- Orelabrutinib is the first BTK inhibitor to demonstrate significant clinical activity in a Phase 2 clinical trial for SLE - - Zenas acquired the exclusive right to develop, manufacture and commercialize orelabrutinib in the field of Multiple Sclerosis globally, and non-oncology fields in all territories outside Greater China and Southeast Asia, in October 2025 license agreement with InnoCare – WALTHAM, Mass., Dec. 15, 2025 (GLOBE NEWSWIRE) -- Zenas BioPharma, Inc. (“Zenas,” “Zenas BioPharma” or the “Compa ...

市场与基金表现 - 2025年第三季度 受科技股持续上涨和债券收益率下降推动 股市创下历史新高[1] - 同期 美国小盘股表现优于大盘股 小盘股上涨12.4% 而大盘股回报率为5.3%[1] - 在小盘股内部 价值股回报率12.6% 略高于成长股的12.2%[1] - Meridian小盘成长基金同期净回报率为4.20% 显著低于其基准罗素2000成长指数12.19%的回报率[1] Zenas BioPharma公司概况 - Zenas BioPharma是一家临床阶段的全球生物制药公司 专注于为自身免疫性疾病患者开发变革性疗法[3] - 截至2025年12月2日 公司股价报收于每股34.50美元 市值为18.52亿美元[2] - 公司股价在过去52周内大幅上涨了250.61% 近一个月回报率为13.00%[2] - 公司主要候选药物Obexelimab正处于三期临床试验阶段 有望在2027年获得批准并上市[3] 公司近期动态与融资 - 公司与Royalty Pharma达成协议 获得高达3亿美元的非稀释性融资[3] - 该笔资金注入预计将支持完成Obexelimab的临床试验以及后续的上市和商业化工作[3] - 在第三季度 由于股价上涨 Meridian基金根据其严格的估值方法减持了部分头寸[3] 机构持股情况 - 截至第三季度末 共有13只对冲基金的投资组合持有Zenas BioPharma股票 持股数量与上一季度持平[4]

财务表现与盈利前景 - 公司预计2025年全年实现盈亏平衡，比原计划提前两年 [1] - 2025年前三季度总收入达11.2亿元人民币，同比增长59.8% [2] - 2025年前三季度亏损大幅缩窄74.8%，降至7000万元人民币 [3] - 核心产品BTK抑制剂奥布替尼前三季度收入同比上涨45.8%，达到10.1亿元人民币，已超去年全年收入 [2] - 管理层基于前三季度表现，将全年销售指引上调至至少40%的同比增长 [2] - 截至2025年9月30日，公司持有现金及相关账户结余高达近77.6亿元人民币 [3] 核心产品与商业化进展 - 奥布替尼增长强劲，主要归功于其独家适应症边缘区淋巴瘤的不断放量，以及一线治疗慢性淋巴细胞白血病/小淋巴细胞淋巴瘤新适应症的获批上市 [2] - 奥布替尼已有三项适应症纳入国家医保，新适应症纳入医保指日可待 [2] - CD19单抗坦昔妥单抗已于2025年9月全面商业化，已在20多个省份开出处方 [7] - 新一代BCL2抑制剂Mesutoclax在BTK抑制剂难治的套细胞淋巴瘤患者中展示高达84.0%的总缓解率 [7] - Mesutoclax与奥布替尼联合一线治疗CLL/SLL的注册性三期临床试验初步数据显示总缓解率高达100% [7] 对外授权与全球化战略 - 2025年10月达成一笔超20亿美元的对外授权交易，旨在加速奥布替尼的国际化进程 [4] - 交易合作伙伴为纳斯达克创新药企Zenas，公司在此交易中获得Zenas的700万股股份 [5] - Zenas的股价在交易后上涨40%，意味着公司收益上涨 [5] - Zenas的核心产品Obexelimab与奥布替尼在多发性硬化症治疗上能形成协同效应，共同抢占全球近300亿美元的市场 [6] - 交易宣布后，公司斥资约1200万港元进行股份回购，表明管理层对该交易长期价值的信心 [5] 研发管线与未来布局 - 公司拥有超10条研发管线，多条管线处于三期临床 [1] - 奥布替尼治疗原发免疫性血小板减少症的三期注册临床已完成，预计2026年上半年提交上市申请 [8] - 奥布替尼治疗系统性红斑狼疮的2b期临床数据预计2025年第四季度读出，该药是全球首个在SLE二期临床试验中显示疗效的BTK抑制剂 [8] - 两款高选择性口服TYK2抑制剂正高速推进三期临床，分别瞄准特应性皮炎和银屑病市场，预计2025年底完成患者入组 [8] - 公司计划在2026年推动五至七款临床前分子提交新药临床试验申请 [8] - 公司蓝图是推动五到六款创新药获批上市，三到四款产品全球化，研发出五到十款差异化临床前分子 [9] 行业地位与投资逻辑 - 公司盈亏平衡的提前实现，与百济神州、信达生物等头部创新药企步伐一致 [3] - 对于创新药企，盈利不仅体现财务健康，更彰显其运营能力和商业化执行力 [3] - 创新药是中国少有的刚站上全球化起点的行业，全球化意味着广阔的市场和更高的利润率 [4] - 跨国药企罗氏宣布其BTK抑制剂治疗多发性硬化症的三期临床试验达到主要终点，预示BTK抑制剂在自免领域前景明朗 [6] - 公司的投资逻辑已从“单品爆发”转向“多轮驱动”，价值正待市场重估 [10]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度投资组合收入（即营收）为8.14亿美元，同比增长11% [20] - 第三季度特许权使用费收入同比增长11%，主要驱动力为Voranigo、Tremfya和囊性纤维化特许经营权的强劲增长 [20] - 里程碑和其他合同收入在本季度和去年同期均表现温和 [20] - 第三季度投资资本回报率为15.7%，过去12个月的投资权益回报率为22.9% [5][22] - 第三季度投资组合现金流（即调整后EBITDA减去净利息支出）为6.57亿美元，利润率约为81% [21] - 2025年全年投资组合收入指引上调至32亿至32.5亿美元，较此前30.5亿至31.5亿美元的指引有所提高，代表约14%-16%的增长 [8][25] - 2025年全年里程碑和其他合同收入指引约为1.25亿美元，此前为1.1亿美元 [25] - 2025年全年运营和专业成本预计占投资组合收入的9%-9.5% [26] - 2025年全年利息支出预计约为2.75亿美元，第四季度预计支付约700万美元 [26] - 截至第三季度末，现金及等价物为9.39亿美元，投资级债务未偿还金额为92亿美元，加权平均期限约为13年 [23] - 杠杆率约为总债务与调整后EBITDA的3.2倍，或净债务的2.9倍 [24] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第三季度在价值创造的特许权交易上部署了10亿美元资本，使前九个月总额达到17亿美元 [5][24] - 第三季度回购了400万股股票，前九个月股票回购总价值达11.5亿美元 [5] - 开发阶段产品线已扩大至17种疗法 [7][14] - 资本部署组合在已批准产品和开发阶段疗法之间通常保持约65:35的比例 [16] - 当前已投入资本中，86%与已批准产品相关，11%与开发阶段产品相关，其中约2%已获得积极的關鍵试验结果 [17] - 2025年至今已宣布的合成特许权交易额高达18亿美元，远超2024年 [15] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司采用治疗领域不可知的投资方法，专注于创新、重要的新药，以驱动多元化、可持续和有吸引力的增长状况 [9] - 自2020年以来，公司已在60个不同的疾病领域进行投资，不受大多数生物制药公司的治疗领域限制 [16] - 公司是不断扩大的特许权市场中的明确领导者，拥有最佳的投资平台 [30] - 公司构建了强大的成功记录，开发阶段投资中约90%最终获得批准 [17] - 公司预计到2030年及以后将实现强劲的低波动性增长 [31] - 生物制药行业正朝着更加多元化的融资模式发展，特许权使用费，尤其是合成特许权使用费，正成为资本结构中日益增长的部分 [15] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司对业绩感到满意，保持了两位数的增长势头，扩大了投资组合，并再次提高了业绩指引 [30] - 公司预计未来几年将有多项关键试验结果公布，这些事件有可能释放其开发阶段产品线的巨大价值 [18][19] - 公司认为其投资主张非常有吸引力，未来五年年化股东总回报率至少有望达到中等两位数水平 [31] - 对于2026年，公司预计来自Promacta的特许权使用费将微乎其微，因为该药在2025年面临美国和欧洲的仿制药上市；同时预计2026年利息支出将在3.5亿至3.6亿美元之间 [28] 其他重要信息 - 公司拥有约29亿美元的财务能力，包括资产负债表上的现金、业务产生的现金以及进入债务市场的渠道 [24] - 公司强调其高效商业模式产生大量现金流用于再投资 [20] - 公司指出其作为永久经营实体与封闭式基金竞争对手相比具有独特优势，更适合持有长期特许权资产 [61][62] 问答环节所有提问和回答 问题: 