每经编辑｜许绍航 昨日（1月5日）下午，位于深圳福田区卓悦中心的KKV门店，突然发生强制闭店事件。 据南方都市报，KK集团内部人士及一线员工反馈，当日卓悦中心未提前沟通，直接以围栏封锁门店，阻止工作人员到岗，导致门店停业。 有知情人士称，此次冲突造成KKV一线员工受伤，目前已送医观察，员工群体情绪低落，称"事发突然，毫无准备"。 据第一现场，今日（1月6日），记者来到卓悦中心发现，KKV商铺门口仍旧有围挡，很多商场工作人员在值守，目前店面前没有任何张贴的告示，但店 内的陈列物品都还在，并未搬走。 2025年12月14日，该门店就曾贴出告示，称购物中心以业态调整为由单方面强行要求KKV提前解约，并采用停水断电等粗暴手段，致使门店无法继续正 常经营。 需注意的是，这已是该门店第二次遭到"强制闭店"。 据智通财经，彼时卓悦中心方面回应，已经与对方进行了多轮正式协商，但很遗憾最终未能达成共识。 在短短一个月内两度发生"暴力闭店"事件，这家门店到底发生了什么？ 1月5日晚间，卓悦中心发布官方说明，直指KKV拖欠业绩租金，构成根本违约。 卓悦中心在说明中表示，解除与KKV的租赁合同，是因"KKV始终未能支付《租赁合同》约 ...

事件概述 - KKV深圳卓悦中心店因被商场单方面强制解约而被迫闭店后 已于12月19日下午恢复营业[1][4] - 门店恢复营业是经过市区街道社区多方协调的结果 后续双方将通过法律途径解决纠纷[4] - 事件起因是商场方在合同正常履约期间 以业态调整为由单方面要求KKV提前解约 并采用停水断电等手段[4] 涉事方背景与关系 - **卓越集团与卓悦中心**：One Avenue卓悦中心于2019年9月12日开业 由金地、卓越、大百汇三大集团合资开发 定位为福田CBD商圈国际化商业时尚新中心[5] - **KKV与KK集团**：KKV创立于2019年 是KK集团旗下的潮流零售集合品牌 KK集团旗下还拥有THE COLORIST调色师、X11等多个品牌[5] - **合作历史**：KKV于2021年应卓悦负责人邀请 与深圳卓悦中心签订了2021年至2027年的合作协议[4] 争议核心与各方立场 - **KKV立场**：门店一直按时交租 从未欠费 商场方希望KKV门店移位 但双方未达成一致解决方案[4] - **商场方行动**：在合同期内以业态调整为由单方面强行要求解约 并采取了停水断电等措施[4] - **当前状态**：门店已恢复营业 公司仍在与商场交涉 后续门店是否位置变更需听公司安排[4] 公司发展动态 - KK集团自2021年首次在港交所递交招股书至今 已数次冲刺IPO 最近一次于2024年1月31日第四次提交申请 但目前招股书已失效[5]

购物中心板块运营与财务表现 - 购物中心板块已成为公司绝对利润支柱，2025年上半年毛利润贡献占比达56.3% [2] - 板块运营能力远超同业，2025年1-9月累计零售额同比增长20-25%，同店销售额增长10-15%，显著高于同期社会消费品零售总额3.0%的增速 [1][2] - 国庆期间板块整体零售额同比增长25%，其中14个重奢定位购物中心的同店销售额增长20%，远超上海重点商圈10.2%的销售额增速 [1][2] - 预计2025财年购物中心板块收入及毛利润增速将分别达到18%和27%，毛利率将显著提升5.9个百分点至约78.5% [2] - 预计该板块的利润贡献占比将在2025财年再提升5个百分点至接近60% [1][2] 购物中心板块扩张进展 - 外拓项目有序推进，截至10月底已落地8个项目，预计全年完成10个外拓项目的目标将有序达成 [2] - 新开业进度符合预期，截至9月已开业购物中心10个，预计全年新开业14个的目标将稳步达成 [2] 基础物管板块发展 - 第三方外拓持续发力，全年外拓目标年化合同金额约10亿元人民币，截至9月已完成近8亿元 [3] - 由于公司仍处于低质项目退盘阶段（2025年上半年退盘约1300万平方米）及经济环境带来的收缴率挑战，预计全年综合在管面积增长约6% [3] - 住宅板块2025年收入及毛利润预计分别同比增长6.5%和1.7%，毛利率主要受增值服务拖累 [3] 股息政策与估值调整 - 公司维持高派息政策，在2023年、2024年及2025年上半年均维持100%派息，预计全年将继续维持，对应股息率达4.4% [3] - 基于购物中心板块利润贡献提升，将公司目标市盈率倍数上调5%至23倍，并将估值对应年份滚动至2026年 [1][3] - 综合上述调整，将目标价上调18%至51.84港元，并维持买入评级 [1][3]

