财务业绩表现 - 公司前三季度营收44.02亿元，同比增长36.8%，单季营收17.76亿元，同比增长31.4% [1] - 先知平台收入为增长核心驱动力，2025年第三季度实现收入15.43亿元，同比增长67.6%，占总营收比例达86.9% [1] - 公司首次实现单季盈利，前三季度实现毛利16.21亿元，同比增长20.1%，毛利率为36.8%保持平稳 [1] - 研发费用率为33.8%，同比下降8.9个百分点，显示研发投入产出效率提升 [1] 客户与业务发展 - 公司标杆客户数量增至103个，同比增长5个，标杆客户平均收入显著提升至2549万元，同比增长71.4% [1] - SHIFT智能解决方案2025年第三季度收入为2.31亿元，同比小幅下降1.7%，AIGS收入录得0.02亿元，同比大幅下降99.1% [1] 产品与技术进展 - 公司发布ModelHub XC及AI引擎EngineX，支持多架构、多模型批量化适配，将适配层级提升至算法架构 [2] - 产品已适配包括华为昇腾、寒武纪等在内的国产信创算力，提升了国产AI软硬件协同能力 [2] - 公司在AI+储能及AI+稳定币等领域的合作开发取得更细化进展 [2] 行业前景与定位 - 公司作为企业级AI服务提供商，处于政策支持的风口，企业智能化趋势预计在未来十年加速落地 [2] - 公司加强各类AI基础设施间的适配协同，平台化服务能力有助于进一步实现商业化落地 [2]

投资评级 - 公司评级为买入，评级变动为维持，目标价为72.80 HKD [3][6] 核心观点 - 平台化收入贡献核心增长动能，公司首次实现单季盈利 [1] - 先知平台收入延续同比高增速，2025Q3实现收入15.43亿元，同比+67.6%，占单季营收比重达86.9% [1] - 2025前三季度标杆客户数为103个，同比增长5个，标杆客户ARPU显著提升至2549万元，同比+71.4% [1] - 研发投入产出效率提升，前三季度研发费用率为33.8%，同比-8.9个百分点 [1] 财务业绩表现 - 2025年前三季度营收44.02亿元，同比+36.8%；单季营收17.76亿元，同比+31.4% [1] - 2025年前三季度实现毛利16.21亿元，同比+20.1%，毛利率为36.8%保持相对平稳 [1] - SHIFT智能解决方案2025Q3实现收入2.31亿元，同比-1.7%，AIGS收入录得0.02亿元，同比-99.1% [1] - 盈利预测显示公司将在2025年实现扭亏为盈，预计归母净利润为58百万元，2026年预计增至315百万元 [8] 业务进展与战略 - 公司发布ModelHub XC及AI引擎EngineX，提升国产AI软硬件协同能力，支持多架构、多模型批量化适配 [2] - 已适配的信创算力包括华为昇腾、寒武纪、天数智芯、昆仑芯、沐曦、曦望 [2] - AI+储能及AI+稳定币合作开发均有更细化进展 [2] - 公司作为企业级AI服务提供商，处于自上而下的政策风口，企业智能化趋势将在未来十年加速落地 [6] 关键运营指标 - 非现有标杆客户收入占比在2025年前三季度达到59.6% [13] - 每标杆客户平均收入（ARPU）从2024年的949万元持续增长至2025年前三季度的2549万元 [14] - 预计营业收入将从2024年的52.61亿元增长至2027年的125.39亿元，年复合增长率显著 [8][16]

