文章核心观点 - 兴业证券维持中国宏桥“买入”评级 认为铝行业进入上行周期 铝价中枢抬升将驱动公司盈利增长和板块价值重估 公司凭借一体化优势和强劲的股东回报 是核心受益标的 [1][4] 铝价上涨驱动因素 - **供给端扰动加剧**：非洲第二大电解铝厂莫桑比克Mozal铝冶炼厂因电费涨价决定于2026年3月关停 海外电解铝产能长期面临电力成本走高、地缘政治及设备故障风险 2025年底以来海外产能扰动事件频繁增加 [1] - **铝代铜趋势加速**：2025年12月空调行业推出铝代铜行业标准及自律约定 年初以来在关税预期屯铜需求及铜矿罢工驱动下 铜价屡创新高 铜铝比突破4 进一步带动铝价在铝代铜叙事下上涨 [2] - **供需格局趋紧支撑铝价**：供给端 国内产能逼近天花板 2026年预计是电解铝产能增长最后一年 计划新增近60万吨 欧美复产困难 印尼是主要增量贡献者但面临电力供应挑战 需求端 2023-2025年全球电解铝平均需求增量约180万吨/年 两年复合年增长率2.5% 预计2026年增量150-200万吨 同比增速2.0-2.7% 交通、电网、储能及铝代铜提供结构性增量 叠加较低库存 共同支撑铝价中枢抬升 [3] 中国宏桥投资亮点 - **盈利预测上调**：预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为239.81亿元、361.84亿元、394.13亿元 同比分别增长7.2%、50.9%、8.9% 以2026年1月15日收盘价计算 对应2026年预测每股收益的市盈率为8.8倍 [1] - **高盈利弹性与行业竞争力**：铝价每上涨10% 将带来约30%的每股收益增厚 中国电解铝企业具备全球竞争力 正将行业红利转化为股东回报 [4] - **一体化优势与资源强化**：公司作为一体化电解铝龙头 业绩稳健性强 直至2027年规划持续推进云南产能转移 2025年收回部分少数股东权益 且西芒杜铁矿投产将进一步强化公司资源属性 [5] - **强劲的股东回报**：公司高度重视股东回报 近5年派息率已从2019年近45%提升至2024年的63% 并承诺2025年维持稳定派息水平 2025年公司已回购3.1亿股 耗资56亿港元 预计2025年股东回报超200亿元人民币 2024、2025年为资本开支高峰年 主要因建设云南配套光伏和产能搬迁投入较大 预计2026年开始资本开支将明显缩减 自由现金流大幅改善 派息具备进一步增长潜力 [5]

核心观点 - 兴业证券维持中国宏桥“买入”评级 认为铝价中枢抬升将驱动公司业绩增长与价值重估 公司一体化优势与高股东回报是核心看点 [1][4] 铝价驱动因素 - **供给端扰动加剧**：非洲第二大电解铝厂莫桑比克Mozal铝冶炼厂因电费涨价决定于2026年3月关停 海外电解铝产能长期面临电力成本走高、地缘政治及设备故障风险 2025年底以来海外产能扰动事件频繁增加 [1] - **铝代铜趋势加速**：2025年12月空调行业推出铝代铜行业标准及自律约定 2025年初以来 关税预期屯铜需求及Capstone Copper旗下铜矿罢工驱动铜价屡创新高 铜铝比突破4 进一步带动铝价在铝代铜叙事下上涨 [2] - **供需趋紧支撑价格**：供给端 国内电解铝产能逼近天花板上限 2026年预计是产能增长最后一年 计划新增近60万吨 欧美产能复产困难 印尼是主要增量贡献者 预计2026年形成70-90万吨新增产量 2027年在百万吨以上 但面临电力供应挑战 需求端 2023-2025年全球电解铝平均需求增量约180万吨/年 2年CAGR增速为2.5% 预计2026年增量150-200万吨 同比增速2.0-2.7% 