报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 华润万象生活发布2024年全年业绩，收入利润保持增长，毛利率及管理效率同比提升，项目储备优质，积极拓展城市空间赛道；商业管理赛道作为行业龙头，在管购物中心及写字楼运营效率提升，盈利能力保持稳健，上调2025 - 2026年并新增2027年盈利预测，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 当前股价34.500港元，一年最高最低为39.550/20.850港元，总市值787.46亿港元，流通市值787.46亿港元，总股本22.83亿股，流通港股22.83亿股，近3个月换手率10.49% [1] 财务数据 - 2024年营收170.43亿元，同比+15.4%；归母净利润36.29亿元，同比+23.9%；归母核心净利润35.07亿元，同比+20.1%；毛利率提升1.1pct至32.9%，两费费率同比 - 1.0pct；营业现金比率同比+4.4pct至25.0%，经营性净现金流覆盖核心归母净利润比例同比+17.2pct至121.4%；每股派息同比+31.0%至0.922元，特别股息0.614元，保持核心净利润100%分派 [7] - 预计2025 - 2027年归母净利润为42.7、48.9、55.0亿元（2025 - 2026年原值为41.2、47.2亿元），对应EPS为1.87、2.14、2.41元，当前股价对应PE为17.0、14.9、13.2倍 [6] 业务板块情况 物业管理 - 收入66.60亿元，同比+10.7%；毛利率14.4%，同比+0.4pct；截至2024年末合约面积3.02亿平，在管面积2.71亿平，同比+8.1%，其中关联方占比55.6% [8] 非业主增值 - 受开发商拿地及交付放缓影响，收入7.18亿元，同比 - 12.5%；毛利率33.0%，同比 - 1.3pct [8] 业主增值 - 收入15.16亿元，同比+6.3%；毛利率25.6%，同比 - 1.6pct [8] 城市空间 - 收入18.21亿元，同比+36.3%；毛利率12.9%；在管面积1.25亿平，同比+19.8% [8] 购物中心 - 收入42.09亿元，同比+30.0%；毛利率72.6%，同比+0.7pct；截至2024年末在管118个开业项目，总建面12.7百万方；购物中心零售额2150亿元，同比+18.7%；NOI Margin同比提升0.4pct至65.1%，全年出租率96.7% [9] 写字楼 - 收入20.65亿元，同比+7.1%；毛利率34.9%，同比 - 0.7pct；截至2024年末在管项目221个，在管面积1669万方，整体出租率同比 - 2.7pct至80.8% [9] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|14,798|17,043|18,970|20,743|22,561| |YOY(%)|22.9|15.2|11.3|9.3|8.8| |净利润(百万元)|2,929|3,629|4,268|4,887|5,499| |YOY(%)|32.8|23.9|17.6|14.5|12.5| |毛利率(%)|31.7|32.9|34.3|35.5|36.5| |净利率(%)|19.9|21.9|23.0|23.8|24.6| |ROE(%)|18.4|22.0|23.0|24.9|26.5| |EPS(摊薄/元)|1.28|1.59|1.87|2.14|2.41| |P/E(倍)|24.8|20.0|17.0|14.9|13.2| |P/B(倍)|4.6|4.4|3.9|3.7|3.5|[10]

