文章核心观点 - 礼来公司的新型长效减重候选药Eloralintide已在中国获批进入III期临床并同步参与全球关键注册研究，其作为选择性胰淀素受体激动剂，代表了减重药行业竞争逻辑从单纯追求减重效果向追求新机制、更好耐受性、更广适用人群及长期管理能力的升级[4][5][7] - 该药在中国的同步开发，不仅表明礼来正在构建覆盖多技术路线的完整减重产品矩阵，也凸显了中国市场在其全球减重战略中核心地位的提升[9] - 行业竞争已进入第三阶段，焦点在于覆盖细分人群、改善长期耐受性以及在联合治疗和机制差异化上提前占位，Eloralintide是礼来为下一阶段竞争布局的关键筹码[10] 药物与临床进展 - 药物Eloralintide是一种每周一次给药的选择性胰淀素受体激动剂，而非传统GLP-1药物[5] - 该药已获中国国家药监局药品审评中心批准，进入中国III期临床，并将同步参与多项全球关键注册研究，目标市场为成人体重管理[4] - 目前Eloralintide仍是一款研究中药物，尚未在中国或美国正式获批上市[4] - III期研究布局覆盖三大应用场景：未合并2型糖尿病的肥胖/超重成人、合并2型糖尿病的肥胖/超重人群、以及接受稳定肠促胰素类治疗后减重效果仍不理想的持续性肥胖/超重患者，这表明礼来旨在为广泛人群适应证和未来联合治疗路径铺路[4] 作用机理与数据 - 作用机理是通过选择性激活胰淀素受体相关通路，影响食欲、饱腹感和能量摄入调节，目标是在降低体重的同时改善长期治疗中的依从性和耐受性[7] - 早期中期研究数据显示，在48周时，部分剂量组的平均体重降幅达到接近20%，安慰剂组变化很小[7] - 除体重下降外，研究还观察到腰围、血压、血脂、血糖控制及部分炎症相关指标的改善[7] - 早期研究中最常见的不良反应包括食欲下降、头痛、疲劳以及一定程度的恶心等胃肠道反应，但其整体耐受性表现被认为具备继续开发的基础，更慢的剂量递增策略有望进一步改善不良反应[8] 公司战略与行业意义 - 对礼来而言，Eloralintide的意义不止于新增管线，公司已在肥胖治疗领域形成包括替尔泊肽、口服GLP-1产品、三靶点激动剂在内的产品梯队，Eloralintide的加入旨在构建覆盖注射、口服、单靶点、多靶点及新机制的完整减重产品矩阵[9] - 将Eloralintide在中国同步推进至III期临床，表明中国市场在礼来全球减重布局中的地位正进一步上升，中国已被纳入全球关键临床研究和未来商业化战略的核心区域[9] - 行业竞争逻辑正在升级：第一阶段是证明市场潜力，第二阶段是比拼减重效果和销售速度，第三阶段则看重覆盖细分人群、改善长期耐受性以及在联合治疗和机制差异化上提前占位[10] - 胰淀素路线重新升温，反映了行业在GLP-1证明减重药市场潜力后，对第二条真正成立的新机制曲线的寻找[5]

投资评级与目标价 - 报告给予礼来公司“买入”评级，目标价为1184美元，较当前股价983.26美元有20.4%的上升空间 [3][4] 核心观点与业绩展望 - 报告核心观点认为，尽管面临价格压力和部分成熟产品增长停滞，但凭借替而泊肽的高增长，礼来公司预计在2026年仍将保持快速增长 [2] - 公司2025年第四季度收入同比增长42.6%至192.9亿美元，GAAP净利润同比增长50.5%至66.4亿美元，每股收益同比增长51.4%至7.39美元 [2] - 公司预计2026年营收将增长23%-27%，达到800亿至830亿美元，每股收益预计增长46%-53%，达到33.5至35.0美元 [2] - 公司在GLP-1药物领域通过头对头临床试验胜利确立了绝对领先地位，并预计在下一代产品（如Retatrutide、Eloralintide等）上保持竞争优势 [3] 各业务板块表现 - **代谢板块**：2025年第四季度收入同比增长59.1%至144.9亿美元，占公司总收入的75% [3] - 替而泊肽总收入同比增长115%至116.7亿美元 [3] - 降糖版Mounjaro收入同比增长110%至74.1亿美元，美国总处方市占率达48% [3] - 减肥版Zepbound收入同比增长123%至42.6亿美元，美国总处方市占率达64% [3] - 口服GLP-1药物Orforglipron预计于2026年第二季度在美国上市，2027年在多数国际市场上市 [3] - **神经科学板块**：2025年第四季度收入同比增长17%至4.6亿美元，其中阿尔兹海默症药物Kisunla销售额增至1.1亿美元，占该靶向药市场超50%的处方份额 [3] - **免疫板块**：2025年第四季度收入同比增长19.4%至15.4亿美元，其中Taltz收入增长10%至10.5亿美元，销售已接近峰值 [3] - **肿瘤板块**：2025年第四季度收入同比增长2.2%至26.1亿美元，其中Verzenio收入增长3.1%至16.0亿美元，美国市占率缓慢下滑至约38% [3] - **其他板块**：2025年第四季度收入同比增长0.7%至1.9亿美元 [3] 财务预测摘要 - **营业收入**：预测2026年收入为816.03亿美元（同比增长25.2%），2027年收入为927.51亿美元（同比增长13.7%）[5][6] - **净利润**：预测2026年净利润为306.16亿美元（同比增长48.3%），2027年净利润为352.63亿美元（同比增长15.2%）[5][6] - **每股收益**：预测2026年每股收益为34.25美元，2027年每股收益为39.44美元 [5][6] - **利润率**：预测2026年净利润率为37.5%，2027年净利润率为38.0% [5][6] - **盈利能力指标**：预测2026年经营利润率为47.0%，EBITDA利润率为50.3% [6] 估值基础 - 报告采用贴现现金流估值法，假设折现率为8.5%，永续增长率为3%，从而得出1184美元的目标价 [3]

礼来新型药物Eloralintide获批并启动全球III期临床 - 礼来旗下新型长效胰淀素受体激动剂Eloralintide于3月5日获得中国CDE批准 [4] - 公司同步启动了3项全球关键III期临床研究 [4] Eloralintide的作用机制与特点 - 该药物是一款强效、选择性的胰淀素受体激动剂，能高亲和力结合人胰淀素1受体 [4] - 其作用机制可避开降钙素受体的潜在风险，旨在平衡疗效与胃肠道耐受性 [4] Eloralintide的临床数据与优势 - 血浆半衰期约为14天，仅需每周一次皮下注射，用药便捷 [6] - II期临床试验显示显著的剂量依赖性减重效果，最高剂量组体重降幅达20.1% [6] - 最高剂量组平均腰围最大减少17.1厘米 [6] - 药物不仅改善体重，还能有效改善血压、血脂、血糖等多项心血管风险指标，并对炎症标志物有调节作用 [6] - 采用剂量递增方案能降低胃肠道不适，确保治疗持续性 [6] 全球同步III期临床研究设计 - 在中国启动的3项III期研究均为多中心、随机、双盲的高标准试验 [7] - 研究覆盖不同人群：未合并2型糖尿病的肥胖/超重患者单药治疗、合并糖尿病的肥胖患者单药试验、以及对肠促胰素药物效果不佳患者的联合治疗研究 [7] - 研究旨在全方位验证Eloralintide在不同临床场景下的有效性与安全性 [7] 公司的战略布局与行业影响 - 礼来中国总经理表示，Eloralintide在中国的临床落地是公司代谢疾病领域研发版图的重要扩容 [7] - 公司将推动该药物全球同步上市，目标是让中国患者与全球“零时差”共享创新成果 [7] - 从替尔泊肽到Eloralintide，公司正在构建多维度的肥胖治疗方案，覆盖肠促胰素药物、小分子口服药到胰淀素受体激动剂 [7] - 公司的策略旨在满足不同患者的个体化需求，推动肥胖治疗领域的创新和进步 [7]

