公司近期经营与市场展望 - 国内市场受多重因素影响暂时承压，但公司认为影响是暂时的，预计国内业务2026年全年有望实现正增长，2027年及之后增速有望提速并维持盈利水平稳定 [1][3][4] - 公司计划在进口品牌仍占主要份额的IVD市场加速进口替代，目标在化学发光、生化、凝血领域实现三年内市占率翻倍 [1][3] - 公司新兴业务（含微创外科、微创介入、动物医疗）2024年规模接近39亿元人民币，收入贡献比例突破10%，2025年上半年整体规模超过26亿元人民币，收入贡献比例突破15% [2][14] 超声业务竞争格局与优势 - 超声影像市场具有极高专业壁垒和高度细分特点，应用横跨数十个临床专科，构建覆盖全档位、全应用的解决方案体系是复杂的系统工程 [5][6] - 公司经过近30年积累，已建立三大核心优势：全面领先的产品线与专科解决方案、深刻的临床洞察与智能化融合生态、全球化的平台与品牌效应 [2][6][7] - 公司认为优秀同行的加入是行业充满活力的体现，未来将继续聚焦技术创新以巩固和扩大在全球市场的领导地位 [5][7] 数智化解决方案与大模型进展 - 公司自研的启元大模型已拥有重症、围术期、医工、妇产、乳腺、检验等多款专科AI大模型，是业内布局范围最广、临床应用最深的医疗垂域大模型厂家之一 [11] - 截至2025年9月30日，瑞智重症决策辅助系统及启元重症医学大模型已在包括浙江大学医学院附属第一医院、上海交通大学医学院附属仁济医院在内的全国8家三甲医院落地应用 [12] - 公司认为大模型需要与硬件设备、IT系统深度结合方能发挥实际效用，其数智化解决方案能帮助医院提升效率、降低成本，并在市场竞争中显著提升赢单率，避免低价无序竞争 [1][3][13] 新兴业务发展详情 - **微创外科**：2024年全球和中国微创外科市场分别约为338亿美元和373亿元人民币，中国手术渗透率远低于美国，2024年到2030年中国市场增速可达10.8% [15] - **微创外科**：公司硬镜系统自2017年上市，按2024年收入计已是中国第三大、国产第一大硬镜供应商，超声刀、腔镜吻合器等产品于2025年加速增长 [2][15] - **微创介入**：2024年全球和中国微创介入可及市场（冠脉和外周介入非支架类产品及电生理产品）规模分别约为292亿美元和325亿元人民币，中国市场预计快速增长 [16] - **微创介入**：公司于2024年通过并购控股惠泰医疗进入该市场，双方研发团队协同后第一代房颤解决方案（三维脉冲房颤解决方案）已于2024年12月上市 [2][11][16] - **动物医疗**：2024年全球动物医疗器械可及市场规模近44亿美元，公司动物医疗收入2024年增速达25.1%，2025年上半年国际收入占比超过80% [2][18][19][20] 慢病管理与可穿戴设备战略 - 公司自研了基于可穿戴传感器及AI算法的慢病管理新方案，旨在实现对患者生命体征的持续、无感监测，构建从院内到院外的完整解决方案 [8][9] - 该方案已在多家顶尖医院落地使用，并在国际市场（尤其是欧洲）获得部分顶尖医院认可，公司系统具有开放生态，会积极推动满足医疗要求的第三方设备（如华为、苹果）接入 [9] 惠泰医疗整合进展 - 公司与惠泰医疗的整合按计划稳步推进，已实现多维度实质性协同，双方研发团队经过联合技术攻坚，已初步完成协同后第一代房颤解决方案的构建 [2][10][11] - 中长期来看，公司将继续支持惠泰医疗在心血管领域做大做强，并深化研发、营销、供应链等各主要职能的协同，以提升其综合竞争力 [2][11]