文章核心观点 华润万象生活在业绩发布会上提及业务拓展情况，已提前完成十四五拓展目标，2025年计划拓展10个以上轻资产管理项目，2024年各项业务表现良好，业绩增长显著 [1][2] 业务拓展目标 - 公司十四五目标之一是拓展50个第三方商业项目，已在2024年提前完成 [1] - 2025年公司希望继续拓展10个以上轻资产管理项目，聚焦重点城市优质项目，关注存量市场 [1] 2024年轻资产管理项目拓展情况 - 新签约商业轻资产外拓项目12个，8个为重点城市TOD项目，中标深圳湾文化广场空间运营特许经营权，承接广州黄埔区双沙项目实现广州轻资产业务新突破 [1] - 年末尚有未开业项目77个，其中母公司项目39个，第三方项目38个 [1] 购物中心业务情况 - 全年新开21座购物中心，开业数量创历年新高 [1] - 年末在营购物中心规模跃升至122座，其中50座零售额居当地市场榜首，86座位列当地市场前三 [1] 在管与合约面积情况 - 报告期末总在管面积为4.13亿平方米，同比增长11.6%，合约面积4.5亿平方米，同比增长5.9%，覆盖全国173个城市 [2] - 全年新增第三方合约面积3485万平方米，超八成位于一二线城市，年内新拓展城市公共空间项目91个 [2] 业绩情况 - 去年实现综合收入170.43亿元，同比增长15.4% [2] - 核心净利润增长20.1%至35.07亿元 [2] - 年内总零售额同比增长18.7%至2150亿元 [2]

华润万象生活发布2024年度业绩：核心指标稳增 加 速转型城市空间运营服务商 2024年，华润万象生活业绩持续稳健增长，市值市盈率稳居行业第一。年内实现综合收入170.43亿 元，同比增长15.4%，核心净利润增长20.1%至35.07亿元；董事会决议宣派末期股息每股人民币0.643 元，同比增长33.7%，同时宣派特别股息每股人民币0.614元，保持2024年总派息率100%。公司上市以 来累计派息91.89亿元，占同期核心净利润82.3%，持续践行回馈股东的资本市场承诺。 2024年，华润万象生活围绕"有利润的营收和有现金流的利润"核心经营策略，成效斐然。管理层在 回答证券时报记者提问时指出，去年在"有利润的营收"方面，华润万象生活凭借规模效应摊薄固定成 本，提升效率扩大利润空间，经营效益稳步增长。"有现金流的利润"方面，公司围绕提升现金流质量， 建立关联方回款协同、支出阈值监控和供应链账期优化机制，驱动内生性现金流创造。 管理层表示，未来公司将持续坚持该核心经营策略。这既是应对复杂外部环境的必然选择，也是落 实国企改革深化行动、实现高质量发展的要求，同时自由现金流是企业价值体现和回馈股东的基础。 此外， ...

华润万象生活管理层在2024年业绩会上谈及目前的消费趋势时表示，2024年消费市场整体承压，奢侈品 消费市场弱于大市，整体销售额同比下降。面对这样的市场挑战，公司全面跑赢市场。 管理层认为，现在的消费行业出现一些特点，分化特征越来越显著。首先是消费力结构分化，2024年华 润万象生活在营项目客流继续大幅增长，增长大概是33%，零售额增速18.7%，客流增幅和零售额的增 速比例形成了剪刀差，客单价同比有所下滑，消费信心和能力有待提振。从消费客群来看，高净值消费 客群保持稳定，韧性更强，高净值大单占比仍有提升，但存在相当明显的消费外溢。中端客群表现乏 力，同比有所下滑，年轻客群消费有潜力和亮点，25岁以下年轻消费群体和会员数量快速增长了20%， 人均消费金额在持续提升，客单价也最为稳定。整个消费品类分化，服务体验类消费优于商品零售类消 费，与整体消费市场特征一致，服装配饰皮具传统零售品类基本取得个位数增长，服务体验类生活方式 大幅增长25%到30%。重奢销售中有相当数量品牌消费下滑，外溢显著，明显弱于大市。 管理层进一步表示，消费市场中一些细分品类赛道也有亮点，以休闲轻餐，咖啡茶饮，文创手办等为代 表的生活方式品 ...