文章核心观点 - 全球减肥药（肥胖症药物）研发管线高度活跃且竞争激烈，临床在研项目已超过190个，涉及超过120家公司 [3][4] - 以GLP-1为靶点的治疗方案主导了当前研发管线，但存在副作用、减重质量（肌肉流失）及患者停药率高等问题，行业亟需探索新机制以实现差异化 [3][8][10] - 中国是全球减肥药研发的关键力量，贡献了超过三分之一的研发管线，其中25%已进入临床三期或申报上市阶段 [3][6] - 辉瑞通过收购Metsera，与礼来、诺和诺德共同成为拥有最广泛肥胖症研发管线的公司 [3] 行业研发格局与规模 - 全球有超过120家药企投身肥胖症药物研发，至少有190种药物处于临床开发阶段 [3][4] - 约40%的研发项目正处于或即将进入临床二期阶段，同时至少有36个项目处于临床后期、即将进入临床后期或已提交上市申请 [4] - 药物研发以注射剂为主，口服药占研发管线的三分之一，其中三分之二是小分子药物 [4] 中国药企的角色与贡献 - 在全球肥胖症药物研发管线中，略超过三分之一由中国药企自主研发或参与合作 [6] - 中国贡献的管线中，25%处于临床三期测试或已提交上市申请 [6] - 恒瑞医药的HRS-9531（GLP-1/GIP双受体激动剂）与先为达生物的埃诺格鲁肽（GLP-1激动剂）有望成为下一批进入市场的药物 [6] - 行业存在关键的交易与合作，例如诺和诺德与联邦制药、礼来与信达生物、阿斯利康与诚益生物等 [6] 主流疗法（GLP-1）的现状与挑战 - 在研的肥胖症药物中，略超过50%以GLP-1为靶点（单药或联合疗法） [8] - 目前已获批的每周给药一次GLP-1药物，其减重效果中多达40%源自肌肉量（去脂体重）的流失 [8][10] - 高达60%至70%的患者在开始GLP-1治疗后的12个月内停止用药 [10] - GLP-1类药物具有胃肠道副作用，并不适合所有人使用 [8] 新兴机制与差异化方向 - 联合用药（如GLP-1与GIP、胰高血糖素、胰淀素联用）或将成为治疗肥胖及相关健康问题的关键 [8] - 胰淀素类药物旨在实现与GLP-1类药物相似的减重效果，同时追求更好的耐受性，并可能保护瘦肌肉 [11][16] - 礼来公司的Eloralintide（二期临床）数据显示，约60%至70%的体重减轻源于脂肪量的减少 [16] - 安进、Viking、罗氏-Carmot等公司正在推进GIP-GLP-1双受体激动剂减重方案 [10] - 胰高血糖素联合疗法可能成为治疗肝脏疾病的关键 [10]

核心观点 - 礼来公司是糖尿病和肥胖症治疗市场的两大领导者之一 其基于GLP-1的疗法Mounjaro和Zepbound取得了巨大成功[1] - 全球肥胖症药物市场预计将快速增长 到2030年达到近950亿美元 2035年可能达到1250亿美元[3] - 礼来正通过开发下一代疗法 特别是口服药物 来应对激烈竞争并巩固市场地位[3][4][5] - 公司的研发管线丰富 拥有多个关键候选药物 包括口服药orforglipron和三重激动剂retatrutide 并寻求拓展新的适应症[4][5][6][7][8][9][10] - 口服肥胖症药物的市场竞争正在加剧 诺和诺德已率先推出口服版Wegovy 其他生物技术公司也在积极开发[12][13][14] 市场地位与竞争格局 - 礼来与诺和诺德是快速扩张的糖尿病和肥胖症治疗市场的两大明确领导者[1] - 礼来面临来自诺和诺德的激烈竞争 