股份情况 - 截至2026年3月31日，公司A股法定/注册股份数目为20,588,693,140股，法定/注册股本为2,058,869,314元；H股法定/注册股份数目为5,988,840,000股，法定/注册股本为598,884,000元，本月法定/注册股本总额为2,657,753,314元[1] - 本月底A股已发行股份（不包括库存股份）数目为20,548,763,048股，较上月底减少52,130,092股；库存股份数目为53,030,092股；已发行股份总数为20,601,793,140股[2] - 本月底H股已发行股份（不包括库存股份）数目为5,988,921,482股，较上月底增加81,482股；库存股份数目为0股；已发行股份总数为5,988,921,482股[2] 期权与债券 - 2023年A股股票期权激励计划本月底结存26,200,000份，本月因行使期权发行新股900,000股，所得资金总额为10,035,000元[3] - 2029年到期的20亿美元1.0%有担保可换股债券本月底已发行总额为1,999,800,000美元，本月发行新股81,482股，月底可能发行或自库存转让的股份数目为814,743,765股[5] - 2031年到期的15亿美元零息有担保可换股债券本月底已发行总额不变，本月发行新股0股，月底可能发行或自库存转让的股份数目为184,898,104股[5] 股份回购 - 2026年3月23 - 31日公司多次回购A股用于员工持股计划或股权激励，累计减少已发行股份（不包括库存股份）53,030,092股，增加库存股份53,030,092股[1] - 2026年3月23日回购A股价格为30.59元，数量为21,000,000股[1] - 2026年3月24日回购A股价格为31.94元，数量为11,000,000股[1] - 2026年3月25日回购A股价格为33.48元，数量为6,000,000股[1] - 2026年3月26日回购A股价格为32.61元，数量为1,000,000股[1] - 2026年3月27日回购A股价格为32.28元，数量为10,000,092股[1] - 2026年3月30日回购A股价格为32.64元，数量为3,000,000股[1] - 2026年3月31日回购A股价格为32.88元，数量为1,030,000股[1]

投资评级 - 维持“买入”评级 [1][9] 核心观点 - 公司通过内生增长与外延并购，黄金资产加速增长，同时发力锂、钼等战略金属，未来产量规划明确，有望驱动业绩持续增长 [1][6][8] 2025年财务与经营业绩总结 - 2025年实现营业收入3490.79亿元，同比增长14.96%；实现归母净利润517.77亿元，同比增长61.55% [3][17] - 2025年第四季度单季实现营业收入948.80亿元，同比增长29.54%，环比增长9.70%；实现归母净利润139.14亿元，同比增长80.86%，环比下降4.52% [3][17] - 分产品看，矿产金收入646.75亿元，同比大幅增长83.25%，收入占比从2024年的10.11%提升至18.53%；矿产铜收入578.35亿元，同比增长20.06%，占比从13.80%提升至16.57%；矿产银收入29.58亿元，同比增长47.14%；锌精矿收入52.87亿元，同比下降8.32% [5][23] - 产量方面，2025年矿山产金82.74吨，同比增长21.19%；矿山产铜87.82万吨，同比增长4.85%；矿山产锌34.86万吨，同比下降11.88%；矿山产银429.38吨，同比增长0.16% [5][36] - 销售价格方面，2025年矿产金销售均价778元/克，同比上涨49.4%；矿产铜销售均价6.5万元/吨，同比上涨11.8%；矿产银销售均价6.88元/克，同比上涨45.05%；矿产锌销售均价1.5万元/吨，同比微涨0.52% [5][46] 金属资源增量项目 - **黄金板块：内生外延加速增长** - 公司分拆紫金黄金国际于香港上市，为境外黄金资产提供独立融资平台，利于价值重估及海外项目扩产并购 [7][49] - 