报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 2025Q1海外及卡萨帝保持较快增长，盈利能力稳健提升，维持“买入”评级；公司业绩保持稳健增长，维持盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润为210.9/236.8/259.5亿，对应EPS分别为2.25/2.52/2.77元，当前股价对应PE为11.0/9.8/9.0倍，外销实现较快增长，内销国补有效拉动高端增长，提质增效端趋势向好 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 报告研究的具体公司为海尔智家（600690.SH），2025年4月30日当前股价24.79元，一年最高最低35.37/23.10元，总市值2326.02亿元，流通市值1550.49亿元，总股本93.83亿股，流通股本62.55亿股，近3个月换手率47.79% [1] 业绩情况 - 2025年一季报营收791.2亿（同比+10.1%），归母净利润54.9亿（+15.1%），扣非归母净利润53.6亿（+15.6%），新推出10 - 20亿人民币回购方案 [4] 分地区收入情况 - 国内：2025Q1国内收入同比+7.8%，卡萨帝品牌增幅超20%，家用空调产业POP渠道零售额增长超100%，海尔品牌主动搜索sov提升140%；Leader懒人三筒洗衣机等成行业热搜爆款 [4] - 海外：2025Q1海外收入同比+12.6%；北美高端品牌收入双位数增长，暖通空调业务收入同比三位数增长；欧洲意大利等市场冰箱、洗衣机销量份额分别提升0.6/0.3pct；新兴市场南亚收入同比增长超30%，印度市场整体零售额、零售量份额分别+0.6/+0.7pct，对开门冰箱份额达21%，东南亚收入同比增超20%，冰箱越南销量份额达22.8%、位居第一，整体白电在泰国市场销量份额达14%、位居第一，中东非收入同比增超50%，埃及市场冰箱、洗衣机、空调等品类份额翻番增长 [4] 分产品出货情况 - 2025Q1（冰洗为2025M1 - 2）洗衣机内销出货量同比分别+7%/+4%/+13%，外销同比分别+32%/+63%/-12% [4] 盈利能力情况 - 2025Q1毛利率25.4%（还原后+0.1pct），期间费用率16.6%（-4.2pct），销售/管理/研发/财务费用率分别为9.6%/3.1%/4.2%/-0.3%，同比分别-0.1（还原后）/-0.1/-0.1/-0.6pct；净利率为7.1%（+0.1pct），归母净利率为6.9%（+0.02pct），扣非净利率为6.8%（+0.1pct） [4] 业绩蓄水情况 - 截至2025年3月31日，净营业周期为 - 8.5天（+4.6天），2025Q1经营性现金流净额为222.8亿元（+32.5%），合同负债/其他流动负债同比分别+49%/+49% [4] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|274,205|285,981|306,430|325,019|342,121| |YOY(%)|12.6|4.3|7.2|6.1|5.3| |归母净利润(百万元)|16,597|18,741|21,089|23,683|25,948| |YOY(%)|12.8|12.9|12.5|12.3|9.6| |毛利率(%)|27.5|27.8|27.9|28.0|28.1| |净利率(%)|6.2|6.8|7.2|7.6|7.9| |ROE(%)|15.9|16.5|15.6|15.3|14.7| |EPS(摊薄/元)|1.77|2.00|2.25|2.52|2.77| |P/E(倍)|14.0|12.4|11.0|9.8|9.0| |P/B(倍)|2.3|2.1|1.8|1.5|1.3| [6] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，如2025E营业收入306,430百万元，归母净利润21,089百万元等 [9]

行业整体表现 - 2025年一季度家电市场（不含3C）零售规模为1798亿元，同比增长2 1%，较2024年同期放缓近5个百分点 [1] - 全球家电行业结构性分化：发达国家市场存量博弈，新兴市场消费扩容，欧美需求走弱但支付能力稳定，东南亚等新兴市场渗透率低潜力大 [4] 公司业绩亮点 - 海尔智家2025一季度营收791 2亿元（+10%），归母净利润54 9亿元（+15%），增速超越行业 [1] - 海外收入增长13%（增速同比+8pct），中东非市场收入+50%，南亚+30%，东南亚+20% [5][8] - 中国市场收入增长7 8%，高端品牌卡萨帝增长超20% [11] 全球化战略布局 - 三位一体本土化体系：全球研发、供应链、营销联动，实现因地制宜高效交付 [5] - 北美市场高端品牌收入增长超10%，80%美国销售产品本土生产，拥有11家制造工厂（含GE Appliances并购产能） [7] - 新兴市场市占率领先：越南冰箱份额22 8%（第一），泰国白电份额14%（第一），泰国春武里空调工厂（年产能600万套）即将试运行 [8] AI技术与产品创新 - 生成式AI推动家电智能化转型：通过社交媒体直接收集用户需求，爆款如Leader懒人三筒洗衣机（首发16小时2万台）、麦浪冰箱等 [16] - 卡萨帝鉴赏家套系搭载"AI之眼"，实现食材识别、菜谱推荐、烟机火力自动调节等主动服务功能 [18] - 全流程数字化成效：SKU效率提升9 1%，用户满意度+25%，费率持续优化 [20] 政策与市场机遇 - 中国政策端发力：2025年安排3000亿元特别国债支持以旧换新（较2024年+100%），618促销或成Q2业绩关键节点 [12][13] - 行业竞争转向智能化、生态化，海尔智家通过AI技术升维抢占先机 [13][20]

