公司董事会会议 - 公司第八届第五十九次董事会会议于2025年8月19日以现场结合通讯方式召开 [2] - 会议审议《关于公司投资项目2025年度投资方案中期调整的议案》等文件 [2] 公司营业收入构成 - 2024年1至12月份营业收入构成中物流贸易占比6.25% [2] - 矿业及新材料占比3.12% [2] - 高速公路投资运营占比2.69% [2] - 其他业务占比0.6% [2] - 清洁能源占比0.57% [2]

公司概况 - 招商公路为全国性高速公路投资运营主体，控股及参股路产规模大，路产多属主干线且短期内无到期压力，具有较强的竞争实力 [6][9] - 截至2024年末公司拥有控股路产22条，收费里程合计1,832.19公里，覆盖全国22个省级行政区 [9][10] - 2024年通过收购路劲中国增加经营里程276公里，同时发行REIT出表亳阜高速，控股路产规模动态调整 [7][9] 业务运营 - **核心路产表现**：2024年剔除亳阜高速影响后通行费收入同口径小幅下降，鄂东大桥因连通路改扩建收入降幅较大，其他核心路产收入波动较小 [9][12] - **产业链布局**：形成投资运营（2024年收入96.86亿元）、交通科技（21.69亿元）、智能交通（4.37亿元）、交通生态（4.19亿元）四大板块，智能交通业务毛利率由22.13%降至-10.96%拖累整体业绩 [15][16] - **参股收益**：参股16家A/H股公路上市公司，2024年投资收益49.98亿元占利润总额77.87%，但同比减少16.53%主要因2023年招商中铁股权公允价值计量利得基数较高 [19][20] 财务表现 - **盈利能力**：2024年营业总收入同比增长30.62%至127.11亿元，但净利润下降至59.36亿元，EBITDA利润率从74.35%降至60.11% [3][19] - **资本结构**：总资本化比率从47.11%降至43.13%，资产负债率44.22%低于行业平均水平，短期债务占比15.69% [3][20][22] - **现金流**：经营活动净现金流71.21亿元（同比+60.5%），投资活动净流出16.88亿元主要因路劲中国收购及REIT认购 [20][22] 行业与战略 - **行业趋势**：公路运输需求在扩内需政策下保持增势，但行业投资增速放缓，收费期限延长政策有望出台 [6][17] - **战略方向**：聚焦高速主业投资，2024年完成京津塘高速改扩建项目资本金筹措，未来资本支出预计30-60亿元/年 [17][19][23] - **创新布局**：推进"智慧运营+车路协同"，构建智能交通生态圈，探索交能融合商业应用 [8][14] 同业比较 - **运营效率**：单公里通行费收入513.54万元，高于赣粤高速（456.48万元）但低于山东高速（618.89万元） [4] - **财务杠杆**：总债务/EBITDA为5.29倍，显著优于山东高速（8.03倍），EBITDA利息保障倍数6.50倍处于行业中上水平 [4][22]

车流量情况 - 公司管控路段车流量整体趋势与去年一致，部分路段略低于去年同期，受连接线封闭施工、道路分流、交通管制等因素影响；社会道路运输及出行需求平稳健康，车流量整体表现良好稳定 [1] 路产情况 - 公司管控路产项目 26 条，总里程 2008 公里，平均收费期 14 年左右；对拟到期路产实施“一路一策”，依据区域经济、融资成本等多方面因素评估是否参与改扩建 [2] 京津塘扩建项目 - 京津塘高速改扩建满足天津枢纽港建设需求，缓解出京压力，扩容交通通道；目前各项工作有序推进，采用不断路施工方式降低对通行影响 [3] 业务板块发展方向 - 公司经营范围包括四大业务板块，交通科技、智能交通、交通生态业务坚持“科技创新 + 产业创新”思路，围绕交通强国建设，加大科研和“四新技术”应用力度 [4][5] 股东回报方案 - 2022 - 2024 年度三年累计现金分红 90.26 亿元；下一步将结合自身发展和股东回报平衡，科学制定新的三年股东回报规划 [6] 负债率与资本性开支 - 