文章核心观点 物管股涨幅居前，华润万象生活公布2024年度业绩后大涨，机构指物业服务板块是典型红利板块，当前板块有望兑现可持续高分红，具备良好投资价值 [1][2] 行业表现 - 物管股涨幅居前，华润万象生活涨8.67%报33.85港元，万物云涨4.85%报23.8港元，保利物业涨4.41%报31.95港元，永升服务涨4.33%报2.17港元，绿城服务涨3.67%报4.24港元 [1] 公司业绩 - 华润万象生活2024年度商业航道收入62.74亿元，同比增长21.4%；物业航道收入107.15亿元，同比增长11.6%，生态圈业务收入5400万元 [1] - 华润万象生活2024年毛利润56.09亿元，同比增长19.5%；毛利率由2023年的31.8%增长至32.9% [1] 机构观点 - 中信证券指出物业服务板块是典型红利板块，具有合约定价稳定、经营性现金流持续正流入、资本开支低等特点，红利价值显著的物业服务公司具备良好投资价值 [1] - 中信证券表示困扰民企物业服务公司的历史问题已消散，企业分红普遍有吸引力，现金资产有安全边际，绝大多数民企经营性现金持续净流入，高分红可持续 [2] - 中信证券认为当前物业服务板块可能的催化剂是2024年年报有望兑现可持续高分红及长期稳健发展愿景，而非地产领域信用好转 [2]

公司基本信息 - 公司于2017年5月18日在开曼群岛注册成立，2020年12月9日在港交所主板上市[8][9] - 公司直接控股股东为华润置地，最终控股股东为中国华润[9] - 公司以“创建世界一流企业”与“成为中国最具行业影响力的轻资产管理公司”为战略牵引[51] - 公司业务包括商业航道、物业航道及生态圈业务[53] - 商业航道管理购物中心和写字楼物业，提供商业运营、物业管理及商业分租等服务[54][55][56] - 物业航道为住宅社区和城市空间物业提供运营管理服务，生态圈业务拓展上下游生态链条[55][57] - 公司2020年12月9日上市，所得款项净额约为人民币11,600.4百万元[99] - 截至公告日期，华润（集团）直接或间接实益拥有公司已发行股本约73.72%，华润置地直接拥有约72.29%[101] 财务数据关键指标变化 - 截至2024年12月31日止年度，全年收入为170.43亿元，同比增长15.4%[2] - 全年毛利润为56.09亿元，同比增长19.5%；毛利率从31.8%增长至32.9%[2] - 公司股东应占利润为36.29亿元，同比增长23.9%；股东应占核心净利润为35.07亿元，同比增长20.1%[3] - 全年每股股东应占盈利为1.590元，每股股东应占核心净利润为1.536元[3] - 董事会建议宣派末期股息每股0.643元，特别股息每股0.614元[4] - 2024年投资物业公允价值变动收益为40702千元，2023年为39353千元[5] - 2024年除税前溢利为4895221千元，2023年为3912124千元[5] - 2024年非流动资产总值12651798千元，2023年为8265067千元[6] - 2024年流动资产总值16256337千元，2023年为19518415千元[6] - 2024年流动负债总额8827939千元，2023年为8339707千元[6] - 2024年流动资产净值7428398千元，2023年为11178708千元[6] - 2024年资产总值减流动负债为20080196千元，2023年为19443775千元[6] - 2024年非流动负债总额3359040千元，2023年为3407725千元[7] - 2024年资产净值16721156千元，2023年为16036050千元[7] - 2024年公司权益股东应占权益16525372千元，2023年为15948236千元[7] - 2024年非控股权益195784千元，2023年为87814千元[7] - 2024年权益总额16721156千元，2023年为16036050千元[7] - 截至2024年12月31日，集团来自外部客户的收入为17042658千元[16] - 截至2024年12月31日，集团分部业绩为5623861千元[16] - 截至2024年12月31日，集团除税前溢利为4895221千元[16] - 截至2024年12月31日，集团资本开支为392071千元[16] - 集团应占一间合营企业之溢利为3066千元，应占一间联营公司之溢利为57千元，其他收入及收益为553198千元，未分配开支为1279691千元，未分配财务费用为5270千元[16] - 截至2024年12月31日止年度，公司来自客户合同的收入为14,287,877千元，2023年为16,437,153千元[20] - 截至2024年12月31日止年度，公司租金总收入为605,505千元，2023年为479,075千元[21] - 