合作事件概述 - 微盟集团与抖音集团旗下巨量引擎达成业务合作，成为其广告业务综合代理商并取得巨量千川服务商牌照 [1] - 合作范围覆盖今日头条、抖音、西瓜视频、Faceu激萌、轻颜等平台，旨在为品牌商家提供一体化解决方案 [1] - 2021年公司广告投放渠道中抖音流水规模约30亿元，此次合作预计在2026年为商家解决方案收入带来可观增长 [1] 商家解决方案业务展望 - 预计2025年公司广告毛收入约170亿元，同比略降，主要因主动淘汰低质量客户以优化客户结构 [2] - 预计2026年广告毛收入有望突破200亿元，受益于腾讯渠道提升及抖音渠道增量 [2] - 2025年上半年净返点率（返点差）从上年同期的2.1%提升至3.85%，提升了1.7个百分点，后续有望稳中有升 [2] - 商家解决方案收入及利润增速预计快于毛收入增速 [2] SaaS业务展望 - SaaS业务已呈现企稳迹象，预计2026年恢复正增长 [2] - 2025年上半年AI相关产品带来收入3400万元，后续有望继续贡献增量 [2] - 公司将拓展本地生活行业（如宠物行业、到家到店场景），推出更多行业解决方案以增加智慧零售收入 [2] - 微盟小程序已与抖音、美团打通发券体系，并对接小红书和支付宝，后续将深化每个生态体系 [2] 融资与AI战略 - 公司成功融资2亿美元，投资方为国际长线投资机构无极资本Infini Capital [2] - 融资将主要用于AI在SaaS中的整合应用、升级AI技术基础设施、扩大媒体渠道及精准营销服务能力、积极推进海外业务发展 [2] 盈利预测与估值 - 维持2025年收入预测，小幅上修2026-2027年收入预测至17.9亿元和20.0亿元，较上次预测分别上调3%和6% [2] - SaaS业务经历调整后逐步企稳，商家解决方案业务通过削减低毛利业务和调整客户结构进行优化 [2]

业务合作 - 公司与抖音集团旗下巨量引擎开展业务合作，成为其广告业务综合代理商并取得巨量千川服务商牌照 [1] 广告业务展望 - 预计2025年公司广告毛收入约170亿元，同比略降，主要因主动淘汰低质量客户以优化客户结构 [1] - 预计2026年广告毛收入有望突破200亿元，动力来自腾讯渠道收入提升及抖音渠道带来的增量 [1] - 2025年上半年净返点率从上年同期的2.1%提升至3.85%，提升了1.7个百分点，后续返点差有望稳中有升 [1] - 商家解决方案收入及利润增速预计快于毛收入增速 [1] SaaS业务展望 - SaaS业务已呈现企稳迹象，预计2026年恢复正增长 [2] - 2025年上半年AI相关产品带来收入3400万元，后续有望继续带来增量 [2] - 公司将拓展本地生活行业如宠物行业以及到家到店场景，推出更多行业解决方案以增加智慧零售收入 [2] - 微盟小程序与抖音、美团打通发券体系，并对接了小红书和支付宝，后续将深化每个生态体系 [2] 业务调整与收入预测 - 公司削减代运营TSO、金融等低毛利业务，主动调整广告业务客户结构 [2] - 维持2025年收入预测，小幅上修2026-2027年收入预测至17.9亿元/20.0亿元，较上次预测上调3%/6% [2]

公司业务与转型 - 公司深耕下沉市场十余年 当前转型为AI驱动的综合服务商 借助阿里系和政府资源拓展第二增长曲线 [1] - 2018-2024年营收增速整体下降但毛利率持续走高 2024年达3.84% 2025年上半年达到4.64% 主要得益于低毛利业务剔除 [1] - 2024年归母净利润2.70亿元 归母净利率0.45% 盈利能力持续改善 [1] - 公司主动调整业务结构 去除低毛利品类 3C和家电仍为差异化优势品类 [3] - 通过深化外部合作拓展头部品牌 同时打造自有品牌构建平台化品牌力 [3] - 供应链方面外部品牌减少层级打造品牌直通车 内部品牌构造柔性供应链实现按需定产 [3] 下沉市场发展潜力 - 2020-2024年乡村社零复合年增长率6.00% 城镇为5.57% 乡村消费复苏快于城市 [1] - 农村人口占比趋于稳定 未来可能随经济稳定和乡村振兴出现人口回流 [2] - 2013-2024年农村人均可支配收入复合年增长率10.48% 城镇为8.07% 农村收入弹性长期高于城镇 [2] - 政策端乡村振兴和以旧换新政策支持 未来市场规模增速有望继续提升 [2] - 下沉市场以快消为主 家电和3C品类快速增长 2024年家电规模增速18% 智能手机15% [2] - 家电渗透率45% 智能手机55% 需求旺盛且仍有较大空间 [2] 渠道与服务模式 - 下沉市场以夫妻小店为主 成本灵活 年利润额20-50万元 [2] - 家电和农用品等耐用品夫妻店净利率约16.7% [2] - 受到即时零售和高线级城市渠道商下沉冲击 在供应链物流营销等方面存在较大管理需求 [2] - 公司采用差异化品类和双端联动策略 线上加线下、供应链加数字化服务形成闭环优势 [3] - 覆盖品类最丰富且专注消费者要求高的"三高"品类 渠道最为下沉覆盖最全 [3] - 具备全链路服务能力 双端赋能 [3] AI与数字化业务 - 公司实现AI商业化 AI相关收入占总服务收入比重20% [3] - 与阿里云签订全面合作协议 包括全栈AI合作和云资源算力合作 [3] - 参考国外和国内成熟平台经验 AI产品定价灵活爬坡更快 [3] - 引入AI后SaaS业务渗透率、付费意愿和ARPU均有提升 [3] - 未来AI业务有望加速爬坡 [3] 财务表现与展望 - 预计2025-2027年营收516.08亿元、541.20亿元和577.76亿元 [4] - 预计2025-2027年归母净利润3.69亿元、4.95亿元和6.50亿元 [4] - 对应市盈率20.29倍、15.13倍和11.52倍 [4] - 公司现金充沛 通过收购优质资产打通产业资本运作路径 [4] - 未来收入或恢复增长 盈利能力快速提升 [4]

公司业务与战略 - 公司业务优化结合AI赋能 当前已转型为AI驱动的综合服务商 借助阿里系和政府资源 有望打通第二增长曲线[1] - 公司主动调整业务结构 去除低毛利品类 深化外部合作拓展头部品牌 同时打造自有品牌构建平台化品牌力[3] - 公司供应链优势显著 外部品牌减少层级打造品牌直通车 内部品牌构造柔性供应链实现按需定产[3] - 公司AI业务实现商业化突破 AI相关收入占总服务收入比重达20% 并与阿里云签订全面合作协议包括全栈AI合作和云资源算力合作[3] 财务表现与预测 - 东北证券预计公司2025-2027年营收分别为516.08亿元/541.20亿元/577.76亿元[1] - 预计同期归母净利润分别为3.69亿元/4.95亿元/6.50亿元 对应PE倍数20.29X/15.13X/11.52X[1] - 公司手持现金充沛 通过收购优质资产打通产业资本运作路径 未来收入或恢复增长且盈利能力快速提升[1] 下沉市场行业机遇 - 中国乡村消费空间广阔 2020-2024年乡村社零复合年增长率达6.00% 高于城镇的5.57% 乡村消费复苏快于城市[1] - 农村人均可支配收入增长更具弹性 2013-2024年农村/城镇人均可支配收入复合年增长率分别为10.48%/8.07%[1] - 政策端获得乡村振兴和以旧换新政策支持 未来市场规模增速有望继续提升[1] 下沉市场产品与渠道特征 - 下沉市场产品以快消为主 家电和3C品类快速增长 2024年家电规模增速18% 智能手机增速15% 渗透率分别为45%和55% 需求旺盛且仍有较大空间[2] - 下沉市场渠道以夫妻小店为主 年利润额20-50万元 家电等耐用品夫妻店净利率约16.7%[2] - 渠道受到即时零售和高线级城市渠道商下沉冲击 在供应链、物流和营销等方面存在较大管理需求[2] 公司竞争壁垒 - 公司采用差异化品类和双端联动策略 线上结合线下、供应链结合数字化服务形成闭环优势[3] - 公司覆盖品类最丰富且专注"三高"品类 渠道覆盖最为下沉全面 具备全链路服务能力[3] - SaaS业务引入AI后渗透率、付费意愿和ARPU值均有提升 参考国外和国内成熟平台经验 AI产品定价灵活且爬坡更快[3]

