核心观点 - 中国股市自10月2日以来进入牛市周期中的回调阶段，预计可能下跌15%-20%，低估值价值股和防御性板块有望跑赢，回避基金抱团且前期涨幅较大股票[3] - 因去年9.24刺激形成高基数和需求透支效应，今年四季度房地产和耐用消费同比将显著下滑[3] - 股市回调和经济下行可能推动决策者在12月启动新一轮政策刺激，市场在12月中旬至明年2月可能再次上涨[3] - 港股此轮牛市周期从去年1月22日低点开始已持续1.8年，预计总持续时间2.5年，超过2008年以来历次牛市周期平均时间1.8年[3] - 决定此轮牛市周期持续时间的关键变量是中国地产能否企稳和消费能否持续改善，背后影响因素包括民企资本支出意愿、财政对家庭转移支付规模、对消费支持力度和对低收入群体社保兜底程度[3] 全球及港股市场表现 - 环球主要股市上日普遍下跌，恒生指数单日下跌0.79%，年内累计上涨29.37%；恒生科技指数单日下跌1.76%，年内累计上涨30.22%[1] - 美国纳斯达克指数单日下跌2.04%，年内累计上涨20.91%；德国DAX指数单日下跌0.76%，年内累计上涨20.29%[1] - 港股分类指数中，恒生金融单日上涨0.26%，年内累计上涨34.08%；恒生公用事业单日上涨0.26%，年内累计上涨3.49%[2] - 中国股市回调，资金流入防御性板块，港股原材料、医疗保健与可选消费领跌，电讯、公用事业、金融等高股息板块上涨[3] - 南向资金净买入98.32亿港元，中海油、小米与中移动净买入规模居前，阿里与中芯国际净卖出较多[3] - A股有色金属、医药生物与电气设备跌幅居前，银行、消费者服务与环保上涨[3] 外资消费品公司在华表现 - 多家外资消费品公司在华业绩出现回升，管理层对中国市场谨慎乐观[3] - 法国雅诗兰黛第三季度净销售额同比增长4%，其中中国大陆同比增长9%[3] - 欧莱雅第三季销售额同比增长4.2%，在华销售额两年来首次实现增长[3] - LVMH在上半年业绩连续下滑后，第三季有机收入增长1%，其中亚洲市场有机收入增长2%[3] - 德国阿迪达斯第三季大中华区营收同比增长10%[3] 美股及全球金融市场动态 - 美股大跌，信息技术、可选消费与通讯服务领跌，金融、必选消费与医疗保健上涨[3] - AMD三季度营收超预期增长36%，但四季度指引不够亮眼，盘后下跌3%[3] - 超微电脑本季业绩指引逊色，盘后大跌10%[3] - 挪威邮轮季报净收益疲弱拖累邮轮股大跌，公司称企业客户支出更加谨慎和家庭游客占比上升令价格和毛利下降[3] - Uber第三季度营收和订单量增长超预期，但股价大跌，公司承认自动驾驶业务未来几年难以盈利，对AI泡沫化担忧令投资者重新重视盈利基本面[3] - 知名银行家Bob Diamond称美国银行业将迎来并购整合潮，特朗普去监管政策支持行业整合，2-3年内美国银行数量将大幅减少3,000家至1,000-1,500家[3] - 美国10月办公楼CMBS违约率升至11.8%，远程办公普及令空置率升至20%，2025年约2,300亿美元办公贷款到期，爆雷风险令部分区域银行承压[3][4] 流动性及大宗商品市场 - 尽管近期美联储进一步降息，但美元流动性短期趋紧，因ONRRP超2万亿美元蓄水池消耗殆尽[3] - 联邦政府关门令财政部现金余额从3,000亿美元增至1万亿美元，意味着从银行体系抽走7,000亿美元流动性，一旦联邦政府重新开门，流动性又会突然宽松，引发市场短期波动[3] - 避险情绪上升推升美债价格，美债收益率回落[4] - 美元指数创三个月新高，黄金下跌，加密货币连续重挫，油价转跌[4] - Coinglass数据显示过去24小时加密货币爆仓超过20亿美元[4] - 比特币的机构需求7个月来首次低于挖矿速度，大型买家更加谨慎，一些此前长期静止的钱包被激活，投资者获利了结心态升温[4] 公司点评：立讯精密 - 立讯精密目标价上调至75.55元人民币，上行空间25%，以反映对iPhone 17/可折叠手机周期、莱尼/ODM业务整合带来的更强协同效应以及AI服务器零部件产品更积极的看法[5] - 