公司战略与学科建设 - 美莱医疗在四川美莱成立了内窥镜美容专业委员会，旨在整合公司优势资源，推动技术规范与创新，并助力胸部整形人才建设 [1] - 该专委会将以技术研讨、人才培养、标准制定为核心工作，推动行业内窥镜美容技术的体系化发展，这被视为公司学科建设的里程碑 [1] - 公司未来将持续以学科建设为核心，致力于为顾客提供更优质的医美服务 [3] 技术发展与临床应用 - 公司举行了胸部内窥镜与超声刀学术带教会，由学科带头人进行实操演示并深度解析筋膜下隆乳联合技术的优势 [3] - 该联合技术将内窥镜与超声刀协同应用于筋膜下隆乳，据称更有利于实现术后形态自然 [3] - 四川美莱于2014年首次引进内窥镜，2015年成立数字化内窥镜隆乳技术临床应用基地，并于2022年2月引入首台超声刀，展示了公司在相关技术应用上的持续投入 [3] 行业影响与人才培育 - 专业委员会成立旨在推动胸部整形领域内窥镜的临床应用，并为青年医师作出示范 [1] - 通过专委会的活动与学术带教会，公司致力于助力行业内窥镜美容技术的体系化发展 [1][3] - 公司的举措旨在为顾客提供更安心、更有效的医美体验 [1]

董事长增持与信心信号 - 董事长李西廷于2025年12月9日通过竞价交易增持公司15.06万股，成交均价199.12元/股，涉及金额2998.75万元 [1] - 自2025年11月27日至12月9日，李西廷连续四次增持，累计金额已超过1亿元 [1] - 李西廷已公布未来6个月内继续增持的计划，拟增持总金额为2亿元，不设价格区间，增持完成后股份锁定6个月 [1] - 核心创始人的连续增持，被视为对公司未来业绩回暖与长期增长的坚定信心信号 [1] 近期财务与业务拐点 - 2025年前三季度业绩因高基数等因素承压，但第三季度单季营收已实现同比增长1.53%，如期迎来拐点 [1] - 公司预计2026年国内业务有望恢复正增长，2026年利润增速或将转正 [1] - 公司认为国内业务最艰难的时刻已经过去 [2] 国内市场战略与机遇 - 公司将国内业务考核重心放在市场份额上，尤其是重点考核IVD业务大规模突破大样本量客户 [2] - 国内各项业务的市占率均在稳步提升 [2] - 当前市场环境被视为加速国产扩容和加快行业集中度提升的历史性机遇 [2] - 微创外科中的高值耗材超声刀、腔镜吻合器有望从2025年开始在国内放量，其市场容量和未来成长性均被认为比传统生命信息与支持业务更大更强 [2] 国际业务与公司战略目标 - 公司持续倾斜资源投入在国际市场，得益于海外高端客户的加速突破，国际业务后续增长将提速 [2] - 公司正全力冲击全球医疗器械排名前20的目标 [2] - 公司的监护仪、麻醉机、呼吸机、除颤仪、血球、超声产品在全球市场占有率维持前三的地位 [2] - 随着“国际化”、“数智化”、“流水化”战略的发展，公司有望向更高的市场地位发起冲击 [2]

核心观点 - 公司核心创始人、董事长李西廷连续四次增持公司股份，累计金额超1亿元，并计划未来6个月内继续增持总计2亿元，此举旨在向市场传递对公司未来业绩回暖与长期增长的坚定信心 [1] 创始人增持详情 - 2025年12月9日，董事长李西廷通过竞价交易增持15.06万股，成交均价199.12元/股，增持金额2998.75万元 [1] - 此前，李西廷已于11月27日、12月1日、12月2日分别增持2998.99万元、2998.7万元、2998.92万元 [1] - 连续四次增持累计金额已超1亿元 [1] - 增持计划总金额为2亿元，不设价格区间，锁定期为增持完成后的6个月 [1] 近期经营业绩与展望 - 2025年前三季度业绩因高基数等因素承压 [1] - 2025年第三季度单季营收实现同比增长1.53%，如期迎来拐点 [1] - 公司预计2026年国内业务有望恢复正增长，2026年利润增速或将转正 [1] 国内业务战略与市场判断 - 公司认为国内业务最艰难的时刻已经过去 [2] - 公司将国内业务考核重心放在市场份额上，尤其是重点考核IVD业务大规模突破大样本量客户 [2] - 国内各项业务的市占率均在稳步提升 [2] - 当前市场环境为公司提供了加速国产扩容和加快行业集中度提升的历史性机遇 [2] 新业务与国际市场发展 - 公司持续倾斜资源投入在流水型业务和国际市场 [2] - 微创外科中的高值耗材超声刀、腔镜吻合器有望从2025年开始在国内放量，其市场容量和未来成长性均强于传统生命信息与支持业务 [2] - 得益于海外高端客户的加速突破，国际业务后续增长也将提速 [2] 公司市场地位与长期目标 - 公司正全力冲击全球医疗器械排名前20的目标 [2] - 公司的监护仪、麻醉机、呼吸机、除颤仪、血球、超声产品在全球市场占有率维持前三的地位 [2] - 随着“国际化”、“数智化”、“流水化”战略的发展，公司有望向更高的市场地位发起冲击 [2]

