行业投资评级 - 报告对银行行业维持“买入”评级 [5] 报告核心观点 - **跨季后资金面重回均衡**：本期（2026年6月29日至7月5日）适逢跨季，资金面受季末MPA考核及广义基金赎回影响先紧后松，在央行增量续作MLF、开展隔夜逆回购操作及季末财政集中支出支持下，资金面趋于宽松均衡 [1][14] - **央行操作新工具亮相**：央行首次开展隔夜逆回购操作（6月29日、30日分别投放3,000亿元、6,000亿元），但仅公布规模未公布价格，预计其将作为数量型工具“削峰填谷”，而7天逆回购利率（1.40%）仍为政策利率锚 [1][2][15] - **信贷需求或稳中偏弱**：6月国有/政策性银行票据累计净买入1,852亿元，同比多增1,294亿元，票据利率在季末下探后回升，预示6月信贷可能稳中偏弱 [2][19] - **债市区间震荡预期**：本期债市受央行隔夜逆回购“给量不给价”、6月制造业PMI好于预期及国债净买入环比下降影响走弱，超长端利率上行明显（30年期国债利率上行5.1bp至2.27%），预计债市将维持区间震荡，关注三季度政府债供给及内需拉动 [3][18] - **下阶段关注重点**：需关注即将公布的6月通胀数据（CPI、PPI）及金融数据 [3][23] 央行动态与市场利率 - **公开市场操作净回笼**：本期央行开展6,785亿元7天逆回购（利率1.40%），到期22,655亿元，实现净回笼15,770亿元 [1][14] - **其他流动性工具操作**：6月央行通过国债买卖净投放100亿元；下期（7月6日至12日）将有8,000亿元3个月买断式逆回购到期，央行已续作10,000亿元，重回净投放 [1][14][82] - **资金利率下行**：截至7月3日，R001、R007较上期末分别下降1.54BP、8.78BP至1.39%、1.42%；DR001、DR007较上期末分别下降0.94BP、7.48BP至1.36%、1.39% [1][14] - **Shibor利率普遍下行**：1个月、3个月、6个月、9个月、1年期Shibor分别较上期变动-0.9bp、-0.5bp、-0.2bp、-0.55bp、-0.2bp [16][87] - **同业存单（NCD）利率下行**：本期NCD加权平均发行利率为1.45%，较上期下行2bp；1个月、3个月、6个月、9个月、1年期AAA级NCD到期收益率分别较上期变动-4.0bp、-3.0bp、-2.0bp、-1.8bp、-2.0bp [17][87] - **国债收益率曲线熊陡**：本期末1年、3年、5年、10年、30年期国债收益率分别为1.14%、1.29%、1.45%、1.75%、2.27%，较上期末分别变动+1.0bp、+0.1bp、+1.3bp、+1.5bp、+5.1bp，超长端上行幅度较大 [3][18][87] - **票据利率走势分化**：本期末1个月、3个月和半年期票据利率分别为0.58%、0.74%、0.5%，较上期末分别变动-4bp、+14bp、-20bp；其中1个月和3个月票据利率在6月末下探至0.35%后于7月回升，半年期票据利率持续走低 [2][19][87] 银行融资追踪 - **政府债融资**：本期政府债净缴款2,913亿元，预计下期净缴款约1,231亿元，较本期有所回升 [3][16] - **同业存单（NCD）发行与存量**： - **存量规模**：截至本期末，同业存单存量规模为19.07万亿元，加权平均利率1.54%，平均剩余期限155天 [20][122] - **发行情况**：本期发行2,700亿元，加权平均发行利率1.45%（下行2bp），加权发行期限0.49年；1年期发行占比31.7%，3个月期占比23.9% [17][122] - **募集与到期**：本期募集完成率91.9%，AA+级以下为100.0%；到期2,718亿元，净融资-18亿元；预计下期到期3,639亿元 [20][123] - **商业银行债券**：本期无商业银行债发行；存量规模2.84万亿元；信用利差期限分化，6个月期走阔幅度最大（超2BP） [20] - **商业银行次级债**： - **发行与存量**：本期无资本工具发行，有1笔25亿元永续债发行；次级债存量规模7.61万亿元（二级资本工具5.01万亿元，永续债2.59万亿元） [21] - **信用利差**：除3年、10年期收窄外，其余期限普遍走阔，6个月期走阔幅度最大（超2BP） [21] 重点公司估值 - 报告覆盖了包括建设银行、招商银行、宁波银行、杭州银行等在内的多家A股及H股上市银行，均给予“买入”评级，并提供了2026-2027年的EPS、PE、PB及ROE预测 [10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 超长利差作为曲线“唯一凸点”，在交易盘热度不低以及保险配置盘回归的背景下仍难压缩，或因上半年货币、财政进度不一，下半年财政政策有“补进度”压力，且基本面下行趋势明确但预期定价较充分，美伊冲突缓和后存在阶段性库存回补风险；往后看，增量资金寄希望于理财申购和中小行，若不及预期，超长利率压缩受阻后可能阶段性回调 [4][31] 根据相关目录分别进行总结 策略思考：“该降不降”的超长利差 - 隔夜回购是双刃剑，跨季前央行投放9000亿隔夜逆回购使资金面平稳跨季，市场情绪提振，但跨季后因到期资金利率上行，叠加PMI逆季节性回升，利率温和调整，过去一周债市波动围绕央行流动性投放和资金面预期展开 [2][6] - 市场未找到趋势主线，关注超长债结构性机会，但超长债利差难压缩，或因市场对通胀传导和基本面不确定性定价未结束 [10] - 通胀交易未完全结束，PPI同比或见拐点但扩散度未必同步见顶，油价回落使企业生产和库存可能“回补”，超长债利差难压缩或反映市场对价格传导尾部拉长风险的计价 [14][18] - 宏观不确定性使市场倾向在确定资产中压缩利差，对拉长久期谨慎，当前宏观波动率分位回升，超长端利差快速压平难度上升 [19][20] - 交易盘稳定性不足，今年基金虽为超长端重要买盘，但买卖结构显示其行为偏交易属性，易受多种因素影响，难以稳定推动利差压缩 [22] - 短期或在对潜在供给冲击定价，上半年政府债供给节奏温和，三季度预计加速，市场在一级供给承接情况不明朗前不愿过早博弈利差压缩，当前利差偏高或反映预防性定价；配置盘接力情况待观察，若保险等长期资金能承接，或为利差压缩创造条件 [24][27] 交易复盘：超长领跌 - 6月末央行开展隔夜逆回购助力资金跨季，周内央行开展9000亿隔夜逆回购、6785亿7天逆回购，有9000亿隔夜逆回购和22655亿7天逆回购到期，净回笼资金15870亿；周五宣布下周一开展10000亿3M买断式逆回购，净投放2000亿 [32] - 本周各期限资金中枢下行，DR001、DR007、DR014运行中枢分别较上周环比下行3bp、6bp、6bp；各期限收益率均上行，超长端上行幅度3 - 5bp，10年以内国债收益率上行幅度0 - 2bp [33] - 收益率先下后上，超长端走势更弱，周一债市走强，周二至周五债市回调，10Y国债收益率合计上行3bp，30Y国债收益率合计大幅上行6bp [34][35] - 6月29日至7月3日，公募基金久期中位值小幅回升0.03至3.03年，处于过去三年93%分位，久期分歧度指数持平于0.46，处于过去三年17%分位 [37] - 本周利率十大同步指标释放信号以“利好”为主，占比6/10，较上周“失业金领取”互联网搜索指数发“利好”信号，PMI供需平衡度趋势值发“利空”信号 [40] 政府债发行跟踪：下周政府债净缴款压力下降1600多亿 月初国债净融资规模环比回落 - 7月单只国债发行规模或较二季度对应期限回落，周内发行三只国债，7年普通国债和30年超长特国发行规模较二季度降低，注资特国发行计划预计继续延后 [44] - 本周国债发行及净融资规模环比回落，发行规模降近3000亿至2190亿，净融资规模降2000多亿至1688亿，较2025年同周上升570多亿 [47] - 国债累计净融资进度环比上升3pct至43%，较去年同周50%的净融资进度依然偏慢，仅超长国债发行规模较去年同期增加1140亿，10Y、特国发行规模均偏低 [51] 今年以来地方债净融资规模依然同比偏低 - 本周仅新增专项债发行规模环比上升，地方债发行规模降206亿至2373亿，净融资规模降258亿至1545亿，较2025年同周大幅下降3748亿 [54] - 今年以来地方债净融资规模较去年同期下降约4800亿，仅普通再融资发行规模上升7018亿，特殊再融资、新增专项、新增一般发行规模分别下降1631亿、914亿、628亿 [59] - 本周地方债发行期限环比缩短2年至15年，较去年同周持平，各类地方债加权平均发行期限均环比缩短 [62] - 今年以来地方债加权平均发行期限较去年同期缩短1年，15Y及20Y地方债发行规模占比不及去年同期，10年期地方债累计发行规模占比较去年同期高5个百分点 [66][68] - 本周地方债债券发行利差较前期收窄2bp，今年以来各类地方债加权平均发行利差依然高于去年同期 [71][74] - 7月地方债实际发行相较于计划发行进度为1%，下周政府债净缴款压力下降约1600亿，净融资规模较本周小幅下降约100亿 [77]