2025-27年每股收益预测上调0-19%，以反映2025财年业绩指引、增强的协同效应和更好的利润率[5] - 预计受消费电子/汽车/通信业务2025-2027年收入复合增速9%/54%/47%推动，立讯精密FY25-27E盈利复合增速将达到27%[5] - 收入结构向更高增长、更高利润的AI/汽车板块转变，以及更强的苹果升级周期，将助推估值重估[5] - 目标价估值基础调整为基于10年历史平均水平的2026财年预期市盈率25倍（此前为21倍），以反映苹果周期的强度以及莱尼/ODM整合的强劲执行力[5] - 近期的催化剂包括iPhone 17出货、汽车客户订单获取以及AI服务器组件产能的提升[5]

公司财务表现 - 2024财年松下集团全球营收84582亿日元约合人民币4074亿元 纯利润3662亿日元约合人民币176亿元 [3] - 中国市场收入占全球营收24.4% 利润贡献达全球总额30% [3] - 2025财年第一季度在华销售额同比增长3% 营业利润同比增长26% [7] 业务结构分析 - 家电和住宅设备业务约占在华收入三分之一 电子元器件、自动化设备、电池及汽车零部件业务合计占比三分之二 [4] - 松下机电2024财年销售额1.1万亿日元约合人民币530亿元 占集团总收入13% [11] - 中国市场对松下机电至关重要 中国大陆设有12个基地占全球77个基地的15.6% [11] 战略投资方向 - 未来3-5年将重点投资能源与AI两大板块业务 [4] - 能源领域投资涵盖新能源汽车动力电池、钙钛矿电池及氢能技术 [8] - AI服务器电容器2024财年销售额实现翻倍增长 电子材料销售额同比增长133% [12] 中国市场运营策略 - 过去6年累计落地20个投资项目 新工厂即将在奉贤区动工建设 [1][11] - 推行"中国成本""中国速度""中国模式"工作准则 覆盖5万名在华员工 [7] - 计划将部分产品全球运营中心从日本转移至中国 [7] 研发体系布局 - 在华研发人员规模达1万人 较6年前软件开发人员数量从1000人增至2000人 [13] - 实施"全员AI"战略 所有员工使用AI技术 [12] - 中国研发团队从支持本地销售扩展至为欧洲市场提供研发支持 [13] 行业机遇把握 - 生成式AI服务器需求扩大带动电子元器件业务增长 [7][12] - 电动汽车、动力电池和造船业需求保持强劲态势 [7] - 经营资源重点投入车载CASE、情报通信基础设施及智能制造三大领域 [12]

比亚迪电子 20250806 电话会议纪要总结 1 行业及公司概况 - 纪要涉及公司为比亚迪电子[1] - 2024年收入未达预期（4100-4300亿元），增长主要来自收购捷普结构件（约200亿规模）和母公司汽车出货量提升[2][4] - 消费电子仍是主要收入来源（1400亿元），其中零部件业务350亿元，手机/平板组装1050亿元[4] - 新型智能产品（户储/无人机/3D打印/服务器）收入150亿元，同比下滑[4] - 新能源车业务收入205亿元（同比+45%），由车机出货及新产品（热管理/悬架系统）推动[4] 2 核心财务数据与预期 - **2024年业绩**：收入同比+36%至约1000亿元，净利润42-43亿元（低于预期）[4] - **2025H1预期**： - 总收入1900-2000亿元（同比+20%）[6] - 净利润50-55亿元，对应PE 13-15倍（估值低于同业）[11] - 消费电子需求未显著提升，北美大客户收入稳定（约1000亿）[5] - 智能产品体量170-200亿元，新型服务器收入预计从4亿增至30-50亿[5][6] - **汽车业务**：增速或不及预期50%，但增量仍有望达70-80亿元（自驾预控制器下半年放量）[6] 3 业务发展重点 - **消费电子**：高端手机（苹果新机改款）增量[7] - **汽车业务**： - 自驾预控制器、热管理、悬架系统提升单车价值[2][7] - 