紫金黄金国际旗下多个矿山有明确增产规划：加纳阿基姆金矿2026年计划产金8.5吨，技改后有望达15吨/年；哈萨克斯坦瑞果多金矿2026年计划产金6.4吨，技改后有望达10吨/年；苏里南罗斯贝尔金矿2026年计划产金8.7吨，技改扩建后有望达12吨/年；圭亚那奥罗拉金矿2026年计划产金5吨，地采工程达产后有望达6吨/年 [50] - 2026年1月，紫金黄金国际以约280亿元收购加拿大联合黄金100%股权，后者2024年产金11.1吨，预计2029年产金量将提升至25吨 [7][51] - 2026年3月，公司通过收购成为赤峰黄金单一最大股东并取得控制权，交易对价合计约182.58亿元，后续计划加大勘探投入以释放其资源潜力 [7][55] - **战略金属：锂、钼产量规划高速增长** - 锂板块：2025年生产当量碳酸锂2.55万吨，规划至2028年形成27-32万吨当量碳酸锂产能 [8][58] - 具体锂项目增量包括：3Q盐湖一期2万吨项目已于2025年9月投产，技改后达3万吨/年，二期4万吨项目有序推进；湘源硬岩锂矿项目于2025年底投产，达产后年产电池级碳酸锂3万吨；马诺诺锂矿2026年计划产当量碳酸锂3万吨；拉果措盐湖2026年计划产当量碳酸锂2万吨 [58] - 钼板块：2025年矿山产钼1.15万吨，同比增长23.72%；公司已完成安徽沙坪沟钼矿交割，规划2028年矿产钼产量提升至2.5-3.5万吨 [8][59] 盈利预测与估值 - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为722.81亿元、881.72亿元、1077.04亿元，对应每股收益（EPS）分别为2.72元、3.32元、4.05元 [9][62] - 对应2026-2028年市盈率（PE）分别为12.04倍、9.87倍、8.08倍 [9][62] - 报告假设2026-2028年矿产金产量分别为97吨、110吨、124吨，销售均价分别为972元/克、1021元/克、1072元/克；矿产铜产量分别为97万吨、109万吨、122万吨，销售均价分别为6.9万元/吨、7.2万元/吨、7.6万元/吨 [61] - 与可比公司相比，公司当前市盈率（PE-TTM）为16.80倍，低于部分同行，且通过业绩增长消化估值 [63]

投资评级 - 维持“买入”评级 [1][9][62] 核心观点 - 报告认为紫金矿业通过内生增长与外延并购，金矿业务加速增长，同时锂、钼等战略金属业务蓄势待发，未来成长路径清晰，业绩有望持续增长 [1][6][8][9][62] 2025年业绩总结：金、铜、银量价齐增 - 2025年实现营业收入3490.79亿元，同比增长14.96%；实现归母净利润517.77亿元，同比增长61.55% [3][17] - 单季度看，2025年第四季度实现营业收入948.80亿元，同比增长29.54%，环比增长9.70%；实现归母净利润139.14亿元，同比增长80.86%，环比下降4.52% [3][17] - 分产品看，矿产金收入646.75亿元，同比增长83.25%；矿产铜收入578.35亿元，同比增长20.06%；矿产银收入29.58亿元，同比增长47.14%；锌精矿收入52.87亿元，同比下降8.32% [5][23] - 产量方面，2025年矿山产金/铜/锌/银产量分别为82.74吨/87.82万吨/34.86万吨/429.38吨，同比分别增长21.19%/4.85%/下降11.88%/增长0.16% [5][36] - 销售价格方面，2025年矿产金销售均价为778元/克，同比上涨49.4%；矿产铜销售均价为6.5万元/吨，同比上涨11.8%；矿产银销售均价为6.88元/克，同比上涨45.05%；矿产锌销售均价为1.5万元/吨，同比上涨0.52% [5][46] 金属资源增量项目 - **黄金板块：内生+外延加速增长** - 公司将海外黄金资产分拆为紫金黄金国际于香港上市，获得独立融资平台，利于黄金资产价值重估及海外项目扩产并购 [7][49] - 紫金黄金国际旗下多个矿山（如加纳阿基姆、哈萨克斯坦瑞果多、苏里南罗斯贝尔、圭亚那奥罗拉）通过技改扩建，未来产量有明确提升计划 [50] - 2026年1月，紫金黄金国际以约280亿元收购加拿大联合黄金100%股权，联合黄金2024年产金11.1吨，预计2029年产金量将提升至25吨 [7][51] - 2026年3月，公司通过收购成为赤峰黄金单一最大股东并取得控制权，计划结合自身领先的地质勘查技术，挖掘其海外矿山的资源增储潜力 [7][55] - **战略金属板块：锂、钼产量有望高速增长** - **锂业务**：2025年生产当量碳酸锂2.55万吨，规划至2028年形成27-32万吨当量碳酸锂产能，目标成为全球最重要锂生产商之一 [8][58] - 具体增量项目包括：阿根廷3Q盐湖（一期2万吨已投产，技改后达3万吨；二期4万吨在建）、湖南湘源硬岩锂矿（达产后年产3万吨）、刚果（金）马诺诺锂矿（2026年计划产3万吨）、西藏拉果措盐湖（2025年产1.1万吨，2026年计划产2万吨） [58] - **钼业务**：2025年矿山产钼1.15万吨，同比增长23.72% [8][59] - 公司已完成安徽沙坪沟钼矿交割，1000万吨/年采选工程已获核准，规划2028年矿产钼产量提升至2.5-3.5万吨 [8][59] 盈利预测与估值 - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为722.81亿元、881.72亿元、1077.04亿元，同比增长39.6%、22.0%、22.2% [9][12][62] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为2.72元、3.32元、4.05元 [9][12] - 对应2026-2028年市盈率（PE）分别为12.04倍、9.87倍、8.08倍 [9][12][62] - 报告通过可比公司估值对比，认为公司当前PE-TTM低于可比公司，并通过业绩增长消化估值 [62][63]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 美伊局势影响市场，双方表达停战意愿使市场交易逻辑反转，但谈判细节有波动，美国不愿持久战，各金融和商品市场受此及其他因素综合影响 [1][2][12] - 中国3月制造业PMI超预期回升，经济景气水平上升，债市震荡 [3][22] - 各商品市场受供需、地缘政治、企业生产计划等因素影响，走势和投资建议不同 [26][28][30] 根据相关目录分别进行总结 金融要闻及点评 宏观策略（黄金） - 美联储施密德称通胀有切实风险，将停滞在接近3%水平，美伊表达停战意愿使贵金属上涨，市场风险偏好回升，后续谈判有波动但方向确定，预计金价震荡筑底，压力减少后震荡回升 [10][12] - 投资建议：贵金属压力减少，预计震荡回升，但波动会因美伊局势反复 [12] 宏观策略（股指期货） - 中国和巴基斯坦就海湾和中东地区和平稳定提出五点倡议，境内企业境外上市资金新规实施，美伊释放缓和信号使全球风险资产反弹，A股或逐渐修复 [13][14][16] - 投资建议：股指多头低仓位观望 [17] 宏观策略（美国股指期货） - 美国2月JOLTS职位空缺降至688.2万人，美以袭击伊朗最大岛屿，美伊双方释放停战意愿但军事行动扩大，停火条件有差距，谈判有波折，美股波动率难降 [18][19][20] - 投资建议：等待更明确的右侧信号 [21] 宏观策略（国债期货） - 中国3月官方制造业PMI超预期回升，央行开展325亿元7天期逆回购操作，3月制造业PMI超预期因高频经济指标、外需、通胀等因素，债市震荡 [22][23][24] - 投资建议：近期债市震荡，追涨需谨慎 [25] 商品要闻及点评 黑色金属（动力煤） - 3月31日印尼低卡动力煤价格持稳，进口市场交投冷清，北港煤价本周走弱，海外能源紧张推动国内煤价长期上涨，4月电厂检修多，煤价短期放缓但长期有上行风险 [26] - 投资建议：4月电厂检修多，煤价短期放缓，长期上行风险仍存 [27] 黑色金属（铁矿石） - 印度矿业公司计划投资开发巴西铁矿石项目，铁矿石走势震荡，港口现货偏弱，下游买盘不积极，受原油影响巴西边际成本抬高限制下方空间，预计矿价延续弱势 [28] - 投资建议：4月订单偏弱，矿价延续弱势 [29] 黑色金属（焦煤/焦炭） - 海外局势缓和，期货盘面大跌，港口现货资源多数下调，焦煤盘面价格下行，主要受原油价格下跌影响，基本面供需格局偏宽松，关注需求端变化 [30] - 投资建议：关注需求端变化 [31] 黑色金属（螺纹钢/热轧卷板） - 3月中国汽车经销商库存预警指数上升，中东局势缓和使钢价回落，成材供需矛盾不突出，卷板库存高、需求缺亮点限制钢价反弹空间，能源成本难松动，钢价短期震荡 [32] - 投资建议：震荡思路对待，关注中东局势和能源价格变化 [33] 农产品（豆粕） - ANEC预估巴西3月大豆出口为1586万吨，美豆季度库存高于去年同期和市场预估，种植意向低于市场预期，国内3月油厂大豆压榨量环比和同比均增加，4月预估量高于去年同期 [34][35][36] - 投资建议：期价震荡，关注美豆产区天气和巴西豆到港情况 [36] 农产品（玉米） - 截至3月27日北方四港玉米库存增加，下海量减少，基层售粮进度同比偏慢，进口玉米增加，下游需求有支撑，政策拍卖对玉米行情有底部支撑 [37][38] - 投资建议：玉米维持高位震荡，关注卖出看涨期权机会 [39] 农产品（生猪） - 牧原股份2025年净利下降，生猪市场基本面弱势，供给压力累积，需求疲软，近月市场核心矛盾是去库，成本端养殖模式亏损推动产能去化预期 [40][41] - 投资建议：短期近月合约反弹沽空，中长期远月合约关注低吸布多和近远月反套机会，警惕产仔数据超预期 [42] 有色金属（碳酸锂） - 国城锂业锂盐项目一期冲刺试生产，永杉锂业年产2.2万吨高纯度锂盐项目开工，碳酸锂盘面大跌，下游备货转好，市场大跌或与传言有关，4月碳酸锂或去库，26Q2整体有望去库 [43][44][45] - 投资建议：关注逢低做多机会，警惕流动性风险 [45] 有色金属（铂） - SMM铂钯均价变动，铂钯跟随贵金属走势，地缘冲突有加剧可能，基本面供应刚性、需求有支撑，市场流动性有问题，短期推荐观望 [46][47] - 投资建议：单边和内外套利观望，关注地缘局势；月差关注无风险套利；多铂钯比策略逢高止盈 [47] 有色金属（铅） - 3月30日【LME0 - 3铅】贴水，紫金矿业2025年产锌降铅降，2026年有新计划，驰宏公布2025年产量，沪铅磨底，LME结构起色但高库存下铅价低位震荡，终端消费面临淡季压制 [48][49] - 投资建议：单边关注中线逢低买入，右侧操作；套利观望 [50] 有色金属（锌） - 3月30日【LME0 - 3锌】贴水，紫金矿业和驰宏相关产量情况，锌价震荡，地缘冲突有加剧可能，市场流动性有问题，短期推荐观望 [51][53] - 投资建议：单边短期观望，前期多单逢高止盈；套利观望 [53] 有色金属（铜） - 海亮股份拟投建铜箔生产线，盛屯矿业一季度净利预增，CSPT决定不设二季度加工费指导价，市场对通航恢复预期提升，国内库存去化，关注战争局势和关税预期 [54][55][57] - 投资建议：单边观望，套利关注内盘及外盘正套 [57] 有色金属（锡） - 3月30日【LME0 - 3锡】贴水，上期所沪锡期货仓单下降，供应端锡矿进口、生产和进出口情况，需求端焊料企业开工率低，终端消费低迷 [58][59] - 投资建议：宽幅震荡，关注主产地供应和需求增长情况 [59] 能源化工（原油） - 3月OPEC产量下降730万桶/天，特朗普称将结束伊朗战事，油价下跌，霍尔木兹海峡恢复方式待观察 [60][62] - 投资建议：关注中东局势，维持高波动 [63] 能源化工（液化石油气） - 沙特阿美4月CP出台，价格上调，特朗普释放缓和信号使LPG内外盘回调，国内现货市场除山东外上涨 [64] - 投资建议：关注地缘局势进展 [65] 能源化工（沥青） - 4月沥青型炼厂装置开工率同比大幅下跌，地缘局势反复使沥青现货价格缓慢上涨，国内厂家低产，进口货源缺位，下游需求受价格和雨季影响 [65] - 投资建议：短期沥青价格难回调 [66] 能源化工（苯乙烯） - 特朗普愿在霍尔木兹海峡关闭状态下结束战争，苯乙烯期货收盘价下跌，特朗普言论弱化能化情绪，后续关注供应端，去库趋势或延续 [67][69] - 投资建议：关注潜在地面战预期，大方向偏低多 [69]

