业绩总结 - 2025年公司营业收入186.81亿元，电解铝销售收入136.22亿元，占总收入72.92%；氧化铝及其他相关产品销售收入44.17亿元，占总收入23.64%[36] - 2025年公司开展220项技术改造项目，获国家专项补贴资金12,697.91万元，拥有专利131项[27] - 2025年公司电解铝人均产量达行业平均水平的2.2至2.6倍，产品合格率100%[27] 用户数据 - 2025年员工总数为4050人，本地雇佣比例为40.89%，少数民族员工比例为27.68%，退伍复员军人招募人数为76人[50] - 2025年员工人均培训时长为30小时，人均安全培训时长为21.24小时，工亡率和职业病发生率均为0[50] - 2025年客户满意度调查覆盖100%客户，平均满意度达97%[87] 未来展望 - 以2025年为基准年，2029年运营范围内碳排放达峰；至2030年，电解铝产品排放强度较基准年下降40%，可再生能源利用比例不低于45%；2055年前实现自身运营范围温室气体净零排放[26][87][131][132][134] - 2026年公司赤泥综合利用率目标达19%以上[26] 新产品和新技术研发 - 2025年公司开展220项技术改造项目，拥有专利131项[27] 市场扩张和并购 - 2025年公司联合合作伙伴在沙特阿拉伯投资建设年产50万吨的电解铝产业链综合项目，预计建设周期为12至18个月[54] 其他新策略 - 公司建立纵向贯通、横向协同的跨职能ESG管治架构，将ESG绩效表现纳入高管及业务负责人薪酬考核体系[62] - 公司将ESG管理风险融入整体风险管理框架，建立多层级的ESG风险管理体系[67] - 公司制定ESG战略规划，识别、评估、管理ESG重要议题[70] - 公司开展双重实质性评估，指导ESG建设优先级排序[77] - 公司首度开展全面气候情景分析，以提升不同气候情景下的韧性[97] - 公司制定《碳管理制度》，组织碳管理培训，将气候相关绩效纳入考核体系[96] - 公司构建“四大转型”战略体系，包括业务转型、运营转型、组织与治理转型、价值链协同[133] - 公司聚焦能源结构优化、循环经济深化及高附加值下游业务拓展，推动主营业务低碳重构[133][136] - 碳管理工作组每年对温室气体排放目标执行进展独立审核，动态调整减排路径并向董事会汇报[137] - 公司建立系统化环境管理体系，遵守环保法律法规，未发生环境相关诉讼、违规及罚款事件[140] - 公司运用BIA工具以5km为半径进行生物多样性影响评估[172] - 公司制定废弃物管理内部体系，秉持全生命周期管理理念减少废弃物影响[200]

财务数据关键指标变化：收入与利润 - 2025年收入约为人民币186.806亿元，同比增长23.2%[13] - 2025年归属于母公司净利润约为人民币27.308亿元，同比增长32.81%[13] - 2025年每股基本盈利为人民币1.75元，2024年同期为人民币1.37元[13] - 2025年毛利率为24.8%，净利率为15.6%[10] - 公司2025年总收入约为人民币18,680.6亿元，较2024年的人民币15,163.2亿元增长约23.2%[32] - 年内利润及全面收益总额为人民币29.191亿元，同比增长11.0%[46] - 公司股东应占净利润为人民币27.308亿元，同比增长32.8%，每股基本盈利为人民币1.75元[47][48] 财务数据关键指标变化：成本与费用 - 2025年毛利约为人民币46.246亿元，同比增长8.14%[13] - 公司2025年产品总毛利率约为24.8%，较2024年的28.2%下降约3.4个百分点[35][36] - 公司2025年总销售成本约为人民币14,055.94亿元，较2024年的人民币10,886.72亿元增加约29.1%[34] - 财务费用为人民币6.802亿元，同比下降10.7%，占总收入比例从5.0%降至3.6%[44] - 所得税费用为人民币5.618亿元，同比下降13.8%[45] - 