交通、电网、储能及铝代铜提供结构性增量 叠加较低库存 共同支撑铝价中枢抬升 [3] 中国宏桥投资亮点 - **业绩与估值预测**：预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为239.81亿元/361.84亿元/394.13亿元 同比分别增长+7.2%/+50.9%/+8.9% 以1月15日收盘价对应2026年预测EPS的PE为8.8倍 [1] - **高盈利与一体化优势**：铝价每上涨10% 将带来约30%的EPS增厚 公司作为一体化电解铝龙头 业绩稳健性强 直至2027年规划持续推进云南产能转移 2025年收回部分少数股东权益 且西芒杜铁矿投产将进一步强化公司资源属性 [4] - **突出的股东回报**：公司近5年派息率已从2019年近45%提升至2024年的63% 并承诺2025年维持稳定派息水平 2025年公司已回购3.1亿股 耗资56亿港元 预计2025年股东回报超200亿元人民币 2024、2025年为资本开支高峰年 主要因建设云南配套光伏和产能搬迁投入较大 预计2026年开始资本开支将明显缩减 自由现金流大幅改善 派息具备进一步增长潜力 [4]

行业整体展望与表现 - 摩根大通预计，在供应中断、供应紧张及进一步并购活动的推动下，MSCI中国材料指数在2026年将继续跑赢MSCI中国指数，该指数在2025年已跑赢MSCI中国指数65个百分点，并在2026年1月第一周已跑赢3个百分点[1] - 该行对2026年中国基础材料行业的偏好顺序为：铜/金、铝、锂、煤炭、钢铁[2] - 该行大宗商品研究预测显示，中国基本金属需求增长将放缓并趋于稳定，其中铜需求同比增速预计为2.5%，铝需求同比增速预计为1.5%[2] 行业动态与供应情况 - 行业整合持续推进，具体案例包括：洛阳钼业收购巴西黄金资产，江西铜业收购SolGold，中国神华就向母公司收购资产事宜提供了更多细节[1] - 供应中断持续，具体包括：South32将于2026年3月对Mozal铝冶炼厂进行维护保养，加拿大铜矿商Capstone Copper旗下智利Mantoverde铜金矿的罢工预计将减少7.7万吨铜供应[1] - 锂方面，甲基卡矿首次公布环境影响评估，由于监管不确定性，预计复产将延迟[1] - 强劲的能源存储需求将继续导致锂市场收紧，预计随着当前价格超过激励定价水平，2026年下半年将有更多供应增加[2] 公司业绩前瞻与预测 - 根据2025年第四季度大宗商品市场价格调整后，预计钢铁公司将报告最疲弱的环比业绩，其中鞍钢股份收益预计将下降86%，宝钢股份收益预计将下降33%[2] - 随着政策影响消退和需求保持温和，煤炭生产商的收益可能持平或小幅下降[2] - 紫金矿业已发布正面盈利预告，预计2025年净利润为510-520亿元人民币，同比增长59-62%[1] - 得益于去年第四季度的稳健增长，洛阳钼业似乎也达到了发布正面盈利预告的门槛[2] - 对于赣锋锂业和天齐锂业，继去年第三季度扭亏为盈后，预计第四季度业绩将趋稳，并预期2026年盈利将呈上升趋势[2] 个股评级与目标价调整 - **紫金矿业**：由于铜/金业务敞口，该股仍是2026年的首选，维持A股和H股“增持”评级，H股目标价由42港元上调至48港元，A股目标价由38元上调至45元[3][4] - **中国宏桥**：维持“增持”评级，目标价由34港元上调至40港元，一体化模式有助于保持其相对于竞争对手的成本优势，盈利预测上调5%[1][3] - **中国铝业**：维持A股和H股“增持”评级，H股目标价为16港元[3][4] - **江西铜业**：基于对铜的积极看法，将H股评级由“减持”上调至“中性”，H股目标价由28港