市场指数表现 - 上证指数下跌0.16%至3806.06点 [2][3] - 深证成指上涨0.11%至12570.87点 [2][3] - 创业板指上涨0.46%至2917.77点 [2][3] - 恒生指数下跌0.81%至25987.49点 [4][5] - 恒生科技指数下跌0.97%至5845.38点 [4][5] - 富时中国A50指数期货开盘下跌0.24% [6] 医药行业表现 - 创新药概念股大幅下挫 百济神州下跌超10% [1] - 药明康德和泰格医药低开逾7% [1][2] - 恒瑞医药 君实生物 凯莱英等多股下跌超5% [1] - 医疗服务板块下跌1.99% [3] - 减肥药板块下跌1.81% [3] - CRO概念板块下跌1.70% [3] - 细胞免疫治疗和重组蛋白板块均下跌1.55% [3] - 创新药板块下跌1.44% [3] - 生物制品板块下跌1.35% [3] - 化学制药板块下跌1.20% [3] - 生物疫苗板块下跌1.13% [3] - 港股医药股大面积下跌 瀚森制药和药明生物下跌超10% [4] 科技与概念板块表现 - CPO和算力概念表现活跃 [1][2] - 鸿腾精密续涨近5% [4] - 科网股普遍回调 蔚来下跌超3% 百度集团下跌逾3% [4] 其他市场动态 - 中国央行开展2920亿元7天期逆回购操作 利率持平于1.40% [5] - 人民币对美元中间价调升28个基点至7.1034 [6]

医药板块股价表现 - 翰森制药股价下跌14.98%至32.8港元 [1] - 石药集团股价下跌9.51%至9.9港元 [1] - 信达生物股价下跌8.63%至91港元 [1] - 三生制药股价下跌7.78%至30.34港元 [1] 美国政策动向 - 特朗普政府起草行政命令计划对中国药品实施严格限制 [1] - 行政令可能切断中国研发药物供应渠道 [1] - 美国制药公司从中国药企购买药物将面临CFIUS强制性审查 [1] - FDA将对中国药品进行更严格审查并收取更高监管费用 [1] - 不鼓励制药企业依赖来自中国患者的临床试验数据 [1] 美国政府政策背景 - 特朗普多次表示要强化美国本土制药业并降低药价 [1] - 关税被视为实现目标的重要工具 [1] - 威胁对进口药品征收高达250%的关税 [1] - 特朗普于7月31日致函17家主要药企总裁要求大幅削减处方药价格 [1] - 要求药企在9月29日前作出具有约束力的降价承诺 [1]

港股医药股表现 - 翰森制药股价下跌14.98% [1] - 石药集团股价下跌超过9% [1] - 药明生物股价下跌超过9% [1]

市场表现 - 恒生指数开盘下跌0.81% [1] - 恒生科技指数开盘下跌0.97% [1] 医药行业表现 - 医药股整体走低 [1] - 翰森制药股价下跌近15% [1] - 药明生物股价下跌超过9% [1] - 石药集团股价下跌超过9% [1] - 药明康德股价下跌近7% [1]

