜单中有3只产品实现2025年全年“0回撤” 包括民生理财的冠军产品和信银理财的两只产品 [4] 领先产品分析 - 冠军产品民生理财“富竹纯债91天持有期27号理财产品A”以控制短期波动和回撤风险为目标 主要投资中高等级信用债 运作上保持中低久期 中低杠杆的配置策略 截至2025年三季度末 该产品债券持仓比例为73.32% 前十项资产均为信用债 杠杆水平为128.17% [5] - 季军产品施罗德交银理财“得润固收添益30天持有期理财产品C”主要投资于中高等级信用债和货币市场工具 截至2025年三季度末 产品在债券 现金及银行存款的投资占比分别为38.59%和33.18% 另配置少量同业存单 拆放同业及债券买入返售 公募基金 [5] - 展望后市 该产品将重点关注投资者风险偏好 通胀以及“基金赎回费”新规带来的影响 在配置上 将继续以高等级债券配置为主 同时提高持仓分散度 避免信用下沉 [5]

信用债市场表现 - 昨日信用债收益率涨跌互现 其中二永债收益率涨跌互现 10年期大行二级债活跃券收益率下行2.05个基点 7年期上行0.5个基点 5年期下行1.31个基点 3年期下行0.7个基点 2年期上行0.11个基点 1年期上行1.29个基点 [1] - 产业债方面涨跌互现 收益率下行幅度较大的有25冀中峰峰MTN001A下行4.22个基点 25碧水源SCP006(科创债)下行3.35个基点 上行幅度较大的有25皖投置业MTN002上行10.13个基点 24金合盛MTN004上行5.99个基点 中化KY01上行5.92个基点 [1] - 城投债方面涨跌互现 收益率下行幅度较大的有25临桂城投SCP002下行12.83个基点 24西江MTN001下行4.94个基点 上行幅度较大的有21赣铁01上行47.59个基点 21温国控债01上行25.65个基点 23武汉车都MTN002上行8.1个基点 [1] 利率债市场交易与机构行为 - 交易盘对长债的净卖出已较少 长债很难莫名暴跌 1月14日超长利率债二级交易数据显示 券商净卖出17亿元 基金净卖出14亿元 险资净买入65亿元 国股行净卖出49亿元 城农商行净买入7亿元 [2] - 昨日券商自营大幅净买入10年期国债174亿元 国股行净买入89亿元 城农商行则净卖出290亿元 [2] - 30年期与10年期国债利差非常高 能够吸引配置机构拉长配置久期 险资已逐步加大配置 [2] - 本月6个月买断式操作与到期日不匹配 叠加股市成交量达4万亿元 可能是近两日银行间存款类机构隔夜质押式回购利率(DR001)阶段性走高的主要原因 机构人士认为DR001仍将维持低位低波动 [2] 公司债ETF产品表现 - 截至2026年1月14日15:00 公司债ETF(511030)最新报价106.76元 多空胶着 拉长时间看 截至2026年1月14日 该ETF近1年累计上涨1.48% [5] - 公司债ETF盘中换手率为7.94% 成交27.08亿元 近1月日均成交19.66亿元 [5] - 公司债ETF最新规模达341.15亿元 创近1年新高 近5个交易日内合计资金净流入1.07亿元 [6] - 杠杆资金持续布局公司债ETF 该ETF连续4天获杠杆资金净买入 最高单日获得101.77万元净买入 最新融资余额达290.60万元 [6] - 截至2026年1月14日 公司债ETF今年以来最大回撤0.03% 相对基准回撤0.01% [6] 公司债ETF产品结构与跟踪 - 公司债ETF管理费率为0.15% 托管费率为0.05% [6] - 截至2026年1月14日 公司债ETF今年以来跟踪误差为0.003% [7] - 公司债ETF紧密跟踪中债-中高等级公司债利差因子指数(总值)净价指数 该指数以主体和债项评级为AAA的上交所公司债为基础 按照中债市场隐含评级分组并以利差因子进行细分 可作为投资中高等级公司债的业绩比较基准和投资标的 [7]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 折价成交个券中，“24产融08”债券估值价格偏离幅度较大；净价上涨成交个券中，“24宏建01”估值价格偏离程度靠前；净价上涨成交二永债中，“24建行二级资本债02B”估值价格偏离幅度较大；净价上涨成交商金债中，“25光大银行债02”估值价格偏离幅度靠前；成交收益率高于5%的个券中，交运债排名靠前 [2] - 信用债估值收益变动主要分布在[-5,0)区间；非金信用债成交期限主要分布在2至3年，其中0.5年内品种折价成交占比最高；二永债成交期限主要分布在4至5年，其中1年内品种折价成交占比最高；分行业看，家用电器行业的债券平均估值价格偏离最大 [2] 根据相关目录分别进行总结 折价成交跟踪 - “24产融08”剩余期限3.25年，估值价格偏离-0.84%，估值净价81.02元，估值收益率9.72%，前一日估值收益率9.42%，隐含评级A+，主体评级AA+，行业非银金融，成交规模44万元等多只个券有相关折价成交数据 [4] 净价上涨个券成交跟踪 - “24宏建01”剩余期限3.11年，估值价格偏离0.28%，估值净价104.28元，估值收益率3.32%，前一日估值收益率3.42%，隐含评级AA-，行业城投，成交规模29103万元等多只个券有相关净价上涨成交数据 [6] 二永债成交跟踪 - “24建行二级资本债02B”剩余期限8.48年，估值价格偏离0.18%，估值净价99.62元，估值收益率2.42%，前一日估值收益率2.44%，隐含评级AAA-，主体评级AAA，银行分类国有行，成交规模5981万元等多只二永债有相关成交数据 [7] 商金债成交跟踪 - “25光大银行债02”剩余期限2.48年，估值价格偏离0.02%，估值净价99.77元，估值收益率1.77%，前一日估值收益率1.78%，隐含评级AAA-，主体评级AAA，银行分类股份行，成交规模998万元等多只商金债有相关成交数据 [8] 成交收益率高于5%的个券 - “24瑞茂02”剩余期限0.58年，估值价格偏离-0.28%，估值净价93.99元，估值收益率17.29%，前一日估值收益率16.74%，隐含评级BBB，主体评级A+，行业交通运输，成交规模424万元等多只个券成交收益率高于5% [9] 当日信用债成交估值偏离分布 - 未提及详细数据，有展示分布区间为[-10,-5)、[-5,0)、(0,5]、(5,10]的相关图表 [10][11] 当日非金信用债成交期限分布（城投+产业） - 未提及详细数据，有展示成交期限分布在0.5年内、0.5 - 1年、1 - 1.5年等区间及折价成交占比的相关图表 [12][13] 当日二永债成交期限分布 - 未提及详细数据，有展示成交期限分布在1年内、1 - 1.5年、1.5 - 2年等区间及折价成交占比的相关图表 [16][17] 各行业非金信用债折价成交比例及成交规模 - 未提及详细数据，有展示各行业非金信用债平均估值价格偏离及成交规模的相关图表，显示家用电器行业平均估值价格偏离较大 [20]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 未提及 各目录总结 全球资产市场表现 - 主要经济体10年期国债方面，美国最新为4.177，英国4.372，法国3.505等；2年期国债方面，美国最新为3.535，英国3.650等 [2] - 美元兑主要新兴经济体货币汇率，巴西最新5.375，俄罗斯未给出数据，南非zar为16.390等 [2] - 人民币相关，在岸人民币最新6.973，离岸人民币6.968，中间价7.011，12月NDF为6.852 [2] - 主要经济体股指，标普500最新6977.270，道琼斯工业指数49590.200等 [2] - 信用债指数，美国投资级信用债指数最新3546.240，欧元区投资级信用债指数266.750等 [2] 股指期货交易数据 - 指数表现，A股收盘价4165.29，涨跌1.09%；沪深300收盘价4789.92，涨跌0.65%等 [3] - 估值，沪深300 PE(TTM)为14.48，环比变化0.07；上证50 PE(TTM)为12.04，环比变化0.03等 [3] - 风险溢价，标普500 1/PE - 10利率为 -0.59，环比变化 -0.02；德国DAX 1/PE - 10利率为2.23，环比变化 -0.01 [3] - 资金流向，A股最新值285.89，近5日均值 -24.48；主板最新值 -117.28，近5日均值 -164.03等 [3] 成交金额及相关数据 - 成交金额，沪深两市最新值36013.76，环比变化4786.81；沪深300最新值7999.54，环比变化1311.65等 [4] - 主力升贴水，IF基差 -15.92，幅度 -0.33%；IH基差 -3.54，幅度 -0.11%；IC基差 -12.53，幅度 -0.15% [4] 国债期货交易数据 - 国债期货，T2303收盘价107.85，涨跌0.07%；TF2303收盘价105.63，涨跌0.05%等 [4] 资金利率 - 资金利率，R001为1.3895%，日度变化 -13.00；R007为1.5249%，日度变化0.00；SHIBOR - 3M为1.5980%，日度变化0.00 [4]

一级市场发行概况 - 本期信用债共发行332只，发行规模总计3122.71亿元，环比上期大幅增加306.00% [4] - 产业债发行108只，规模达1353.65亿元，环比增加295.92%，占总发行规模的43.35% [4] - 城投债发行214只，规模达1389.06亿元，环比增加409.86%，占总发行规模的44.48% [4] - 金融债发行10只，规模达380.00亿元，环比增加145.48%，占总发行规模的12.17% [4] - 信用债整体平均发行期限为2.73年，其中产业债与金融债均为1.88年，城投债为3.24年 [4] - 信用债整体平均发行票面利率为2.22%，其中产业债为2.06%，城投债为2.32%，金融债为1.71% [5] - 本期共有3只信用债取消发行 [5] 二级市场利差变动 - AAA级行业信用利差上行幅度最大的为食品饮料，上行2.1BP，下行幅度最大的为通信，下行8.3BP [6] - AA+级行业信用利差上行幅度最大的为钢铁，上行3.6BP，下行幅度最大的为机械设备，下行13.1BP [6] - AA级行业信用利差上行幅度最大的为电子，上行4.4BP，下行幅度最大的为传媒，下行10.3BP [6] - 城投债AAA级信用利差上行最多的是云南，上行6.1BP，下行最多的是贵州，下行8.6BP [6] - 城投债AA+级信用利差上行最多的是辽宁，上行3.1BP，下行最多的是宁夏，下行10.5BP [6] - 城投债AA级信用利差上行最多的是云南，上行1.5BP，下行最多的是新疆，下行11BP [6] 二级市场交易情况 - 本期信用债总成交量为14038.54亿元，环比大幅上升121.26% [7] - 商业银行债成交量达4671.85亿元，环比增加143.07%，占总成交量的33.28% [7] - 公司债成交量达3689.22亿元，环比增加57.01%，占总成交量的26.28% [7] - 中期票据成交量达3041.34亿元，环比增加146.81%，占总成交量的21.66% [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 折价成交个券中“24产融08”债券估值价格偏离幅度较大；净价上涨成交个券中“22万科02”估值价格偏离程度靠前；净价上涨成交二永债中“25农行二级资本债04B(BC)”估值价格偏离幅度较大；净价上涨成交商金债中“25农行TLAC非资本债02C(BC)”估值价格偏离幅度靠前；成交收益率高于5%的个券中地产债排名靠前 [2] - 信用债估值收益变动主要分布在[-5,0)区间；非金信用债成交期限主要分布在0.5年内，其中0.5至1年品种折价成交占比最高；二永债成交期限主要分布在4至5年，其中1年内品种折价成交占比最高；分行业看轻工制造行业的债券平均估值价格偏离最大 [2] 各图表总结 图表1：折价成交跟踪 - 展示大幅折价个券成交情况，涉及“24产融08”等多只债券，包含剩余期限、估值价格偏离、估值净价等信息，行业主要集中在非银金融、农林牧渔、城投等，成交规模从几十万元到上亿元不等 [4] 图表2：净价上涨个券成交跟踪 - 呈现大幅正偏离个券成交情况，如“22万科02”等，涵盖剩余期限、估值价格偏离等指标，行业包括房地产、城投、银行等，成交规模差异较大 [6] 图表3：二永债成交跟踪 - 