元上调至41港元，但近期超过40%的股价涨幅似乎已基本消化收购SolGold的影响[3][4] - **洛阳钼业**：建议投资者逢低买入，维持A股和H股“增持”评级，H股目标价为24港元[3][4] - **宝钢股份**：鉴于钢铁利润率可能下降，将A股评级由“增持”下调至“中性”，目标价由8.5元下调至7.6元[3][4] - **鞍钢股份**：鉴于钢铁利润率可能下降，将A股和H股评级下调至“减持”，A股目标价由3元下调至2.1元，H股目标价由2.3港元下调至1.7港元[3][4] - **赣锋锂业**：给予A股和H股“中性”评级，A股目标价为69元，H股目标价为54港元[4] - **天齐锂业**：给予A股和H股“中性”评级，A股目标价为56元，H股目标价为52港元[4] - **中国神华**：给予A股和H股“中性”评级，H股目标价为39港元[4] - **兖矿能源**：给予A股和H股“减持”评级，A股目标价为11元，H股目标价为6.5港元[4]

行业整体展望 - 摩根大通预计，在供应中断/紧张及进一步并购活动推动下，MSCI中国材料指数在2026年将继续跑赢MSCI中国指数，该指数在2025年已跑赢65个百分点，2026年1月第一周已跑赢3个百分点 [1] - 该行对2026年中国基础材料行业的偏好顺序为：铜/金、铝、锂、煤炭、钢铁 [3] - 中国基本金属需求增长预计将放缓并趋于稳定，其中铜和铝的需求同比增速预计分别为2.5%和1.5% [3] 行业动态与供应 - 行业整合持续推进，例如洛阳钼业收购巴西黄金资产，江西铜业收购SolGold，中国神华就其向母公司收购资产事宜提供了更多细节 [2] - 供应中断持续，例如South32将于2026年3月对Mozal铝冶炼厂进行维护，加拿大铜矿商Capstone Copper旗下智利Mantoverde铜金矿的罢工预计将减少7.7万吨铜供应 [2] - 锂方面，甲基卡矿首次公布环境影响评估，由于监管不确定性，预计复产将延迟 [2] - 强劲的能源存储需求将继续导致锂市场收紧，预计随着当前价格超过激励定价水平，2026年下半年将有更多供应增加 [3] 公司业绩与评级调整 - 紫金矿业发布正面盈利预告，预计2025年净利润为510-520亿元人民币，同比增长59-62% [2] - 基于对2025年第四季度大宗商品市场价格调整，预计钢铁公司报告最疲弱的环比业绩，鞍钢股份和宝钢股份的收益预计将分别下降86%和33% [3] - 煤炭生产商的收益可能持平或小幅下降，而紫金矿业已发布正面盈利预告，洛阳钼业似乎也达到了发布正面盈利预告的门槛 [3] - 对于赣锋锂业和天齐锂业，继2025年第三季度扭亏为盈后，预计第四季度业绩将趋稳，并预期2026年盈利将呈上升趋势 [3] - 由于紫金矿业的铜/金业务敞口，该股仍是其在2026年的首选 [4] - 基于对铜的积极看法，将江西铜业港股的评级上调至“中性”，但认为其近期超过40%的股价涨幅似乎已基本消化收购SolGold的影响 [4] - 铝价与铜价之间的联动效应对中国宏桥和中国铝业应是利好 [4] - 鉴于钢铁利润率可能下降，下调宝钢股份评级至“中性”，下调鞍钢股份评级至“减持” [4] - 建议投资者逢低买入洛阳钼业 [4] 具体公司评级与目标价 - 维持对中国宏桥的“增持”评级，目标价由34港元上调至40港元，称其一体化模式有助于保持成本优势，并将对该股的盈利预测上调了5% [1][4] - 维持对中国铝业的“增持”评级，目标价为16港元 [4] - 紫金矿业A股目标价45.00 CNY，H股目标价48.00 HKD，评级均为“增持” [5] - 洛阳钼业A股目标价24.00 CNY，H股目标价24.00 