后者拥有基于司美格鲁肽的畅销药Ozempic和Wegovy[2] - 口服肥胖症药物的竞争正在加剧 诺和诺德于2025年12月获批口服版Wegovy 并于2026年1月推出 获得了先发优势[12] - 较小的生物技术公司如Structure Therapeutics和Viking Therapeutics也在开发口服GLP-1药物[13][14] 市场前景与公司战略 - 全球肥胖症药物市场预计到2030年将达到近950亿美元 到2035年可能达到1250亿美元[3] - 礼来正广泛投资于肥胖症领域 并拥有数种处于临床开发阶段的新分子 包括不同作用机制的口服和注射药物[4] - 公司正在竞相开发下一代、更强大、更便捷的基于GLP-1的疗法 包括口服药物和多靶点候选药物 以保持领先于新兴竞争对手[3] 核心研发管线：口服药物Orforglipron - Orforglipron是礼来肥胖症管线中的关键候选药物 是一种每日一次的口服GLP-1小分子药物[5] - 口服药丸将是目前每周一次注射疗法更便捷的替代方案 可能显著降低治疗负担并扩大患者使用范围[5] - 礼来已宣布了orforglipron在肥胖症和II型糖尿病方面的六项研究的积极数据[6] - 公司已在美国、欧盟和其他几个国家提交了orforglipron用于肥胖症的监管申请[6] - 礼来预计于2026年第二季度在美国推出orforglipron用于肥胖症 并于2027年在大多数国际市场推出[6] - 对于II型糖尿病适应症 礼来已在欧盟提交了监管申请 并计划于2026年晚些时候在美国和其他国家提交申请[6] - 礼来还在其他疾病领域进行orforglipron的后期研究 如阻塞性睡眠呼吸暂停、膝关节骨关节炎疼痛、压力性尿失禁和高血压 这可以扩大该候选药物的收入潜力[7] 核心研发管线：三重激动剂Retatrutide - Retatrutide是另一个关键候选药物 是一种结合了GLP-1、GIP和胰高血糖素的三重肠促胰岛素药物[8] - 一项针对肥胖症和膝关节骨关节炎疼痛的III期研究数据显示 该药物能显著减轻体重并大幅缓解骨关节炎疼痛[9] - 礼来计划在2026年寻求retatrutide用于肥胖症和膝关节骨关节炎疼痛的批准[9] - 公司认为retatrutide有潜力成为那些希望显著减重并面临某些并发症的患者的重要新治疗选择[9] - 除了tirzepatide、retatrutide和orforglipron 礼来的肥胖症管线中还有其他候选药物 包括处于后期研究的选择性胰淀素激动剂eloralintide和下一代GIP/GLP-1双重激动剂brenipatide[10] 竞争对手研发进展 - 诺和诺德于2025年12月获批口服版Wegovy 并于2026年1月推出[12] - Viking Therapeutics正在开发其双重GIPR/GLP-1受体激动剂VK2735的口服和皮下制剂 用于治疗肥胖症 计划在2026年第三季度将口服VK2735推进至针对肥胖症的III期开发[13] - Structure Therapeutics旗下口服GLP-1受体激动剂aleniglipron用于肥胖症的ACCESS研究达到了其主要和所有关键次要终点 公司预计在2026年中期左右启动aleniglipron针对肥胖症的后期项目[14] 股价与估值 - 礼来股价在过去一年上涨了19.5% 而行业涨幅为18.2%[15] - 从估值角度看 礼来股票价格昂贵 根据市盈率 其股票目前以29.70倍的远期收益交易 远高于行业的18.82倍[17] - 然而 礼来股价交易低于其5年平均水平34.57倍[17] - 过去30天内 2026年的Zacks共识预期从每股33.15美元上升至每股33.80美元 而2027年的预期则从每股41.48美元上升至每股41.84美元[20] - 过去60天内 对2026年第一季度的每股收益预期修订趋势为上升4.54% 第二季度为上升4.71% 2026年全年为上升2.27% 2027年全年为上升1.36%[21]