公司负债率接近 45%，但处于合理区间且低于行业平均；2024 年 50 亿可转债转股释放负债空间；未来两年有资金需求，但融资途径多元，将优化债务结构、提升资金使用效率，确保负债率和有息债务率合理 [7][8]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予招商公路“买入”评级 [4][6][49] 报告的核心观点 - 招商公路作为招商局控股子公司，聚焦公路投资运营，构建全国性公路网络，业绩增长稳健，现金分红可观，公路产业链业务有望成第二增长曲线，预计2024 - 2026年归母净利润分别为5795/5665/5878百万元，首次覆盖给予“买入”评级 [5][6][49] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 招商公路前身为华建交通经济开发中心，1999年划归招商局集团，2016年更名，2017年上市，截至2024年6月运营公路超1.47万公里，覆盖22个省级区域，参股16家公路上市公司 [12] - 招商公路实际控制人为招商局集团，截至2024年三季度，招商集团持股62.19% [13] 业务结构 - 投资运营板块为核心主业，2024年上半年营收占比80.67%，通过经营与投资高速路赚取通行费；交通科技板块依托招商交科，2024年上半年营收占比15.41%，提供全周期技术咨询与工程服务；智能交通板块2024年上半年营收占比2.04%，结合信息技术提升高速出行效率；交通生态板块2024年上半年营收占比1.88%，专注交通行业低碳转型 [15] 财务表现 - 2016 - 2023年，公司营收CAGR达9.81%，归母净利润CAGR为12.65%；2024年Q1 - Q3，营收同比增38.04%至90.77亿元，总资产同比扩张33.56%至1589.74亿元，归母净利润同比降4.63%至41.60亿元 [18] - 2024年H1，投资运营板块营收48.27亿元，毛利润20.61亿元，毛利率42.7%；交通科技板块营收9.22亿元，毛利率13.08%；智慧交通与交通生态业务合计营收2.35亿元，毛利率分别为9%和13%；参股公路公司30家，投资收益占营业利润比重约72.26% [21][23] - 2017 - 2023年累计派发现金红利140.66亿元，年度平均分红比例达45.50%，2022 - 2024年承诺分红比例不低于当年归母净利润的55% [5][25] 收费公路业务 - 持续扩大路产规模，截至2023年末参股26家公路公司，16家为A、H股上市公司；控股路段平均剩余收费年限12.96年，超80%路产到期时间在10年以上 [29][30] - 2023年，甬台温高速与京台高速通行费收入贡献分别达20.35%和14.77%；京台、北仑港、甬台温高速车流量构成日均车流量前三强 [30] 公路产业链业务 - 由交通科技、智能交通和交通生态三大板块构成；交通科技板块由招商交科负责，提供全周期工程技术服务，2023年咨询类、工程类、新兴板块营收占比分别为45.24%、31.89%、22.87%；智能交通以“智慧运营 + 车路协同”为核心，覆盖全国29个省市区，科研实力强；交通生态由华祺投资运营，构建清洁能源一体化服务体系 [36][38][39][41] - 2018 - 2023年，交通科技、智能交通、交通生态业务营收CAGR分别为9.14%、16.85%、10.62%，合计营收占比从29.32%升至34.19%，未来有望成第二增长曲线 [41] 盈利预测 - 收入方面，2024年投资运营板块受并表招商中铁影响收入上升，2025 - 2026年随宏观经济复苏、路产规模扩大及京津塘高速改扩建完成，收入预计持续增长；公路产业链板块预计延续增长态势 [7][46] - 成本方面，公司聚焦主业、优化经营、加强管理，预计未来毛利率持续提升 [7][46] - 费用方面，财务费用率受并表招商中铁及京津塘高速改扩建影响上升，其他费用率预计较为稳定 [7][46] 估值与评级 - 预计公司2024 - 