核心观点 - 公司第三季度首次实现单季度正盈利，标志着业务规模效应开始释放和盈利拐点显现 [1][2] - 公司业绩增长的核心驱动力是先知AI平台业务的“二次加速”，该业务前三季度收入同比激增70.1%，占总营收比重达83.9% [4][5] - 公司通过聚焦垂直行业、构建国产算力生态的“专才”路线，形成了差异化的竞争壁垒，并为其长期增长打开了想象空间 [8][9][10][11] 财务业绩表现 - 前三季度公司实现总收入44.02亿元，同比增长36.8%，增速超去年同期 [2] - 前三季度毛利润为16.21亿元，同比增长20.1% [2] - 第三季度公司首次完成单季度正盈利的跨越 [2] - 业绩披露后（11月13日），公司港股股价一度涨超8% [3] 业务板块分析 - **先知AI平台**：前三季度收入36.92亿元，同比激增70.1%，Q1至Q3单季度增速分别保持在60.5%、79.5%、67.6%的高位 [5] - **SHIFT智能解决方案**：前三季度收入同比下降12.5%，至6.02亿元，为公司主动收缩的非核心业务 [5] - **式说AIGS服务**：前三季度收入再度下降70.0%，至1.08亿元 [5] - 业务结构“一升一降”的变化反映了公司将资源高度集中于标准化、可复制的核心平台的明确战略取舍 [5] 客户与市场地位 - 截至第三季度末，公司在能源、制造、金融等关键行业的标杆用户数增至103个，净增5个 [6] - 标杆用户的平均营收贡献达到2549万元，同比大幅增长71.4%，显示客户价值深度挖掘成效显著 [6] - 公司已连续七年稳居中国机器学习平台市场份额第一 [5] 战略与竞争优势 - **差异化场景聚焦**：公司未卷入通用大模型竞争，而是聚焦行业大模型与垂直应用场景，发挥专业性强、实施效率高、综合成本更低的优势 [9] - **构建行业Know-how**：依托十年积累，公司构建“生成式AI交互+Agent调用行业垂直模型”架构，提供“开箱即用”的解决方案，形成高客户粘性 [9] - **卡位国产算力生态**：通过推出ModelHub XC及EngineX平台，瞄准国产算力与大模型的适配痛点，致力于成为国产AI生态中的“中间件”提供商 [10] - **战略投资布局**：公司持有商曦望超过9%股份，并通过旗下基金战略投资了GPU厂商天数智芯等国产GPU厂商 [10] 未来增长潜力 - 公司在“AI+零售”、“AI+储能”、“AI+稳定币”等新赛道进行技术储备与场景探索，为未来3-5年增长提供想象空间 [11] - 其“平台化+行业深耕+国产算力生态”的组合拳，在行业从“拼参数”转向“拼落地”的背景下，已显示出难以复制的竞争壁垒 [11]

业绩总结 - 2025年前三季度公司总收入达44.02亿元，同比增长36.8%[9] - 2025年前三季度公司毛利润为16.21亿元，同比增长20.1%，毛利率为36.8%[9] - 2025年前三季度公司首次实现单季度盈利[9] - 2025年前三季度先知AI平台业务收入36.92亿元，同比增长70.1%[10][12] - 2025年前三季度先知AI平台业务收入占集团总收入比例为83.9%[12] - 2025年前三季度研发费用为14.89亿元，同比增加8.4%，研发费用率为33.8%，同比下降8.9个百分点[10] - SHIFT智能解决方案业务本期收入6.02亿元，同比下降12.5%，占集团总收入比例为13.7%[16] - 式说AIGS服务业务本期收入1.08亿元，收入占集团总收入比例为2.4%，同比下降70.0%[21] 用户数据 - 2025年前三季度标杆用户数为103个，同比增长5个[11] - 2025年前三季度标杆用户平均营收贡献为2549万元，同比增长71.4%[11] 未来展望 - 公司计划未来半年适配认证的模型数量更新至千数级，一年内达到十万数级[14] 新产品和新技术研发 - 公司发布“Virtual VRAM”虚拟显存扩展卡，单卡显存可扩展至256GB[15] - 2025年9月22日公司推出ModelHub XC及AI引擎EngineX，实现国产算力高效兼容[14] - 目前平台已适配华为昇腾、寒武纪等多种信创算力[14] - 公司基于Kubernetes v1.34实现算力与显存一体化精细调度[15] 其他新策略 - 公司通过技术融合构建智能零售体系，推动零售业向数据驱动转型[17] - 公司与合作伙伴开发储能电站智能化升级方案，降低运营成本[18] - 公司发布“范式网动AI + 体育战略解决方案”，助力全民健身数字化升级[20] 市场扩张和并购 - 公司投资持有国产领先GPU厂商曦望超9%股份[4]