截至2024年12月31日止年度，公司总收入为17,042,658千元，2023年为14,766,952千元[21] - 截至2024年12月31日止年度，公司来自最终控股股东及同系附属公司的收入为人民币5,580,630,000元，2023年为人民币4,409,618,000元[21] - 2024年公司除税前溢利为3,912,124千元[17] - 2024年公司资本开支为581,674千元[17] - 2024年其他收入及收益总计704,663千元，2023年为576,502千元[23] - 2024年所得税开支总额1,165,114千元，2023年为969,484千元[24] - 2024年每股基本盈利根据公司权益股东应占溢利3,629,375,000元及加权平均股数2,282,500,000股计算[27] - 2023年每股基本盈利根据公司权益股东应占溢利2,928,749,000元及加权平均股数2,282,500,000股计算[27] - 2024年末商誉账面价值1,809,503千元，2023年末为1,900,340千元[29] - 2024年因出售事项终止确认相关商誉74,510,000元[30] - 2024年贸易应收款项及应收票据为2365884千元，2023年为1995595千元，同比增长18.56%[31][32] - 2024年预付款项、其他应收款项及其他资产为1272280千元，2023年为1620537千元，同比下降21.49%[32] - 2024年其他应收款项减值亏损拨备为38675千元，2023年为29036千元，同比增长33.2%[33] - 2024年贸易应付款项为1655727千元，2023年为1546118千元，同比增长7.1%[33] - 2024年其他应付款项及应计费用为4394750千元，2023年为4121078千元，同比增长6.64%[35] - 2024年和2023年法定股本均为5000000000股，每股面值0.00001美元，对应金额均为338千元[36] - 2024年和2023年已发行及缴足股本均为2282500000股，每股面值0.00001美元，对应金额均为152千元[36] - 2024年贸易应收款项中关联方为985939千元，第三方为1483704千元；2023年关联方为878178千元，第三方为1195366千元[31] - 2024年贸易应付款项中关联方为67671千元，第三方为1588056千元；2023年关联方为83808千元，第三方为1462310千元[33] - 2024年其他应付款项及应计费用中关联方为252838千元，第三方为1494557千元；2023年关联方为311027千元，第三方为1424691千元[35] - 2024年中期股息为每股普通股人民币27.9分，折合627823千元；特别股息为每股普通股人民币57.5分，折合1326533千元；末期股息为每股普通股人民币64.3分，折合1467648千元；特别股息为每股普通股人民币61.4分，折合1401455千元[37] - 2024年批准过往财政年度末期股息为每股普通股人民币48.1分，折合1097883千元[38] - 2024年公司实现综合收入170.43亿元，同比增长15.4%[49] - 2024年公司实现本公司股东应占核心净利润（非香港财务报告准则计量）35.07亿元，同比增长20.1%[49] - 2024年公司实现本公司股东应占每股核心净利润（非香港财务报告准则计量）1.536元[49] - 董事会建议末期股息每股0.643元，按年增长33.7%[49] - 全年派息率提升5个百分点至60%[49] - 同步宣派特别股息每股0.614元[49] - 2024年公司总收入17042658千元，2023年为14766952千元，2024年较2023年增长[59] - 2024年商业航道收入6274306千元，占比36.8%；2023年为5166340千元，占比35.0%[59] - 2024年购物中心商业运营管理服务收入4209.2百万元，较去年同期增长30.0%，占总收入24.7%[60] - 2024年物业管理服务收入6659780千元，占比39.1%；2023年为6017782千元，占比40.8%[59] - 2024年非业主增值服务收入718427千元，占比4.2%；2023年为821016千元，占比5.6%[59] - 2024年业主增值服务收入1515852千元，占比8.9%；2023年为1425806千元，占比9.6%[59] - 2024年写字楼商业运营及物业管理服务收入为20.651亿元，较去年同期增长7.1%，占总收入12.1% [63] - 2024年社区空间物业管理服务收入为66.598亿元，较去年同期增长10.7%，占总收入39.1% [65] - 