品牌与营销策略 - 官宣王嘉尔为全球形象代言人，侧重高端形象背书与国际化铺垫，此前合作均为阿玛尼等国际大牌 [1] - 双十一大促策略稳健，聚焦利润与核心品，重点联动李佳琦直播间，主推X肽高端系列与韩束彩妆红运系列 [1] - 公司提前签约明星丁禹兮、田栩宁等，官宣田栩宁首日带货五六千万元，粉丝购买力强劲 [1] - 公司经历"大屏曝光时代"，用户营销覆盖度广，消费者心智深厚 [2] 公司核心竞争优势 - 组织层面实行"顶流顶配"策略，高管层面"高激励+充分授权+事业梦想"，吸引顶尖人才，组织响应快 [2] - 销售体量位居国内化妆品集团前列，谈判能力远超小品牌及白牌，凭借强科研背书等优势，达人资源优先获取 [2] - 供应链实现纵向一体化，3-4个月即可推出新品，通过包材通用控制成本及规模化优势维持高毛利水平 [2] 战略规划与增长路径 - 执行"单聚焦，多品牌，全球化"战略，韩束品牌25年上半年线上GMV达45亿元（淘天+抖音+京东），抖音破亿商品翻倍至6个 [2] - 多品牌与IP布局明确，25年推出护肤品牌聚光白、彩妆Nan Beauty、母婴面包超人，后续计划孵化柯南、初音未来等IP品牌，支撑2030年三百亿营收目标 [2] - 全球化首站落子东南亚，已投资3亿元建厂，未来计划拓展北美、欧洲，目标打造千亿级国际美妆集团 [2] 财务表现与展望 - 预计公司25-27年归母净利润为11.49亿元/14.96亿元/18.06亿元，对应PE为32倍/25倍/21倍 [3] - 公司战略落地成效持续显现，研发加码同时聚焦核心赛道，进行渠道结构升级、品类多元拓展、新品牌精准卡位 [3]

公司股价表现 - 上美股份股价上涨3.1%至96.4港元，成交额为4911.96万港元 [1] 行业市场数据 - 2025年9月抖音美妆TOP20品牌总GMV突破30亿元，市场份额为17.6%，同比增长38.59% [1] - 公司主品牌韩束GMV超5亿元，在抖音美妆品牌中领跑 [1] 公司业务表现与展望 - 公司上半年收入及利润增长表现靓丽 [1] - 主品牌韩束下半年拓展次抛精华和香氛沐浴露等多品类，8月增长动能强劲且趋势有望延续 [1] - 多品牌拓展顺利，下半年聚光白、面包超人和NAN beauty陆续落地 [1] - 公司多品牌多品类孵化及运营能力已得到初步验证，若能力持续复制将打开增长天花板 [1] - 内部高效能和强执行力的组织架构奠定公司发展根基 [1]

公司股价表现 - 上美股份股价上涨3.1%至96.4港元，成交额达4911.96万港元 [1] 行业市场数据 - 2025年9月抖音美妆TOP20品牌总GMV突破30亿元，市场份额为17.6%，同比增长38.59% [1] - 公司主品牌韩束GMV超5亿元，在抖音美妆品牌中领跑 [1] 公司业务运营 - 主品牌韩束拓展次抛精华和香氛沐浴露等多品类，8月增长动能强劲且趋势有望延续 [1] - 多品牌拓展顺利，聚光白、面包超人、NAN beauty等品牌于下半年陆续落地 [1] - 公司多品牌多品类孵化及运营能力得到初步验证，若能力持续复制将打开增长天花板 [1] - 内部高效能、强执行力的组织架构奠定公司发展的底层根基 [1] 财务表现与机构观点 - 公司上半年收入及利润增长表现靓丽 [1] - 华泰证券维持对公司买入评级 [1]

