减肥药市场前景 - 礼来管理层认为减肥药市场将发展成为包含多种药物的"超级类别"市场，市场将出现细分 [1][3][6] - 公司凭借跨治疗线的广泛产品组合在减肥药领域处于有利位置 [6] - 司美格鲁肽无法满足全球患者需求，市场将基于减重效果、给药途径、用药频次等差异化需求进行细分 [6] 口服GLP-1药物Orforglipron - 口服GLP-1药物Orforglipron的战略价值被重点强调，其安全性数据消除了三期试验的最大担忧 [1][3] - 口服药物的市场机会可能比注射剂更大，特别是在维持治疗阶段 [3][7] - Orforglipron无食物/水分限制的简便性将成为重要优势 [7] - 该药物涵盖了注射用GLP-1药物的大部分动态范围，管理层对其减重覆盖范围感到满意 [7] 产品组合与研发 - 礼来拥有有史以来规模最大的研发组合，成功率更高，推进速度超过行业平均水平 [6] - 公司致力于构建涵盖减肥药各个细分市场的完整产品组合 [6] - 不应孤立看待Orforglipron，而应将其视为公司产品组合的一部分 [7] 定价策略 - 礼来采用分层定价模式：司美格鲁肽为中端骨干产品，Orforglipron等口服药物定价稍低，高效注射剂如Retatrutide定位高端 [3][8] - 美国市场按毛价构成为：商业保险50%，医疗保险20%，医疗补助8% [9] - 管理层预计近期竞争对手将保持理性定价，但后期进入者的行为存在不确定性 [3][8] 市场准入策略 - 扩大市场准入的四大驱动因素：更多适应症批准、有利的药物经济学研究、差异化商业福利方案、美国政府决定覆盖这些药物 [4][10] - 近期获批的睡眠呼吸暂停和MASH适应症有助于市场准入 [10] - 公司希望在司美格鲁肽仿制药上市前实现广泛覆盖 [10] 外延发展与AI应用 - 公司每年进行约20-30项早期平台交易，从技术和平台层面进行开发 [10] - 管理层认为AI在药物发现方面目前更多是渐进式而非革命性的 [10] 财务与估值 - 大摩维持礼来"增持"评级，目标价1028美元，基于26倍市盈率应用于3Q26-2Q27每股收益预期39.53美元 [1][4]

礼来财务表现与市场表现 - 公司2025年上半年营收282 862亿美元 同比增长41 其中美国市场收入193 04亿美元 同比增长43 欧洲市场收入49 63亿美元 同比增长74 日本市场收入9 23亿美元 同比增长11 中国市场收入9 17亿美元 同比增长20 其他市场收入21 80亿美元 同比增长7 [2] - 糖尿病业务贡献近一半业绩收入 其中Trulicity Mounjaro Humalog和Jardiance四款产品合计贡献139 728亿美元 GLP-1 GIP双靶点激动剂替尔泊肽降糖版Mounjaro和减肥版Zepbound上半年合计销售额达147 34亿美元 [2] - 降糖版替尔泊肽Mounjaro上半年销售额90 407亿美元 同比增长85 减肥版替尔泊肽Zepbound上半年销售额56 933亿美元 增速高达223 [3] 礼来与诺和诺德竞争格局 - 公司在美国GLP-1RA市场处方量占比达57 0 较第一季度53 3进一步提升 领先诺和诺德的42 5 [3] - 替尔泊肽与诺和诺德司美格鲁肽总收入差距缩小至不足20亿美元 其中Zepbound第二季度收入33 81亿美元 同比增长172 而诺和诺德减肥产品Wegovy同期增长率为75 [4] - 诺和诺德两次下调年度业绩指引 销售额增长预期从13 21降至8 14 利润增长预期从16 24降至10 16 消息公布后股价暴跌超30 市值蒸发超600亿美元 [4] 产品优势与市场策略 - 替尔泊肽药效优于司美格鲁肽 头对头临床试验SURMOUNT -5结果显示使用替尔泊肽72周能够多减8公斤 [7] - 公司渠道优势显著 度拉糖肽十年商业化积累的销售网络助力替尔泊肽快速打开市场 [7] - 公司集中火力主攻占全球GLP-1销售额72的美国市场 诺和诺德在美国新用户增长率不足公司的一半 [6] 研发进展与未来布局 - 口服GLP-1药物Orforglipron三期临床ATTAIN-1研究结果显示36mg剂量组体重降幅12 4 低于分析师预期的15 也逊于诺和诺德口服司美格鲁肽的15 1 [8][9] - 公司积极推进三靶点激动剂Retatrutide研发 其针对肥胖 超重骨关节炎患者的3期临床TRIUMPH-4研究数据预计今年读出 [10] - 公司计划年底前提交Orforglipron上市申请 并拓展替尔泊肽在心血管等新适应症 Zepbound有望解锁射血分数保留型心力衰竭适应症 [10][11] 行业竞争趋势 - GLP-1市场竞争从单一产品性能比拼升级为涵盖产能 渠道 适应症拓展和给药方式创新的系统性竞赛 [12] - 行业研发投入加大 企业致力于开发疗效更优 安全性更高 使用更便捷的产品 如口服GLP-1药物的研发竞争已开启 [11] - 新兴市场开拓成为关键 销售渠道与营销策略更加注重多元化和数字化 线上直销平台和医保谈判等手段运用频繁 [11]