投资评级与估值 - 首次覆盖给予"买入"评级，目标价72.80港元 [3][5] - 采用P/S估值法，2025/2026/2027年预测PS分别为3.40X/2.61X/2.03X，低于可比公司平均水平，目标估值对应2025年PS为5X [3][136] - 当前收盘价为49.52港元，较目标价有约47%上行空间 [5] 核心观点与业务定位 - 公司以决策AI为基础，融合生成式AI帮助企业实现智能化转型，解决企业"不知道AI能力边界"、"不知道怎么用AI"、"内部部署需投入大量人力与时间"三大核心问题 [1][79] - 企业需求正从数字化迈向智能决策，业务决策从"经验导向"向"模型驱动"转变 [13] - 公司提供"机器学习平台+行业垂直模型+LLM能力"的智能化路径，具备"专才"优势 [8][117] - 通过底层技术平台+垂类解决方案+AIGS服务形成合力赋能"AI+"，核心产品包括先知AI平台、SHIFT智能解决方案和式说AIGS服务 [21][23] 财务表现与预测 - 2024年营业收入52.61亿元，同比增长25.13% [5] - 预计2025/2026/2027年营业收入分别为68.94/89.68/115.64亿元，同比增长31.05%/30.08%/28.95% [5][132] - 归母净利润预计在2025年扭亏为盈，从2024年亏损2.69亿元转为盈利0.57亿元，2026/2027年进一步增长至1.66/3.11亿元 [5] - 先知平台收入占比持续提升，2025H1达81.8%，2025Q2进一步提升至86.8% [22][27] 技术优势与产品创新 - 先知AI平台具备类Windows的本地化AI系统交付形式，通过SageOne IA一体机实现全链国产化 [30] - 创新"模型弹性伸缩"技术，根据负载自动切换同一系列下不同参数大小模型，提升算力使用效率 [30][31] - 推出OpenMLDB解决AI工程化落地数据治理难题，提供线上线下计算一致的特征平台 [34][37] - vGPU资源池化技术实现GPU资源利用率提升30%+，单机多任务处理效率提升3倍 [39] - 深度融合生成式AI技术，推出SageGPT实现自然语言交互，Model Hub XC适配上百个模型至国产算力平台 [43][49] 客户拓展与商业模式 - 标杆客户量价齐升，2024年末标杆客户数达161个，2025H1标杆客户平均收入1798万元，同比增长56.6% [79][86][88] - 客户留存率高，2023年和2024年标杆客户净美元留存率分别为115%和110% [86] - 已覆盖金融、能源、制造、医疗等20多个行业，在金融业反欺诈案例中效果较传统专家规则提升7.6倍 [89][117] - 参考Palantir发展路径，企业智能化服务具备高客户粘性和利润率提升空间 [118][131] 政策与行业机遇 - 处于"人工智能+"政策风口，《国务院关于深入实施"人工智能+"行动的意见》要求2030年前智能终端、智能体应用普及率超90% [8][104][107] - 中国机器学习平台市场2024年规模34.5亿元，同比增长22.7%，公司连续七年市占率第一 [111][112] - 各行业AI应用渗透率仍有较大提升空间，政务、金融等服务行业渗透率约70%，工业制造、医疗健康等行业在50%以下 [109][114] 新兴业务布局 - 成立范式集团，新增消费电子业务板块Phancy，推出AI眼镜、AI耳机等智能硬件产品 [92][95] - 与海博思创成立合资公司布局AI+储能，优化电力资源全链条效率 [96][98] - 与九鞅科技战略合作拓展AI+稳定币风控合规解决方案，将金融行业经验延伸至稳定币生态 [101][102]