行业核心趋势 - 2025年国货美妆行业面临严峻挑战，多个曾具声量的品牌如巧迪尚惠、境生之源等退出市场，行业进入"比难更难"的阶段 [1] - 尽管环境艰难，行业并未陷入新品牌停滞期，反而迎来一轮由头部企业主导的子品牌布局热潮 [1] - 头部国货美妆企业正集体按下子品牌加速键，一场多品牌矩阵的攻坚战已全面打响 [1] 上市公司多品牌战略 - 当主品牌竞争到一定阶段面临增长瓶颈时，"多条腿并行"成为上市公司摆脱主品牌依赖、构建多元竞争力的重要战略选择 [6][8] - 2025年以来，至少有3家国货美妆上市公司（上美股份、贝泰妮集团、珀莱雅集团）宣布布局子品牌计划 [8] - 上美股份向内求创新和增长，于2025年3月一口气推出3个新品牌：彩妆品牌NAN beauty、高端抗衰品牌Tazu、母婴护理品牌面包超人 [10] - 上美股份董事长吕义雄提出"顶流顶配顶级人才"方法论，计划在2025~2027年间推出20个新品牌 [15] - 上美股份未来10年中国区将围绕大众护肤、母婴&青少年、洗护个护、彩妆、功效护肤、高端护肤六大板块布局多品牌 [15] - 贝泰妮集团向内孵化，推出酝酿至少3年的祛痘品牌安丝塔，该品牌已完成部分商标注册及产品备案，已有数十款产品注册备案记录，包括3款特殊化妆品 [15] - 珀莱雅集团则准备通过海外并购拓展，正考虑通过法国子公司筹划并购以填补婴童、香氛、男士护理等细分赛道空白 [17] - 珀莱雅集团设定全新增长目标：未来十年内实现500亿元年营收，其中自有品牌营收增至350亿元，并购等方式填补150亿元 [17] 中腰部企业多品牌战略 - 未上市化妆品企业如林清轩、橘朵、方里等，在主品牌发展到一定阶段后，也开始布局第二、第三乃至第四品牌 [24] - 中腰部企业进行多品牌布局时，多选择在主品牌优势品类基础上进行延伸，通过清晰差异化定位覆盖更多细分人群 [27] - 林清轩计划推出的华嫆庄和小馨轩均属护肤大类，但分别聚焦社区护理和年轻肌肤群体 [28] - 半亩花田母公司计划推出的97实验室与主品牌同属洗护大类，但专注于"头部微生态洗护" [28] - 橘朵母公司橘宜集团推出的橘朵橘标、方里母公司推出的Found In Ation，均是在彩妆品类内进行差异化布局 [28] - 部分企业向与主品牌不同领域扩展，如主品牌为彩妆的橘宜集团，通过收购皮肤学级护肤品牌百植萃向护肤赛道延伸 [28] 品牌布局路径：内部孵化 - 大部分国内头部企业选择内部孵化作为布局子品牌的主要路径 [30] - 以林清轩孵化第二品牌华嫆庄为例，其定位延续高端路线，瞄准"贵妇级"消费市场，但以红参为核心概念与主品牌山茶花形成区别 [30] - 华嫆庄主要面向线下连锁社区美容场景，产品功效主打"抗皱、紧致"，与主品牌"抗皱、修护"形成互补，目前有11款产品 [30] - 自主孵化品牌可借助主品牌影响力和现有渠道基础，更能满足细分市场新需求，抓住新增长点 [30][32] 品牌布局路径：外部收购 - 部分企业选择通过收购"自带王冠"的外来品牌，以跳过漫长启动周期并快速补齐公司短板 [32] - 橘宜集团在加码自有品牌后开启"买买买"模式，去年收购馥绿德雅中国业务涉足洗护领域，2025年6月收购百植萃入局科学护肤赛道，成功构建"彩妆+洗护+护肤"矩阵 [33] - 逸仙集团旗下子品牌如小奥汀、EVE LOM、法国科兰黎、DR.WU等均通过投资收购方式引入，形成"彩妆+护肤"矩阵 [35] - 收购方式优势在于可引入经国际市场验证的技术、深化专业领域布局、提升品牌整体势能，但关键是从品牌买手转变为品牌建设者 [38] 新品牌布局挑战 - 新品牌布局的首要挑战在于找准赛道，以及在创新品类和做对定位上 [41] - 以newpage一页的孵化为例，其锚定了2025年规模预计达700多亿、复合增长率11.4%的婴童护肤市场，并瞄准了0-3岁4000万、3-12岁1.5亿、13岁2亿的人口基数 [42] - 品牌定位上需敏锐发现市场空白，如当年婴童护肤品牌集中度低，缺中高端品牌和功效性产品解决干痒红湿疹等痛点 [42] - 核心挑战还包括确保深度用户洞察能有效转化为技术优势与市场竞争力，即精准把握需求并将技术投入高效转化为差异化爆款产品 [42] - 应对挑战需坚持科研创新和长期主义，以精准洞察锚定赛道，用科研与耐心筑牢根基 [43]