文章核心观点 - 制药巨头礼来正将其在肥胖治疗领域的战略重点，从主流的GLP-1药物转向对GLP-1治疗反应不足的顽固性肥胖患者这一细分市场，并为此启动了新药Eloralintide的第五项三期临床试验ENLIGHTEN-6 [4] - 礼来对基于Amylin（胰淀素）通路的下一代体重管理药物寄予厚望，其候选药物Eloralintide在二期临床试验中展现出强劲疗效，减重幅度最高达20.1%，且安全性可控，被认为有望在日益拥挤的GLP-1赛道之外开辟新的增量市场 [5][6][7] - 在Amylin赛道内部，礼来的Eloralintide与主要竞争对手诺和诺德的Cagrilintide相比，在已公布的减重疗效数据上显示出潜在优势，体现了更激进的开发策略，目标直指更难治疗的患者群体 [8] 礼来新药Eloralintide的临床开发进展 - 2026年2月6日，礼来注册了针对顽固性肥胖患者的三期临床试验ENLIGHTEN-6，计划入组约900例患者，预计2028年6月完成，其核心入组标准要求患者在接受稳定GLP-1类药物治疗后仍未达到预期减重效果 [4] - ENLIGHTEN-6是Eloralintide启动的第五项三期临床试验，此前该药已布局了针对单纯肥胖、肥胖合并2型糖尿病以及肥胖合并阻塞性睡眠呼吸暂停（OSA）的多个后期研究 [5] - 礼来正密集推进Eloralintide的临床开发，源于其对Amylin通路作为下一代体重管理关键机制的高度确定性判断 [5] Eloralintide的疗效与安全性数据 - 2025年11月公布的二期临床数据显示，在48周治疗期内，Eloralintide各剂量组（1mg, 3mg, 6mg, 9mg）的平均减重幅度分别为9.5%、12.4%、17.6%和20.1%，安慰剂组为0.4%，高剂量组疗效进入20%区间 [6] - 该药呈现出清晰的剂量-疗效关系，且在更长治疗周期内维持并放大了减重效果，早期一期数据显示高剂量组12周内可实现11.3%的减重 [6] - 从机制上看，Eloralintide为“偏向性Amylin”类似物，对Amylin受体的激活能力显著高于对降钙素受体，旨在兼顾疗效与耐受性 [7] - 二期临床数据显示其整体安全性可控，不良反应谱与同类药物相近，未暴露出新的系统性风险信号 [7] 行业竞争格局与礼来的策略定位 - 礼来在Amylin赛道最直接的竞争对手是诺和诺德，后者的Cagrilintide在三期临床中，2.4mg剂量治疗68周的平均减重幅度为11.8%，安慰剂校正后约为9.5% [8] - 对比公开数据，礼来的Eloralintide在减重幅度、剂量弹性及适应症拓展上显示出更激进的开发取向，其高剂量方案明确指向更高BMI、更难治疗的顽固性肥胖患者 [8] - 行业背景是GLP-1减重药物已逐步覆盖主流肥胖人群，且竞争愈发激烈，Amylin被视为最具潜力的增量路径之一 [4][5]

