DDR4价格暴涨分析 - DDR4价格在2025年三季度合约价飙涨85%-90%，7月出现DDR4 8GB模组价格超过同容量DDR5的价格倒挂现象[5] - 供给端大幅收缩是价格上涨根本原因，美光于2025年1月宣布DDR4即将EOL，三星等头部原厂跟进，供货量达成率仅为几分之一[3]；SK海力士将DDR4产能从30%砍到20%，三星计划年底停掉8GB和16GB DDR4模组[3] - 需求端呈现刚性支撑，北美互联网公司因DDR4比DDR5机型成本低约20%而大量采购；阿里、腾讯AI服务器需求同比增长60%-70%[4]；工控、网通等领域年需求量维持在1.2亿GB[4] - 市场恐慌情绪放大涨价效应，金士顿一度暂停DDR4接单，华强北出现一货难求，买涨不买跌心理导致需求提前透支[5] OpenAI与存储巨头的战略合作 - OpenAI与三星、SK海力士建立战略合作，为星际之门AI数据中心项目提供存储芯片，该项目计划初期投资1000亿美元，四年内扩大至5000亿美元[7] - OpenAI计划到2029年每月采购高达90万片晶圆的DRAM产能，相当于2025年末全球DRAM总产能190万片/月的近一半[8] - 三星和SK海力士合计占据全球约70%的DRAM市场份额和近80%的HBM市场份额[7] - 摩根大通认为这一合作将推动存储芯片市场进入为期2-3年的"超级周期"[8] NAND在AI时代的需求前景 - AI推理环节带来刚需级新需求，预计到2029年AI相关NAND市场将占全球NAND市场的34%，新增290单位可服务市场[13][14] - QLC eSSD成为AI应用最优解，因其能满足大容量、高速度和支持随机I/O访问的要求[13] - 行业供需关系出现转折，HDD预计在2026年底至2027年初面临供应限制，NL SSD只要占5%市场份额就能带动8%的NAND需求增长[14] - 大摩预测海外NAND大厂2026年每股盈利平均比市场一致预期高26%[16] 国内存储公司业务分析 公司D - 公司D聚焦企业级SSD领域，2025年上半年收入同比增长88%，预计第三季度扭亏，企业级收入占比超30%，第四季度提升至40%[19] - 产能从每月1.2亿美元提升至每月1.8亿美元，2025年全年企业级SSD产能达150亿元[19] - 与阿里订单总额达80亿，新增50亿订单在未来12个月内交付；与字节锁定40亿存储模组订单，第四季度交付额预计突破10亿；预计第四季度获得腾讯首批20亿订单[20] - 正与AWS、谷歌联合推进PCIe 5.0 SSD定制开发，预计2025年下半年启动验证[21] 公司J - 发布专为AI数据中心设计的SOCAMM2产品，解决传统RDIMM性能瓶颈和高温问题[22] - 自研主控芯片累计部署量超8000万颗，UFS4.1产品顺序读写性能达4350MB/s和4200MB/s，随机读写性能达630K IOPS和750K IOPS[22] - 采用技术合作制造模式与闪迪合作，推出定制化UFS产品；UFS4.1产品获得闪迪及多家Tier1客户认可，市场正处于从eMMC向UFS快速过渡阶段[23][24] 公司Z - 各业务毛利率表现分化：Nor年底毛利率稳定；MCU维持在35%-36%；DRAM毛利率从一季度小个位数升至五月超20%，全年预计15%-20%[25] - 产品结构优化：2024年DRAM营收占比15%，2025年目标提升至20%；DDR4占比从50%升至60%，其中8Gb小bit颗粒占一半[26] - 每月DRAM投片1.3-1.4万片，其中DDR3约3000片、DDR4约1万片；在国产工业市场占50%份额，电表升级市场有望获得一半以上订单[26][27] - Nor新应用拓展：AI眼镜客户达十多家，Meta出货预计从不到3KK涨至5-6KK；AIPC带动BIOS旁Nor从256Mb/512Mb升级到1Gb；服务器领域突破腾讯、阿里、字节CIT项目[28][29]

内存芯片价格指数季度与月度表现 - 2025年第三季度NAND Flash市场综合价格指数上涨5% [1] - 2025年第三季度DRAM市场综合价格指数上涨19.2% [1] - 2025年9月单月NAND Flash市场综合价格指数上涨4.7% [1] - 2025年9月单月DRAM市场综合价格指数上涨2.6% [1] 第四季度价格涨幅预期 - 预计四季度eSSD价格涨幅将达到10% [1] - 预计四季度DDR5 RDIMM价格涨幅约10%至15% [1] 价格上涨驱动因素 - 下半年大型云服务商加速导入验证高容量QLC eSSD [1] - 高容量QLC eSSD的加速导入导致部分QLC NAND供应出现紧缺 [1]