公司概况 * 上美股份通过渠道结构调整和品牌战略优化 实现业绩增长和利润率恢复[2] * 公司经营管理层面进行调整 从老板单一管理转变为品牌负责人独立管理 多品牌矩阵得以持续扩充[3][11] 核心品牌表现 * 主品牌韩束通过全力投入抖音平台 实现连续23个月在抖音上的销售第一名 并保持超过10%的净利润率[4] * 韩束2025年上半年利润率恢复至12%左右 并实现正增长 七八月份增长率分别超过50%和80% 预计全年增速超40%[2][5][6] * 预计到2026年 韩束将保持超过20%的增长 单一品牌市占率有望达到120亿至150亿元[2][8] 新品牌发展 * 高端母婴品牌NewPage一页由章子怡和崔玉涛代言 去年收入不到4亿元 今年预计翻倍至8亿元左右[2][7] * 美白产品聚光白与九院合作 由大主播韦雪推荐 7月底推出后表现良好[2][7] * 聚光白品牌推出首月即盈利 8月份抖音渠道GMV突破5000万元 年化收入预计6亿元[2][9] * 聚光白目前主推面膜产品 未来将推广次抛产品 预计2026年收入有望突破10亿元[2][9][10] * 吉芳品牌定位于洗护赛道 获得防脱特证 经过5月份整改后 抖音销售额已突破2000万元[2][10] * 公司推出母婴品牌面包超人和中高端国货彩妆品牌Nanobeauty Nanobeauty定位于中高端彩妆市场[3][10] 战略规划 * 公司计划通过扩展品类和优化产品结构 扩大市场份额[2][8] * 多品牌战略持续推进 新兴品牌如聚光白 吉芳等展现强劲势头 预示未来几年多品牌矩阵将持续增长[3][11] * 公司期待聚光白在双十一期间能快速破圈[10]

公司近况 - 主品牌韩束品类拓展顺利 持续拓宽人群覆盖 凭借自有供应链及线上运营能力在大众价格带以质价比取胜 1H25抖音红白蛮腰系列占比下降至60%+ 次抛占比提升至约15% 男士/彩妆/洗护/身体护理合计占比提升至近10% 8月次抛抖音月GMV超2亿元占比25% 洗护/身体护理/男士合计占比超10% [1] - 多个小品牌模式跑通且起量趋势亮眼 2H25起多品牌集团逻辑逐步兑现 一页7-8月线上GMV延续翻倍增长 安敏优8月抖音GMV提升至约2000万元 极方8月抖音GMV爬坡至近2000万元 聚光白8月首月抖音GMV超5000万元且实现盈利 NanBeauty和面包超人9月初新品已开售 [2] - 人才及组织架构提供底层支撑 组织架构绩效导向高效灵活 品牌事业部享高自主决策权 持续引进优秀人才且激励机制充分 建立可复制的品牌孵化体系 积极布局出海 东南亚地区供应链建设及团队搭建逐步推进 [2] 财务与估值 - 维持25-26年盈利预测 当前股价对应25-26年31/25倍市盈率 基于新品牌起量提振中长期空间 上调目标价5%至111元 对应25-26年36/29倍市盈率 有14%上行空间 [2]