员工成本总额为人民币5.265亿元，同比增长19.7%[57] 各条业务线表现：电解铝业务 - 电解铝销售收入约为人民币136.22亿元，占总收入的72.92%[22] - 电解铝产品2025年毛利率约为30.2%，较2024年的26.9%上升约3.3个百分点[35][36] - 电解铝产品2025年销售成本约为人民币950.62亿元，较2024年的人民币941.45亿元仅增加约1.0%[34] - 公司拥有年产能为78.81万吨的电解铝冶炼厂[22] - 公司2025年吨铝完全成本约为人民币15,800元（含税），电解铝人均年产量约为670吨，均显著优于行业平均水平[30] 各条业务线表现：氧化铝及其他相关产品业务 - 氧化铝及其他相关产品销售收入约为人民币44.17亿元，占总收入的23.64%[22] - 氧化铝及其他相关产品2025年收入约为人民币441.69亿元，较2024年的人民币184.95亿元大幅增长约138.8%[32] - 氧化铝及其他相关产品2025年毛利率约为4.6%，较2024年的31.3%大幅下降约26.7个百分点[35][36] - 氧化铝及其他相关产品2025年销售成本约为人民币421.19亿元，较2024年的人民币126.99亿元激增约231.7%[34] - 公司拥有年产能为120万吨的氧化铝精炼厂[23] - 公司拥有年产能为298万吨的氢氧化铝[23] - 已获批并正在建设由氢氧化铝焙烧生产氧化铝的产能，完成后公司氧化铝年总产能将至少为300万吨[23] 各地区表现：沙特项目 - 公司在沙特阿拉伯投资了50万吨电解铝产业链综合项目[13] - 公司在沙特阿拉伯投资年产能为500.0千吨（即50万吨）的电解铝产业链综合项目[26] - 沙特项目预计建设周期为12至18个月，现场已具备在2026年全面开展施工的条件[28] 管理层讨论和指引：战略与运营 - 公司将继续充分利用风能和太阳能，建设具备自备电厂的绿色能源系统，以最大程度提高绿电供应、提升能源效率、降低电力成本及碳排放[65] - 公司将进一步实施全球化战略，积极推动沙特项目落地，以具有竞争力的市价聘用当地劳工[67] - 公司将通过使用新型阴极材料提高电流效率并降低能耗水平，并通过优化平均电压、改进电解槽设计及优化电解槽内衬材料进一步降低能耗[68] - 公司业务范围已涵盖能源、氧化铝精炼和电解铝冶炼，未来将进一步向产业链上游延伸以减轻原材料成本上涨的影响[69] - 公司将继续减少对化石燃料的依赖并增加利用绿色能源发电，通过技术创新及设施升级推动电解铝冶炼程序的可持续转型[70] - 公司2026年铝锭产量预计较2025年同比增长5%至10%[171] - 公司根据2026年生产计划调整了产品结构，预计铝锭产量将增长[170] - 公司决定向位于同一产业园区的创新新材采购劳务服务及租赁设备，以节省成本[170] 管理层讨论和指引：绿色能源发展 - 公司推进总装机容量1,750兆瓦的风电及光伏项目，目标在2026年底将绿电装机比例提升至50%以上[12] - 绿色能源项目已建成装机容量为750兆瓦（640兆瓦风电+110兆瓦光伏），绿色能源装机占比约为43%[25] - 公司正建设风力及太阳能发电站以减少化石燃料消耗和温室气体排放[105] - 公司已将生产及办公场所的照明设备升级为LED节能灯以降低电力消耗[105] 管理层讨论和指引：产能与资本开支 - 公司配套建设了总装机容量为1,980兆瓦（6台330.0兆瓦）的燃煤电厂[22] - 资本开支为人民币36.123亿元，主要用于绿色新能源项目及氢氧化铝生产线建设[54] 其他重要内容：公司治理与董事会 - 公司董事长兼非执行董事崔立新先生，57岁，为集团创始人，主要负责制定集团的整体战略规划及重大事务决策[71] - 崔立新先生于2017年12月获得中南大学材料工程硕士学位，并于2020年12月获评为高级工程师[72] - 公司执行董事兼总经理曹勇先生，46岁，拥有逾20年能源行业及企业管理经验，主要负责全面管理集团的生产营运及执行战略规划[74] - 