文章核心观点 - 高频宽存储器先进封装的核心技术主要由韩国以外的公司掌握，韩国企业在HBM制造与堆栈方面表现优异，但在原材料、设备及核心专利方面依赖海外，面临潜在专利诉讼风险 [1] - 从专利品质与市场价值评估，美国Adeia和台积电是混合键合技术的领导者，台积电在高质量专利数量上排名第一 [1][2] - 随着2026年混合键合技术商业化，专利授权问题可能演变为诉讼 [2] HBM产业链技术格局 - 韩国企业在HBM制造与堆栈环节优势明显，但原材料与设备严重依赖海外公司 [1] - 韩国缺乏HBM相关核心专利，专利质量与影响力低于平均水平 [1][2] - 中国企业在存储器领域快速成长，如长江存储掌握Xtacking等核心技术 [2] 核心专利分布分析 - 美国Adeia拥有最具价值的混合键合专利，其核心技术来自Ziptronix的直接键合互连与低温直接键合专利 [1] - 台积电在A3等级以上高质量专利数量中排名第一，其SoIC技术具有高价值，三星排名第二，美光和IBM紧随其后 [2] - 相关专利在韩、美、日、欧、中多国注册，企业面临跨国专利诉讼风险 [2] 技术发展与风险展望 - 混合键合技术预计2026年开始商业化 [2] - 目前企业倾向通过不公开协商签订专利授权协议，但未来可能演变为诉讼 [2] - 韩国在核心设备与材料上依赖进口，对国内企业构成供应链风险 [2]

公司战略定位与目标 - 公司目标是从“全线存储器供应商”转变为“全线AI存储器创造者”，以应对存储器在AI产业中演变成核心价值产品的趋势[1] - 公司正与台积电密切合作开发下一代高频宽存储器（HBM）基础裸晶，以强化其在AI存储器领域的领导地位[1][2] - 公司是台积电“3D Fabric联盟”成员，并于去年与台积电签署合作备忘录，共同进行HBM4研发[2] 行业挑战与技术蓝图 - 行业面临“存储器高墙”挑战，即存储器性能的增长未能与处理器的进步保持同步，阻碍了AI信息流量的爆炸性成长[1] - 公司提出新世代存储器技术蓝图，核心包括客制化HBM、AI DRAM（AI-D）和AI NAND（AI-N）三大方向[1] AI DRAM（AI-D）产品战略 - AI-D O（Optimization）专注于提供低功耗、高性能的DRAM，旨在降低客户总体拥有成本并提高营运效率[2] - AI-D B（Breakthrough）旨在克服“存储器高墙”，产品特点是具备超高容量和灵活的存储器分配能力[2] - AI-D E（Expansion）致力于扩展DRAM应用场景，从数据中心延伸至机器人、移动性和工业自动化等领域，该解决方案包含HBM[2] AI NAND（AI-N）产品战略 - 公司为AI NAND规划了三种下一代储存解决方案，分别是AI-N P（Performance）提升性能、AI-N B（Bandwidth）加大频宽、AI-N D（Density）发展密度[2] 市场竞争地位 - 公司在AI用HBM领域已超越三星，成为业界霸主，显示出其在AI存储器市场的领先地位[1]

全球半导体销售展望 - 美国银行上修全球半导体销售展望，预计2027年销售额可能逼近1兆美元，高于原本预估的8600亿美元 [1] - 预测半导体销售将在2025年达7450亿美元、2026年升至8700亿美元、2027年续增至9710亿美元，调升幅度在3%至6%之间 [1] - 若不计算存储器，2025年、2026年、2027年的半导体销售预测分别为5380亿美元、6210亿美元、7060亿美元 [1] 半导体行业增长驱动力 - 人工智能相关需求激增是行业主要驱动力，数据中心与AI相关零组件前景更佳 [1] - 存储器成长前景明显提高，包括高频宽存储器、标准型DRAM和NAND [1] - 尽管消费端和车用市场动能疲弱略为抵销涨幅，但当前的AI基建潮在结构上被认为比以往的大型周期更持久 [1] 半导体制造设备开支 - 美国银行调升半导体制造设备开支展望，估计2025年为1180亿美元、2026年为1280亿美元、2027年为1380亿美元 [2] - 资本密集度可能维持在14%到17%，较长期平均值13%高出一到四个百分点 [2] - 资本密集度提高反映了芯片复杂性增加以及AI基建需求 [2] 行业首选公司 - 美国银行重申半导体五大首选股，分别是英伟达、博通、超微、科林研发、科磊 [1] - 看好相关业者在数据中心和存储器展望方面握有筹码 [1]

核心观点 - 公司上半年存储业务收入同比增长超过150% 远超行业平均水平 增长主要由AI算力需求 国产替代加速和技术迭代驱动 [1][3] - 公司作为国内少数掌握HBM封装技术的厂商 直接受益于AI服务器带动的HBM需求井喷 2025年HBM市场增速预计达80% [3] - 国产订单占比提升至40% 技术升级带动封测单价提升30%以上 但需关注增长可持续性 机构预测2026年全球存储芯片增速将回落至25% [3][4] 行业风口分析 - AI算力引爆存储需求 全球AI服务器需求暴增带动高频宽存储器(HBM)需求井喷 2025年HBM市场增速预计达80% [3] - 国产替代加速 长江存储 长鑫存储等国产芯片龙头产能爬坡 封测订单优先流向本土龙头 [3] - 技术迭代驱动 从DDR4向DDR5升级带动封测单价提升30%以上 3D NAND堆叠层数从128层向200+层迈进 [3] - 2025年全球存储芯片市场增长45% 2026年增速回落至25% 增长高峰可能在未来12个月出现 [4] 公司基本面 - 技术壁垒深厚 全球唯三掌握HBM封装技术的厂商 XDFOI®平台支持4nm芯片集成 堆叠密度国际领先 [4] - 客户绑定极深 海外客户包括苹果 高通 美光(晟碟半导体80%产能独家供应西部数据) 国内客户包括长江存储 长鑫存储 [4] - 产能布局领先 上海临港车规级工厂2025年底量产 汽车存储产能增50% 存储芯片月产能达8.2万片 良率99.5%行业第一 [4] - 2025H1归母净利润4.71亿元同比下降24% 主要因并购晟碟导致财务费用激增 [5] - 经营现金流净额23.39亿元同比下降22.7% 主要因扩产投入巨大 [5] 估值分析 - 动态PE 35.3倍(2025年) 高于封测行业平均28倍 [5] - 2026年PE 29.0倍(机构预测) 2027年PE将降至24.3倍 [6] - 若存储业务占比从当前"中双位数"提升至30%以上 估值体系可从"封测厂"切换至"高端制造" 目标PE可看齐40倍 [6] 战略布局 - 理想买点对应2025年PE 30倍(约35元) 当前价38.73元略高 [7] - 加仓信号包括Q3存储业务增速维持100%以上 上海临港工厂获国际车厂认证 [7] - 若回调至120日均线(约34元)可分批布局 跌破30元止损 [9] - 单票仓位不超过8% 封测板块总仓位不超过15% [7]