创新药管线进展 - UBT251为国内首个以较高对价授权MNC的三靶点减重药物，国内已开启四项临床试验，预计2025年下半年取得关键进展，2026年上半年完成国内二期临床，2028年国内获批上市 [2] - 竞争格局方面，UBT251国内三靶临床进展第二，临床数据显示在低剂量用药时较礼来Retatrutide减重效果更强且起效更快 [2] - UBT251的Ib期数据显示，最高剂量组第12周平均体重较基线下降15.1%，对标安慰剂调整后达16.6%，安全性特征与其他肠促胰岛素类产品相似 [2] - UBT37034临床前数据显示具备联用多靶减重药显著提升减重效果的潜力 [2] 市场潜力与销售预测 - 2024年全球GLP-1类药物销售额约达518亿美元，市场持续增长 [2] - UBT251在减重适应症上保守预计国内销售峰值77亿元、海外销售峰值60亿美元，风险调整后分别为38亿元和30亿美元 [2] 抗生素及胰岛素业务 - 公司为全球青霉素上游龙头厂商，供给格局稳定，需求端青霉素制剂为刚性需求，兽用抗生素业务成为增长极 [3] - 胰岛素业务在第二轮集采续约后全线产品以A类中选，采购基础量同比增加52.5%，展现出良好恢复趋势 [4] - 公司在降糖及减重领域实现全品类布局，包括四代胰岛素、双胰岛素类似物、胰岛素+GLP-1复方及GLP-1受体激动剂 [4] 财务与估值 - 预计2025-2027年营业收入增速分别为0.89%、-3.65%、7.25%，净利润分别为28.60、23.21、24.75亿元 [4] - 给予公司13倍PE，对应6个月目标价20.71港元 [4]

行业格局重塑 - 礼来预计2030年成为全球处方药销售额最高的生物制药公司 销售收入达1130亿美元 远超诺和诺德的840亿美元 [2] - 糖尿病与肥胖药物市场2024-2030年预计年均增长20% GLP-1受体激动剂将占全球处方药市场9%份额 [2][4] - 2024年全球处方药销售额前七公司将被礼来和诺和诺德超越 包括强生 艾伯维 默沙东等传统巨头 [5] 礼来与诺和诺德的核心产品 - 礼来替尔泊肽(Mounjaro)预计2030年销售额360亿美元 成为全球最畅销药物 减重药Zepbound销售额255亿美元 [4] - 诺和诺德三款GLP-1药物进入2030年销售前十：司美格鲁肽(Ozempic)244亿美元 Wegovy 181亿美元 Cagrisema 152亿美元 [4] - 礼来两款临床阶段肥胖药物Orforglipron(127亿美元)和Retatrutide(56亿美元)预计进入销售前十 [4] 其他制药巨头的增长动力 - 艾伯维2030年处方药销售预计753亿美元 主要依赖免疫炎症类药物Skyrizi(266亿美元)和Rinvoq(148亿美元) [5] - 强生抗肿瘤药Darzalex 2030年销售额166亿美元 推动公司整体处方药销售至678亿美元 [6] - 赛诺菲与再生元联合开发的Dupixent预计2030年销售额250亿美元 推动公司销售增至648亿美元 [6] - 阿斯利康与第一三共合作的Enhertu预计152亿美元销售额 助力公司2030年销售达644亿美元 [6] 产品生命周期管理案例 - 默沙东Keytruda因生物类似药冲击预计2030年销售下滑至170亿美元 但皮下注射新剂型将贡献76亿美元销售额 [7] - 罗氏虽无单品进入前十 但整体处方药销售将从525亿美元增长至663亿美元 [7] 市场趋势与挑战 - 诺华与辉瑞2024-2030年销售额可能出现轻微下滑 [8] - GLP-1类药物的变革性作用正推动行业格局重塑 礼来与诺和诺德成为新王者 [8]