曹勇先生于1999年6月毕业于西南政法大学法律专业，并于2016年6月毕业于新疆大学法律专业[75] - 公司执行董事、副总经理兼联席公司秘书张建乡先生，40岁，主要负责集团日常的生产及运营[76] - 张先生拥有逾18年金属行业及财务管理经验，于2024年6月加入内蒙创源并担任常务副总经理[77] - 张悦女士拥有逾20年财务会计经验，于2024年6月加入集团并担任内蒙创源财务总监[80] - 伏骞先生拥有逾24年企业管理经验，于2016年11月加入集团，自2018年4月起担任行政及人力资源部总监[81] - 刘言昭先生在审计及会计行业拥有逾28年经验，于2025年11月加入集团担任独立非执行董事[83] - 郑娟女士拥有逾26年法律行业经验，于2025年11月加入集团担任独立非执行董事[86] - 公司董事会由8名董事组成，包括1名非执行董事、4名执行董事及3名独立非执行董事[192] - 董事会成员中女性董事占比为37.5%（3名女性董事）[197] 其他重要内容：股东回报与股息 - 董事会建议派发2025年年度末期股息每股0.77港元[13] - 公司建议派发截至2025年末期股息每股0.77港元，总额为1,597.8百万港元[101] - 截至2025年12月31日，公司可供分配的储备金约为人民币55.669亿元[120] 其他重要内容：上市与募资 - 公司股份于2025年11月24日在联交所主板上市[98] - 全球发售净募集资金约人民币5,637.5百万元，其中人民币4,929.9百万元尚未动用[112] - 募集资金用途中，50%（约人民币2,818.7百万元）用于在沙特建设50万吨电解铝产业链一体化工厂[114] - 募集资金用途中，40%（约人民币2,255.0百万元）用于建设绿色能源发电站[115] 其他重要内容：运营效率与电力自给 - 2025年存货周转天数为51.4天，应收账款周转天数为1.5天[10] - 公司电力自给率长期保持在88%以上[12] 其他重要内容：风险因素 - 公司面临的风险包括收入依赖电解铝和氧化铝市价，以及铝土矿采购成本受全球供应链影响[103] - 公司面临的风险包括沙特项目相关的用电模式、能源供水、政府批文及客户需求等风险[103] - 公司财务风险包括市场风险、货币风险、利率风险、信贷风险及流动性风险[103] 其他重要内容：客户与供应商集中度 - 截至2025年底，前五大客户销售额占公司年度销售总额约72.81%，最大客户占比约52.57%[116] - 截至2025年底，前五大供应商采购额占公司年度采购总额约36.4%，最大供应商占比约9.5%[116] 其他重要内容：关联方交易 - 公司向关联方创新集团采购运营支持服务，2025年实际交易金额为人民币33百万元，年度上限为人民币34百万元[153] - 公司向关联方创新新材提供产品及服务，2025年交易金额及年度上限数据待披露，相关框架协议已订立[154][156] - 集团向创新新材料供应电解铝的交易金额为98.2亿元人民币，占年度上限12,455亿元人民币的78.8%[157] - 集团向创新新材料供应其他产品及服务的交易金额为3200万元人民币，占年度上限7500万元人民币的42.7%[157] - 集团向山东创源采购原材料的交易金额为25.19亿元人民币，占年度上限48.34亿元人民币的52.1%[161] - 集团与创新新材料订立新协议，2026年采购产品及服务的年度上限为1.8亿元人民币[167] - 集团与创新新材料的新协议中，2026年租赁设备的年度上限为900万元人民币[167] - 预计2026年向创新新材料采购产品的交易金额为1.7亿元人民币，主要用于风电及太阳能电站项目所需的电缆、铝卷等材料[168] - 上述预计采购成本约占公司绿色能源项目所得款项用途的8%[168] - 为支持铝锭生产增长，预计2026年向创新新材采购劳务服务的交易金额为人民币10百万元（1000万元）[171] - 预计2026年向创新新材租赁设备的交易金额为人民币9百万元（900万元）[171] - 