HKD，评级均为“增持” [5] - 江西铜业A股目标价50.00 CNY，H股目标价41.00 HKD，评级均为“中性” [5] - 中国铝业A股目标价16.00 CNY，H股目标价16.00 HKD，评级均为“增持” [5] - 赣锋锂业A股目标价69.00 CNY，H股目标价54.00 HKD，评级均为“中性” [5] - 天齐锂业A股目标价56.00 CNY，H股目标价52.00 HKD，评级均为“中性” [5] - 中国神华A股目标价40.00 CNY，H股目标价39.00 HKD，评级均为“中性” [5] - 兖矿能源A股目标价11.00 CNY，H股目标价6.50 HKD，评级均为“减持” [5] - 宝钢股份A股目标价7.60 CNY，评级下调至“中性” [5] - 鞍钢股份A股目标价2.10 CNY，H股目标价1.70 HKD，评级下调至“减持” [5]

行业整体展望 - 摩根大通预计，在供应中断/紧张及进一步的并购活动推动下，MSCI中国材料指数在2026年将继续跑赢MSCI中国指数，该指数在2025年已跑赢65个百分点，并在2026年1月第一周已跑赢3个百分点 [1] - 摩根大通对2026年中国基础材料行业的偏好顺序为：铜/金、铝、锂、煤炭、钢铁 [3] - 中国基本金属需求增长预计将放缓并趋于稳定，其中铜和铝的需求同比增速预计分别为2.5%和1.5% [3] 行业动态与供应 - 行业整合持续推进，例如洛阳钼业收购巴西黄金资产，江西铜业收购SolGold，中国神华就其向母公司收购资产事宜提供了更多细节 [2] - 供应中断持续，例如South32将于2026年3月对Mozal铝冶炼厂进行维护，Capstone Copper旗下智利Mantoverde铜金矿的罢工预计将减少7.7万吨铜供应 [2] - 锂方面，甲基卡矿首次公布环境影响评估，由于监管不确定性，预计复产将延迟 [2] 公司业绩与评级调整 - 紫金矿业发布正面盈利预告，预计2025年净利润为510-520亿元人民币，同比增长59-62% [2] - 基于对铜的积极看法，摩根大通将江西铜业港股的评级上调至“中性”，但认为其近期超过40%的股价涨幅似乎已基本消化收购SolGold的影响 [4] - 鉴于钢铁利润率可能下降，摩根大通下调宝钢股份A股评级至“中性”，下调鞍钢股份A股和H股评级至“减持” [5] - 摩根大通建议投资者逢低买入洛阳钼业 [5] 重点公司观点 - 紫金矿业因其铜/金业务敞口，被列为2026年的首选股 [4] - 维持对中国宏桥的“增持”评级，目标价由34港元上调至40港元，称其一体化模式有助于保持成本优势，并将对该股的盈利预测上调了5% [1][4] - 维持对中国铝业的“增持”评级，目标价为16港元 [4] - 铝价与铜价之间的联动效应对中国宏桥和中国铝业应是利好 [4] 2025年第四季度业绩前瞻 - 预计钢铁公司将报告最疲弱的环比业绩，鞍钢股份和宝钢股份的收益预计将分别下降86%和33% [3] - 随着政策影响消退和需求保持温和，煤炭生产商的收益可能持平或小幅下降 [3] - 洛阳钼业似乎达到了发布正面盈利预告的门槛 [3] - 对于赣锋锂业和天齐锂业，继去年第三季度扭亏为盈后，预计第四季度业绩将趋稳，并预期2026年盈利将呈上升趋势 [3] 大宗商品研究预测 - 强劲的能源存储需求将继续导致锂市场收紧，预计随着当前价格超过激励定价水平，下半年将有更多供应增加 [3]