投资评级 - 对紫金矿业维持“买入”评级 [3][8][9] 核心观点 - 报告认为紫金矿业金铜收益充分释放，持续看好其配置价值 [3] - 核心逻辑在于：金铜价格持续高位，公司产量继续释放支撑利润创历史新高；同时公司通过并购（如拟收购赤峰黄金）持续扩张黄金板块布局；预计未来几年在铜金价格中枢稳健上移、产销量稳中有升的推动下，公司盈利将持续增长 [4][5][7][8] 公司财务与经营业绩总结 - **2025年业绩表现**：公司实现总营业收入3,491亿元，同比增长15%；利润总额808亿元，同比增长68%；归母净利润518亿元，同比增长62%；经营性净现金流754亿元，同比增长54%；分红160亿元 [4] - **产量情况**：2025年矿产铜产量109万吨（突破百万吨大关），矿产金产量90吨（同比增长23%），矿产锌（铅）40万吨，矿产银439吨 [5] - **2026年产量指引**：计划生产铜120万吨，金105吨，白银520吨，继续保持增长势头 [5] - **成本情况**：2025年金精矿单位销售成本为190.83元/克，铜精矿单位销售成本为22,362元/吨，较2024年的158.15元/克和19,139元/吨有所提升，原因包括矿山品位下降、运距增加、薪酬福利提升、权益金因金价上涨而增加以及新并购企业过渡期成本高 [6] - **并购进展**：2026年3月22日，公司通过子公司紫金黄金签署协议，拟收购赤峰黄金部分股份并对其进行战略投资，交易完成后紫金矿业方将合计持有赤峰黄金增发后总股份的25.85%，成为其控股股东 [7] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为778亿元、884亿元、913亿元，同比增长率分别为50%、14%、3% [8][11] - **每股收益（EPS）预测**：预计2026-2028年EPS分别为2.93元、3.32元、3.43元 [11] - **估值水平**：基于预测，2026-2028年对应的市盈率（P/E）分别为11.21倍、9.86倍、9.55倍 [8][11] - **营业收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为5,497.24亿元、5,693.69亿元、5,720.29亿元 [11] - **关键财务比率预测**：预计2026-2028年毛利率分别为26.4%、28.4%、28.6%；净利率分别为14.2%、15.5%、16.0%；净资产收益率（ROE）分别为32.9%、29.7%、25.3% [12]

股份数据 - 2026年3月30日已发行股份（不含库存）20,549,793,048，库存52,000,092，总数20,601,793,140[3] - 2026年3月31日已发行股份（不含库存）变动 - 1,030,000，占比0.005%，库存变动1,030,000，每股32.88元[3] - 2026年3月31日结束时已发行股份（不含库存）20,548,763,048，库存53,030,092，总数20,601,793,140[3] 股份购回 - 2026年3月31日公司于上交所集中竞价购回1,030,000股[11] - 每股最高32.98元，最低32.73元，付出33,871,097元[11] - 购回（拟持作库存）1,030,000股，（拟注销）0股[11]