创新新材于2024年底至2025年5月陆续获得电缆资质，并于2025年下半年成功入围国内多个大型电力集团供应链体系[169] - 公司于2026年年初将创新新材纳入合格供应商名单，以采购电缆用于新能源项目建设[169] 其他重要内容：环境、社会及管治（ESG） - 公司采用烟气脱硫、电解烟气净化及锅炉脱硝系统处理生产过程中排放的二氧化硫、颗粒物及氮氧化物[106] - 公司建立了包括脱硫废水、含煤废水及工业废水处理站在内的完善废水处理系统[106] - 截至2025年12月31日，公司全职雇员中女性员工占比11.46%[199] - 截至2025年12月31日，公司全职雇员中少数民族员工占比27.68%[199] - 截至2025年12月31日，公司本地化雇佣比例达40.89%[199] - 公司以多元化与包容为核心价值，致力于营造尊重差异、公平对待的工作环境，并推动性别平等[200] - 公司的多元化政策涵盖种族、民族、性别、信仰、宗教、年龄、残疾、性取向、文化及教育背景等多种特质[200] - 公司严格遵循不歧视原则，并将多元化政策贯彻于招聘、培训、晋升等所有雇佣环节[200] - 公司提供培训及发展机会，以迎合不同雇员的特定需求及职业志向[200] - 公司提供有关多元化及包容性相关议题的培训计划[200] - 公司截至2025年12月31日止年度的慈善捐款总额约为人民币2.0百万元（200万元）[173] 其他重要内容：股权结构与控股股东 - 董事长崔立新先生通过其全资控股的Bloomsbury Holding持有公司15亿股股份，占公司已发行股本总额的约72.29%[140] - 控股股东崔先生通过Bloomsbury Holding持有公司72.29%的股份，对应1,500,000,000股[144] - 公众人士持有的股份数目约占公司已发行股本总额的27.71%[181] - 公司股票发售价为每股10.99港元[181] 其他重要内容：财务与资产状况 - 现金及现金等价物为人民币50.911亿元，较上年末增加约人民币49.147亿元[49] - 经营活动的现金流量净额为人民币49.253亿元[50] - 总负债为人民币181.756亿元，同比增长13.6%，但资产负债比率从87.3%降至64.1%[51][60] - 银行借款及其他借款为人民币124.04亿元，同比增加人民币14.558亿元，借款有效年利率为2.8%至5.5%[51]

会议相关 - 股东周年大会将于2026年4月23日举行[1] - 代表委任表格最迟须于2026年4月21日上午十时前交回[8] 股息与授权 - 截至2025年12月31日止年度末期股息每股0.77港元[3] - 授予董事配发、发行及处置不超20%额外股份的一般授权[3] - 授予董事购回不超10%股份的一般授权[3]

香港交易及結算所有限公司及香港聯合交易所有限公司對本通告的內容概不負責，對其準確性 或完整性亦不發表任何聲明，並明確表示，概不對因本通告全部或任何部分內容而產生或因依 賴該等內容而引致的任何損失承擔任何責任。 Chuangxin Industries Holdings Limited 創新實業集團有限公司 （於開曼群島註冊成立的有限公司） （股份代號：02788） 股東週年大會通告 茲通告創新實業集團有限公司（「本公司」）謹定於2026年4月23日（星期四）上午 十時假座香港中環夏愨道10號長江集團中心二期東座3601室舉行股東週年大會，以處 理下列事項： 普通決議案 (viii) 重選申凌燕女士為獨立非執行董事。 (b) 授權董事會（「董事會」）以釐定董事的酬金。 – 1 – 1. 省覽及審議本公司及其子公司截至2025年12月31日止年度的經審核綜合財 務報表，以及本公司董事及核數師報告。 2. 審議及批准就截至2025年12月31日止年度派發每股0.77港元的末期股息。 3. (a) 重選以下本公司退任董事（「董事」）： (i) 重選崔立新先生為非執行董事； (ii) 重選曹勇先生為執行董事； (iii ...