**全球科技行业NAND市场AI驱动增长分析** **涉及行业与公司** * NAND闪存行业 重点关注AI推理存储需求增长及供应格局变化[1] * 涉及公司包括NAND供应商SanDisk KIOXIA 三星电子 模组制造商Phison Longsys 组件供应商SIMO Aspeed HDD制造商WDC STX 设备商Advantest Disco Lam Research等[3][17] **核心观点与论据** * AI推理需求驱动NAND市场增长 预计2029年AI NAND整体可服务市场规模达290亿美元 占全球NAND市场34%[1][2][9] * QLC eSSD成为AI应用最优存储解决方案 因满足高速大容量随机I/O访问需求 新技术如NL SSD和HBF有望解决内存产能瓶颈[1][2][12] * 供应短缺预测 基准情境下2026年出现2% NAND短缺 乐观情境下NL SSD替代HDD份额达5%可能导致8%短缺[2][10] * 行业周期转折 自2022年供过于求后 预计2026年供需平衡 2026年下半年短缺加剧 但下行周期较温和[2][10] * 云服务商采购计划支撑需求 主要云服务商已就2026年AI NAND和NL SSD大额订单与供应商讨论[2][10] **投资机会与股票偏好** * 偏好NAND供应商而非模组制造商 因上行周期议价能力更强 超配SanDisk目标价从70美元上调至96美元 KIOXIA 三星电子[1][3][13][17] * 超配模组制造商Phison和Longsys 因NAND价格上涨利好 超配组件供应商SIMO和Aspeed因需求增长[3][17] * 超配HDD制造商WDC和STX AI数据丰富型文件为HDD和eSSD带来水涨船高利好 总拥有成本差异维持6-8倍[3][17] * 偏好设备商Advantest和Disco因HBF市场扩张 低配Lam Research因NAND资本支出保守及中国限制[3][17] * 2026年每股盈利预测比市场一致预期平均高出26% 反映AI NAND增长主题被低估[3][14] **其他重要内容** * 风险回报分析显示SanDisk上行空间36% Longsys 26% KIOXIA 23% 三星电子20%[20] * 悲观情境下无AI需求或NL SSD替代 NAND行业可能出现10%过剩[10] * 创新推动行业变革 NL SSD成本显著低于QLC SSD可能加速eSSD渗透[12] * 监管披露摩根斯坦利持有部分覆盖公司1%以上普通股 包括SanDisk Lam Research等[26]

**行业与公司** * 行业聚焦于内存（Memory）领域 包括NAND闪存和DRAM 特别是高密度QLC eSSD和服务器DRAM[1][2] * 涉及公司包括SK海力士（SK hynix）及其子公司Solidigm 铠侠（KIOXIA） 三星电子（Samsung） 群联（Phison）和江波龙（Longsys）[4] **核心观点与论据** * 内存需求激增 美国超大规模云客户对2026年高密度NAND订单激增 规模可能超过今年整个eSSD市场 并因投资不足导致的晶圆产能有限而影响NAND市场其他领域[2] * DRAM价格趋势转向 受云服务器紧急订单驱动 预计2025年第四季度混合平均销售价格（Blended ASP）将上涨10% 而非此前预期的持平[2] * 五大关键变化推动行业叙事转变 包括高密度QLC eSSD需求突出 2026年潜在新订单相当于今年全部eSSD需求 多个AI驱动的新终端市场需求出现拐点 例如约200万颗GDDR7将于2025年下半年运往中国 2026年可能更高 SOCAMM需求因Rubin GPU发布推动LPDDR5x需求 DDR5服务器需求自本季度初显著回升并将推动4Q25涨价 供应分配将影响DRAM市场其他部分的客户行为 库存水平目前低于正常水平[3] * 下一个增长点包括SOCAMM GDDR7和HBM逻辑基础芯片计算等多个由AI驱动的新内存需求领域 NAND在减产后的资本配置可能支撑其投资回报率（ROIC）在整个周期内显著改善 HBM降价是已知风险 进一步降价和利润侵蚀的风险不太可能再拖累HBM股票 围绕HBM4的讨论仍集中在资格认证和规格变化上 但叙事已转向强劲的大宗商品周期[3] * 受益者分析 SK海力士通过Solidigm成为NAND复苏的关键受益者 因其在高密度QLC eSSD领域的高敞口和完全折旧晶圆厂的低生产成本 铠侠正准备增加其BiCS-8 QLC产品的产量 三星作为全球最大的NAND厂商（2Q25e按收入计市占率33%） 其QLC产品组合占比较低 但仍将受益于供应紧张溢出至消费级NAND 其他受益者包括群联和江波龙[4] * 市场格局与预测 美光（Micron）在过去3年eSSD收入份额增长最大 并在2025年第一季度达到创纪录份额[8] 预计2026年QLC产量供应商分布为SK海力士+Solidigm占36% 铠侠+闪迪（SanDisk）占29% 美光占17% 三星占9% 其他占9%[8] * NAND价格预测更新 企业SSD价格在3Q25E和4Q25E分别从旧预测的上涨3-8%和下跌0-5% 调整为上涨3-8%和上涨0-5% 3D NAND晶圆（TLC & QLC）价格在3Q25E从旧预测的上涨3-8%调整为上涨8-13% 在4Q25E从旧预测的下跌8-13%调整为下跌3-8%[9] * DRAM价格预测更新 服务器DRAM中DDR4价格在4Q25E从旧预测的基本持平调整为上涨15-20% 移动DRAM中LPDDR4X价格在4Q25E从旧预测的上涨3-8%调整为上涨15-20% LPDDR5(x)价格在4Q25E从旧预测的基本持平调整为上涨8-13% 消费级DRAM中DDR3价格在3Q25E从旧预测的上涨15-20%调整为上涨50-60% 图形DRAM中GDDR7价格在3Q25E从旧预测的上涨5-10%调整为5-10% 在4Q25E从旧预测的基本持平调整为上涨3-8% 整体HBM混合价格在4Q25E从旧预测的上涨5-10%调整为上涨8-13%[10] **其他重要内容** * 行业观点为“In-Line”（同步大市）[5] * 报告包含大量免责声明 利益冲突披露和评级定义说明 摩根士丹利在截至2025年8月29日持有其所覆盖多家公司（包括SK海力士 群联等）1%或以上的普通股 并在过去12个月内为铠侠 SK海力士等提供过投资银行服务并收取报酬 未来3个月可能寻求或获得来自三星电子 SK海力士 群联等公司的投资银行服务报酬[30][31][32]