核心观点 - 礼来公司的替尔泊肽以365.07亿美元的年销售额成为2025年全球“药王”，同比增长122%，并有望多年蝉联，标志着GLP-1类药物在全球药物市场占据主导地位 [1] - 减重领域已成为跨国制药公司的核心战略要地，大额授权合作与并购频繁，2026年行业催化事件密集，未来市场增长潜力巨大 [1][3] - 行业未来投资机会将向口服小分子、超长效GLP-1、小核酸等新方向拓展，相关授权合作持续进行 [1][4] 2025年药物销售格局 - 礼来替尔泊肽2025年销售额达365.07亿美元，同比增长122%，成为全球销售第一的药物 [1] - 诺和诺德司美格鲁肽2025年销售额约346.06亿美元，同比增长18%，位列全球第二 [1] - 默沙东帕博利珠单抗2025年销售额为317亿美元，同比增长7%，为2023年与2024年的前“药王” [1] 行业未来展望与预测 - 据Evaluate预测，到2030年，全球销售额前十的药物中约半数将为GLP-1类药物 [1][2] - Cagrisema、Orforglipron、瑞他鲁肽、Amycretin和MariTide等被视为最具销售潜力的在研管线 [2] - 辉瑞预计到2030年，减重药物市场规模将达到1500亿美元 [3] 主要跨国药企战略布局 - **礼来**：预计Orforglipron于2026年第二季度获批，瑞他鲁肽将继续读出数据，Eloralintide和Brenipatide将于2026年开启III期临床 [3] - **诺和诺德**：推出口服版Wegovy，CagriSema预计2026年内获批，并将继续寻找与当前管线互补的资产进行授权合作 [3] - **辉瑞**：计划在2026年启动10项超长效GLP-1药物的III期临床研究 [3] - **罗氏**：目标成为减重领域前三的参与者，2026年将读出5款减重药物的II期临床数据 [3] 近期授权合作与交易动态 - 2025年12月30日，硕迪生物与罗氏达成协议，授权罗氏使用特定口服GLP-1激动剂专利，预付款达1亿美元 [4] - 2026年1月30日，石药集团与阿斯利康签订战略研发合作与授权协议，阿斯利康获得8个临床前项目及技术平台权利，预付款12亿美元，协议总金额高达185亿美元 [4] 新兴技术方向与投资机会 - 口服小分子、超长效GLP-1等是跨国药企布局相对有限的领域，存在未来合作机会 [4] - 小核酸技术在减脂保肌方面取得突破，成为新的研发方向 [4] - 报告提及的相关投资标的包括歌礼制药-B、恒瑞医药、众生药业、悦康药业、石药集团、阳光诺和等公司 [4]

核心观点 报告认为海外教育行业在2026年将呈现“景气与困境反转交织”的局面，投资机会纷呈[1]。具体来看，高等教育板块在基本面触底和政策推进下有望实现困境反转[1][5]；职业教育板块受益于青年人群技能培训需求的激增，行业景气上行[2][6]；而教培行业在“双减”后进入“特许经营”模式，具备强品牌实力的机构将实现强增长[3][7]。 市场回顾与行业更新 - **市场表现**：截至报告当周（12/12-12/18），教育指数上涨0.2%，跑赢恒生国企指数1.4个百分点；年初至今累计涨幅为10.4%，跑输恒生国企指数11.0个百分点[4] - **高教困境反转**：政策以办学质量提升为前提，以营利性牌照为激励，鼓励高质量民办高校扩张[1][5]。2025年湖南省或重启营利性分类管理试点，为全国推广积累经验[1][5]。经过5年持续投入，关键办学指标如生师比、生均经费已达标，投入周期见顶，未来规模效应显现，高教公司经营效益有望触底回升，迎来盈利修复与估值提升双重利好[1][5]。关注公司包括：宇华教育、中教控股、新高教、中国科培、东软睿新、希教国际控股、中汇集团[1][5] - **职教景气上行**：预计随着大学毕业生及高考落榜生逐年增长，进入劳动力市场的青年人群数量将持续增加，推动技能培训市场景气度提升[2][6]。由于高中招生增加而大学扩招缓慢，高考落榜生数量持续增长，叠加大学毕业生增长，导致缺乏劳动技能的青年人群（16-24岁）失业率较高，进而带动职业技能培训需求井喷[2][6]。预计2025年技能培训市场规模达800亿元，当前渗透率仅5%，成长空间可期[2][6]。