2024年来自物业管理服务的收益总计6,659,780千元，较2023年的6,017,782千元有所增长[66] - 2024年针对开发商提供的非业主增值服务收入为7.184亿元，较去年同期降低12.5%，占总收入4.2%[67] - 2024年社区空间的业主增值服务收入为15.159亿元，较去年同期增长6.3%，占总收入8.9%[68] - 2024年城市空间的物业管理服务收入为18.209亿元，较去年同期增长36.3%，占总收入10.7%[69] - 2024年来自城市空间物业管理服务的收益总计1,665,725千元，较2023年的1,227,595千元有所增长[70] - 2024年生态圈业务收入为5340万元，主要为自营化妆品业务及文化运营业务收入贡献[71] - 截至2024年12月31日止年度，集团收入为人民币17,042.7百万元，较去年同期增长15.4%[76] - 截至2024年12月31日止年度，集团销售成本为人民币11,433.2百万元，较去年同期增长13.5%[77] - 截至2024年12月31日止年度，集团毛利为人民币5,609.5百万元，较去年同期增长19.5%；毛利率为32.9%，较去年同期增长1.1个百分点[78] - 截至2024年12月31日止年度，商业航道毛利率为60.2%，较去年同期增长1.8个百分点[79] - 截至2024年12月31日止年度，物业航道毛利率为17.0%，同比下降0.5个百分点[80] - 截至2024年12月31日止年度，生态圈业务毛利率为25.0%[81] - 截至2024年12月31日止年度，集团投资物业公允价值变动的收益为人民币40.7百万元[82] - 截至2024年12月31日止年度，集团其他收入及收益为人民币704.7百万元，较去年同期增长22.2%[83] - 截至2024年12月31日，集团市场推广开支为2.907亿元，较去年同期增长2.1%[84] - 截至2024年12月31日，集团行政开支为9.752亿元，较去年同期增长2.7%，行政开支占收入比例较去年同期下降0.7个百分点[85] - 截至2024年12月31日，集团其他开支为8110万元，较去年同期增长65.7%[86] - 截至2024年12月31日，集团财务费用为1.158亿元，与去年同期基本持平[87] - 截至2024年12月31日，集团实际所得税率23.8%，较去年同期下降1.0个百分点[88] - 截至2024年12月31日，集团净利润为37.301亿元，较去年同期增长26.8%；权益股东应占净利润为36.294亿元，较去年同期增长23.9%[89] - 截至2024年12月31日，公司股东应占核心净利润（非香港财务报告准则计量）为35.067亿元，较去年同期增长20.1%[91] - 截至2024年12月31日，集团银行存款和现金总额为96.694亿元[92] - 截至2024年12月31日，集团资产负债率42.2%，较去年同期减少0.1个百分点[93] - 截至2024年12月31日，集团资本承担为2660万元（2023年12月31日：4.172亿元）[97] - 截至2024年12月31日，已动用所得款项人民币5,784.4百万元，未动用所得款项净额约人民币5,816.0百万元[100] - 2024年末期股息每股人民币0.643元（2023年：每股人民币0.481元）[110] - 2024年特别股息每股人民币0.61

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予华润万象生活“增持”评级 [4][94] 报告的核心观点 - 华润万象生活是领先物业管理及商业运营服务商，采用“2 + 1”业务模式，收入增长且盈利能力较优，多元业态驱动增长，商业运营竞争优势显现，未来有望保持稳健增长 [1] - 预计2024 - 2026年实现营业收入174.5/199.3/225.8亿元，归母净利润分别为34.40/39.75/45.85亿元，对应PE分别为20x/18x/15x，公司可享估值溢价 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司介绍 - 公司概况：是中国领先服务商，打造全业态一体化生态体系，采用“2 + 1”业务模式，提供物业管理及增值服务，管理运营多种商业物业组合 [17] - 公司历史：发展分四个阶段，1994 - 2000年初创专注物业管理，2000 - 2010年全国化扩张建设品牌，2011 - 2019年定位商业地产领导者强化服务战略，2020至今坚持质量发展实施数字化转型 [18][19] - 经营情况：收入由2017年31.29亿元增至2023年147.67亿元，CAGR约30%，各业务板块表现不同，盈利能力显著提升，2023年ROE约为18%，购物中心板块毛利高，多板块协同增利，整体费用管控良好 [23][30][35] - 管理团队：董事和高层管理人员经验丰富，平均超15年相关领域经验，有助于把握市场机遇、优化战略规划和整合行业资源 [40] - 股权架构：大股东华润置地持股约72.29%，确保管理层与股东利益契合，公司计划吸引人才并加强薪酬激励机制 [43] 行业情况 - 行业规模：全业态市场2014 - 2023年总收入CAGR为10.8%，预计2028年达9554亿元，2023 - 2028年CAGR为6.0%，细分市场中购物中心运营增长动能强劲 [45] - 行业格局：提供多种服务的公司数量有限，行业集中加速，各细分市场竞争激烈且分散，龙头企业将提升竞争力巩固份额 [59] - 竞争优势：全业态协同整合与多元化服务是制胜关键，不同业态有不同核心竞争力，如住宅注重增值服务和规模化运营，购物中心强调全生命周期服务和多元化增值模式，写字楼突出高品质定制化服务和数字化结合 [63] 公司优势 - 核心区域与优质品牌资源：物业航道新增第三方合约面积多在一二线城市，城市公共空间管理能力强；商业航道购物中心零售额增长，品牌资源稀缺 [67][69] - 母公司背书与战略协同：物业航道获母公司在规模拓展和战略资源上的支持；商业航道与租户深度绑定，有品牌和资金支持 [70][72] - 卓越运营能力：物业航道第三方拓展能力强，一体化运营提升收入；商业航道新开项目开业率高，数字化赋能提升运营效率 [73][75] 盈利预测与估值 - 营业收入预测：预计2024 - 2026年分别为174.5/199.3/225.8亿元，同比增速18.2%/14.2%/13.3%，分板块看住宅、购物中心和写字楼营收均有增长 [79] - 毛利预测：预计2024 - 2026年分别为59.2/68.3/77.7亿元，同比增速26.1%/15.4%/13.9%，各板块毛利有不同变化 [87] - 费用支出及归母净利润预测：预计2024 - 2026年归母净利润分别为34.4/39.8/45.9亿元，归母净利率分别为19.7%/19.9%/20.3% [93] - 估值：选取3家H股企业作可比公司，可比公司2024 - 2026年平均PE为16x/13x/12x，华润万象生活对应PE为20x/18x/15x，可享估值溢价 [94]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予华润万象生活“买入”评级 [1][6][152] 报告的核心观点 - 华润万象生活背靠华润集团，关联方华润置地销售及拿地市占率提升，项目储备优质，积极拓展城市空间赛道；商业管理赛道为行业龙头，在管购物中心及写字楼运营效率提升，盈利能力稳健 预计2024 - 2026年归母净利润分别为35.0、41.2、47.2亿元，EPS分别为1.54、1.81、2.07元，当前股价对应PE为17.7、15.1、13.2倍 [6][152] 根据相关目录分别进行总结 华润旗下物业服务平台，物管商管齐发力 - 大股东实力雄厚，股权集中：华润万象生活是华润集团旗下企业，大股东华润置地为央企龙头开发商，销售排名居行业前四 华润集团业务多元，截至2024H1，华润置地对公司持股72.29%，股权集中保障业绩决策一致性 [26][28] - 业务分为两大核心航道，收入利润保持增长：业务分商业和物业航道，生态圈业务基于两大核心业务客户资源开展 2018 - 2023年收入复合增速27.2%，2024H1营收79.6亿元，同比增17.1%，物业管理和商业管理收入分别占比64%和36% 2019 - 2023年归母净利润复合增速68.3%，2024H1归母净利润19.1亿元，同比增36.0%，核心净利润17.7亿元，同比增24.2% [31][33][35] 商管服务龙头，运营提质增效 - 万象商业综合实力第一，购物中心经营逆势增长：万象商业连续四年蝉联克而瑞商业服务领先企业第一名，截至2024H1，在营购物中心105座 2019年以来合同和在管规模增长，在管面积1185万方，关联方占比82% 关联方华润置地开业购物中心资源多且待开业资源充裕，出租率稳健，开业单方租金贡献收入领先 2024H1购物中心总收入18.9亿元，同比增34%，毛利率72.5% 2024H1新拓展7个一二线第三方项目，总建面77万方 2024上半年零售额同比增19.7%，到访客流突破6.4亿人次，同比增25.0%，商业会员数量同比增30.4%，平均出租率维持96.7%高位 公司在管商场出租率和商管业务毛利率行业领先，品牌合作及招商能力强，青岛万象城运营良好 [41][45][47][49][56][59][65][70][71] - 写字楼规模保持提升，出租率整体稳定：截至2024H1，写字楼物业在管项目206个，在管面积1523万方；合约项目224个，合约面积1939万方 2024H1收入9.6亿元，同比增6.6%，受新项目入市影响，出租率同比下滑2.6pct至77.1% 