关于外部环境（生物技术并购增加、利率降低）对特许权交易活动的影响以及对中国机遇的看法 [34] - 并购活动增加对特许权市场影响甚微，反而有利于公司业务，因为整个行业需要大量资本，公司是资本的关键提供者 [37] - 对中国机遇感到兴奋，将其视为现有特许权市场的另一个增长点；中国公司向跨国公司的对外许可交易在增长，公司将跟踪这些交易，随着化合物信息更明确，未来有机会收购这些特许权；公司已多次派团队前往中国建立关系 [37][38] 问题: 关于与大型制药公司研发合作的频率和驱动因素 [40] - 公司作为最大的特许权买家，会审视每一笔交易；使用特许权为试验融资的理念正成为主流，这不仅限于生物技术公司，也包括大型制药公司，这是一个巨大的机会，预计此类交易将继续增长 [40][41] 问题: 关于投资回报率（IRR）上升是否会改变公司考虑较早阶段项目或承担更大风险的意愿 [43][44] - 投资回报率的波动不会显著改变公司的投资行为；公司对已批准产品或开发阶段产品的有吸引力的交易都会进行；更看重投资资本回报率和投资权益回报率指标的稳定性和一致性，预计投资资本回报率在未来可预见的时间内将保持在中两位数范围 [45][46][47] 问题: 关于Amvuttra交易中如何考虑Nucresiran竞争情景，以及肥胖症领域合成特许权市场的更新 [50] - 对Amvuttra交易感到兴奋；评估了Nucresiran进入市场的时机和速度的广泛情景，参考了Onpattro向Amvuttra过渡的案例；即使在考虑Nucresiran的各种情景后，仍对实现低两位数或更好的IRR充满信心 [52][53] - 肥胖症市场仍在公司关注范围内，但会保持纪律，等待能够为股东创造价值的、具有差异化的合适产品机会 [54] 问题: 关于现在收购Amvuttra特许权与2020年交易有何不同，以及Amgen关于opacirant的LP(a)试验事件率较慢的看法 [57][58] - 2020年的交易更大程度上与Inclisiran相关，Amvuttra的1%特许权是附加部分；当时公司审视了整个交易但决定不参与；此次收购凸显了公司作为永久实体与具有较短投资期限的封闭式基金的区别，公司更适合持有长期特许权；公司通过尽职调查对Amvuttra的销售轨迹和特许权持久性形成了差异化观点 [60][61][62][63] - 关于LP(a)，Novartis的试验也曾观察到类似较慢的事件率；进行首创性结局研究时，对时间和事件率存在不确定性早有预期；这并不改变公司对成功概率的看法；公司对拥有该类别中两种领先疗法的特许权感到兴奋，认为这未来可能是一个非常大的类别 [64][65][66] 问题: 关于若Novartis的LP(a)试验失败，试验设计差异对pelacarsen前景的影响，以及obexelimab的多发性硬化症（MS）数据是否改变了对其峰值潜力的看法 [68][69] - 若Novartis的Horizon试验结果不积极，Amgen的opacirant试验在试验设计和LP(a)降低深度上存在差异，可能产生不同结果，但目前难以具体评论，乐观期待明年的首个结果 [72][73] - Obexelimab的MS数据非常出色，验证了其作为非B细胞耗竭但调节B细胞活性的抗体在自身免疫疾病中的作用机制；近期的商业化重点仍是IgG4相关疾病，该交易主要基于此；MS数据增加了对该机制的信心 [74][75][76]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度投资组合收款（即营收）和特许权收款（即经常性现金流）均实现11%增长 [4] - 第三季度投资组合收款达到8.14亿美元 [20] - 过去12个月的投资资本回报率为15.7%，投资股本回报率为22.9% [5] - 第三季度投资组合现金流（调整后EBITDA减去净利息支出）为6.57亿美元，利润率约为81% [20] - 2025年全年投资组合收款指引上调至32亿-32.5亿美元，较此前30.5亿-31.5亿美元的指引增长约14%-16% [8][25] - 2025年里程碑及其他合同收款预计约为1.25亿美元，此前为1.1亿美元 [25] - 2025年运营和专业成本预计占投资组合收款的9%-9.5% [26] - 2025年利息支出预计约为2.75亿美元，第四季度预计支付约700万美元 [26][27] - 第三季度末现金及等价物为9.39亿美元，投资级债务未偿还余额为92亿美元，杠杆率约为总债务/调整后EBITDA的3.2倍（净杠杆率2.9倍） [23] - 加权平均流通股数较2024年第三季度减少3300万股 [21] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第三季度部署了10亿美元资本用于价值创造型特许权交易，前九个月总额达17亿美元 [5][24] - 前九个月以11.5亿美元回购了400万股股票 [5][25] - 近期交易包括：以高达9.5亿美元收购安进肺癌药物Imdelltra的特许权权益 [6]；与Zenas BioPharma就自身免疫药物Obexelimab达成高达3亿美元的融资协议 [6]；以3.1亿美元收购Alnylam公司AMVUTTRA疗法的特许权 [6][10] - 开发阶段产品管线已扩大至17种疗法 [7][14] - 开发阶段投资占在用资本的11%，其中约2%已获得关键试验阳性结果 [16] - 资本部署组合长期来看约为65%已批准产品和35%开发阶段疗法 [16] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司定位为生命科学领域首要的资本配置者，专注于创新、重要的新药投资，采取治疗领域不可知论的投资方法 [9] - 合成特许权交易模式日益得到认可，2025年已宣布的合成特许权交易额高达18亿美元，远超2024年 [14][15] - 公司投资于行业成功率最高的阶段（III期及以后），开发阶段投资获批率约为90% [17] - 自2020年以来已在60个不同疾病领域进行投资，不受治疗领域限制 [15] - 公司结构为永续经营，适合持有长期产生现金流的特许权资产 [62][63] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 生物技术并购活动增加对特许权市场影响甚微，反而表明行业需要大量资本，公司是关键的资本提供者 [38] - 中国市场的对外授权活动增长被视为现有特许权市场的另一个增长点，公司正积极建立关系以把握机会 [38][39] - 使用特许权资助临床试验（包括与大型药企合作）的理念正成为主流，预示着巨大的机会 [41] - 对未来几年持乐观态度，预计开发阶段管线将有多个关键试验结果读出，有望释放巨大价值 [18][19] - 目标是通过2030年及以后实现强劲的低波动性增长，未来五年年化股东总回报率至少达到中等双位数水平 [31] 其他重要信息 - 开发阶段管线预计将产生超过360亿美元的累计峰值销售额，转化为超过20亿美元的特许权峰值收入 [14] - 预计2025年第四季度和2026年将有六项III期试验结果读出，2027年将有更多潜在重磅药物读出 [18] - 2026年建模需考虑因素：Promacta因仿制药上市预计特许权收入微乎其微；利息支出预计在3.5亿-3.6亿美元之间 [28] - 公司拥有约29亿美元的财务能力，包括资产负债表现金、业务产生的现金和债务市场渠道 [23][24] 问答环节所有的提问和回答 问题: 外部环境（生物技术并购增加、利率下降）对特许权交易活动和目标回报的影响以及中国战略的更新 [35] - 生物技术并购增加对特许权市场影响很小，大型药企需要填补管线，这实际上对公司业务有益，公司是该领域关键的资本来源 [38] - 中国市场的对外授权增长被视为现有特许权市场的另一个增长点，公司正积极建立关系，跟踪被跨国药企引进的分子，随着对化合物了解加深，将有机会收购这些特许权 [38][39] 问题: 与大型药企（如默克）进行研发合作的频率是否会增加，以及驱动这些交易的因素 [41] - 作为市场上最大的特许权买家，公司会审视每一笔交易，该产品与公司拥有特许权的Delvi存在竞争 [41] - 使用特许权资助临床试验（包括与大型药企合作）的理念正成为主流，这说明了面前巨大的机会，预计这类交易将继续增长 [41][42] - 公司审视了默克的交易，但最终决定不参与，并继续与许多大型药企积极探讨此类融资 [42] 问题: 投资回报率（ROIC/ROIE）上升是否会改变公司对早期项目或风险承受能力的看法 [45] - 投资回报率的些许波动不会改变公司的投资行为，公司会继续寻找已批准产品或开发阶段产品的有吸引力的交易 [47] - 最引以为傲的是回报指标的稳定性和一致性，随着投资规模扩大，回报率保持显著稳定，预计投资资本回报率在可预见的未来将保持在中双位数范围 [48] 问题: AMVUTTRA交易中如何考虑Nucresiran的竞争情景，以及肥胖症领域合成特许权市场的更新 [51] - 对AMVUTTRA的整个产品生命周期进行了广泛的情景分析，参考了Onpattro向AMVUTTRA过渡的案例，并对Nucresiran的进入时间和速度进行了多种敏感性分析，有信心在考虑这些情景后实现低双位数或更好的IRR [54] - 肥胖症市场仍在关注范围内，寻找能够差异化的重要产品，将保持纪律性，等待为股东创造价值的合适机会 [55] 问题: 当前AMVUTTRA交易与2020年交易的不同之处，以及Amgen的olpasiran的III期试验事件发生率较慢对成功概率的影响 [58] - 2020年的交易更大程度上与Inclisiran相关，AMVUTTRA的1%特许权是附加部分，当时公司审视了整个交易但决定不参与 [61] - 