投资评级与估值 - 报告对皖仪科技给予“优于大市”的首次评级 [1][6] - 通过多角度估值，预计公司合理估值区间为28.85-30.4元，较当前23.48元的股价存在22.9%-29.5%的溢价空间 [3][6] 核心观点与投资逻辑 - 公司是国产氦质谱检漏仪龙头，市场占有率超过40%，排名国内第一，业务形成“压舱石（工业检测+在线监测）+增长极（实验室分析+医疗仪器）”的协同格局 [1] - 当前时点看好公司的三大理由包括：产品需求回暖与下游应用扩展、提质增效成果显著（25Q3单季营收同比+32.59%，归母净利同比大增1033.18%）、以及股权激励计划护航成长 [3] - 公司预计2025-2027年归母净利润分别为0.66/1.03/1.36亿元，同比增速达+358.5%/+55.6%/+31.9% [3] 业务板块分析 - **工业检测仪器**：2024年实现营收4.55亿元，占总营收61%，是公司基本盘，主要应用于新能源、储能、制冷等领域，并与宁德时代等动力电池巨头合作，核聚变真空设备研发和AI液冷技术应用为其打开新成长空间 [1][3][65][68] - **在线监测仪器**：2024年实现营收1.98亿元，占比27%，提供“天、地、空”一体化综合监测解决方案，有望受益于“十五五”规划对污染物考核的精细化要求 [1][3][70][74] - **实验室分析仪器**：2024年实现营收0.47亿元，占比6%，产品包括液相色谱仪、离子色谱仪及各类质谱仪，受益于科学仪器国产替代趋势，2022年国内市场规模已突破90亿美元 [2][93][96][99] - **医疗仪器**：在生命健康领域布局初见成效，超声刀产品成功中选广东联盟集采，透析机正样研制完成，准备开展注册检测 [2][123] 财务表现与运营效率 - 公司营收具有季节性，2023和2024年第三、四季度收入占全年比例约60% [24] - 2025年前三季度业绩显著改善，实现收入5.19亿元（同比+13.84%），归母净利2,576.27万元，实现扭亏为盈，单Q3归母净利润为2,471.57万元（同比+1033.18%） [24] - 公司注重研发，2018-2024年研发费用合计达7.20亿元，研发费用率居行业前列，2025H1研发人员占比达31.54% [27][31] 公司治理与股东回报 - 股权结构集中稳定，创始人臧牧持股38.67%，公司于2025年4月推出新一期限制性股票激励计划，解锁条件设定为2025-2027年营收不低于8.9/10.7/12.8亿元或归母净利不低于0.5/1/2亿元 [18][20] - 公司完成股份回购，累计回购938.61万股（占总股本6.97%），支付总金额1.51亿元，用于员工激励或注销 [19] - 上市以来连续5年现金分红，2020-2024年分红比例维持在50%以上，2024年分红比例提升至87% [40]