AI与科技驱动 - 美年健康AI相关收入达1.40亿元，同比增长62.36%，AI技术成为核心增长动力[1] - 第四范式2025年上半年营收26.26亿元，同比增长40.7%，经调整净亏损收窄至5,062万元[1] - 三环集团MLCC业务因AI服务器需求增长50%，AI芯片供电架构提升MLCC用量300%[1] - 北京君正预计2025年归母净利润4.64亿元，同比增长27%，受益于DRAM新工艺及存储涨价趋势[1] 消费电子与硬件 - 绿联科技2025年预计归母净利润6.55亿元，同比增长42%，充电业务对标安克创新具翻倍空间[1] - 奥瑞金2025年预计归母净利润13.21亿元，同比增长67%，二片罐行业涨价预期推动盈利改善[1] 能源与材料 - 中创新航2025年预计归母净利润13.95亿元，同比增长136%，储能电池涨价及出海带动盈利提升[1] - 神火股份2025年预计归母净利润50.19亿元，同比增长17%，铝价供应约束及成本优化助力利润修复[1] 传统行业与周期 - 天康生物拟收购羌都畜牧，出栏量突破500万头，2025年预计归母净利润7.45亿元（增速23%）[1] - 兴发集团2025年预计归母净利润18.25亿元，同比增长14%，磷化工景气及农需回暖支撑业绩[1]

财务业绩 - 2025年上半年公司总收入为26.26亿元人民币，较去年同期增长40.7% [2] - 报告期内公司经营亏损为84.88百万元，较去年同期减亏55.1% [2] - 报告期内公司期间亏损为73.89百万元，较去年同期减亏56.2% [2] 核心业务表现 - 核心业务“第四范式先知AI平台”收入达到21.49亿元人民币，同比增长71.9%，占集团总收入的81.8% [2] - SHIFT智能解决方案报告期内实现收入3.71亿元人民币，占集团总收入的14.1% [2] 财务状况 - 截至2025年6月30日，公司总资产为77.59亿元人民币，较2024年12月31日增长2.26% [3] - 公司流动资产为58.93亿元人民币，非流动资产为18.66亿元人民币 [3] - 公司负债总额为14.97亿元人民币，较2024年12月31日减少39.78% [3] 运营与战略 - 公司通过不断迭代升级第四范式先知AI平台，整合更强大的AI能力，满足更多行业客户的数字化转型需求 [2] - SHIFT智能解决方案作为核心平台业务的延伸，聚焦于重点行业及战略客户的前沿应用场景落地 [2] - 公司在控制成本和提升运营效率方面取得了显著成效，亏损大幅收窄 [2]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 目标价86.79港元（1港元=0.9158人民币）[1] - 给予公司2025年6倍PS估值[1] 核心观点 - 在Agent加持下 公司已经进入高速增长轨道[1] - 公司增发H股战略布局AI+稳定币赋能业绩增长[1] - 25H1业绩亮眼 营收高增 亏损大幅缩窄 研发投入持续加码[3] - 依托"AI agent + 世界模型"驱动核心业务增长 同时深化"AI+X"布局赋能多行业发展[3] 财务表现 - 2025H1实现营业收入26.26亿元 同比+40.7%[4] - 25H1归母经调整净亏损0.44亿元 同比缩窄约71.2%[4] - 25H1研发费用为8.93亿元 同比+5.1% 研发费用率34.0% 同比-11.5%[4] - 预测2025-2027年营收为68.84/88.63/112.76亿元[1] - 预测2025-2027年EPS为0.10/0.54/1.14元[1] - 2025-2027年营收增速预测为31%/29%/27%[2] 业务分析 - 25H1分业务看 第四范式先知AI平台收入21.49亿元 同比+71.9% 占集团总收入81.8%[4] - SHIFT智能解决方案业务收入3.71亿元 占比约14.1%[4] - 第四范式式说AIGS服务业务收入1.06亿元 占比约4.1%[4] - 25H1标杆用户平均收入同比+56.6%[4] - 先知AI平台2025-2027年收入预测为5219.78/7098.90/9370.55百万元[7] - 