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香港资本市场2025年前8个月表现 - 港股IPO融资规模达1329亿港元 创近4年新高 较2024年全年规模提升50% [3] - 港股增发市场募资规模达1905亿港元 较2024年全年增发规模增长3.8倍 单项目平均募资规模11亿港元 [3] 行业融资分布 - 信息技术行业融资规模731亿港元 位列第一 [4] - 可选消费行业融资规模523亿港元 位列第二 [4] - 医疗保健行业融资规模370亿港元 位列第三 [4] - 医疗保健行业在港股增发市场中占据重要地位 前十大再融资项目中创新药题材独占4席 合计募资规模199亿港元 [4] 前十大再融资项目 - 比亚迪股份以435.1亿港元融资规模位列第一 发行折扣-7.8% 定价时市值11065亿港元 [5] - 小米集团-W以426.0亿港元融资规模位列第二 发行折扣-6.6% 定价时市值14314亿港元 [5] - 药明康德以77.0亿港元融资规模位列第三 发行折扣-6.9% 定价时市值3133亿港元 [5] 药明康德资本运作 - 2025年7月30日完成77亿港元闪电配售 发行价格104.27港元/股 发行折扣6.9% [6] - 2025年上半年营业收入208亿元 同比增长20.6% 归母净利润82.9亿元 同比增长95% [6] - 现金及现金等价物175亿元 [6] - 2025年1月和4月两次减持药明合联 合计减持规模37.3亿港元 [7] - 2025年6月进行10亿人民币A股回购 均价63.39人民币/股 [8] - 2025年8月进行10亿人民币AIGOM 均价84.31人民币/股 [8] 药明系关联资本运作 - 药明生物大股东Biologics Holdings于2025年6月13日减持药明生物22.1亿港元 均价26.6港元/股 [7][8] - 药明合联于2025年9月2日进行港股再融资13.1亿港元 价格58.85港元/股 [8] - 药明生物同期认购药明合联14.2亿港元定向融资 价格58.85港元/股 [8] 信达生物融资与股东减持 - 2025年6月25日完成43.1亿港元增发 发行折扣4.9% 为年初至今闪电配售项目中折扣倒数第三低 [9] - 2025年上半年收入同比增长46% 扣非后归母净利润同比激增302% [9] - 淡马锡于2025年4月分三次减持 合计套现近25亿港元 持股比例从8.20%降至4.31% [9] - 礼来亚洲于2025年6月9日减持23.9亿港元 价格75.85港元/股 持股比例从5.00%降至3.09% [9] 康方生物融资与管理层减持 - 2025年8月27日完成39.70亿港元融资 发行折扣4.75% 为年初至今闪电配售项目中折扣倒数第二低 [11] - 首席执行官夏瑜及首席科学官李百勇通过配售售出300万股 合计套现4.5亿港元 [11] - 2024年扣非后归母净利润同比下滑125% 2025年上半年同比再度下滑103% [11] - 2025年上半年现金及现金等价物66亿元 [11] 翰森制药融资特点 - 2025年8月19日完成39.2亿港元增发 发行折扣6.5% 定价时市值2309亿港元 [12] - 2025年上半年收入74亿元 同比增长14.3% 扣非后归母净利润31亿元 同比增长14.4% [12] - 采用悉数包销承销模式 由花旗和摩根士丹利承诺全额认购投资者未认购股份 [12]