市场潜力与用户数据 - 预计到2030年，美国市场的潜在患者将超过170百万，当前市场渗透率为5%[14] - 在ACHIEVE-1试验中，约75%的患者达到了ADA HbA1c目标<7%，约67%的患者达到了HbA1c≤6.5%[27] - 在ACHIEVE-1试验中，约66%的患者实现了≥5%的体重减少，约33%的患者实现了≥10%的体重减少[30] 产品研发与临床试验 - Orforglipron在ACHIEVE-1试验中，所有剂量均显示出相对于安慰剂的显著优势，HbA1c的变化分别为-1.3%、-1.5%、-1.6%和-0.1%[27] - Orforglipron的体重变化结果显示，12 mg和36 mg剂量的患者分别实现了-6.1%和-7.9%的体重减少[30] - 预计Orforglipron的肥胖适应症提交时间为2025年第四季度，2型糖尿病的提交时间为2026年上半年[23] - 预计到2026年下半年，Retatrutide在肥胖、骨关节炎和阻塞性睡眠呼吸暂停的适应症提交[41] - 预计TRIUMPH-1试验的顶线结果将在2025年第三季度公布[39] - 预计TRIUMPH-4试验的顶线结果将在2025年第四季度公布[48] - 预计2025年下半年完成Eloralintide的第二阶段单药研究[63] - 公司计划在2025年发布多个第三阶段数据，包括tirzepatide、orforglipron和retatrutide[70] - 公司预计到2027年底推出两种新的肠促胰素疗法[70] 安全性与耐受性 - Orforglipron的安全性和耐受性与注射型GLP-1药物一致，3 mg、12 mg和36 mg剂量的因不良事件而停药的比例分别为6%、4%和8%[32] - Dulaglutide相较于安慰剂降低了12%的MACE-3风险，MACE-3包括心血管死亡、心肌梗死或中风[51] - REWIND研究显示Dulaglutide在主要和次要预防人群中均表现出心血管益处[55] - Eloralintide的GI副作用发生率低于10%[60] 新产品与市场扩张 - Tirzepatide的最大耐受剂量（MTD）为每周15毫克[51] - Eloralintide在12周内实现了最高11.3%的体重减轻[60] - 在Eloralintide的不同剂量中，19.2%的参与者报告了食欲减退[62] - 全球超过10亿人可能受益于这些创新药物[71]

医疗行业增长股 - GLP-1激动剂市场预计未来十年将增长至1500亿美元规模，较去年销售额增长十倍[4] - 礼来公司(LLY)目前占据GLP-1市场35%份额，主要竞争对手诺和诺德占据65%市场份额[4] - 礼来公司研发的口服GLP-1药物Orforglipron已通过三期临床试验，其小分子结构可能降低生产成本[5] - 礼来公司正在开发Retatrutide作为Tirzepatide的后续产品，该药物靶向多种激素显示显著疗效潜力[6] 礼来公司竞争优势 - 分析师预计礼来公司长期年化收益增长率为32%，尽管当前市盈率达65倍[7] - 诺和诺德开发的CagriSema未能超越前代产品Semaglutide，导致投资者担忧并拖累股价[6] - 礼来公司两款新药若临床试验顺利，未来几年上市后将巩固其在减肥药市场的地位[8] CRISPR基因编辑公司 - CRISPR Therapeutics(CRSP)与Vertex制药合作开发的Casgevy已获FDA批准，成为首个基于基因组编辑技术的疗法[10] - Casgevy通过修改患者造血干细胞治疗镰状细胞病和β地中海贫血[10] - 公司目前还有五种疗法处于临床试验阶段，企业价值仅为22亿美元[11] CRISPR Therapeutics财务与估值 - 分析师预计公司明年收入将达1.73亿美元，当前企业价值约为明年收入的13倍[12] - 公司拥有18亿美元现金储备，为后续研发提供充足资金支持[12] - 基因编辑领域成功案例可能将CRISPR Therapeutics转变为高价值公司[11]