写字楼业务毛利率自2021年以来稳步提升，2024H1提升至38.1% 写字楼品牌Officeasy由三大模块构成，致力于构建商务生活场景 [74][78][85][88] 物管规模稳中有进，增值业务布局多元 - 在管规模保持增长，城市空间业态占比提升：截至2024年6月末，在管面积3.98亿平方米，合约面积4.46亿平方米，较年初分别增长7.5%和4.9%，在管规模在主流物企处于第二梯队，第三方占比分别为61.9%和60.2% 2024H1新增第三方合约面积0.24亿平，同比下降，新增城市空间合约面积0.21亿平，占比88% 截至2024H1，城市空间在管面积1.23亿平，较年初增长18.2%，占比提升至31.0%，产业园占比最高 上半年客户满意度提升至93.66分，收缴率同比下降2个百分点至81% [89][90][98][100] - 基础物管收入稳增，第三方收入占比提升：2024H1基础物管收入39.8亿元，同比增长15.4%，关联方收入占比51.2%，城市空间收入占比提升至20.6% 2024H1社区空间基础物管毛利率同比下降1.0个百分点至15.2%，城市空间基础物管毛利率同比提升0.9个百分点至13.6% 公司2024H1物管毛利率在头部物企中处于较低水平 [104][108] - 关联方市占率提升，储备面积充裕：关联方华润置地销售稳健，市占率由2019年1.15%提升至2023年2.6%，2024H1销售金额下滑但市占率仍维持2.6% 2019年以来销售均价超1.8万元/平，2023年拿地面积逆势提升，2020 - 2023年结转面积均超千亿平，截至2023年末，已售未结转金额达2841.5亿元，待结转资源充足 [111][113] - 社区增值发展稳健，整合资源满足客户多样化需求：2020 - 2023年社区增值业务收入复合增速高达57.9%，2024H1收入7.2亿元，同比增长10%，含城市空间增值服务的总收入达7.8亿元，同比增长24.9% 2019年来毛利率均维持在26%以上，2024H1达30.9%，同比下降1.9个百分点 2024H1非社区增值业务收入3.4亿元，同比下降16%，毛利率同比下降1.4个百分点至37.8%，主要受开发商项目进度影响 [118][129] 盈利能力显著提升，分红派息诚意十足 - 上半年毛利率提升，管理费率显著压降：2021年以来毛利率均超30%，2024H1得益于商管毛利率边际提升，整体毛利率同比提升0.8pct至34.0%，净利率同比提升3.4pct至24.1%，毛利率和净利率水平在头部物企均保持前列 2024H1管理费率同比下降1.3pct至5.1%，在头部物企处于较低水平 [131][134] - 在手现金充裕，分红比例较高：2020 - 2023年均超100亿，2024H1现金及现金等价物91.47亿元，同比下降21.0%，应收账款同比增长 上半年经营性净现金流15.82亿元，可覆盖净利润倍数同比提升至90%，保持行业前列 2024H1董事会宣布分红，分红总额达19.5亿元，与上半年净利润相当 [136][141] 盈利预测与投资建议 - 物业管理：预计2024 - 2026年综合收入增速为11.6%、9.7%、8.1%，综合毛利率为17.6%、18.1%、18.6% 基础物管后续增速可期，毛利率将保持稳定；非社区增值业务收入端短期承压，毛利率将平稳修复；社区增值业务收入和盈利能力将稳步提升 [143][146] - 商业管理：预计2024 - 2026年综合收入增速为19.3%、15.1%、11.5%，综合毛利率为59.8%、61.5%、62.9% 购物中心运营及物管收入将保持高增，毛利率稳中有升；写字楼管理收入后续或将增长，盈利能力平稳修复 [147] - 综上：预计公司2024 - 2026年收入增速为14.1%、11.7%、9.4%，毛利率分别为33.0%、34.5%、35.6% [147]

公司股权结构及管理团队变动 - 公司截至2024年6月30日的股权结构，华润(集团)有限公司持股59.55%[15] - 公司于2024年5月6日委任魏偉峰博士为公司秘書[4] - 公司於2024年1月29日委任王磊先生為副總裁[4] - 公司於2024年1月29日委任郭瑞鋒先生為副總裁兼首席戰略運營官，並於2024年6月19日辭任[4] - 公司於2024年1月15日魏小華女士退任副總裁[4] - 公司於2024年5月6日蘇堯鋒先生辭任公司秘書[4] 公司主要业务及运营情况 - 公司商业运营服务的购物中心合同项目数为170个，已开业项目数为108个[16] - 公司商业运营服务的写字楼合同项目数为31个，已开业项目数为25个[16] - 公司在管物业项目数为1,960个，在管面积为382.8万平方米，合同面积为426万平方米[16] - 