股权结构 - 创新集团由崔立新先生及其联系人分别持有71.82%、11.82%、8.18%及8.18%权益[11] - 创新新材由创新集团及崔立新先生分别持有30.08%及14.40%权益[11] - 崔立新先生目前持有公司15亿股股份，占已发行股本总额约72.29%，全面行使购回授权后持股将增至约80.32%[60] 股份发行与购回 - 发行授权拟授予董事不超已发行股份总数20%的股份发行权，获批后最多可发行4.15亿股[11][18] - 购回授权拟授予董事最多为已发行股份总数10%的股份购回权，获批后最多可购回2.075亿股[13][20][22] - 发行股份的发行授权将在公司下届股东周年大会结束等最早发生的情况时届满[19] - 购回股份的购回授权将在公司下届股东周年大会结束等最早发生的情况时届满[22] 股息分配 - 董事会建议派付截至2025年12月31日止年度末期股息每股0.77港元[28] - 为确定有权收取末期股息的股东身份，公司将于2026年4月29日至2026年5月4日暂停办理股份过户登记手续，记录日期为2026年5月4日[32] 会议相关 - 公司将于2026年4月23日举行股东周年大会[3] - 填妥代表委任表格需于2026年4月21日上午十时正或之前交回[4][30] - 为确定股东出席股东大会并投票的资格，公司将于2026年4月20日至2026年4月23日暂停办理股份过户登记手续，记录日期为2026年4月23日[32] 董事相关 - 全体董事将在股东周年大会上退任并符合资格重选连任，任期三年[23][25] - 提名委员会评估各退任董事，确认独立非执行董事具独立性，认为退任董事能为董事会带来贡献[25] 其他 - 德勤•关黄陈方会计师行将在股东周年大会上退任，董事会建议续聘，任期至下届股东周年大会结束[27] - 2025 - 2026年3月，股份最高成交价格为33.22港元，最低为13.51港元[63] - 公司在最后实际可行日期前六个月内未购买任何股份[62]

港股市场表现及驱动因素 - 舜宇光学全年实现总营收约432.3亿元人民币，同比增长12.9%，归属于股东的净利润同比增长71.9%，末期股息每股1.206港元，股息率约25% [1] - TCL电子全资子公司TTE与索尼成立合资公司，TTE将认购新公司51%股权并全资收购索尼在马来西亚的子公司SOEM，交易价为753.99亿日元（约37.81亿港元） [1] - 中东两家铝业公司已出现实质性减产，巴林铝业和阿联酋环球铝业表示其生产线短期难以恢复运转，预计2026年减产约20% [2] - 华虹半导体收购华力微的并购交易获上交所受理，资产注入程序进入实质审核阶段 [2] - 英矽智能与礼来达成合作，礼来获得其AI开发的GLP-1降糖药独家销售权，首付款1.15亿美元，总金额高达27.5亿美元 [3] - 剑桥科技2025年营业收入约48.234亿元，同比增长32.07%，归属于上市公司股东的净利润约2.63亿元，同比增长58.08% [3] - 维立志博两项临床前管线研究成果将在2026年美国癌症研究协会年会上展示 [3] - 海西新药2025年收益约5.82亿元，同比增长24.79%，净利约1.77亿元，同比增长30.09%，收益增长主要因海慧通®及安必力®销售收入增长 [4] - 航空股集体反弹，消息面上伊朗总统表示若获保证不再受袭，已准备好结束当前反击行动 [4] 行业板块动态 - 存储概念股反弹，澜起科技涨8.12%，兆易创新涨5.31%，相关ETF产品涨幅显著，韩国市场三星电子涨超9%，SK海力士涨超8%，德明利预计一季度净利润31.5亿—36.5亿元 [2] - 美股光通信、存储板块走高，Lumen Technologies涨8.76%、POET Technologies大涨16.93%，美光科技涨4.98%，希捷科技涨8.09% [5] - 美股大型科技股普涨，Meta Platforms涨6.67%，亚马逊涨3.64%，微软涨3.12%，英伟达涨5.59%，纳指涨1.48%，标普500指数涨1.17%，道指涨0.95% [6] 中概股表现 - 纳斯达克中国金龙指数涨1.13%，热门中概股普涨，蔚来涨9.44%，小马智行涨10.54%，爱奇艺涨6.3% [5]