公司作为永续经营实体，与封闭式基金等竞争对手相比，投资期限更长，适合持有长期产生现金流的特许权资产 [62][63] - 公司通过数十年积累的尽职调查流程，对AMVUTTRA的销售轨迹、持久性和持续时间形成了差异化观点 [64] - Amgen的olpasiran试验事件率较慢并不意外，Novartis的LP(a)产品试验也有类似观察，这不改变对成功概率的看法，公司对拥有该领域两种领先疗法的特许权感到兴奋 [65][66][67] 问题: 如果Novartis的Horizon试验失败，试验设计差异是否会影响pelacarsen的前景；Obexelimab的II期多发性硬化症（MS）数据是否改变了对其峰值潜力的看法 [70] - 如果Novartis的Horizon结果不积极，Amgen的olpasiran试验在设计上和LP(a)降低深度上存在差异，可能使结果有所不同，但具体影响需等待结果公布 [73][74] - Obexelimab的MS数据非常出色，验证了其作为一种非B细胞耗竭但调节B细胞活性的抗体在自身免疫疾病中的作用机制，增强了信心 [75][76] - 与Zenas的交易主要聚焦于IgG4相关疾病，这是近期资本需求的驱动因素，MS数据是额外的验证 [77]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度投资组合收入（即营收）为8.14亿美元，同比增长11% [22] - 第三季度特许权使用费收入同比增长11% [4][22] - 过去12个月的投资资本回报率为15.7%，投资权益回报率为22.9% [6][24] - 第三季度调整后税息折旧及摊销前利润为6.57亿美元，利润率约为81% [23] - 2025年全年投资组合收入指引上调至32亿-32.5亿美元，较此前30.5亿-31.5亿美元的指引增长约4%（中位数），代表约14%-16%的增长 [9][27] - 2025年里程碑及其他合约收入指引上调至约1.25亿美元，此前为1.1亿美元 [27] - 2025年运营和专业成本预计占投资组合收入的9%-9.5% [28] - 2025年预计支付的利息约为2.75亿美元，第四季度预计支付约700万美元 [28] - 2026年预计支付的利息在3.5亿-3.6亿美元之间 [29] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第三季度资本部署达10亿美元，主要用于价值创造的特许权交易，前九个月总额达17亿美元 [6][26] - 第三季度回购了400万股股票，前九个月股票回购总价值达11.5亿美元 [6][27] - 开发阶段产品管线已扩大至17种疗法 [7][16] - 开发阶段产品管线预计将产生超过360亿美元的累计峰值销售额，为Royalty Pharma带来超过20亿美元的峰值特许权使用费 [15] - 当前已投入资本中，86%与已获批产品相关，11%与开发阶段产品相关，其中约2%已获得积极的关键性试验结果 [18] 各个市场数据和关键指标变化 - 近期交易活动涉及三个不同疾病领域，包括小细胞肺癌（Imdelltra）、TTR淀粉样变性（Amvuttra）和自身免疫性疾病（Obexelimab），突显了公司跨治疗领域的投资方法 [10][11][12][13] - 自2020年以来，公司已在60个不同疾病领域进行投资，不受治疗领域限制 [17] - 中国市场的对外授权活动增长被视为现有特许权市场的另一个增长点 [38][39] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司目标是成为生命科学领域卓越的资本配置者，实现持续的复合增长 [4] - 投资策略是治疗领域不可知论，专注于创新、重要的新药，以驱动多元化、可持续和有吸引力的增长 [10] - 在开发阶段投资中，公司专注于行业成功率最高的阶段（如三期），不投资一期或二期，并通过交易结构进行额外的风险缓释 [17][19] - 公司拥有独特的永久性结构，适合持有长期（10-15年或更长）产生现金流的特许权资产，这与许多作为封闭式基金运作的竞争对手不同 [73] - 公司认为生物制药行业正朝着更多元化的融资模式发展，特许权使用费，尤其是合成特许权使用费，正成为资本结构中日益增长的部分 [16][17] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司对业务前景保持乐观，已连续第三次上调2025年全年指引，这是自2020年IPO以来的第14次上调 [9] - 尽管存在市场竞争（如Amvuttra面临Nucresiran的潜在竞争），管理层对交易能带来低双位数或更好的无杠杆内部收益率充满信心 [12][64] - 生物技术并购活动的增加被视为对公司业务的利好，因为大型制药公司需要大量资本，而公司提供了关键的资金来源 [38] - 