业务总体表现 - 2025年前三季度总代品牌推广业务（含药品及医疗器械）实现销售收入147.28亿元，整体保持稳健发展 [1] - 药品CSO业务销售收入达87.40亿元，同比增长15.26% [1] - 器械CSO业务前三季度实现销售收入59.87亿元 [1] 药品CSO业务详情 - 药品CSO业务增长主要得益于可威、弥可保等核心产品的持续放量 [1] - 公司旗下平台代理可威、康王、弥可保、倍他乐克、派瑞松等多个知名品牌，涵盖产品品规783个 [1] - 其中年销过亿单品32个，覆盖慢病、抗感染等多个领域 [1] - 期内公司新引进品规81个，包括吸入用布地奈德混悬液等9个千万级品种 [1] - 公司与利奥中国达成合作，获得卡泊三醇系列8个品规在零售渠道的代理权 [1] 器械CSO业务详情 - 受医用耗材集采政策影响，超声刀、吻合器等部分代理品种销售承压 [1] - 公司目前共代理强生、罗氏、雅培等品牌品规1386个，覆盖11大厂家的15条产品线 [1] - 其中登士柏（牙科）、加奇等新引进品种增长较快，前三季度销售收入已超1.8亿元 [1]

公司业务扩张 - 公司于近期成立河南九州通医疗器材有限公司，注册资本为1000万元人民币 [1] - 公司在2025年9月期间新成立两家医疗器械公司，分别为九州通医疗器械（衡水）有限公司和湖北九州通医疗器械有限公司 [1] - 2025年以来公司已至少成立18家医疗器械业务相关公司，业务覆盖上海、重庆、云南、北京等全国多个省市 [1] - 新成立的医疗器械公司基本由九州通医疗器械集团控股，该集团是公司营业利润最高的子公司，拥有丰富的上游资源及全品类、全渠道覆盖能力 [1] 公司财务业绩 - 公司2025年第三季度营收为382.2亿元，同比增长5.41%，净利润为5.3亿元，同比增长8.46% [1] - 公司2025年前三季度累计营收为1193.27亿元，同比增长5.20%，累计净利润为15.91亿元，同比增长8.46% [1] - 前三季度医疗器械业务实现销售收入289.63亿元，同比增长17.20%，表现显著优于公司整体增速 [1] - 公司器械总代品牌推广业务前三季度实现销售收入59.87亿元 [2] 政策影响与业务发展 - 在消费品以旧换新“国补”政策带动下，公司医疗器械线上业务实现快速增长，相关销售突破5.37亿元 [2] - 公司已与鱼跃、三诺等家用医疗器械头部企业达成战略合作，在家用医疗器械领域收获颇丰 [2] - 2025年前三季度，在医疗设备“以旧换新”政策推动下，公司实现医疗设备产线销售收入50亿元，同比增长显著 [3] - 消费品以旧换新政策持续加力扩围，第三、四季度中央资金将陆续下达，今年1月和4月已分别下达两批共计162亿元资金 [3] 合作伙伴与市场地位 - 公司代理强生、理诺珐、罗氏、麦默通、雅培、费森尤斯等品牌厂家的品规共计1,386个 [2] - 战略合作伙伴鱼跃医疗在2025年“618”期间全网销售超6亿元，全平台用户资产超2.3亿，在多个核心电商平台位居榜首 [2] - 战略合作伙伴三诺生物在2025年“618”期间稳居血糖用品类目第一，其优系列品类销量同比增长300% [2] 创新与服务 - 公司除发展医疗物资数字化供应链SPD系统、骨科嫦娥智慧服务平台等专业医院服务体系外，还打造了SPD智能柜 [3] - 公司SPD智能柜实现了国内首家对人员和货品轨迹进行3D全追踪，赋能医用耗材全流程管理 [3]