港股铝业股市场表现 - 港股市场铝业股集体走强，中铝国际股价飙升超过29% [1] - 南山铝业国际股价上涨7.07%，中国铝业股价上涨5.64%，创新实业股价上涨5.20% [1][2] - 中国宏桥股价上涨4.29%，俄铝股价上涨3.90% [1][2] 相关公司市值与价格 - 南山铝业国际最新股价为56.000港元，市值为347.44亿港元 [2] - 中国铝业最新股价为11.420港元，市值为1959.1亿港元 [2] - 创新实业最新股价为29.120港元，市值为604.24亿港元 [2] - 中国宏桥最新股价为35.980港元，市值为3590.34亿港元 [2] - 俄铝最新股价为4.260港元，市值为647.22亿港元 [2] 铝价与供应冲击事件 - 伦敦金属交易所铝价一度大涨6%，达到每吨3492美元 [1] - 伊朗袭击中东两处铝生产设施，加剧了全球供应紧张形势 [1] - 中东地区铝产量占全球总产出的重要份额 [1] - 阿联酋环球铝业公司位于阿布扎比的工厂遭受严重损毁 [1] - 巴林铝业公司正在评估其工厂受损情况 [1] 供应中断影响分析 - 中东局势升级已推高铝价，该地区冶炼厂无法外运成品铝或进口原材料，供应严重受限 [1] - 此次袭击可能进一步恶化局面，即使霍尔木兹海峡恢复通航，部分产能也可能长期中断 [1] - 潜在的长期产能中断可能导致供应缺口延长 [1]

投资评级与核心观点 - 报告对创新实业（02788）维持“增持”评级 [4][7] - 核心观点：公司已搭建高自给率且强互补协同的电解铝产业链一体化生态系统，并着手绿色电解铝转型与全球化市场布局，有利于增强抗风险能力和业绩稳定性 [7] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为43.1亿元、49.4亿元、55.0亿元，对应每股收益（EPS）为2.08元、2.38元、2.65元 [7][8] - 基于2026年预测归母净利润，公司市盈率（PE）为12.02倍 [7][8] 2025年业绩与分红 - 2025年公司实现营业收入186.8亿元，同比增长23.2% [1] - 2025年公司实现归母净利润27.3亿元，同比增长32.8%，盈利超预期 [1] - 公司宣布派发每股0.77港元股息，合计分红金额15.98亿港元（约合人民币14亿元），占归母净利润的51% [1] 战略举措与项目进展 - 沙特电解铝项目：公司在沙特投资的50万吨/年电解铝项目取得关键进展，现场已具备在2026年全面开展施工的条件并已陆续开工，预计建设期约12-18个月 [3] - 拟收购氧化铝公司41.5%股权：对价为5.3亿元，对应2025年市盈率（PE）为4.7倍 [3] - 拟收购通辽智慧矿业100%股权：对价为10亿元，该公司拥有霍林河矿区四号井田探矿权，资源储量9.62亿吨，可采储量4.81亿吨，规划产能600万吨/年 [3] - 收购完成后，公司一体化程度、成本管控及现金流稳定性有望进一步提升 [3] 分业务板块表现 - 电解铝业务：公司78.81万吨产能位于蒙东，预计产量平稳 [6] - 2025年电解铝板块实现营业收入136.2亿元，同比增长5.7%；毛利41.2亿元，同比增长18.6%；毛利率30.2%，同比提升3.3个百分点 [6] - 2025年电解铝板块税前利润29.8亿元，同比增长105% [6] - 按2025年销量持平测算，电解铝吨税前利润为3965元/吨，同比提升2032元/吨 [6] - 绿色电力：截至2025年底，公司已建成640兆瓦风电和110兆瓦光伏，绿电装机占比达43%，绿电比例加大有助于进一步增强成本优势 [6] - 氧化铝及氢氧化铝业务：2025年该板块实现营业收入44.2亿元，同比增长138.8%；毛利2.0亿元，同比下降64.6%；毛利率4.6%，同比下降26.7个百分点，营收增长主要因产销量上升 [6] 盈利预测与估值 - 预计公司2026-2028年营业收入分别为194.86亿元、202.10亿元、209.34亿元，增长率分别为4.31%、3.71%、3.58% [8] - 预计公司2026-2028年归母净利润增长率分别为57.89%、14.48%、11.42% [8] - 