公司对开发阶段产品管线在未来几年（2025年第四季度至2027年）的多个关键性试验结果充满期待，这些结果有望释放巨大价值 [20][21] - 公司预计通过现有投资组合，到2030年及以后将继续实现强劲的低波动性增长 [31][32] 其他重要信息 - 公司引入了新的投资组合回报指标（投资资本回报率和投资权益回报率）进行季度更新，以更好地展示业务的现金收益率和价值创造 [4][24] - 截至第三季度末，公司拥有现金及等价物9.39亿美元，投资级未偿债务92亿美元，加权平均期限约13年，杠杆率约为总债务与调整后税息折旧及摊销前利润的3.2倍（净杠杆率2.9倍），并拥有18亿美元未提取的循环信贷额度，总计拥有约29亿美元的财务能力 [25] - 2026年预计来自Promacta的特许权使用费将微乎其微，因其在欧美面临仿制药上市 [29] - 2025年合成特许权交易额已宣布达18亿美元，远超2024年，创历史最佳年度 [17] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于外部环境（生物技术并购增加、利率下降）对特许权交易活动和目标回报的影响，以及中国战略的更新 [35] - 回答：生物技术并购增加对特许权市场影响不大，反而被视为利好，因为大型制药公司需要资本填充管线，公司是行业关键资本来源 [38] 中国市场的对外授权活动增长是特许权市场的新增长点，公司团队多次前往中国建立关系，将跟踪被跨国药企引进的化合物进展，未来有机会收购这些特许权 [38][39] 问题: 关于与大型制药公司（如默克）的研发合作频率是否会增加，以及驱动因素 [41] - 回答：使用特许权为试验融资（包括与大型制药公司合作）正成为主流，这反映了巨大的市场机会，公司对此非常乐观并积极与多家大型制药公司洽谈此类融资 [41][42] 问题: 关于投资回报率（IRR）上升是否会改变公司考虑较早阶段项目或承担更大风险的意愿 [46][48][50][52] - 回答：投资回报率的波动不会改变公司的投资行为，公司始终以交易吸引力为导向，无论产品是否获批或在开发中 [56] 投资资本回报率等指标最值得骄傲的是其稳定性和一致性，预计未来仍将保持在中双位数范围，这体现了商业模式的价值创造 [57] 问题: 关于Amvuttra交易中如何考虑Nucresiran竞争的情景，以及肥胖症市场合成特许权的更新 [60] - 回答：对Amvuttra评估了广泛的竞争情景和时间范围，参考了Onpattro向Amvuttra过渡的案例，确信即使在考虑Nucresiran各种情景下，交易也能提供低双位数或更好的无杠杆内部收益率 [64] 肥胖症市场仍在关注中，公司寻求有差异化、能创造价值的合适机会，会保持纪律性 [65] 问题: 关于现在收购Amvuttra特许权与2020年交易有何不同，以及Amgen关于opacirant（LP(a)药物）三期试验事件率较慢的评论对成功概率的影响 [68][69] - 回答：2020年的交易更大程度上与Inclisiran相关，Amvuttra的1%特许权是附加部分，当时公司未参与 [72] 公司独特的永久性结构适合持有长期资产，且通过数十年积累的尽职调查流程，对Amvuttra的销售轨迹和持久性形成了差异化观点，因此认为这是有吸引力的投资 [73][74] 关于LP(a)试验事件率较慢，这不意外，因为诺华的同靶点产品试验也有类似观察，这不改变公司对成功概率的看法，公司对拥有该领域两个领先疗法的特许权感到兴奋 [77][78][79] 问题: 如果诺华的LP(a)药物Pelacarsen的HORIZON试验在2026年失败，试验设计差异是否可能挽救Amgen的Opacirant前景；Obexelimab在多发性硬化症的二期数据是否改变了对其峰值潜力的看法 [82][83] - 回答：两个LP(a)试验在设计上和降低LP(a)的深度上存在差异，若HORIZON试验不成功，这些差异可能区分Opacirant的结果，但目前难以具体评论，对明年的首个结果感到乐观 [89][90] Obexelimab的多发性硬化症数据非常出色，验证了其作用机制（非B细胞耗竭但调节B细胞活性）在自身免疫疾病中的潜力，增强了信心，但近期商业化重点仍是IgG4相关疾病 [91][92][93]