行业动态 - 第85届美国糖尿病协会（ADA）大会于6月20日至23日举行，全球药企展示创新代谢药物，GLP-1激动剂仍是研究热点 [1][2] - 代谢药物成为全球药物市场最热门赛道之一，仅次于肿瘤药物 [2] - 新一代减重产品关注长效、口服、多靶点及减脂不减肌等方向 [8] 诺和诺德 - 更高剂量Wegovy（司美格鲁肽7.2mg）为肥胖症患者带来平均21%体重降幅，三分之一受试者体重降幅达25%及以上 [1] - STEP UP试验数据显示，司美格鲁肽7.2 mg组体重降幅20.7%，2.4 mg组17.5%，安慰剂组2.4% [4] - 93.2%的7.2 mg组受试者体重降幅≥5%，92.5%的2.4 mg组达到这一标准 [4] - 公司预计2025年下半年在欧盟提交更高剂量Wegovy的标签更新申请 [4] - 同步推进口服剂型Wegovy开发，有望成为首个实现两位数百分比减重效果的口服GLP-1类药物 [4] - 公司是全球布局减重管线数量最多的企业，共有20款针对肥胖的管线 [1] 礼来 - 公布口服小分子GLP-1RA药物Orforglipron 3期研究结果，最高剂量组患者平均减重7.3kg [5] - 预计2024年底前提交Orforglipron用于体重管理的上市申请，2026年提交其用于治疗2型糖尿病的申请 [5] - 全球研发进度领先的GLP-1R/GCGR/GIPR三靶药物Retatrutide已进入三期阶段 [7] - 公司是全球减重管线数量第二多的企业，共有16款针对肥胖的管线 [1] 其他企业 - 恒瑞医药、翰森制药、民为生物等国内企业在肥胖领域平均有超过5条管线 [1] - 民为生物、联邦制药等中国企业的GLP-1R/GCGR/GIPR三靶药物已推进到临床二期阶段 [7] - 来凯医药首次公布针对ActRIIA的选择性单克隆抗体LAE102的首次人体临床数据 [6][7] 研发趋势 - 企业围绕GLP-1靶点进行差异化布局，包括长效化GLP-1激动剂、口服小分子GLP-1激动剂、双靶/三靶GLP-1激动剂等 [1] - 全球肥胖治疗管线中双靶点组合达13种、多靶点组合9种，相关在研药物总计88款 [7] - 减肥增肌被视为后GLP-1时代的潜力赛道，礼来ActRII单抗Bimagrumab二期研究数据在ADA大会披露 [6]