记录二永债成交信息，有“25农行二级资本债04B(BC)”等债券，包含估值收益率偏离、剩余期限等内容，银行分类有国有行、城商行、股份行等，成交规模不同 [8] 图表4：商金债成交跟踪 - 展示商金债成交情况，如“25农行TLAC非资本债02C(BC)”，涉及剩余期限、估值价格偏离等，银行分类多样，成交规模各有不同 [10] 图表5：成交收益率高于5%的个券 - 列出成交收益率高于5%的个券，有“22万科02”等，包含剩余期限、估值价格偏离等信息，行业有房地产、银行、交通运输等，成交规模不一 [11] 图表6：当日信用债成交估值偏离分布 - 展示当日信用债估值收益变动分布情况，分为[-10,-5)、[-5,0)、(0,5]、(5,10]区间，有债券只数和成交规模数据 [13][14] 图表7：当日非金信用债成交期限分布（城投+产业） - 呈现当日非金信用债成交期限分布，包括0.5年内、0.5 - 1年等多个期限区间，有成交规模数据 [15][16] 图表8：当日二永债成交期限分布 - 展示当日二永债成交期限分布，有1年内、1 - 1.5年等期限，有成交规模数据 [18][19] 图表9：各行业非金信用债折价成交比例及成交规模 - 体现各行业非金信用债估值价格偏离及成交规模，涉及农林牧渔、房地产等多个行业，有平均估值价格偏离和成交规模数据 [20][21]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 折价成交个券中“23产融09”债券估值价格偏离幅度较大；净价上涨成交个券中“22万科06”估值价格偏离程度靠前；净价下跌成交二永债中“22兴业银行二级01”估值价格偏离幅度较小；净价下跌成交商金债中“25威海银行小微债”估值价格偏离幅度较小；成交收益率高于5%的个券中地产债排名靠前 [2] - 信用债估值收益变动主要分布在(0,5]区间；非金信用债成交期限主要分布在2至3年，其中3至4年品种折价成交占比最高；二永债成交期限主要分布在4至5年；农林牧渔行业的债券平均估值价格偏离最大 [2] 各图表总结 图表1：折价成交跟踪 - 大幅折价个券涉及非银金融、城投、农林牧渔、煤炭等多个行业，如“23产融09”剩余期限2.69年，估值价格偏离 -1.05%，成交规模16万元；“20渤水02”剩余期限4.96年，估值价格偏离 -0.39%，成交规模15034万元 [3] 图表2：净价上涨个券成交跟踪 - 大幅正偏离个券主要集中在房地产、城投等行业，如“22万科06”剩余期限1.50年，估值价格偏离4.15%，成交规模297万元；“25奉发02”剩余期限4.94年，估值价格偏离0.11%，成交规模24894万元 [5] 图表3：二永债成交跟踪 - 二永债涉及股份行、城商行、国有行等银行分类，各券估值价格偏离均为 -0.01%，如“22兴业银行二级01”剩余期限1.02年，成交规模112946万元；“23贵州银行永续债01”剩余期限2.14年，成交规模3175万元 [6] 图表4：商金债成交跟踪 - 商金债涉及城商行、农商行、股份行等银行分类，部分券估值价格偏离为0.00%或 -0.01%，如“25威海银行小微债”剩余期限2.96年，成交规模32901万元；“23中信银行01”剩余期限0.27年，成交规模171537万元 [7] 图表5：成交收益率高于5%的个券 - 高收益成交个券主要集中在房地产、城投、非银金融等行业，如“22万科06”剩余期限1.50年，估值收益率160.19%，成交规模297万元；“23产融09”剩余期限2.69年，估值收益率7.88%，成交规模16万元 [8] 图表6：当日信用债成交估值偏离分布 - 展示了信用债估值收益变动在不同区间的债券只数和成交规模情况，但文档未给出具体数据 [10] 图表7：当日非金信用债成交期限分布（城投+产业） - 呈现非金信用债在不同成交期限的成交规模情况，但文档未给出具体数据 [12] 图表8：当日二永债成交期限分布 - 展示二永债在不同成交期限的成交规模情况，但文档未给出具体数据 [15] 图表9：各行业非金信用债折价成交比例及成交规模 - 体现各行业非金信用债平均估值价格偏离和成交规模情况，但文档未给出具体数据 [17]