基于盈利预测，公司2026-2028年市盈率（P/E）分别为12.02倍、10.50倍、9.42倍 [8] - 公司2026-2028年市净率（P/B）预测分别为3.84倍、2.89倍、2.26倍 [8] 公司基本数据 - 总市值：56,315.50百万港元 [6] - 52周股价最高/最低：32.52港元 / 13.52港元 [6] - 52周市盈率最高/最低：30.39倍 / 12.18倍 [6] - 52周市净率最高/最低：49.80倍 / 4.74倍 [6] - 52周股价涨幅：100.74% [6] - 52周换手率：261.86% [6]

纪要涉及的行业或公司 * 公司为创新实业 一家铝业公司 业务涵盖电解铝 氧化铝 氢氧化铝的生产与销售 并向上游煤炭 电力及下游深加工延伸[1] * 行业涉及铝工业 包括电解铝 氧化铝 预焙阳极的生产 以及新能源电力 煤炭开采等[2] 核心观点和论据 **沙特“超级铝城”项目** * 项目位于沙特延布 远离冲突区域约1200多公里 未受近期地缘冲突影响[3] * 一期规划产能50万吨 预计2027年上半年投产 建设周期12-18个月[3][9] * 已签订10年期电力合同 电价为3.2美分/度（约0.2元人民币/度）[2][3] * 项目核心壁垒与竞争力在于向下游深加工延伸 规划引进苹果产业链 汽车轻量化等领域的高端铝水产品 符合沙特“2030愿景” 具备排他性优势[2][12] * 综合测算沙特电解铝项目完全成本预计为900多美元/吨 较国内每吨成本优势超过1000元人民币[10] * 项目已具备全面开工条件 首批货物已于3月底发出 4月可开始钢结构安装[3] * 二期规划产能同样为50万吨 启动将在一期投产后验证成本控制能力之后 已征用8000多亩土地足以支持100万吨以上产能[11] * 物流已与中远物流签订总包协议 不存在运输瓶颈[9] **国内业务布局与成本优化** * **绿电项目**：在内蒙古霍林郭勒规划绿电总装机容量1750兆瓦 全部建成后年发电量超50亿度 占公司总用电量比例将超过50%[2][4] * 截至纪要时点 已建成640兆瓦风电和110兆瓦光伏[4] * 预计2026年绿电发电量达30亿度 2027年达50亿度以上[4] * 风电成本约0.1元/度 光伏成本约0.18元/度[4] * **煤矿项目**：收购通辽智慧矿业100%股权 获得霍林河矿区4号井田探矿权 储量9.62亿吨 可采储量约4.8-5亿吨[5] * 煤矿规划年产能600万吨 预计2028年12月投产 完全成本（含税）预计约195元/吨[6] * 煤矿投产后 预计公司火电发电成本可降至0.24元/度左右[13] * **综合用电成本**：已从2024年的0.37元/度（含税）降至2025年的0.33元/度（含税） 预计2026年不含税成本进一步降至0.275元/度[4] * 公司全年用电量约110亿度 用电成本每降低0.01元 可节约成本约1亿元[4] **产业链一体化与产能规划** * 收购山东创元剩余41.5%股权 实现氧化铝100%自给 总产能约260万吨（含氢氧化铝折合）可完全覆盖内蒙古和沙特生产基地需求[2][5][9] * 2025年电解铝产能78.81万吨 产销量约75.2万吨 氧化铝（含氢氧化铝折合）总产销量约255万吨[7] * 氢氧化铝业务方面 公司内蒙古基地150万吨需求量可完全覆盖[9] **财务与资本开支规划** * 2025年分红每股0.77港元 合计15.98亿港元 分红率达51.5% 公司承诺未来保持稳定派息政策[2][4] * 2025年财务费用约6.8亿元人民币 综合平均贷款利率约5%[8] * 2026年目标将综合贷款利率降至3.5%以下 预计财务费用降低1-1.5亿元[8] * 计划2026年和2027年每年减少有息贷款存量15-20亿元 目标将整体资产负债率控制在50%以内[2][8] * 2026年国内部分资本开支预计约15亿元 其中12-13亿元用于绿色新能源建设 预计2026年末完工并网[7] * 从2027年起 国内除已规划煤矿项目外无大规模资本支出 每年维持性支出约1.5-2亿元[7] * 沙特项目按公司持股比例 资本金总投资需求约2.77亿美元 