公司核心产品Obexelimab的临床进展 - 2025年10月27日，公司公布Obexelimab在复发缓解型多发性硬化症（RMS）的2期MoonStone试验取得积极结果，新钆增强（GdE）T1病灶数量与安慰剂相比减少95%（p=0.0009），达到主要终点[1][3] - Obexelimab治疗组每次扫描校正后新发GdE T1高信号病变平均数为0.01，而安慰剂组为0.23，在治疗8周时即实现接近完全的抑制并持续至第12周[3][6][9] - 与安慰剂相比，Obexelimab还显著减少了新发和/或扩大的T2加权高信号病变的累积数量，这些病变代表疾病负担或慢性病变负荷[12] - Obexelimab是一种双功能抗体，结合CD19和FcγRIIb，通过Fc改造将FcγRIIb的亲和力增强了400倍，从而更有效地抑制B细胞活性而不导致B细胞耗竭[3][4] - 公司预计在2026年第一季度报告MoonStone试验的24周数据，其中包括额外的次要终点和探索性终点[16] Obexelimab的研发管线与合作伙伴 - Obexelimab正在进行三项自身免疫性疾病的临床试验：针对IgG4相关疾病（IgG4-RD）的三期INDIGO试验已全部入组，顶线结果预计在2025年底公布；针对系统性红斑狼疮（SLE）的二期SunStone试验正在入组，主要终点数据预计在2026年中期公布[5][6][16] - 2023年9月5日，公司与百时美施贵宝达成合作协议，后者获得Obexelimab在日本、韩国、中国台湾、新加坡、香港、澳大利亚的权益[5][6] - 公司从Xencor公司获得了Obexelimab的全球独家授权[6] 行业竞争格局与产品定位 - 在减少多发性硬化症新GdE T1病灶方面，Obexelimab显示出95%的减少率，优于或与行业其他在研或已上市药物相比具有竞争力，例如赛诺菲的Frexalimab（CD40L）和罗氏的Ocrelizumab（CD20）均显示约89%的减少率[15] - Obexelimab的安全性与此前完成的试验中观察到的一致，包括感染和过敏反应病例，最常见的是轻度注射部位反应[15] 公司业务拓展与战略合作 - 2025年10月初，公司与诺诚健华达成一项全球授权合作协议，总交易金额超20亿美元，公司获得奥布替尼（Orelabrutinib）在多发性硬化领域的全球独家权益，以及其在非肿瘤领域（除大中华区及东南亚外）的开发与商业化权利[17][18] - 根据协议，公司向诺诚健华支付1亿美元首付款及近期里程碑付款，并获得诺诚健华700万股普通股，未来诺诚健华还有权从授权产品年度净销售额中收取最高达百分之十几的特许权使用费[17] - 通过此次合作，公司还获得诺诚健华两款临床前新药的相关权益：口服IL-17AA/AF抑制剂在除大中华区及东南亚地区外的独家权利，以及透脑性口服TYK2抑制剂的全球权利，预计2026年将这两款药物推进临床[18] - 奥布替尼针对原发进展型多发性硬化症（PPMS）的全球III期试验已于2025年三季度启动，预计2026年一季度启动针对继发进展型（SPMS）的试验[17][18] - 公司还预计将于2026年第一季度启动一项针对继发性进展型多发性硬化症（SPMS）患者的全球3期临床试验[18]

交易概述 - 诺诚健华全资子公司InnoCare Pharma Inc 与Zenas BioPharma签署授权许可协议 将奥布替尼及两项临床前资产有偿许可给Zenas [1] - 本次交易首付款及潜在商业化里程碑付款等总额合计超过20亿美元 诺诚健华还有权收取最高达百分之十几的分层特许权使用费 [1][2] - 这已是公司年内的第二次商务拓展动作 公司高层表示BD是未来三年的重中之重 [1][7] 授权具体条款 - 授权范围包括奥布替尼在多发性硬化症领域的全球独家权利 以及在其他非多发性硬化症及非肿瘤适应症领域除大中华区及东南亚以外区域的独家权利 [2] - 同时授权一款临床前IL-17抑制剂在除大中华区及东南亚以外区域的独家权利 和一款临床前口服透脑TYK2抑制剂的全球独家权利 [2] - Zenas将支付1亿美元首付款和近期里程碑付款 包括预计在2026年支付的现金 以及授予700万普通股股票 包括预计在2026年初发行的股票 [2] - 潜在的研发及注册里程碑付款 以及潜在的商业化里程碑付款总额合计超过20亿美元 [2] 产品研发进展 - 奥布替尼针对原发进展型多发性硬化症的Ⅲ期临床试验已于今年第三季度启动 继发进展型多发性硬化症的Ⅲ期临床试验预计于明年一季度启动 [3] - 上述Ⅲ期临床试验方案已获得美国FDA及欧洲EMA的指导意见并达成共识 [3] - 奥布替尼在中国的免疫性血小板减少症三期注册临床完成患者入组 预计将于明年上半年递交上市申请 系统性红斑狼疮Ⅱb期临床数据预计于今年第四季度公布 [3] 市场反应与背景 - 公告后公司A股股价连续下跌 10月9日下跌6.24% 10月10日继续下跌9.16% [3] - 业界认为此次授权的适应症并非奥布替尼核心适应症 其核心适应症目前聚集在血液肿瘤领域 [4] - 截至今年上半年 公司货币资金为69.81亿元 现金储备雄厚 [4] 公司出海战略历史 - 2021年7月 公司与渤健就奥布替尼达成许可及合作协议 获得1.25亿美元首付款 潜在里程碑付款至多8.125亿美元 以及分层特许权使用费 [5] - 2023年6月 渤健决定终止合作 相关海外临床试验一度暂停 [6] - 今年1月 公司子公司与Prolium签订独占许可协议 授予CD20×CD3双特异性抗体权利 首期及近期付款1750万美元 额外里程碑付款最高为5.03亿美元 [7] - 公司管理层强调将继续推进产品国际化 BD是未来三年的重中之重 [7]