项目签约与背景 - 恒隆地产与九百集团完成签约，正式获得上海南京西路1038号项目（原梅龙镇广场）的运营权，运营形式为营运租赁，期限为20年 [1] - 该项目原由伊势丹百货运营，因其租约到期于2024年年中退出，此后项目经历了近两年的寻租过程 [1] - 九百集团选择恒隆地产合作，是看重其在商业地产经营和商业管理方面的丰富经验，合作旨在推进项目并重塑南京西路地区的商业生态 [1] 项目规模与战略意义 - 南京西路1038号项目将为恒隆地产在南京西路商圈增加约9.6万平方米的总建筑面积，使其在该区域的规模较此前扩大约44% [2] - 该项目与恒隆地产持有的上海恒隆广场及中信泰富广场相邻，三者曾并称为“梅恒泰”，是南京西路中段的金三角 [1] - 恒隆地产认为，从上海恒隆广场至南京西路1038号的片区是南京西路“核心中的核心”，也是上海首屈一指的零售及生活时尚中心 [4] 项目规划与定位 - 根据规划，南京西路1038号项目将升级为涵盖零售、酒店及办公空间的综合商业地标，目标是成为时尚朝圣地 [4] - 项目内规划的酒店定位为超五星级，旨在成为南京西路地区的新地标式酒店 [4] - 恒隆地产表示，上海恒隆广场与南京西路1038号项目未来将各有特色，共同为南京西路贡献完整的商业生态圈，满足聚会、用餐等不同需求 [5] 区域商业发展与目标 - 静安区商务委员会数据显示，2025年1-10月，静安区社会消费品零售总额增速超过12%，其中南京西路商圈贡献明显 [5] - 静安区正全力打造南京西路商业生态，从西段静安寺商圈到东段兴业太古汇和张园，已实现每一段都有商业亮点 [5] - 在“十四五”收官前（2025年底前），南京西路打造“千亿商圈”的目标已无悬念，目前正朝打造世界级商圈的目标进发 [5] - 路易威登全球首座航海主题地标“路易号”于2025年6月25日在兴业太古汇开业，提升了社交媒体热度 [5] - 由太古地产主导的张园东区预计2026年底竣工，未来将与兴业太古汇共同构建“南京西路文化商业走廊” [5] 项目改造与协同效应 - 南京西路1038号项目正在进行总投资22亿元人民币的改建，由九百集团主导实施幕墙更新、室内装修、结构加固等综合改造 [6] - 改造旨在通过空间重塑，全面提升区域商业能级与城市界面品质，推动商圈迭代升级 [6] - 该项目将与上海恒隆广场的一期、二期和三期项目形成统一街区，带动整个街区功能能级的提升 [6] - 上海恒隆广场三期项目已于2025年开启建设，将增加商业建筑面积约3080平方米，计划于2026年第三季度开业 [6] 恒隆广场运营表现 - 2025年上半年，上海恒隆广场实现租赁收入约8.22亿港元，与去年同期持平 [6] - 该收入占恒隆地产在中国内地所有商场租赁收入的近三分之一，是集团内少数实现收入稳定的高端项目 [6]

政策与市场环境 - 政策发力支持提效线下消费设施 为商业地产的运营、持有和改造创造有史以来最有利的发展环境 [1] - REITs市场持续发育 险资等长线资金持续增配商业地产 [1] - 不动产投资基金在多年沉寂后 迎来快速发展期 [1] 行业发展趋势 - 城市走向内涵式发展 再投资回报率逐渐下降 [1] - 核心资产大多成为非卖品 核心重资产具备较大重估潜力 [1] - 存量改造需求持续井喷 但头部企业产能有限 [1] 公司战略与行业格局 - 预计未来龙头商管公司将增加包租业务 通过筛选机制提升订单质量 [1] - 整个商管行业可能快速增长 龙头公司无法满足的需求将被众多二线品牌分享 [1]

商业运营收入 - 9月份公司实现商业运营总收入约11.73亿元，比上年同期增长10.13% [1] - 1-9月公司累计实现商业运营总收入约105.11亿元，比上年同期增长10.82% [1] 合同销售情况 - 9月份公司实现合同销售金额约14.84亿元，销售面积约21.13万平方米 [1] - 1-9月公司累计实现合同销售金额约150.50亿元，累计合同销售面积约195.91万平方米 [1]

公司股价表现 - 公司股价上涨3.07%至9.07港元，成交额达6338.99万港元 [1] 国庆黄金周营运数据 - 内地商场总租户销售额在国庆黄金周前四日同比增长约15% [1] - 武汉恒隆广场租户销售额激增逾70%，上海港汇恒隆广场增长逾50% [1] - 国庆节当日内地物业组合租户销售额同比增长逾20%，七成营运商场录得双位数增长 [1] - 武汉恒隆广场在国庆节当日租户销售额较去年翻倍 [1] 业务驱动因素 - 内地商场表现强劲，租户销售额及客流均录得显著增长，香港商场客流亦稳步回升 [1] - 公司通过丰富的营销活动及有效的会员促销策略推动业绩 [1] - 武汉恒隆广场借助人气IP“黄油小熊”秋日烘焙工坊华中首展吸引大量顾客 [1]