核心观点 - 中金维持上美股份跑赢行业评级 上调目标价5%至111港元 对应25-26年36/29倍市盈率 有14%上行空间 [1] - 公司多品牌战略逐步兑现 主品牌品类拓展顺利 小品牌快速起量 组织架构为平台型发展提供支撑 [2][5] 财务预测与估值 - 维持2025-2026年盈利预测 当前股价对应31/25倍市盈率 [1] - 目标价上调至111港元 对应2025-2026年36/29倍市盈率 [1] 主品牌发展态势 - 韩束1H25抖音红白蛮腰系列占比降至60%+ 次抛占比提升至约15% [3] - 男士/彩妆/洗护/身体护理合计占比提升至近10% [3] - 8月次抛抖音月GMV超2亿元 占比达25% [3] - 洗护/身体护理/男士品类合计占比超10% [3] 新品牌业绩表现 - 一页品牌7-8月线上GMV延续翻倍增长 [4] - 安敏优8月抖音GMV提升至约2000万元 [4] - 极方8月抖音GMV爬坡至近2000万元 [4] - 聚光白8月首月抖音GMV超5000万元且实现盈利 [4] - Nan Beauty 9月初推出粉底液/粉霜/粉饼/遮瑕盘新品 [4] - 面包超人9月初推出婴童面霜等产品 [4] 战略支撑体系 - 组织架构绩效导向高效灵活 品牌事业部享有高自主决策权 [5] - 持续引进优秀人才并实施充分激励机制 [5] - 建立可复制的品牌孵化体系 [5] - 积极布局出海 东南亚地区供应链建设与团队搭建逐步推进 [5]

核心观点 - 中金维持上美股份跑赢行业评级 上调目标价5%至111港元 对应25-26年36/29x P/E 有14%上行空间 [1] - 公司主品牌韩束品类拓展顺利 多小品牌模式跑通快速起量 多品牌集团逻辑逐步兑现 [2] - 人才及组织架构为构建平台型化妆品集团提供底层支撑 看好中长期成长前景 [2][5] 财务预测与估值 - 维持25-26年盈利预测 当前股价对应25-26年31/25x P/E [1] - 上调目标价5%至111港元 对应25-26年36/29x P/E [1] 主品牌韩束表现 - 大众价格带以质价比取胜 多品类拓展顺利 Q3进一步起量 [3] - 1H25韩束抖音红白蛮腰系列占比下降至60%+ 次抛占比提至约15% [3] - 男士/彩妆/洗护/身体护理合计占比提至近10% [3] - 8月次抛抖音月GMV超2亿元 占比25% [3] - 洗护/身体护理/男士合计占比提至超10% [3] 多品牌发展进展 - 一页：7-8月线上GMV延续翻倍增长 [4] - 安敏优：年中以来显著提速 8月抖音GMV约2000万元 [4] - 极方：5月发力推广 8月抖音GMV近2000万元 [4] - 聚光白：8月首月抖音GMV超5000万元且实现盈利 [4] - Nan Beauty：9月初粉底液等新品已开售 [4] - 面包超人：9月初婴童面霜等产品已开售 [4] 组织架构与战略布局 - 组织架构绩效导向高效灵活 品牌事业部享高自主决策权 [5] - 持续引进优秀人才 激励机制充分 建立可复制品牌孵化体系 [5] - 积极布局出海 东南亚地区供应链建设团队搭建逐步推进 [5]

核心观点 - 中金维持上美股份跑赢行业评级 上调目标价8%至106港元 对应25-26年34/28x P/E 有17%上行空间 [1] - 公司1H25收入41.1亿元同比+17.3% 净利润5.6亿元同比+34.7% 归母净利润5.2亿元同比+30.6% 业绩符合预期 [1] - 多品牌矩阵持续扩充 中长期成长空间打开 [1][4] 财务表现 - 1H25收入41.1亿元同比+17.3% 达业绩预告上限 [1] - 净利润5.6亿元同比+34.7% 位于预告区间偏上 [1] - 归母净利润5.2亿元同比+30.6% [1] - 毛利率环比+1.7ppt至75.5% [3] - 归母净利率同比+1.3ppt至12.8% [3] 品牌表现 - 韩束收入33.4亿元同比+14% 红蛮腰全渠道销售超1500万套 X肽系列销售额超2亿元 [2] - 一页收入4.0亿元同比+146% 