下沉市场发展潜力 - 2020-2024年乡村社零复合年增长率6.00% 高于城镇的5.57% 显示乡村消费复苏更快 [1] - 农村人均可支配收入2013-2024年复合年增长率10.48% 显著高于城镇的8.07% [1] - 下沉市场家电和智能手机2024年规模增速分别达18%和15% 渗透率分别为45%和55% 需求旺盛 [2] 公司业务优势 - 覆盖品类最丰富且专注"三高"品类 渠道覆盖最全面 具备全链路服务能力 [3] - 主动优化低毛利业务 3C和家电仍保持差异化优势品类地位 [3] - 下沉市场夫妻小店年利润额20-50万元 家电等耐用品净利率约16.7% [2] 战略转型与增长动力 - 公司转型为AI驱动的综合服务商 借助阿里系和政府资源打通第二增长曲线 [1] - 2025年上半年AI相关收入占总服务收入比重达20% 与阿里云达成全栈AI合作 [3] - 通过外部品牌减少层级打造品牌直通车 内部品牌构建柔性供应链实现按需定产 [3] 财务预期 - 预计2025-2027年营收分别为516.08亿元/541.20亿元/577.76亿元 [1] - 同期归母净利润预计3.69亿元/4.95亿元/6.50亿元 [1] - 对应市盈率20.29倍/15.13倍/11.52倍 [1]

核心业绩表现 - 报告期内实现营收4.1亿元 毛利率18.2% 同比增长2.6个百分点 [1] - SaaS板块营收2.4亿元 收入占比达59.6% [1] - 经营性现金流再度回正 [1] AI业务发展 - AI相关合同实现大幅增长 终端数据类产品获客户多次复购 [1][3] - 聚焦垂直业务场景落地 在消费品和金融行业推出AI Agent产品 [3] - 预期全年AI业务合同及客户拓展节奏良好 [1][3] 海外业务进展 - 海外通信业务量完成去年全年规模 同比增长超150% [1][5] - 海外短信业务收入规模接近700万元 [5] - 与三大运营商国际公司及东南亚、东亚本土头部运营商建立合作 [5] - 预计全年海外通信业务增长超100% [5] 毛利率优化措施 - SaaS业务毛利率提升至26.5% 销售云毛利率超60% [3] - 通过产品标准化降低交付成本 缩减亏损定制化项目 [3] - 预计全年整体毛利率将达到20%左右 [3] 通信业务政策应对 - 电信监管政策导致行业短期市场规模下滑 [2] - 客户规模逐步恢复增长 7-8月业务量环比增长近10% [2] - 完成通信业务产品端及运营商服务流程迭代升级 [2] 现金流管理 - 加强预付、应收、预存等往来环节管理 实施现金流考核方案 [4] - 通过滚动预算控制费用 结合收入规模与毛利率提升改善现金流 [4] - 预计全年保持正向现金流 [4]

投资评级 - 维持"增持"评级 [4] 核心财务表现 - 1H25实现营收7.75亿元人民币（YoY-10.6%），主要因主动削减低毛利业务导致递延收入减少 [1] - 毛利润5.82亿元（YoY+1.1%），毛利率达75.1%（同比提升8.7个百分点） [1] - 经调整净利润0.17亿元，自2021年来首次扭亏为盈（对比24H1亏损1.87亿元） [1] - 下调2025-2026年收入预测至15.8亿元/17.4亿元（较上次预测分别下降22%/20%），新增2027年收入预测18.8亿元 [4] 订阅解决方案业务 - 订阅解决方案收入4.38亿元（YoY-10.1%），环比企稳回升，因削减低质量业务导致递延收入减少约0.30亿元 [2] - 付费商户数5.91万名（YoY-13.9%），ARPU为7402元（YoY+4.5%） [2] - 智慧零售业务收入2.86亿元（YoY-6.1%），占订阅收入65.2%（同比提升2.8个百分点） [2] - 智慧零售商户达7323家，其中品牌商户1227家，品牌商户ARPU为17.9万元 [2] - 亿级GMV账号数同比增长60%，百万级GMV账号数同比增长34% [2] - 时尚零售、商业地产、连锁便利店百强客户占比分别达48%、50%、42% [2] 商家解决方案业务 - 商家解决方案收入3.38亿元（YoY-11.3%），若还原广告平台返点政策调整影响（24H1调减1.48亿元），经调整收入增速达45.3% [3] - 广告毛收入86.23亿元（YoY+3.4%），毛利率提升至91.3%（对比24H1为74.5%） [3] - 客户结构持续优化，减少低毛利、高垫款、长账期客户 [3] AI业务发展 - AI产品收入约0.34亿元，形成WAI SaaS、WAI Pro、WIME三大产品体系 [4] - WAI SaaS商户店铺搭建Agent使用率环比提升4.5倍 [4] - WIME注册用户数达11万，收入环比增长172% [4] - 已搭建15个Agent，覆盖零售、营销、内容创作及运营管理场景 [4] 市场数据与估值 - 总股本36.16亿股，总市值95.82亿港元 [6] - 近一年股价波动区间1.11-3.69港元，近3月换手率404.5% [6] - 近期股价表现强劲：1个月绝对收益26.2%，相对收益27.6%；3个月绝对收益49.7%，相对收益42.8%；1年绝对收益130.4%，相对收益89.4% [8] - 当前P/S估值：2025E为5.5倍，2026E为5.0倍，2027E为4.6倍 [5] 战略方向 - 聚焦智慧零售大客市场，强化"零售+企微"及"零售+企微+会员"一体化解决方案 [2] - 发力本地生活市场，加速智能化升级与业务增长 [2] - 持续推进AI Agent应用商业化落地 [4]

财务表现 - 2025年上半年营业收入54.52亿元，同比增长22.03% [1] - 净利润5.49亿元，同比增长33.93% [1] - 毛利率52.94%，同比提升5.29个百分点 [2] - 毛利28.86亿元，同比增长35.57% [2] 业务结构 - 交易平台业务收入43.46亿元，同比增长23.79%，占总营收79% [2] - SaaS业务收入18.73亿元，同比增长124.47%，成为最大收入来源，占比34.36% [2] - 贷款促成业务收入14.21亿元，同比下降23.78%，占比26.06% [2] - 自营融资业务收入11.06亿元，同比增长15.56%，占比21% [2] 汽车融资交易 - 汽车融资交易总量36.4万笔，同比增长10.64% [1] - 新车交易14.2万笔，同比下降18.86%，占比39.01% [1] - 二手车交易22.2万笔，同比增长45%，占比60.99% [1] - 汽车融资总额327.03亿元，同比增长3.96% [1] - 二手车融资额182.21亿元，同比增长30.8%，占比55.72% [1] 资产与风控 - 总资产规模503.4亿元，较上年末增长3.6% [1] - 应收融资租赁款净额295.99亿元，较上年末增长1.89% [3] - 净息差5.8%，同比提升0.9个百分点 [3] - 180日逾期率1.35%，较上年末下降0.04个百分点 [3] - 90日以上逾期率1.86%，与上年末持平 [3] - 拨备覆盖率3.36%，较上年末提升0.16个百分点 [3]