抗肥胖药物研发进展 核心观点 - 肥胖已成为全球性健康挑战 目前有超过100种新型治疗方法在开发中 新一代药物有望在未来几年上市[1] - 新一代药物研发重点包括：靶向多重信号通路、从注射转向口服给药、保护肌肉质量、探索基因测序新靶点[5][13][14][19] - 礼来、诺和诺德、安进等公司处于研发前沿 多款药物在临床试验中展现出20%以上的减重效果[2][3][6][12][20] 药物管线分析 2026年有望获批药物 - 礼来orforglipron：口服小分子GLP-1受体激动剂 36周II期试验减重15%[2][13] - 诺和诺德CagriSema：注射剂 同时激活胰淀素和GLP-1受体 III期试验68周减重23%[2][9] 2027年有望获批药物 - 勃林格殷格翰Survodutide：注射剂 激活胰高血糖素和GLP-1受体[3] - 礼来Retatrutide：三重激动剂（GLP-1/GIP/GCG） 48周II期试验减重24%[3][12] 2028年及以后药物 - 安进MariTide：每月注射一次 阻断GIP信号+激活GLP-1 52周II期减重20%[3][6] - 礼来Bimagrumab：阻断肌肉生长抑制素受体 48周II期试验减少22%脂肪+增加4.5%无脂体重[3][20] - 诺和诺德Monlunabant：口服CB1受体拮抗剂[3][18] 技术发展方向 多重信号通路靶向 - 礼来替尔泊肽（GLP-1/GIP双重激动）头对头试验减重20% 优于司美格鲁肽14%[5] - 至少5种类似替尔泊肽疗法在临床中 首款预计2028年上市[5] - 安进MariTide采用"阻断GIP+激活GLP-1"矛盾策略调节代谢效率[6] 给药方式创新 - 从每周注射转向每月注射（如MariTide）和口服给药[13] - Metsera公司MET-097i（长效GLP-1）12周IIa期减重20%[13] 基因测序新靶点 - Regeneron发现与低体重相关基因变异（65万人DNA分析）[14] - Alnylam发现INHBE基因突变 与健康脂肪分布相关 正开发RNAi疗法[14][17] - Arrowhead和Wave Life Sciences也开发靶向INHBE的RNAi疗法[17] 肌肉保护机制 - 礼来Bimagrumab通过阻断ActRII受体减少肌肉流失[20] - Alnylam靶向ACVR1C的RNAi疗法与司美格鲁肽联用可保留肌肉[22] - Biohaven的taldefgrobep alfa可降低脂肪含量+增加肌肉质量 计划启动肥胖II期试验[22][23] - Veru公司enobosarm（SARM）可减少GLP-1治疗者的瘦体质量流失 准备III期试验[25]

报告行业投资评级 - 化学制药无评级 [4] - 中药生产无评级 [4] - 生物医药Ⅱ中性 [4] - 其他医药医疗中性 [4] 报告的核心观点 - GLP - 1 药物驱动核心业绩，2025Q1 收入增长强劲，总营收 127.29 亿美元，同比增长 45%，替尔泊肽贡献 61.5 亿美元收入，占比约 48%，获美国 GLP - 1RA 市场领导地位，非 GAAP 标准下净利润 30.0 亿美元，同比增长 29% [5] - 2025 年全年收入指引 580 - 610 亿美元不变，EPS 下调至 20.78 - 22.28 美元区间，原因包括研发费用增长、收购交易成本及价格竞争压力 [6] - 口服 GLP - 1、siRNA 疗法研发进展顺利，肿瘤管线进一步拓展，但 CNS 领域 Donanemab 用于阿尔茨海默病治疗遭欧洲药品监管机构拒绝 [7] - 2025 年重点关注口服 GLP1 和 Retatrutide 的减重等多项数据读出及相关上市申请和获批情况 [8]

政策动向 - 黑龙江省8部门联合开展医疗广告整治行动 重点打击假冒名医、神医广告等违法行为 [2] - 整治内容包括查处未经审查发布的医疗广告、使用治愈率等断言用语、制造容貌焦虑等违背公序良俗内容 [2] - 行动旨在强化医疗广告监管 促进行业规范发展 维护群众健康安全 [2] 药械审批 - 默沙东新型抗菌药物锐可博®在华上市 适用于治疗敏感革兰阴性菌引起的多种感染 [4] - 该药物为碳青霉烯/酶抑制剂复合制剂 首批已在默沙东中国杭州工厂完成本土包装 [4] 资本市场 - 晶泰控股拟以2.5亿元收购上海四维医学科技90%股权 后者为国内最大远程心电图诊断服务企业 [6] - 怡和嘉业与翰宇药业、翰宇健康签署战略合作协议 共同构建睡眠健康生态系统 [7] - 合作旨在整合三方在技术研发、产品创新及渠道资源方面的优势 探索睡眠障碍防治新模式 [7] 行业大事 - 科济药业公布通用型BCMA CAR-T产品CT0596初步临床数据 预计下半年提交IND申请 [9] - 翰宇药业与碳云智肽联合开发GLP-1R/GIPR/GCGR三重激动剂多肽创新药物 [10] - 礼来替尔泊肽在头对头试验中完胜诺和诺德司美格鲁肽 达到主要终点和所有次要终点 [11] - 试验结果被认为将改写肥胖症治疗指南 重塑全球GLP-1市场格局 [11]