婴童安心霜618销量超33万瓶 [2] - 红色小象收入1.6亿元 品牌转型初见成效 [2] - 一叶子收入0.9亿元 [2] 渠道表现 - 线上收入38.1亿元同比+20% 占比93%同比+2ppt [2] - 线上自营渠道销售同比+25% 由天猫京东快手等抖外渠道拉动 [2] - 线下收入2.7亿元 [2] 费用结构 - 销售费率同比-0.7ppt至56.9% 因抖音达播占比下降及抖外低费率渠道占比提升 [3] - 管理费率同比+0.5ppt至3.7% [3] - 研发费率同比+0.3ppt至2.5% [3] - 其他收入及收益1.8亿元 [3] 战略布局 - 5月推出防脱固发品牌极方 8月推出护肤品牌ATISER聚光白 初步起量良好 [4] - 2H25计划推出母婴IP品牌面包超人及专业彩妆品牌NANBEAUTY [4] - 未来三年遵循"2+2+2"战略 聚焦护肤洗护母婴三大赛道打造6大品牌 [4] - 未来十年布局6大板块包括大众护肤洗护个护母婴用品皮肤医疗美容彩妆高端护肤+仪器 [4]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入41.1亿元，同比增长17.3%，归母净利润5.2亿元，同比增长30.6% [1] - 基本每股收益1.32元，每股派发现金红利0.5元人民币，派息比例38% [1] - 经营净现金流3.9亿元，同比大幅增长77.5% [2] 分品牌收入结构 - 韩束品牌收入占比81.4%，同比增长14.3%，贡献主要收入来源 [1] - 一页品牌收入占比9.6%，同比大幅增长146.5%，成为重要增长引擎 [1] - 一叶子品牌收入占比2.2%，同比下降29%，红色小象品牌占比3.9%，同比下降8.7% [1] 渠道表现 - 线上渠道收入占比92.7%，同比增长20.1%，其中自营渠道占比83.3%且增长24.6% [1] - 线下渠道收入占比6.5%，同比下降10.6%，零售商和分销商渠道分别下降6.5%和15.6% [1] 产品品类表现 - 护肤品类收入占比83.3%，同比增长10.2%，保持核心地位 [2] - 母婴护理品类收入占比13.6%，同比增长65%，呈现高速增长态势 [2] - 其他品类收入占比3.1%，同比增长124.3%，增速最为显著 [2] 盈利能力与费用 - 毛利率75.5%，同比下降1个百分点，但仍维持较高水平 [2] - 期间费用率63.2%，同比持平，其中销售费用率56.9%下降0.7个百分点 [2] - 管理费用率3.7%上升0.5个百分点，研发费用率2.5%上升0.3个百分点 [2] 运营效率 - 存货6.8亿元，同比增加7.2%，存货周转天数249天减少5天，周转效率提升 [2] - 应收账款3.7亿元，同比增加17.2%，周转天数36天增加2天 [2] - 其他收入及收益1.8亿元，同比增长358%，主要来自金融资产投资收益和政府补助 [2] 品牌发展与战略 - 韩束品牌在抖音平台保持美妆品牌第一地位，并拓展洁面膏、洗发水等新产品线 [3] - 一页品牌位居天猫婴童护肤榜单前列，推出覆盖6-18岁年龄段的护肤解决方案 [3] - 多品牌布局持续推进，包括安敏优、聚光白、TAZU等护肤品牌，面包超人、奥特曼等母婴品牌，极方洗护品牌，以及NAN beauty和单彩等彩妆品牌 [3] 增长前景 - 多品牌战略持续注入新增长动能，集团化运营能力加强提升经营效率和利润率 [4] - 新品牌预计从2025年下半年开始逐步推出和上量 [4] - 维持2025年归母净利润预测11.6亿元，上调2026-2027年预测至14.7亿元和18.3亿元 [4]