恒生指数ADR市场表现 - 恒生指数ADR于01月14日美东时间16:00收报26783.18点，较前一交易日下跌216.63点，跌幅为0.80% [1] - 当日交易区间介于26724.89点至26918.58点之间，振幅为0.72% [1] - 当日成交量为8240.94万份 [1] 主要蓝筹股ADR价格与港股对比 - 汇丰控股ADR换算价为127.501港元，较其港股127.000港元的收盘价高出0.501港元，溢价0.39% [2][3] - 腾讯控股ADR换算价为632.594港元，较其港股633.000港元的收盘价低0.406港元，折价0.06% [2][3] - 阿里巴巴ADR换算价为165.595港元，较其港股169.000港元的收盘价低3.405港元 [3] 港股市场主要公司股价变动 - 在所列公司中，携程集团-S港股股价跌幅最大，下跌39.500港元至569.500港元，跌幅达6.49% [3] - 美团-W港股股价下跌3.400港元至101.500港元，跌幅为3.24% [3] - 中国平安港股股价下跌1.300港元至68.700港元，跌幅为1.86% [3] - 阿里巴巴-W港股股价上涨9.100港元至169.000港元，涨幅为5.69% [3] - 快手-W港股股价上涨3.500港元至81.950港元，涨幅为4.46% [3] - 百度集团-SW港股股价上涨2.700港元至145.100港元，涨幅为1.90% [3] 金融板块公司表现 - 建设银行港股股价下跌0.040港元至7.770港元，跌幅0.51% [3] - 工商银行港股股价下跌0.060港元至6.240港元，跌幅0.95% [3] - 香港交易所港股股价上涨3.000港元至434.800港元，涨幅0.69% [3] - 中银香港港股股价上涨0.420港元至40.100港元，涨幅1.06% [3] - 友邦保险港股股价上涨0.300港元至84.700港元，涨幅0.36% [3] - 恒生银行港股股价收平于154.300港元 [3] 科技与消费板块公司表现 - 小米集团-W港股股价下跌0.200港元至37.780港元，跌幅0.53% [3] - 网易-S港股股价下跌2.400港元至220.400港元，跌幅1.08% [3] - 京东集团-SW港股股价下跌1.500港元至115.900港元，跌幅1.28% [3] - 比亚迪股份港股股价上涨0.350港元至97.600港元，涨幅0.36% [3] - 泡泡玛特港股股价上涨0.700港元至192.000港元，涨幅0.37% [3] - 安踏体育港股股价上涨0.950港元至81.150港元，涨幅1.18% [3]

文章核心观点 - 在铜价持续上行、供需失衡的背景下，“铝代铜”正从技术备选转变为产业必然选择，这是一场具备跨周期属性、可能持续数年的技术革新浪潮 [6][7] - 当前铜铝价格比处于近20年历史高位，达到4.21倍，极致的价格差异是推动“铝代铜”成为现实刚需的核心驱动力 [9][10][16] - 新材料、新工艺及新结构的系统性技术革新，已解决铝在氧化、蠕变、电化学腐蚀等方面的关键难题，使“铝代铜”具备大规模量产的可能 [24][25] - 铝板块近期的持续上扬，其底层逻辑需要结合“铝代铜”趋势以及资源民族主义思潮驱动的战略价值进行重新审视 [8][33] 铜铝供需格局与价格比 - 铜铝价格比自2005年1.7倍的低点震荡上行，目前已攀升至4.21倍，处于近20年历史高位区间 [9][10] - 铜的供给缺乏弹性，核心瓶颈在矿山开发环节，从勘探到投产周期长达7-10年，环保审批通过率不足30%，导致供给对价格反应滞后 [17] - 铝的供给约束集中于高耗能的电解铝冶炼环节，受制于电力设施及水资源，中国已明确划定4500万吨电解铝产能“天花板” [19][21] - 铜、铝两大品种的供给均缺乏弹性，但核心制约因素存在显著差异 [22] 铝代铜的技术可行性 - 