行业投资评级 - 投资评级为看好（维持）[4] 核心观点 - 传统 BigPharma 正加速迎来价值重估，主要逻辑包括经营趋势改善、创新产品替代仿制药以及丰富且优质的临床管线带来出海潜力 [8] - 医药行业已完成新旧增长动能转换，创新药打开增长新曲线，出海能力持续提升，老龄化加速带来需求增长，支付端医保稳健增长且商业保险发展，AI 浪潮释放新成长逻辑 [5] - 坚持创新药作为全年主线，同时关注制造出海、国产替代、老龄化消费及高壁垒行业等估值相对低位资产 [52] 市场表现分析 - 9 月 1 日至 9 月 5 日，医药指数上涨 1.40%，相对沪深 300 指数超额收益为 2.21% [5] - 本周上涨个股数量 203 家，下跌个股 281 家，涨幅居前包括海辰药业（+29%）、长春高新（+24%）、百花医药（+21%）、迈威生物-U（+21%）、泽璟制药-U（+18%）[5] - 年初至今医药指数涨跌幅为 27.26%，相对沪深 300 指数的超额收益为 13.91% [35] - 细分赛道本周涨跌幅：化学制剂（+4.5%）、生物制品 II（+1.9%）、医疗服务 II（+1.7%）、化学原料药（+0.6%）、医药商业 II（-0.8%）、医疗器械 II（-1.3%）、中药 II（-1.4%）[40] - 细分赛道年初至今涨跌幅：化学制剂（+51.1%）、医疗服务 II（+46.1%）、化学原料药（+36.6%）、生物制品 II（+21.2%）、医疗器械 II（+13.0%）、医药商业 II（+2.4%）、中药 II（+1.7%）[40] 传统 BigPharma 经营趋势改善 - 2025 年上半年，恒瑞医药总收入 157.61 亿元，同比增长 15.88%；归母净利润 44.50 亿元，同比增长 29.67% [13] - 翰森制药营收 74.34 亿元，同比增长 14.3%；归母净利润 31.35 亿元，同比增长 15.0% [13] - 中国生物制药营收 175.7 亿元，同比增长 10.7%；归母净利润 33.9 亿元，同比增长 12.3% [13] - 研发费用绝对值和占比逐步上升，销售/管理费用及费用率持平或稳步下降，体现经营质量提升 [16] - 近五年研发费用总计投入：恒瑞医药 305.84 亿元、中国生物制药 232.37 亿元、石药集团 230.14 亿元、翰森制药 109.82 亿元、科伦药业 102.22 亿元 [17] 创新收入成为业绩增长新引擎 - 恒瑞医药 2025 年上半年创新药销售及许可收入共 95.61 亿元，占营收比 60.66%，其中创新药销售收入 75.70 亿元，同比增长 21.80%，创新收入占比（不含授权）达到 48% [22] - 翰森制药 2025 年上半年创新药销售及许可收入共 61.45 亿元，占营收比 82.7%，其中创新药销售收入 44.88 亿元，同比增长 20.89%，创新收入占比（不含授权）达到 78% [23] - 中国生物制药 2025 年上半年创新收入共 78.0 亿元，占营收比 44.4%，同比增长 27.23%，创新收入占比同比增长 5.8 pct [27] 临床管线与出海潜力 - BigPharma 拥有多层次多领域的临床管线，部分管线进度处于全球前列，具备潜在全球竞争力 [29] - 恒瑞医药重点管线包括 SHR-A1912（CD79b ADC，III 期临床）、ruzaltatug rezetecan（HER3 ADC，III 期临床）、SHR-A1921（TROP2 ADC，III 期临床）等 [30] - 翰森制药已披露靶点管线中全球研发格局 TOP5 的管线包括 HS-10374（TYK2，III 期临床）、HS-20094（GLP-1R;GIPR，III 期临床）、HS-20117（c-Met;EGFR，III 期临床）等 [32] - 中国生物制药已披露靶点管线中全球研发格局 TOP5 的管线包括 TQC3721（PDE4;PDE3，III 期临床）、LM-302（CLDN18.2，III 期临床）、TQB3473（Syk，III 期临床）等 [33] - 人福医药部分创新药在研管线包括 pUDK-HGF（基因疗法，申请上市）、HWH486（BTK 抑制剂，II 期临床）、RFUS-144（opioid receptor 激动剂，II 期临床）等 [34] 板块估值情况 - 截至 2025 年 9 月 5 日，申万医药板块整体 PE 估值为 40.75X，在申万一级分类中排第 11，估值仍在历史相对较低位置 [45] - 化学制剂、生物制品 II 和化学原料药等板块估值相对较高，中药和医药商业估值相对较低 [45] 投资建议与关注标的 - 创新药械及产业链：关注恒瑞医药、科伦药业、信立泰、科伦博泰、康方生物、翰森制药、中国生物制药、三生制药、信达生物、泽璟制药、热景生物等 [52] - 制造出海：关注迈瑞医疗、联影医疗、华大智造、鱼跃医疗、三诺生物、美好医疗、海泰新光等 [54] - 国产替代：关注开立医疗、澳华内镜、惠泰医疗、微电生理等 [55] - 老龄化及院外消费：关注昆药集团、鱼跃医疗、可孚医疗、华润三九、同仁堂、马应龙、羚锐制药、盘龙药业等 [55] - 高壁垒行业：关注麻药（人福医药、恩华药业、国药股份等）、血制品（派林生物、天坛生物、博雅生物等）[55] - AI 主线：关注制药（晶泰控股、泓博医药）、大数据模型（润达医疗、美年健康、金域医学、医脉通、阿里健康、华大基因）、医疗设备（鱼跃医疗、三诺生物、联影医疗、开立医疗、华大智造）等 [55] - 本周建议关注组合：信立泰、热景生物、人福医药、石药集团、中国生物制药 [56] - 九月建议关注组合：恒瑞医药、信立泰、科伦药业、康弘药业、中国生物制药、翰森制药、信达生物、三生制药、上海谊众、前沿生物 [56]

投资建议 - 维持推荐创新药械及产业链 包括创新药高景气 Pharma价值重估 Biopharma/Biotech创新管线兑现 CXO及制药上游景气修复 医疗器械龙头复苏 [2] - 具体增持评级标的包括恒瑞医药 翰森制药 三生制药 华东医药 石药集团 科伦博泰生物 信达生物 康方生物 新诺威 映恩生物 京新药业 微芯生物 特宝生物 我武生物 来凯医药 百普赛斯 药明康德 药明合联 泰格医药 美诺华 微创医疗 联影医疗 惠泰医疗 [2] A股医药板块表现 - 2025年9月第一周SW医药生物上涨1.4% 跑赢上证综指1.2%跌幅 在申万一级行业中排名第3位 [3] - 细分板块表现最佳为化学制剂(+4.5%) 生物制品(+1.9%) 医疗服务(+1.7%) [3] - 个股涨幅前三为海辰药业(+28.7%) 长春高新(+24.2%) 百花医药(+21.3%) 跌幅前三为舒泰神(-24.0%) 广生堂(-15.8%) 塞力医疗(-15.6%) [3] - 截至2025年9月5日医药板块相对全部A股溢价率为86.6% 处于正常水平 [3] 港股医药板块表现 - 2025年9月第一周恒生医疗保健上涨7.0% 港股生物科技上涨7.3% 大幅跑赢恒生指数1.4%涨幅 [3] - 个股涨幅前三为三叶草生物-B(+99%) 圣诺医药-B(+62%) 加科思-B(+41%) 跌幅前三为美中嘉和(-11%) 科笛-B(-9%) 思路迪医药股份(-6%) [3] 美股医药板块表现 - 2025年9月第一周标普医疗保健精选行业上涨0.3% 与标普500指数0.3%涨幅持平 [4] - 成分股涨幅前三为德康医疗(DEXCOM)(+7%) 生物基因(BIOGEN)(+6%) 环球健康服务(UNIVERSAL HEALTH)(+5%) 跌幅前三为KENVUE(-10%) REVVITY(-4%) MOLINA HEALTHCARE(-3%) [4]