核心观点 - 公司2025年一季度实现收入791.18亿元、归母净利润54.87亿元、扣非净利润53.64亿元，同比分别增长10.06%、15.09%、15.61% [4] - 公司通过数字化变革（数字库存、数字营销）和高端品牌战略推动增长，卡萨帝品牌增速超20%，AI科技应用落地成效显著 [5][6] - 海外市场收入同比增长12.6%，其中北美暖通空调业务收入实现三位数增长，南亚/东南亚/中东非市场增速分别超30%/20%/50% [7][8] - 毛利率提升0.1个百分点至25.4%，销售/管理费用率分别优化0.1个百分点，研发费用率保持4.2% [9][10] - 经营活动现金流净额同比增加3亿元至22.85亿元，资产负债率下降1.8个百分点至57.4% [14][16] 财务表现 收入与利润 - 2025年一季度收入791.18亿元（+10.06% YoY），归母净利润54.87亿元（+15.09% YoY），扣非净利润53.64亿元（+15.61% YoY） [4] - 中国市场收入同比增长7.8%，卡萨帝品牌增速超20% [5] - 海外市场收入同比增长12.6%，其中南亚/东南亚/中东非增速分别超30%/20%/50% [7][8] 毛利率与费用 - 毛利率25.4%（+0.1PCT YoY），国内/海外市场毛利率均提升 [9] - 销售费用率9.6%（-0.1PCT YoY），管理费用率3.1%（-0.1PCT YoY），研发费用率4.2%（持平） [10] - 财务费用率-0.3%（优化0.6PCT），主要因汇兑收益增加 [10] 现金流与资本结构 - 经营活动现金流净额22.85亿元（+3亿元 YoY） [14] - 投资活动现金流出51.43亿元（同比增加27.05亿元），主要用于购买银行理财 [14] - 资产负债率57.4%（-1.8PCT），主要因净利润增长 [16] 业务进展 中国市场 - 数字库存变革：完成POP客户数字库存模式上线，家用空调POP渠道零售额增长超100% [5] - 数字营销变革：构建KOL/KOE/KOS三级新媒体矩阵，品牌搜索SOV提升140%，多款产品成行业爆款 [6] - AI技术应用：卡萨帝鉴赏家套系搭载"AI之眼"实现智能感知交互，覆盖冰箱/烟灶/洗衣机等场景 [5] 海外市场 - 北美：高端品牌收入双位数增长，暖通空调业务收入三位数增长，本土制造效率提升 [7] - 欧洲：意大利/法国/英国/西班牙冰箱/洗衣机份额提升0.3-0.6PCT [7] - 新兴市场：印度零售额份额+0.6PCT，越南冰箱份额22.8%（第一），泰国白电份额14%（第一） [8] 资本运作 - 一季度资本性支出19.61亿元（国内9.14亿/海外10.47亿），用于厂房设备/信息化建设 [15] - 截至期末委托理财余额51.34亿元，主要为子公司闲置资金理财 [20] - 拟回购A股金额10-20亿元（价格≤40元/股），尚未实施 [21]

财务表现 - 2025年第一季度营收791.18亿元，同比增长10.06% [1][5] - 归母净利润54.87亿元，同比增长15.09% [1][5] - 扣非净利润53.64亿元，同比增长15.61% [1][5] - 毛利率25.4%，同比上升0.1个百分点 [2][5] 中国市场 - 中国市场收入同比增长7.8%，高端品牌卡萨帝增幅超20% [1][2] - 数字化转型成效显著：数字库存变革引入POP专业客户超60家，POP渠道零售额增长超100% [2] - 数字营销推动品牌声量提升，海尔品牌主动搜索SOV增长140%，推出多款爆款产品 [2] 海外市场 - 海外整体收入同比增长12.6% [1][3] - 北美市场高端品牌收入双位数增长，暖通空调等新兴产业实现三位数增长 [6] - 欧洲市场冰箱、洗衣机销量份额在意大利、法国、英国、西班牙等地提升 [6] - 新兴市场（南亚、东南亚、中东非）快速增长，印度、越南、泰国、埃及市场份额显著提升 [6] 战略布局 - 依托"技术+品牌+数字化"三大驱动，推动产品升级和渠道创新 [3] - 高端品牌卡萨帝成为增长核心，AI科技优化用户体验 [3] - 本土化制造与全球化战略协同，支撑业绩持续增长 [3]