2026年归母净利润分别为5795/5665/5878百万元，同比增速分别为 - 14.36%/- 2.25%/3.77%，当前股价对应PE分别为15.1x/15.5x/14.9x倍，参考宁沪高速、深高速、皖通高速可比公司估值，首次覆盖给予“买入”评级 [4][6][49]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予招商公路“买入”评级 [4][6][49] 报告的核心观点 - 招商公路作为招商局控股子公司，是公路运营板块龙头，聚焦公路投资与运营，通过扩大路网规模和提升运营效率实现稳健增长，现金分红可观，公路产业链业务有望成第二增长曲线，首次覆盖给予“买入”评级 [5][6][49] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 招商公路前身为华建交通经济开发中心，1999 年划归招商局集团，2016 年更名，2017 年上市，截至 2024 年 6 月运营公路超 1.47 万公里，覆盖 22 个省级区域，参股 16 家公路上市公司 [12] - 招商公路实际控制人为招商局集团，截至 2024 年三季度，招商集团持股 62.19% [13] 业务结构 - 以公路业务为核心，涵盖投资运营、交通科技、智能交通和交通生态等多元化业务，2024 年上半年各板块营收占比分别为 80.67%、15.41%、2.04%和 1.88% [15] 经营业绩 - 2016 - 2023 年营收和归母净利润 CAGR 分别为 9.81%和 12.65%，2024 年 Q1 - Q3 营收同比增 38.04%至 90.77 亿元，归母净利润同比降 4.63%至 41.60 亿元 [18] - 2024 年 H1 投资收益占营业利润约 72.26%，投资运营板块营收 48.27 亿元，毛利率 42.7%，交通科技、智慧交通与交通生态业务毛利率分别为 13.08%、9%和 13% [21][23] 分红情况 - 2017 - 2023 年累计派发现金红利 140.66 亿元，年度平均分红比例 45.50%，承诺 2022 - 2024 年分红比例不低于当年归母净利润的 55% [5][25] 收费公路业务 - 持续扩大路产规模，截至 2023 年末参股 26 家公路公司，16 家为 A、H 股上市公司，控股路段平均剩余收费年限 12.96 年，超 80%路产到期时间在 10 年以上 [29][30] - 甬台温高速与京台高速为核心资产，2023 年通行费收入贡献分别达 20.35%和 14.77%，车流量方面，京台、北仑港、甬台温高速构成日均车流量前三强 [30] 公路产业链业务 - 由交通科技、智能交通和交通生态三大板块构成，2018 - 2023 年营收 CAGR 分别为 9.14%、16.85%和 10.62%，合计营收占比从 29.32%升至 34.19% [36][41] - 交通科技由招商交科负责，有全周期服务能力，2023 年咨询、工程、新兴板块营收占比分别为 45.24%、31.89%和 22.87% [36][38] - 智能交通以“智慧运营 + 车路协同”为核心，覆盖全国 29 个省市区，科研实力强，有完备产品服务体系 [39][40] - 交通生态由华祺投资运营，构建清洁能源一体化服务体系，推广清洁能源解决方案和微电网技术 [41] 盈利预测 - 预计 2024 - 2026 年归母净利润分别为 5795/5665/5878 百万元，同比增速分别为 - 14.36%/- 2.25%/3.77%，当前股价对应 PE 分别为 15.1x/15.5x/14.9x 倍 [4][6][49] - 收入方面，投资运营板块 2024 年收入因并表招商中铁上升，2025 - 2026 年随宏观经济复苏、路产规模扩大和京津塘高速改扩建完成预计持续增长；公路产业链板块预计延续增长态势 [7][46] - 成本方面，公司聚焦主业、优化经营和加强管理，预计未来毛利率持续提升 [7][46] - 费用方面，财务费用率因并表招商中铁和京津塘高速改扩建上升，其他费用率预计较为稳定 [7][46]