新开业7座购物中心，位列行业第一，开业效果及品质俱佳[20] - 新签约7个商业轻资产外拓项目，均为一二线城市项目，数量及质量保持领先[20] - 物业管理业务新增合约面积2,433万平方米，在管面积3.98亿平方米，覆盖164个城市[20] - 新拓展57个城市公共空间项目，打造高品质样板项目[20] - 会员数量达5,220万人，较2023年底增长12.9%，积分发放与兑换总额8.4亿元人民币，同比增20.0%[20] 财务及经营指标 - 旗下在营购物中心实现零售额1,007.1亿元人民币，同比增长19.7%[22] - 业主端租金收入125.7亿元人民币，同比增长19.7%[22] - 客户满意度较2023年提升5.34分至93.66分[22] - 增值服务收入同比增长24.9%，收入占比提升1.4个百分点至15.3%[22] - 两费费率同比下降1.5个百分点至6.5%，营业现金比率同比提升4.9个百分点至19.9%[22] - 集团整体经营活动现金流覆盖核心净利润倍数（非香港财务报告准则计量）同比提升17.9个百分点至89.6%[23] - 收入同比增长17.1%，主要得益于管理规模持续增加[79] - 毛利同比增长20.0%，毛利率为34.0%，较去年同期增长0.8个百分点[80,81] - 净利润增长36.4%，权益股东应占利润增长36.0%[95] - 核心净利润(非公认会计准则)增长24.2%[97] 数字化转型及ESG - 集团通过数字化转型提升了一线员工工作效率，如物业管理业务无人值守试点项目工作效率提升40%[25] - 集团商业管理业务一点萬象平台日活用户数达123万，同比增长44%[25] - 集团连续两年入选"中国ESG上市公司先锋100"榜单，排名较去年提升12位[28] 未来发展规划 - 下半年将继续秉承"发展与创新"理念，实现"高品质、高效率、高质量、快增长"[29] - 商业航道将深化细分赛道专业化管理，强化核心资源整合及品质提升[29] - 物业管理业务将持续提升服务质量，增强客户信任与满意度[29] - 城市空间业务将通过落实服务标准化及样板项目全业态覆盖，推动向纵深发展[29] - 增值服务业务将聚焦全国性资源整合及重点项目，发展工程服务领域[29] - 会员业务将拓宽合作、增强积分使用价值和权益内容，沉淀更多维度消费者数据[29] - 将继续以高质量增长为核心，商业航道关注存量项目挖掘，物业航道推进市场化外拓与细分赛道收并购[30] - 加快数字化转型，提升全价值链组织能力，支撑业务管理进一步提质提效[30] 关联交易 - 本集团可不时自华润置地关連人士租賃物業作為辦公室和員工宿舍[136] - 華潤置地關連人士可不時自本集團租賃物業作為辦公室[136] - 華潤置地關連人士可按商業分租模式租賃本集團管理的零售空間[136] - 本集團可不時自華潤(集團)關連人士租賃物業作為辦公室[142] - 華潤(集團)關連人士可按商業分租模式租賃本集團管理的零售空間[142] - 本集團可不時訂立交易以購買由華潤置地關連人士所擁有的若干未售停車位的擁有權及/或使用權[147] - 本集團可不時自華潤(集團)關連人士採購若干種類的貨品與服務[148,149] - 本集團可不時向華潤(集團)關連人士的商業物業提供商業運營服務[150,151,152] - 本集團可不時就華潤(集團)關連人士開發及/或擁有的住宅物業及其他非商業物業向彼等提供增值服務[153,154] - 本集团可不时自华润置地关連人士采购若干种类的货品与服务[160] - 本集团可不时将现金存入华润银行，并使用华润银行的商业银行服务[161] - 本集团可根据二零二三年框架贷款协议向华润集团及其附属公司发放贷款[170,171] - 本集团可不时就华润置地关連人士开发及/或擁有的住宅及/或商业物业及其他非商业物业向彼等提供物业管理服务[175] - 本集团可不时向华润置地关連人士的商业物业(包括購物中心及寫字樓)提供商業運營服務[179] - 本集团可不时就华润置地

报告公司投资评级 - 公司维持"买入"评级 [1] 报告的核心观点 1) 公司2024H1归母净利润同比增长36%,超预期,主要得益于: - 购物中心经营业绩亮眼,商管业务持续高增长 [1][2] - 住宅物管规模稳步扩张,关联方华润置地稳定交付优质项目 [1][2] - 公司在降本提质增效方面有明显提升 [1][2] 2) 公司是国内购物中心商管领域龙头,具有较强的壁垒 [1] 3) 关联方华润置地经营稳健,住宅物管项目交付保障性强 [1] 4) 公司现金流优秀,分红慷慨,美联储降息周期开启,投资价值凸显 [1] 公司投资评级及盈利预测 1) 公司2024-2026年归母净利润预测分别为35.3/39.4/43.5亿元,较前期预测分别上调5.4%/4.9%/4.2% [1] 2) 当前股价对应PE为15/14/12倍 [1]