投资评级 - 维持买入评级 [1][4] 核心观点 - SaaS业务深化电商与零售布局，广告业务持续受益微信生态及多渠道拓展 [4] - 2025H1收入7.75亿元同比下滑10.6%基本符合预期，经调整净利润0.17亿元好于预期，源于收缩亏损业务及降本增效 [5] - 短期SaaS业务聚焦电商及零售核心场景并推动AI Agent应用落地，广告业务返点政策影响消退 [4][6] - 中长期聚焦大客商业化提速、发力本地生活市场、AI及出海有望贡献增量 [6] 财务表现 - 2025H1订阅解决方案收入4.38亿元同比下滑10.1%，付费商户同比下滑13.9%，ARPU同比提升4.5%，AI相关业务收入3000-4000万元，毛利率62.6%同比提升2.5个百分点 [5] - 2025H1商家解决方案广告毛收入同比增长3.4%，经调整收入同比增长45.3%，毛利率91.3%同比提升16.8个百分点 [5] - 预计2025-2027年营业收入16.05/17.82/20.02亿元，同比增长19.8%/11.1%/12.3% [7] - 预计2025-2027年经调整净利润0.43/1.33/2.45亿元，对应摊薄EPS 0.02/0.05/0.09元 [4][7] - 当前股价对应2025-2027年PS 4.9/4.4/3.9倍，PE 166/59.6/32.3倍 [4][7] 业务展望 - SaaS业务主动收缩小微客户投入，宏观环境影响导致客户需求阶段性递延 [4][5] - 广告业务2025Q4及2026年拓展抖音渠道有望驱动毛收入增长提速 [6] - 公司下调2025-2026年经调整净利润预测至0.5/1.3亿元（前值1.3/3.0亿元），新增2027年预测2.4亿元 [4]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价未明确 [4][6] 核心财务表现 - 2025H1营业收入54.52亿元（同比+22.03%），净利润5.49亿元（同比+33.93%）[1] - 总资产503.40亿元（较上年末+3.60%），毛利率52.94%（同比+5.29个百分点）[1][3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为10.81/12.13/14.15亿元，CAGR约20% [4] 业务结构分析 汽车融资业务 - 汽车融资交易总量36.4万笔（同比+10.64%），其中二手车22.2万笔（同比+45%，占比60.99%）[2] - 融资总额327.03亿元（同比+3.96%），二手车融资182.21亿元（同比+30.80%，占比55.72%）[2] - 新车融资额144.82亿元（同比-17.37%），交易量14.2万笔（同比-18.86%）[2] SaaS与交易平台业务 - SaaS业务收入18.73亿元（同比+124.47%），占营收34.36%（同比+15.68个百分点）[3] - 贷款促成业务收入14.21亿元（同比-23.78%），占比降至26.06% [3] - 交易平台业务总收入43.46亿元（同比+23.79%），贡献79%营收 [3] 资产质量与盈利能力 - 应收融资租赁款净额295.99亿元（较上年末+1.89%），净息差5.8%（同比+0.9个百分点）[4] - 180日/90日以上逾期率分别为1.35%/1.86%，拨备覆盖率3.36%（较上年末+0.16个百分点）[4] - 交易平台/自营融资业务毛利率分别为52.21%/55.79%（同比+3.88/10.63个百分点）[3] 市场表现 - 12个月股价区间0.65-2.82港元，总市值191.07亿港元 [6] - 近12个月绝对收益率达277%，显著跑赢恒生指数（相对收益+233%）[8] 行业与战略定位 - 公司属港股多元金融/非银金融板块，聚焦汽车金融"平台+自营"双轮驱动模式 [10] - 二手车业务占比持续提升，SaaS业务成为最大收入增长引擎 [2][3]