核心财务表现 - 2025年上半年公司收入74.34亿元 同比增长14.3% 溢利31.35亿元 同比增长15.0% [1] - 预计2025-2027年营业收入达144/166/192亿元 归母净利润为50/57/64亿元 同比增速分别为14%/14%/13% [2] 收入结构分析 - 创新药及合作收入约61.5亿元 占总收入比重达82.7% [1] - 抗肿瘤领域收入45.3亿元 占比60.9% 抗感染收入7.4亿元占比9.9% 中枢神经系统收入7.7亿元占比10.4% 代谢及其他领域收入14.0亿元占比18.8% [1] 研发进展 - 阿美替尼新获批两项适应症：辅助治疗NSCLC和不可切除NSCLC患者根治性放化疗后的维持治疗 [1] - 2025年6月阿美替尼在英国获批上市单药一线治疗 [1] - 新增多个3期关键注册临床：B7H3 ADC（骨与软组织肉瘤）、B7H4 ADC（卵巢癌）、IL-23p19（中重度板块状银屑病） [1] 合作与授权 - 2025年上半年收到默沙东1.12亿美元首付款并计入合作收入 [2] - 2025年6月与Regeneron达成HS-20094对外许可协议 7月获得8000万美元首付款 [2] 公司战略定位 - 公司系国内龙头药企 从传统仿制药高效转型创新业务 [2] - 创新药销售收入持续放量 创新性管线迎来出海机遇 有望开拓全球市场 [2]

投资评级 - 买入评级 首次覆盖 [1][8] 核心观点 - 公司2025年上半年收入74.34亿元 同比增长14.3% 溢利31.35亿元 同比增长15.0% [4] - 创新药及合作产品收入约61.5亿元 占总收入比例提升至82.7% [5] - 阿美替尼新适应症获批 包括辅助治疗NSCLC和不可切除NSCLC患者根治性放化疗后的维持治疗 并于2025年6月在英国获批上市单药一线治疗 [6] - BD合作收入显著增厚业绩 2025H1收到默沙东1.12亿美元首付款 2025年7月获得Regeneron的8000万美元首付款 [7] - 预计2025-2027年营业收入达144/166/192亿元 归母净利润为50/57/64亿元 同比增长14%/14%/13% [8] 公司基本情况 - 最新收盘价36.36港元 总市值2254亿港元 [3] - 总股本60.55亿股 流通股本60.55亿股 [3] - 52周内最高价39.76港元 最低价15.89港元 [3] - 资产负债率11.33% 市盈率42.3 [3] - 第一大股东为Stellar Infinity Company Ltd [3] 财务表现与预测 - 2024年营业收入122.61亿元 同比增长21% 预计2025-2027年收入144.32/165.90/191.64亿元 同比增长18%/15%/16% [12] - 2024年归属母公司净利润43.72亿元 同比增长33% 预计2025-2027年净利润49.86/56.64/63.91亿元 同比增长14%/14%/13% [12] - 2024年每股收益0.74元 预计2025-2027年每股收益0.82/0.94/1.06元 [12] - 2024年毛利率90.98% 预计2025-2027年毛利率91.68%/92.71%/92.79% [13] - 2024年ROE 15.24% 预计2025-2027年ROE 13.38%/13.20%/12.96% [13] 业务板块分析 - 抗肿瘤收入45.3亿元 占比60.9% [5] - 抗感染收入7.4亿元 占比9.9% [5] - 中枢神经系统收入7.7亿元 占比10.4% [5] - 代谢及其他领域收入14.0亿元 占比18.8% [5] 研发进展 - 新增多个3期关键注册临床：B7H3 ADC（骨与软组织肉瘤）、B7H4 ADC（卵巢癌）、IL-23p19（中重度板块状银屑病，与荃信生物合作） [6]