铜在导电性、耐用性、安全性方面有优势，而铝在轻量化（密度约为铜的30%）及性价比方面有独特优势 [15][23] - 传统铝材存在导电性差（需增大截面积30%-50%）、易氧化、蠕变、电化学腐蚀等痛点 [23] - 关键技术已在2025-2026年取得突破：通过稀土微合金化解决蠕变问题；通过超声波/激光焊接及铜铝复合解决电化学腐蚀；通过铝排结构及截面积补偿提升载流能力；通过纳米涂层优化耐候性 [25] - 泰科电子与博威合金在2025年8月宣布攻克技术难题，新型铝合金材料解决了电化学腐蚀，并将蠕变性能优化至接近纯铜水平 [29] 铝代铜的应用现状与前景 - **电力传输**：长距离输电线路中，铝导线（钢芯铝绞线）已完全替代铜导线；5G基站、数据中心对重量和成本敏感，铝合金电缆应用比例正在提升 [27] - **空调行业**：全球空调巨头大金在2024年产品中“铝代铜”比例已超50%；日本市场全铝换热器占比达40%-50%，行业正从企业尝试转向国家标准制定 [28] - **汽车行业**：是技术难度最大但进展最快的领域之一，新型铝合金材料主要用于新能源车的低压线束、高压连接器和电池包内的Busbar（汇流排） [29] - **应用前景**：预计2026年底实现规模化上车应用，单车可减铜约10公斤，降低成本约10%；未来还将应用于低空经济、算力中心等领域 [30][31] 铝行业现状与公司比较 - **行业景气度**：截至2025年10月，中国电解铝总产能4523.2万吨，产能利用率从94.46%上升至99%左右，接近满产 [34] - **产能格局**：中国铝业年产能781万吨，国内占比17.5%；中国宏桥年产能646万吨，国内占比14.5%，两家公司产能居前 [36][37] - **资源优势**： - 中国宏桥：通过联盟在几内亚拥有约18亿吨铝土矿资源，年产能达6000万吨，吨铝成本比行业平均水平低约2000元 [38] - 中国铝业：国内+海外资源量合计27亿吨，其中几内亚博法矿资源量超20亿吨，资源储量世界第一 [38] - 云铝股份：依托云南水电优势，吨铝电费成本比火电铝企业低2000元以上，是全国最大的绿色铝供应商 [38] - **财务与估值**： - 市盈率（PE TTM）较低的公司包括：中国宏桥（11.8倍）、南山铝业国际（6.8倍）、电投能源（12.7倍）、中国铝业（15.7倍） [39][42] - ROE居前的公司包括：南山铝业国际（32.4%）、中国宏桥（22.6%）、中国铝业（19.9%）、华峰铝业（20.1%） [40][42] - 板块市赚率中位数为1.05倍，相对低估的公司包括：南山铝业国际（0.21倍）、中国宏桥（0.52倍）、中国铝业（0.79倍） [41][42]

行业宏观展望 - 2026年“赤马年”对中国基本金属市场有利，主要受益于电气化及AI电力基础设施发展 [1] - 关键驱动因素包括美元疲弱及美国降息周期，这利好金属价格 [1] - 铜和铝的供应持续紧张 [1] - 2024年需求驱动因素包括：电网投资同比增长10%、电气化（电动车电池）增长27%、储能系统增长41%以及AI电力需求 [1] - 房地产及消费领域表现疲弱 [1] - 反内卷政策更趋平衡，但近期政策执行力偏弱 [1] 行业评级与偏好 - 首选铝业股，将其视为投资AI供电的替代标的 [1] - 对黄金、铜、锂（包括电池材料）及钴业股持“买入”看法 [1] - 对煤炭行业持中性看法 [1] - 看淡太阳能及建筑材料（如钢铁）行业，主要原因是需求疲软、反内卷政策短期执行力弱以及钢铁利润率下降 [1] 首选个股 - 首选个股包括：中国铝业、紫金矿业、中国宏桥、山东黄金及赣锋锂业 [1]