投资评级 - 报告对紫金矿业维持“买入”评级 [3][8][9] 核心观点 - 报告认为紫金矿业“金铜收益充分释放，持续看好公司配置价值” [3] - 核心逻辑在于金铜价格持续高位，公司产量继续释放，支撑利润创历史新高，且未来产销量预计稳中有升 [5][8] 2025年财务业绩总结 - 2025年公司实现总营业收入3,491亿元，同比增长15% [4] - 实现利润总额808亿元，同比增长68% [4] - 实现归母净利润518亿元，同比增长62% [4] - 实现经营性净现金流754亿元，同比增长54% [4] - 分红160亿元 [4] 产量情况与指引 - 2025年矿产铜产量109万吨，突破百万吨大关 [5] - 2025年矿产金产量90吨，同比增长23% [5] - 2025年矿产锌（铅）产量40万吨，矿产银产量439吨 [5] - 2026年产量指引：铜120万吨，金105吨，白银520吨，继续保持增长势头 [5] 成本情况 - 2025年金精矿单位销售成本为190.83元/克，较2024年的158.15元/克有所提升 [6] - 2025年铜精矿单位销售成本为22,362元/吨，较2024年的19,139元/吨有所提升 [6] - 成本上升原因包括：部分矿山品位下降、运距增加及剥采比上升；员工薪酬福利提升；金价上涨导致权益金提升；新并购企业过渡期成本高 [6] - 报告认为在产量改善及并购过渡期结束后，成本上涨有望得到有效控制 [6] 重大资本运作 - 2026年3月22日，紫金矿业方面签署协议，拟通过股份受让和认购H股方式，交易完成后合计持有赤峰黄金增发后总股份的25.85%，成为其控股股东 [7] - 此举被视作公司在黄金板块布局的进一步深化 [7] 盈利预测与估值 - 预计2026-2028年归母净利润分别为778亿元、884亿元、913亿元，同比增长率分别为50%、14%、3% [8][11] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为2.93元、3.32元、3.43元 [11] - 对应2026-2028年市盈率（P/E）分别为11.21倍、9.86倍、9.55倍 [8][11] - 预计2026-2028年营业收入分别为5,497.24亿元、5,693.69亿元、5,720.29亿元，2026年同比增长57.48% [11] 主要财务比率预测 - 预计2026-2028年毛利率分别为26.4%、28.4%、28.6% [12] - 预计2026-2028年净利率分别为14.2%、15.5%、16.0% [12] - 预计2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为32.9%、29.7%、25.3% [12] - 预计20261-2028年资产负债率将从46.0%下降至36.4% [12]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2026年全年锂资源供需双增，处于紧平衡附近，库存可用天数呈下降趋势，锂价中枢应边际上移；26Q2碳酸锂有望去库但幅度或降，Q3或累库年末或去库；市场多空交织，3月起动力需求环比修复，直接需求有支撑，长期有新能源替代叙事支撑，但碳酸锂价格涨至20万以上或致需求负反馈；26Q2碳酸锂价格或在12.5 - 25万元/吨宽幅运行，中枢或在14 - 18万元/吨，推荐关注回调后的逢低做多机会 [116] 各部分总结 价格走势回顾 2026Q1碳酸锂盘面先暴力拉升后宽幅震荡，1月中上旬因特朗普闪击委内瑞拉等因素从12.5万元/吨涨至18.9万元/吨，涨幅51%；1月中下旬至2月初因交易所调控等跌至12.4万元/吨，跌幅34%；春节后至2月下旬因需求回暖等涨至18.8万元/吨，涨幅52%；2月下旬至今在14 - 17万元/吨震荡 [7] 供应情况 - **全球产量**：2025年约167万吨LCE，2026年约221万吨LCE，各季度产量分别为47.8、52.7、59.0、61.3万吨LCE [8] - **各地区情况** - **澳洲**：年增6万吨至52万吨LCE，部分项目上调生产指引，部分项目停产或计划重启 [8][10][12] - **美洲**：锂辉石年增1.1万吨至8.4万吨LCE，盐湖年增8.4万吨至51万吨LCE [8][15] - **非洲**：年增14万吨至38万吨LCE，主要增量来自前期建好矿山，刚果金紫金Manono计划6月投产 [8][16] - **中国**：辉石年增5.5万吨至13.2万吨LCE，盐湖年增10万吨至26万吨LCE，云母年增5万吨至19.5万吨LCE，部分项目投产或复产 [24] - **津巴布韦事件**：2月25日宣布暂停出口，恢复时间待定，预计影响月供给量1.2万吨LCE [22] 需求情况 - **新能源汽车** - **中国**：2026年预计内销乘用车1337万辆，同比+2.9%，渗透率高点65%；内销商用车123.2万辆，同比+44%，渗透率高点47%；出口乘用车385万辆，同比+54.1% [42][46][54] - **欧洲**：预计2026年销量同比+30%至527万辆 [54] - **北美**：预估2026年销量同比下滑10%至157万辆 [55] - **单车带电量**：26年1 - 2月纯电乘用车平均64.5千瓦时，同比增长21%；插混乘用车35.2千瓦时，同比增长34% [62] - **储能** - **中国**：2026年1 - 2月中标量36、37GWh，同比-40%、+148%；新增装机量24GWh，同比+117%；10个省份出台容量电价政策 [68] - **美国**：2025年新增装机量50.99GWh，同比+40%，预期2026 - 2027年同比+27%、+3% [73] - **欧洲**：2025年新增装机量27GWh，同比+45%，预期2026 - 2027年同比+46%、+42% [73] - **正极材料和电芯**：2026年1 - 2月磷酸铁锂正极材料产量74.5万吨，同比+55%；三元正极材料产量15.2万吨，同比+48%；动力电芯产量222GWh，同比+31%；储能电芯产量119GWh，同比+91%；2026年计划投产正极材料项目455万吨 [86][87] 库存情况 - **海外**：澳矿库存天数下降至1个月左右 [91] - **国内** - **锂矿**：2月底样本锂盐厂锂矿库存11.4万吨LCE，库存天数1.4个月，矿山库存0.8万吨LCE；锂辉石库存约14万吨LCE，库存天数约2个月，贸易环节库存0.6个月水平 [91] - **碳酸锂**：3月26日SMM总体/上游/下游/中游库存分别9.9/1.7/4.6/3.6万吨，库存天数分别27.9/4.9/13.1/10天；表外库存存在但量级方差大 [92] - **其他**：正极材料LFP库存1个月左右，三元自6月补库至2 - 3个月；储能电芯库存降至0.5个月，动力电芯库存季节性回升至3个月；整车库存天数涨至3 - 4个月，考虑需求回升实际约2个月 [104] 利润情况 - **新能源车企**：2025Q4头部车企单车盈利约6700元/辆，测算碳酸锂价格涨至20.68万元/吨时净利润归零 [112] - **储能**：以山西省为例，容量电价落地前储能IRR在3%，落地后可做到7.85%，若满足最低收益率6.5%，对碳酸锂价格接受度可提升10万元/吨 [115]

报告投资评级与核心观点 - 投资评级：维持“增持”评级 [5][11] - 目标价格：上调目标价至44.40元 [5][11][14] - 核心观点：2025年公司在金铜价格上行与矿产金、矿产铜、碳酸锂放量带动下，业绩创历史新高；展望未来，黄金并购与铜锂项目扩产同步推进，金铜主业景气延续、锂业务进入兑现期，成长空间有望进一步打开 [2] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：实现营业总收入349,079百万元，同比增长15.0%；实现归母净利润51,777百万元，同比增长61.55%，业绩创历史新高 [4][11] - **2025年第四季度业绩**：实现归母净利润139.14亿元，同比增长80.86%，环比下降4.5%；扣非归母净利润165.97亿元，同比增长108.89%，环比增长32.75% [11] - **盈利预测**：预测2026-2028年营业总收入分别为520,964百万元、575,236百万元、633,484百万元，同比增长率分别为49.2%、10.4%、10.1% [4] - **归母净利润预测**：预测2026-2028年归母净利润分别为78,643百万元、92,759百万元、105,554百万元，同比增长率分别为51.9%、17.9%、13.8% [4] - **每股收益预测**：调整2026-2027年EPS预测分别为2.96元、3.49元（原为1.80元、2.01元），新增2028年EPS预测为3.97元 [11][14] - **盈利能力指标**：预测2026-2028年净资产收益率(ROE)分别为33.1%、30.7%、28.1%；销售毛利率分别为28.4%、29.9%、30.6% [4][12] 业务板块分析 - **黄金板块**： - **2025年产销**：矿产金产量达90吨（原文为86.03吨，但摘要提及90吨），销量83.16吨 [11][15] - **未来目标**：2026年矿产金目标产量提升至105吨，2028年规划达到130-140吨 [11] - **增长来源**：阿基姆、瑞果多、罗斯贝尔及海域金矿等重点项目将持续贡献增量 [11] - **并购计划**：公司拟收购Allied Gold全部已发行普通股，以及赤峰黄金25.85%股权 [11] - **盈利预测**：预测2026-2028年矿产金产量分别为98.73吨、102.33吨、109.93吨，毛利率分别为72%、73%、74% [13][15] - **铜板块**： - **2025年产销**：矿产铜产量达109万吨（原文为87.84吨，但摘要提及109万吨），销量88.49万吨 [11][15] - **未来目标**：2026年目标产量120万吨，2028年目标150-160万吨 [11] - **增长来源**：巨龙铜矿二期、塞尔维亚铜矿扩建及卡莫阿复产构成主要增量来源 [11] - **盈利预测**：预测2026-2028年矿产铜产量分别为99.39万吨、111.99万吨、119.29万吨，毛利率分别为66%、67%、68% [13][15] - **锂业务板块**： - **2025年产销**：当量碳酸锂产量达2.55万吨 [11] - **业务进展**：随着3Q盐湖一期投产、拉果措项目放量，锂业务已从前期布局迈向规模化兑现 [11] - **未来规划**：远期看，3Q盐湖二期、拉果措二期、湘源硬岩锂矿及马诺诺东北部项目将接续贡献新增产能 [11] - **盈利预测**：预测2026-2028年碳酸锂产量分别为11.00万吨、16.00万吨、18.00万吨 [14] - **其他金属板块**： - **锌业务**：预测2026-2028年矿产锌产量稳定在40.00万吨 [13] - **银业务**：预测2026-2028年矿产银产量分别为520.00吨、550.00吨、551.00吨，毛利率分别为82%、82%、83% [14][15] - **协同作用**：钼、银等业务保持稳健增长，有助于提升公司多金属协同能力，并增强整体业绩的韧性与弹性 [11] 估值与市场数据 - **当前估值**：基于最新股本摊薄，2025年市盈率(PE)为16.68倍，市净率(PB)为4.7倍 [4][7] - **预测估值**：预测2026-2028年市盈率(PE)分别为10.98倍、9.31倍、8.18倍 [4] - **目标价依据**：参考同行业公司，并考虑产品结构差异，给予公司2026年15倍市盈率(PE)，上调目标价至44.4元 [11][14] - **可比公司估值**：可比公司（山东黄金、江西铜业、洛阳钼业）2026年预测市盈率(PE)平均值为15倍 [16] - **市场数据**：公司总市值为871,641百万元，52周内股价区间为15.41-43.45元 [6]

股份数据 - 2026年3月27日已发行股份（不含库存）20,552,793,048，库存49,000,092，总数20,601,793,140[3] - 2026年3月30日已发行股份（不含库存）变动 - 3,000,000，占比0.015%[3] - 2026年3月30日库存股份变动3,000,000，每股回购价32.64元[3] 回购情况 - 2026年3月30日公司在上海证券交易所回购3,000,000股，付出97,918,773.81元[11] - 回购股份（拟持作库存）3,000,000，（拟注销）0[11]