建议关注中国东方教育、粉笔[2][6] - **教培特许经营**：学科培训行业经历“双减”后产能大幅缩减96%[3][7]。经营牌照重新派发但数量有限，行业供给短缺未见明显改善，非合规机构仅提供11.2%的产能供给，对竞争格局影响微乎其微[3][7]。素养教培等非学科培训快速发展，成为机构提升市占率的突破口[3][7]。获发办学牌照的均为具备教研实力和长期运营经验的机构，行业“特许经营”模式清晰，集中度有望持续提升[3][7]。正规机构将加速产能扩张，实现营收和利润高增长[3][7]。建议关注好未来、新东方、卓越教育、思考乐教育[3][7] 数据更新（东方甄选） - **GMV表现**：报告当周（12/11-12/17），东方甄选及其子直播间在抖音平台总GMV约2.1亿元，日均GMV 3027万元，环比增长1.9%，同比上升42%[8] - **SKU数据**：过去30天场均SKU，东方甄选主账号为207件，东方甄选之图书为132件，东方甄选美丽生活为93件，东方甄选自营产品为202件，东方甄选生鲜为194件，东方甄选服饰为78件，东方甄选生活馆为121件[8] - **GMV构成**：当周GMV中，东方甄选美丽生活贡献0.83亿元（占比39%），东方甄选主账号贡献0.55亿元（占比26%），东方甄选生鲜贡献0.34亿元（占比16%），东方甄选自营品贡献0.28亿元（占比13%），东方甄选服饰贡献0.06亿元（占比3%），东方甄选生活馆贡献0.04亿元（占比2%）[8] - **粉丝数据**：东方甄选及子直播间累计粉丝数达4289万人，当周增加4.2万人，增幅0.1%[8] 投资分析意见 - **职教公司**：首推中国东方教育，在职业培训需求回暖背景下，公司针对高考落榜生推出相应课程，预计下半年招生增长提速，同时推进精细化管理控制成本费用，利润率有望大幅提升[9] - **高教公司**：建议关注宇华教育、中教控股、中国科培、东软睿新集团、中汇集团、新高教集团、希教国际控股、华夏控股，营利性选择有望重启提升办学收益分配确定性，扩张动力恢复可期，同时办学投入放缓和资本开支见顶将提升盈利能力[9] - **中概教培公司**：建议关注新东方、好未来、有道、卓越教育集团、思考乐教育、高途，秋季续班数据优秀彰显优质品牌吸引力[9] 其他行业摘要 - **海外医药**：本周恒生医疗保健指数下跌2.06%[11]。重点事件包括：翰森制药将阿美替尼授权给Glenmark，潜在累计付款超十亿美元[12]；和铂医药与BMS合作开发新一代多抗，获得9000万美元付款及潜在高达10.35亿美元的里程碑付款[12]；礼来启动胰淀素受体激动剂Eloralintide的三期减重临床[13]；赛诺菲引进新型AD药物，潜在交易价值高达10.4亿美元[13]；Sobi收购Arthrosi，支付9.5亿美元预付款及潜在5.5亿美元里程碑付款[13]。建议关注创新药及Pharma板块公司[14] - **海外社服**：携程3Q25收入同比增长16%至184亿元，non-GAAP经营利润61亿元，其中国际OTA总预订同比增长超60%，入境旅游预订同比增长超100%[16]。同程旅行3Q25收入同比增长10%至55亿元，经调整净利润同比增长17%至10.6亿元，年付费用户达2.529亿人创历史新高[17]。公司预计国际机票和酒店收入贡献在2027年将提升至10-15%[17]。