已投入近2亿美元 剩余约7000-8000万美元预计2026年末或2027年初拨付[7] 其他重要内容 * 公司考虑将集团持有的部分或全部沙特项目股权注入上市公司 但尚无明确时间表[8] * 针对汇兑损失 公司已通过锁汇等对冲工具将IPO募集资金兑换为人民币[8] * 沙特项目预焙阳极原材料成本优势显著 当地建设成本比国内每吨便宜约1200元人民币 折算到每吨电解铝可降低成本约600元[10] * 公司正在与索通发展 山东宏都等阳极生产商洽谈在沙特当地建厂配套的可能性 同时也在考虑自建[10] * 项目现场有100多名中方员工及超2000名施工人员 工作生活未受影响 公司通过中国大使馆等渠道获取安全预警[11] * 沙特项目规划配套码头 可停靠5万吨级以上船舶[11] * 沙特政府因公司项目包含下游深加工产业链而批准 拒绝了其他单纯生产原铝的投资者[12]

投资评级与目标价 - 维持“买入”评级，目标价为32.00港元，基于13倍2026年预期市盈率 [1] - 当前股价为25.52港元，目标价隐含25.4%的上涨空间 [3] 核心观点与催化剂 - 公司股价近期下跌10%被视为买入机会，主要因市场对煤矿收购的额外资本开支及铝库存上升的担忧过度，而煤矿业务规模有限且铝行业整体供应紧张 [1] - 沙特阿拉伯铝产能建设项目进展顺利，预计一期50万吨产能将于2027年上半年投产，其全流程生产成本预计为1,900美元/吨，较中国成本低约1,000元人民币/吨 [1][7] - 通过收购煤矿（通辽智能矿业）并配套自备燃煤电厂，以及在中国建设可再生能源产能，旨在进一步降低电力成本，巩固成本优势 [1][7] 财务预测与业绩表现 - 预计2026年调整后净利润将大幅增长66.5%至45.465亿元人民币，随后在2027年和2028年分别增长6.6%和4.9% [2][14] - 预计2026年总收入将增长5.3%至196.70亿元人民币，综合毛利率预计提升至36.7% [2][8] - 电解铝业务是主要盈利驱动，预计其2026年收入将增长15.7%至157.57亿元人民币，毛利率预计大幅提升至43.9% [8] - 公司净负债率预计将从2025年的58.8%显著改善，到2027年预计转为净现金状态 [2] - 估值具有吸引力，基于2026年预期每股收益2.19元人民币，预期市盈率为10.2倍，低于2025年的12.7倍 [2] 业务运营与项目进展 - **沙特项目**：位于延布的沿海地区，建设与物流未受干扰，已与沙特能源部签署10年供电协议，电价为0.032美元/千瓦时（重油发电），初期生产铝锭，随后在2027年下半年生产用于苹果供应链及汽车轻量化材料的合金产品 [7] - **中国可再生能源**：截至2025年底已完成750兆瓦（风电650兆瓦+光伏100兆瓦）可再生能源装机，剩余1吉瓦预计今年投产，预计2026/2027年可发电30/50亿千瓦时，帮助将用电成本从2025年的0.295元/千瓦时降至2026年的0.275元/千瓦时 [7] - **煤矿收购**：规划年产能600万吨，与自备电厂需求匹配，需资本开支30亿元人民币，预计在2027年下半年至2028年上半年投入，2028年底投产，全成本预计为195元/吨 [1][7] - **资本开支计划**：2026年在中国预算资本开支15亿元人民币，其中12-13亿元用于可再生能源建设；沙特项目总资本开支为2.77亿美元，已投入2亿美元，剩余0.77亿美元将于2026年底或2027年初投入 [7] 盈利敏感性分析 - 2026年净利润对铝价和煤炭成本变动敏感：铝价每变动5%，净利润影响范围约为3,240至5,852百万元人民币；煤炭成本每变动5%，净利润影响范围约为3,334至5,759百万元人民币 [9] - 2026年净利润对氧化铝价格和铝土矿成本变动亦敏感：氧化铝价格每变动5%，净利润影响范围约为4,054至5,039百万元人民币；铝土矿成本每变动5%，净利润影响范围约为4,149至5,966百万元人民币 [10][11] 市场与股东结构 - 公司市值为382.80亿港元，过去1个月和3个月绝对股价涨幅分别为11.3%和32.6% [4][5] - 控股股东崔立新持有公司72.3%的股份 [5]