2025年起自动驾驶领域放量，海外销量或超预期[12] - **AI服务器零部件**：液冷/电源管理/连接器通过北美客户认证，2026年或成利润重要来源[14] - **机器人领域**：物流机器人（AMR）及机器手臂布局，人形机器人出货量预计提升[13] 4 市场关注点与风险 - 自驾预控制器需求及研发费用投入受关注（2024Q4利润因股权激励/研发投入低于预期）[8] - 2025Q1利润同比微增2%，高端手机出货比例下降影响利润率，Q2有望恢复[8][9] - AI服务器零部件2025年表现低于预期（行业升级放缓）[14] 5 其他重要事项 - **股票回购**：完成2亿元回购，提振市场情绪及股价[10] - **股权激励**：回购股份用于激励，显示发展信心[7][10] 6 未来展望 - 自动驾驶、机器人、AI服务器零部件驱动中长期增长潜力[15] - 汽车业务单车价值量持续提升，股价仍有上涨空间[11][15] （注：所有数据引用自原文标注的[序号]，单位已统一为人民币亿元）

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1][4] 报告的核心观点 - 基于汽车电子业务盈利能力改善不及预期、海外大客户面临加征关税催生潜在的供应链传导压力、结构件供应链格局分散化影响，将2025 - 2026年净利润预测由56/62亿元下调至50/61亿元，并新增2027年预测75亿元，同比增长18%/21%/23%，对应2.2/2.7/3.3元EPS，当前股价对应2025 - 2027年17.5/14.5/11.8倍PE [4] - 2025Q2有望迎来AI服务器液冷、铜连接等关键零部件突破，2025Q3 ADAS下沉趋势加速、2026年海外大客户高端结构件有望重回钛合金升级趋势，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告日期为2025年3月26日，当前股价42.450港元，一年最高最低股价为61.550/23.200港元，总市值956.49亿港元，流通市值956.49亿港元，总股本22.53亿股，流通港股22.53亿股，近3个月换手率56.23% [1] 2024Q4财务情况 - 2024Q4收入551.8亿元，环比增长26.7%小幅超预期，主要由安卓组装业务增长驱动 [5] - 2024Q4净利润12.0亿元，环比下滑22.2%不及预期，2024Q4毛利率环比下滑2.6pct至5.9%，分析由于低毛利的组装业务超预期增长、大客户新品NRE费用、集团股权激励提前计提及资产折旧影响 [5] 未来业务展望 - 公司指引2025全年收入增长约10%、净利润增速大于收入增速 [6] - AI服务器液冷、铜连接等核心零部件有望于2025Q2取得积极进展，价值量更高、利润率更优有望提振长期成长性及阶段性估值 [6] - 比亚迪2025年2月宣布智驾平权战略，天神之眼下沉到10万元以下车型，国内主流车企跟进，理想、极氪等新势力有望推动基于VLA模型的高阶智驾方案上车，伴随比亚迪ADAS集中上量、汽车销量继续增长，公司汽车电子业务有望持续受益智驾平权趋势 [6] - 公司维持捷普业务收入持平指引，基于结构件量增价减相互抵消，需跟踪海外大客户相关业务利润实际兑现情况 [6] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|129,957|177,306|193,212|210,408|226,527| |YOY(%)|21.2|36.4|9.0|8.9|7.7| |净利润(百万元)|4,041|4,266|5,036|6,081|7,454| |YOY(%)|117.6|5.5|18.1|20.7|22.6| |毛利率(%)|8.0|6.9|7.5|7.9|8.4| |净利率(%)|3.1|2.4|2.6|2.9|3.3| |ROE(%)|13.7|12.8|13.3|14.0|14.8| |EPS(摊薄/元)|1.8|1.9|2.2|2.7|3.3| |P/E(倍)|21.8|20.7|17.5|14.5|11.8| |P/B(倍)|3.0|2.6|2.3|2.0|1.8| [7]