重点关注美高梅中国、银河娱乐、金沙中国、蜜雪集团、古茗等公司[18] 重点公司盈利预测与估值（摘要） - **海外教育**：部分公司2025-2026年预测PE及利润复合增速示例如下：新东方（PE 18.3x/16.4x，2年利润复合增速30%）、好未来（PE 34.3x/25.4x）、卓越教育集团（PE 9.3x/7.6x，增速45%）、思考乐教育（PE 5.1x/3.8x，增速51%）、宇华教育（PE 2.3x/2.4x，增速45%）、中国东方教育（PE 16.6x/13.4x，增速38%）[21] - **海外医药**：部分公司2025-2026年预测PE示例如下：百济神州（PE 98x/48x）、信达生物（PE 134x/39x）、翰森制药（PE 43x/40x）、中国生物制药（PE 22x/24x）[22] - **海外社服**：部分公司2025-2026年预测PE示例如下：携程集团（PE 20x/18x）、同程旅行（PE 13x/11x）、海底捞（PE 18x/16x）、蜜雪集团（PE 24x/21x）[23]

公司研发进展 - 礼来于12月15日启动了在研药物Eloralintide的首个III期临床试验 [1] - 该III期试验名为ENLIGHTEN-2 旨在评估Eloralintide对比安慰剂治疗伴2型糖尿病的肥胖或超重受试者的有效性和安全性 [1] - 研究的主要终点是第64周时体重较基线的百分比变化 [1] 药物机制与给药方式 - Eloralintide是礼来开发的一款胰淀素受体激动剂 [1] - 该药物可能通过影响食欲或增加饱腹感来减少热量摄入 [1] - 临床试验中Eloralintide设置了四个剂量组 给药方式为皮下注射 [1]

**行业与公司** - 行业：GLP-1药物（糖尿病与肥胖症治疗）及制药行业[1][2] - 公司：礼来公司（Eli Lilly & Co，股票代码LLY N）[1][2] **核心观点与论据** **1 GLP-1市场扩张与政策利好** - GLP-1市场因多因素驱动持续扩大 美国政府对GLP-1药物的协议将释放Medicare肥胖症患者群体的量能机会[3] - Waltz Health推出直接面向雇主的新模式 礼来和诺和诺德参与 预计2026年1月1日启动 覆盖美国目前仅略超50%的雇主肥胖药物保险[3] **2 产品管线优势与市场份额** - 初级保健医生调查显示 礼来在肥胖症和T2D领域将持续夺取诺和诺德份额[4] - 口服GLP-1药物Orforglipron（Orfor）预计占礼来GLP-1总组合约30% 2026/2027年全球销售额预测上调至7 57亿美元 44亿美元（原为7 22亿美元 19亿美元）[4][9] - 非GLP-1机制药物Eloralinitide（Elora）针对GLP-1停药患者（占5-10%） 预计2035年销售额约100亿美元（概率调整后60%）[10] **3 财务预测与估值提升** - 目标价从1 171美元上调至1 290美元 基于30倍市盈率（原29倍）应用于2027年每股收益43美元[1][25] - 预计2030年收入1340亿美元（原1150亿美元） 运营利润率扩张至56% 每股收益约70美元（原59美元）[11] - 看涨情景下2030年收入 每股收益达1620亿美元 87美元[11] **4 关键催化剂与风险** - 近期催化剂包括Retatrutide三期骨关节炎数据（2025年第四季度） Orfor三期转换数据（2025年末 2026年初） 诺和诺德Cagri-Sema与Zepbound头对头数据（2026年第一季度）[12] - 风险包括竞争（安进 阿斯利康等） Orfor获批失败 Medicare定价压力 复合GLP-1药物扩张[13] **其他重要内容** - 礼来成为首家市值1万亿美元的生物制药公司[2] - 2025年预计Zepbound小瓶处方量540万 2027年Zepbound Mounjaro Orfor美国处方量分别约7200万 5100万 1000万[9] - 模型调整包括下调Zepbound自动注射器假设 降低毛利率以反映定价压力[25]