交易核心条款 - 诺诚健华将BTK抑制剂奥布替尼在多发性硬化症等自身免疫疾病领域的海外权益，以及两款临床前资产有偿许可给Zenas [1] - 交易对价包括1亿美元首付款及近期里程碑付款、Zenas 700万普通股股票，潜在总价值超过20亿美元 [1] - 700万股Zenas普通股价值约1.8亿美元，首付款与股权价值叠加后合计2.8亿美元 [2] - 诺诚健华预计将持有Zenas 10%-15%的股权 [2] - 交易还包括后续研发及注册里程碑付款、商业化里程碑付款和最高达百分之十几的分层特许权使用费 [2] 市场反应与评价 - 公告后诺诚健华A股股价收跌6.24%，港股收跌11.64%，而Zenas股价上涨24.22% [1] - 市场情绪偏谨慎，主要担忧为首付金额未完全匹配预期以及合作方Zenas不够知名 [2] - 以2024年我国药企94笔授权许可交易总金额519亿美元、首付款41亿美元为参考，行业首付比例约8%，此次交易首付比尚可 [3] 合作方Zenas背景与协同效应 - Zenas成立于2019年，2024年9月登陆纳斯达克，是一家专注自免和炎症领域的临床阶段公司，目前无商业化阶段产品 [5] - Zenas首席执行官Lonnie Moulder为连续创业者，曾联合创立Tesaro并带领公司被GSK以51亿美元收购，核心团队包含多位Tesaro前骨干 [7] - Zenas管线中有一款处于临床Ⅲ期的双功能单克隆抗体Obexelimab，能与奥布替尼在自身免疫疾病领域形成管线互补 [7] - 诺诚健华选择Zenas的原因是双方沟通顺畅，且Zenas在多发性硬化领域有很强的临床开发能力 [5] 合作前景与市场机会 - 双方将推进奥布替尼在PPMS和SPMS治疗领域的开发，这两种亚型分别占所有多发性硬化亚型的10-15%和20% [8] - 仅在美国，奥布替尼针对的多发性硬化症亚型的商业机会就超过120亿美元 [8] - Obexelimab治疗RMS的MoonStone II期临床试验12周主要终点顶线数据预计2024年第四季度公布，24周数据预计2026年第一季度发布 [8] 行业背景与模式演变 - 此次是奥布替尼与Biogen合作终止后的二次出海，此前与Biogen的合作首付款为1.25亿美元，并可获得至多8.125亿美元的里程碑付款 [10] - Biogen于2023年2月以“为便利而终止”为由结束合作，行业统计显示2020年完成的授权许可交易“退货率”达40%，2021年和2022年约为20% [11] - 创新药行业全球化从“一锤子买卖”式授权迈向深度协同，NewCo模式逐渐崭露头角，本土药企除常规收益外还可获得新公司股权 [12] - 诺诚健华今年上半年与康诺亚合作的一款CD20xCD3双抗已通过NewCo形式出海 [12]

交易概述 - 诺诚健华与Zenas达成授权许可协议 Zenas获得奥布替尼在多发性硬化领域的全球权益及非肿瘤治疗领域权益 并获得两款临床前分子的相关权益[1] - Zenas将支付1亿美元首付款和近期里程碑付款 发行700万股普通股 潜在总交易金额超过20亿美元 诺诚健华有权收取最高达百分之十几的分级特许权使用费[1] - 此次交易是诺诚健华2025年达成的第二笔BD 延续了“绑定股权”的形式[2] 核心产品奥布替尼 - 奥布替尼是BTK抑制剂 目前在国内获批3项血液肿瘤适应证 公司保留其在肿瘤领域的全球独家权利[2] - 奥布替尼治疗原发进展型多发性硬化的Ⅲ期临床试验已启动 治疗继发进展型多发性硬化的Ⅲ期试验预计2026年第一季度启动[2] - 全球范围内布局多发性硬化适应证的BTK抑制剂共5款 奥布替尼在激酶选择性、靶点亲和力等方面展现出优势[5] 临床前资产与合作伙伴 - 两款临床前分子为新型口服IL-17AA/AF抑制剂和透脑性口服TYK2抑制剂 预计2026年提交新药临床试验申请 2027年获得初始患者临床数据[1][3] - Zenas是纳斯达克上市公司 聚焦自身免疫性疾病领域 其创始人认为奥布替尼有成为同类最佳药物的潜力[3] - 诺诚健华另一主要候选药物Obexelimab治疗复发型多发性硬化的Ⅱ期临床试验数据预计在2025年第四季度和2026年第一季度公布[3] 市场前景与行业背景 - 多发性硬化在欧美国家发病率较高 奥布替尼针对的分型仅有一款产品获批 存在较大未满足的临床需求[5] - 口服IL-17抑制剂可解决注射给药的痛点 但面临药物稳定性等研发挑战 透脑性口服TYK2抑制剂针对的靶点全球仅有一款口服药物获批[6] - 全球BD风向发生变化 国外企业对中国药物试验数据态度积极 BD被视为企业出海的共赢手段[5] 公司财务状况 - 截至2025年6月30日 诺诚健华持有现金及相关账户结余约76.8亿元 在生物科技公司中资金储备较为充足[6]