铝价表现与市场展望 - 2025年第四季度以来，国内铝均价为21407元/吨，环比第三季度提升3.4%，带动年内铝价提升至20646元/吨，相比2025年前三季度均价提升1.0% [1] - 2026年1月5日，国内电解铝价格达到2.33万元/吨，创下2022年3月以来的新高值 [1] - 机构观点认为，四季度以来受全球供给因电力问题收紧及储能需求爆发预期持续，预计未来两年全球铝供需呈紧平衡状态 [1] - 尽管近期铝价上涨导致下游采购谨慎、库存累库，但华泰证券指出，只要电解铝长期供需偏紧逻辑未变，价格调整后下游采购买盘或大幅释放，将对铝价形成坚实支撑，铝价底部中枢相比本轮上涨前或仍有较大幅度抬升 [2] - 同时考虑后续“金三银四”旺季需求向好的带动，当前下游买盘意愿越弱，或越有利于后续铝价及利润中枢上行 [2] 行业政策与盈利预测 - 山东省工信厅等多部门联合印发《山东省有色金属行业稳增长工作方案》，主要目标为：到2026年，全省规模以上有色金属行业增加值同比增长5%左右，铝产业营业收入超6600亿元，电解铝能效标杆水平以上产能占比超35% [1] - 华泰证券指出，电解铝利润中枢有望在2026年上半年进一步上移 [1] - 华泰证券看好电解铝板块2026年上半年利润延续走阔趋势 [2] 相关公司分析 - **中国宏桥(01378)**：作为全球领先铝全产业链生产商，全产业链配套及规模优势打造盈利护城河，铝土矿、电力、氧化铝高自给率保障公司吨铝成本优势 [3] - 机构预计中国宏桥2025-2027年实现归母净利润分别为248.03亿元、258.1亿元、279.6亿元，分别同比增长10.9%、4.1%、8.3% [3] - **创新实业(02788)**：公司能源-氧化铝-电解铝一体化布局，电解铝产能分布在能源成本具备优势的内蒙地区，未来随着绿电并网发电，电解铝成本有望进一步下降 [3] - 2025年3月，创新实业规划与关联方共同投资沙特红海铝产业链综合项目，公司持有项目33.6%股权，走向海外扩张电解铝产能，将成为行业内稀有的有电解铝增量的标的 [3] - **南山铝业国际(02610)**：公司在印尼宾坦工业园规划100万吨/年产能的电解铝项目，是其构建海外“氧化铝—电解铝”一体化产业链的核心举措 [4] - 该项目一期计划建设25万吨/年产能，投资额约60.63亿元，项目基础在于公司已在同一园区建成设计总产能为400万吨/年的氧化铝厂，具备显著的协同成本优势 [4] - **中国铝业（02600）**：截至2024年底，公司铝土矿资源量约为27亿吨，作为国内铝产业链一体化企业，资源保障能力显著 [4] - 在“中特估值”体系及国企改革背景下，公司作为铝土矿、氧化铝、电解铝龙头，估值有望重塑，随着铝价上涨，公司业绩弹性较大 [4]

行业偏好与展望 - 摩根大通对2026年基础材料板块的偏好顺序为：铜/金 > 铝 > 锂 > 煤 > 钢铁 [1] - 预计2024年MSCI中国材料指数将持续跑赢MSCI中国指数 主要受供应中断或紧张以及进一步并购活动推动 [1] 公司评级与观点 - 紫金矿业(02899)是摩根大通2024年的首选标的 [1] - 继续看好洛阳钼业(03993)、中国铝业(02600)及中国宏桥(01378) [1] - 基于对铜的正面看法 将江西铜业股份(00358)评级上调至中性 [1] - 将宝钢股份(600019.SH)评级下调至中性 鞍钢股份(00347)评级下调至减持 [1] 政策与市场驱动因素 - 中国政策仍是大宗商品价格的主要驱动力 [1] - 自2025年第四季起 反内卷政策的后续执行与力度较预期温和 [1] - 削减过剩产能是一项多年的努力 在没有更大幅度的减产措施下 预计钢铁利润率将维持低位 [1]