财务表现 - 2025H1公司实现营收832.2亿元 同比下降4.5% [1] - 归母净利润86.0亿元 同比下降16.6% 核心股东应占溢利87.8亿元 同比下降17.5% [1] - 毛利率同比下滑4.7个百分点至17.4% 主要因上一周期获取项目利润降低 [1] - 两费占比下降至3.8% 体现高效运营能力 [1] - 拟分派中期股息25.2亿元 约0.23元/股 派息率32% [2] 业务发展 - 开发业务营收779.6亿元 同比下降5.0% [1] - 开发业务销售金额1201.1亿元 同比下降19.0% 行业排名第二 [2] - 一线城市及香港销售556.5亿元 占比53.7% 北京单城贡献304.5亿元 [2] - 在14个城市市占率排名第一 包括北京/天津/南京等核心城市 [2] - 上半年获取17个项目 权益地价401.1亿元 权益面积257万方 权益比例99% [2] - 拿地强度33.6% 一线城市及香港投资金额占比52.1% [2] 商业运营 - 商业收入35.4亿元 同比持平 [2] - 写字楼收入17亿元 新签面积51万方 续租率77% 开业三年以上项目出租率78.3% [2] - 购物中心收入11.7亿元 成熟项目出租率96.2% 销售额同比提升6.7% 客流提升11.0% [2] - 长租公寓收入1.6亿元 酒店及其他商业收入5.1亿元 [2] - 北京中海大吉巷商业综合体开业出租率95.5% 首日客流超20万人次 [2] 财务状况 - 在手现金1089.6亿元 占总资产12.1% [2] - 资产负债率53.7% 净负债率28.4% [2] - 有息贷款较年初减少141.2亿元 [2] - 平均融资成本下降20BP至2.9% 保持行业领先 [2] 未来展望 - 2022年前后获取项目逐步结转 盈利水平预计重回增长轨道 [1] - 预计2025-2027年营收分别为1893.4/1927.7/1983.4亿元 [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为154.3/160.7/170.9亿元 [3] - 对应PE估值分别为9.0X/8.7X/8.1X [3]

财务表现 - 2025年上半年总收入同比增长6.5%至85亿元人民币，符合预期[1] - 核心净利润同比增长15%至20亿元人民币，低于预期增速17.7%[2] - 毛利率提升3.1个百分点至37.1%，超出预期0.7个百分点的扩张幅度[1] - 中期股息大幅增长89.6%至每股0.529元人民币，另派发特别股息每股0.352元人民币，派息率达到中期核心盈利的100%[2] 业务分部表现 - 开发商增值服务及社区增值服务收入同比下降超30%[1] - 基础物业管理收入增长超预期[1] - 商业运营收入同比增长14.6%，符合预期[1] - 购物中心收入大幅增长30%[3] 商业运营详情 - 零售销售额同比增长21.1%，同店销售增长达9.7%[3] - 奢侈品商场零售销售额增长13.2%（同店增长9.6%），非奢侈品商场零售销售额增长26.4%（同店增长9.8%）[3] - 运营中购物中心数量增加3座至125座，其中母公司持有94座，第三方持有31座[3] - 储备购物中心达75座，母公司持有35座，第三方持有40座[4] 物业管理拓展 - 通过第三方拓展新增合约面积1432万平方米，其中71.2%为公共项目，21.1%为住宅项目，7.7%为办公空间[4] - 总合约建筑面积从2024年底的4.505亿平方米增至4.521亿平方米[4] - 在管建筑面积从2024年底的4.131亿平方米增至4.205亿平方米[4] 盈利与估值 - 2025-2027年每股收益预测下调5.2-8.2%，主要因收入增长指引下调至10%以下及利息收入大幅下降66.5%[1][2] - 目标价下调6.5%至42.91港元，基于23倍2025年预期市盈率[2][5] - 当前股价对应20.1倍2025年预期市盈率，并提供4.7%的2025年预期股息收益率[5]

财务业绩 - 上半年营业收入221亿元 [1] - 归属于上市公司股东的净利润8.95亿元 [1] - 扣非归母净利润9.47亿元 [1] 商业板块表现 - 商业运营总收入69.44亿元 同比增长11.8% [1] - 物业出租及管理业务毛利45.73亿元 [1] - 物业出租及管理毛利率达71.20% [1] 毛利结构变化 - 物业出租及管理毛利占比从去年同期57.21%提升至77.06% [1] - 商业板块持续增收 [1]