先知AI平台2025-2027年增速预测为42%/36%/32%[7] 战略布局 - 公司深入推进"AI agent+世界模型"的落地及应用[4] - 在AI+储能领域 第四范式先知AI平台发力虚拟电厂 携手海博思创成立合资公司[4] - 在AI+稳定币领域 公司与头部券商合作开发"AI+稳定币风控&合规解决方案"[4] - 与九鞅科技合作推出稳定币底层资产管理解决方案[4] 行业地位 - 当前价格61.15港元 52周内股价区间20.05-63.50港元[1] - 当前股本520百万股 当前市值31,778百万港元[1] - 可比公司估值显示行业2025年平均PS为12倍[8]

财务表现 - 2025年H1公司实现营收26.26亿元 同比增长40.7% [1] - 毛利润9.90亿元 同比增长25.4% 毛利率37.71% 同比下降4.61个百分点 [1] - 经调整净亏损0.44亿元 同比缩窄71.2% [1] - 研发费用8.93亿元 同比增长5.1% 研发费用率34.0% 同比下降11.5个百分点 [1][2] 业务结构 - 先知AI平台营收21.49亿元 同比增长71.9% 占整体收入比重81.8% [1][2] - SHIFT智能解决方案业务营收3.71亿元 同比下降18% 营收占比14.1% [2] - 式说AIGS服务营收1.06亿元 营收占比4.1% [2] - 标杆用户数达90个 较去年同期增长4个 标杆用户平均收入1798万元 同比增长56.6% [1] 运营效率 - 应收账款余额从2024年末30.86亿元降至19.67亿元 [1] - 销售费用1.89亿元 费用率7.2% 管理费用0.86亿元 费用率3.29% [2] - 毛利率下降主要因软硬一体交付需求提升导致营收结构变化 [2] 行业地位与前景 - 连续七年稳居中国机器学习平台市场份额第一 [3] - 金融、汽车、政府为传统AI应用重点行业 能源和制造业蕴含巨大市场机遇 [3] - 2025年有望成为AI Agent智变落地元年 公司具备软硬件一体化能力 [3] - 预计2025-2027年营收分别为69.37/90.62/117.97亿元 复合增长率约30% [3]

核心观点 - 公司2025年上半年业绩表现亮眼 营收实现高速增长 亏损大幅收窄 研发投入持续增加 核心业务在"AI agent +世界模型"驱动下快速增长 同时通过"AI+X"战略布局多个行业领域[1][2][3][4] 财务表现 - 2025年上半年实现营业收入26.26亿元 同比增长40.7%[2] - 归母经调整净亏损0.44亿元 同比缩窄71.2%[2] - 研发费用8.93亿元 同比增长5.1%[2] - 研发费用率34.0% 同比下降11.5个百分点[2] 业务构成 - 第四范式先知AI平台收入21.49亿元 同比增长71.9% 占总收入81.8%[3] - SHIFT智能解决方案业务收入3.71亿元 占比14.1%[3] - 第四范式式说AIGS服务业务收入1.06亿元 占比4.1%[3] - 标杆用户平均收入同比增长56.6%[3] 技术布局 - 公司重点聚焦"AI agent+世界模型"技术 驱动核心业务快速增长[3] - 深入推进"AI agent+世界模型"在企业客户高价值场景的落地应用[3] - 通过持续技术创新投入保持AI技术探索和商业化落领先地位[2] 战略拓展 - 在AI+储能领域发力虚拟电厂 与海博思创成立合资公司 融合AI与储能技术[4] - 在AI+稳定币领域与头部券商合作开发风控合规解决方案[4] - 与九鞅科技合作推出稳定币底层资产管理解决方案[4] - 增发H股战略布局AI+稳定币业务[1] 业绩展望 - 预测2025-2027年营收分别为68.84亿元/88.63亿元/112.76亿元[1] - 预测2025-2027年EPS分别为0.10元/0.54元/1.14元[1] - 给予2025年6倍PS估值 对应目标价86.79港元[1]