公司战略与市场表现 - 公司自2021年下半年起积极响应国家集中带量采购政策 通过参与集采项目加速高端突破与进口替代 实现市场占有率快速提升[1] - 化学发光业务市场排名首次实现国内第三 生化业务市场占有率首次超过15%[1] - 微创外科耗材集采方面 2024年成功中选福建联盟腔镜吻合器集采、京津冀"3+N"联盟腔镜吻合器和超声刀集采、川渝联盟超声刀集采等项目 并突破顶尖头部医院[1] 财务与运营效率 - 集采使国内市场占有率大幅提升而毛利率没有太大变化 核心原因是掌握核心技术[1] - 通过3年时间完成核心原料替代 使化学发光试剂成本下降至少50%[1] - 全新一代超高端超声因图像性能飞跃 价格比上一代产品高一倍[1] 产品与技术优势 - 各主营业务技术创新能力逐步对标进口品牌 个别产品实现技术引领[1] - 高端客户突破持续加快 高端客户采购的产品型号普遍更加高端 对盈利水平有正面作用[1] - 扩大流水型业务收入占比战略 如IVD试剂和高值耗材规模化后毛利率通常高于设备类业务[1] 组织管理与员工发展 - 2025年3月面向全球员工开展Q20组织活力调研 整体参与率达92.64%[1] - 调研显示84.78%员工敬业度处于激发状态 对公司管理、文化、工作、发展的整体认同度达80.23%[1] - 约89.16%员工对集团发展充满信心 人力资源部门将组织结果解读并实施改善举措[1]

财务表现 - 2025年上半年归母净利润50.69亿元 同比下降32.96% [1] - 2025年第二季度单季归母净利润24.40亿元 同比下降44.55% [1] 市场表现 - 国际市场增长保持稳健态势 [1] - 国内市场短期承压但静待拐点 [1] - 医疗设备更新项目启动推动上半年招标活动复苏 [1] - 预计国内市场第三季度将明显改善并如期迎来拐点 [1] 产品进展 - 2025年上半年新推出8个化学发光试剂产品 [1] - NMPA上市产品总数增至88个 [1] - MT8000流水线新增订单185套 [1] - MT8000流水线新增装机近100套 全年装机有望达200套 [1] 业务发展 - 2025年成为微创外科核心业务超声刀、腔镜吻合器等高值耗材在国内的放量元年 [1] - 高值耗材放量将为业务板块长期增长注入强劲新动能 [1] 估值分析 - 根据DCF模型测算公司整体估值3539亿元 [1] - 目标价约292元 对应2026年市盈率27倍 [1]

投资评级 - 维持"推荐"评级 目标价292元 对应2026年27倍市盈率 [2][8] 核心财务表现 - 2025年上半年营收167.43亿元 同比下降18.45% 归母净利润50.69亿元 同比下降32.94% [2] - 单二季度营收85.06亿元 同比下降23.77% 归母净利润24.40亿元 同比下降44.55% [2] - 预测2025-2027年归母净利润分别为117.9亿元(+1.0%)、131.4亿元(+11.4%)、148.7亿元(+13.2%) [8] - 当前市盈率25倍 预计2026年降至22倍 2027年降至20倍 [4][8] 区域市场表现 - 国际市场收入同比增长5.39% 占公司整体收入比重提升至约50% [8] - 国内市场业务同比下滑超过30% 主要因招标活动下滑及收入确认周期延长 [8] - 预计第三季度国内市场将明显改善 迎来拐点 [8] 业务板块分析 - 体外诊断业务收入64.24亿元(-16.11%) 其中国际市场实现双位数增长 化学发光业务增长超过20% [8] - 医学影像业务收入33.12亿元(-22.51%) 超高端超声系统Resona A20上半年销售近4亿元 [8] - 生命信息与支持业务收入54.79亿元(-31.59%) 国际业务营收占产线比重提升至67% [8] 产品与市场进展 - 全球14个国家完成本地化生产布局 MT 8000全实验室智能化流水线上半年海外销售13套 [8] - 国内新推出8个化学发光试剂产品 NMPA上市产品总数增至88个 [8] - MT 8000流水线新增订单185套 新增装机近100套 全年装机有望达200套 [8] - 高端及超高端超声型号在国内超声收入占比超过六成 [8] - 微创外科核心业务超声刀、腔镜吻合器等高值耗材进入放量元年 [8] 估值与投资建议 - 基于DCF模型测算 公司整体估值3539亿元 [8] - 当前股价239.60元 较目标价292元存在21.8%上行空间 [8] - 维持推荐评级 看好国内市场复苏和国际业务增长潜力 [2][8]