黄金价格表现 - 9月1日现货黄金高开并突破3450美元/盎司 盘中涨幅超3450美元/盎司[1] - 过去一周现货黄金上涨超80美元/盎司 涨幅超2% 创近四个月新高[1] - COMEX黄金同期站上3500美元关口 当日盘中报3510.3美元/盎司[1] 国内金饰价格变动 - 周大福金饰价格达1027元/克 单周上涨18元/克[3] - 老庙黄金价格达1023元/克 单周上涨16元/克[3] - 周六福足金999价格达1000元/克 单周上涨15元/克[3] - 老凤祥价格达1025元/克 单周上涨15元/克[3] - 周生生价格达1025元/克 单周上涨15元/克[3] 品牌金价细分结构 - 周大福足金饰品工艺品类报价1027元/克 投资黄金类报价909元/克[5] - 老庙黄金足金饰品报价1023元/克 工艺金条报价978元/克[5] - 周生生足金饰品报价1025元/克 生生金宝投资金报价907元/克[6]

宏观与汇率 - 人民币兑美元和一篮子货币加速升值 8月28-29日离岸人民币兑美元升值0.4% 市场力量推动人民币走强 人民币有进一步升值空间 重申12个月美元兑人民币汇率6.98的预测 [2] - 8月制造业PMI从7月的49.3%回升至49.4% 非制造业商务活动指数从7月的50.1%回升至50.3% 生产指数分项上行0.3个百分点至50.8% 购进价格及出厂价格较7月上行1.8/0.8个百分点至53.3%/49.1% [3] 策略与市场 - 科技板块拥挤度上升 TMT成交额占比突破40% 短期关税豁免期延长和联储降息预期下风险偏好有望延续改善 继续在AI链、医药、反内卷、军工等强势方向内部高切低 并左侧布局消费、非银、电新等 [5] - 人民币升值期间市场普遍上涨 港股弹性更大 有色、农林牧渔、机械等板块对汇率升值更敏感 恒生科技为代表的港股成长风格在升值区间更为占优 [6] - 上周A股市场延续量价齐升行情 全市场日均交易额突破2.9万亿元 创业板指和科创50周度涨跌幅均超过7% 成长类因子表现较强 红利类因子表现相对较弱 [7] - 高股息板块整体表现走弱 非银在高股息内部表现相对较优 "反内卷"相关周期型高股息品种本月表现较弱 [11] 固定收益与保险 - 债市资金流入股市但程度有限 纯债基金遭遇一定赎回但"固收+"扩容 理财、保险、年金等部分头寸转向权益资产 对债市有一定挤出效应 十年国债1.8%左右尝试配置 [9] - 上市保险公司1H25加快配置高息股 FVOCI股票平均配置比例较年初提升1.3ppts至4.2% FVOCI股票余额增加近3200亿元 FVTPL股票配置比例较年初上升0.3ppts至5.5% 1H25平均净投资收益率下滑至3% [10] 行业与公司业绩 食品饮料 - 大众品板块表现分化 饮料/啤酒/调味品/乳制品/速冻/休闲食品25Q2营收同比+22.8%/+1.8%/+4.5%/+3.5%/+2.6%/-0.3% 扣非净利润同比+18.3%/+11.5%/+10.3%/+43.7%/-23.6%/-61.2% [12] 科技与互联网 - 阿里巴巴1QFY26总收入2477亿元同增1.8% 经调整EBITA为388亿元同比-13.7% 云业务收入增速有望延续高增态势 闪购减亏目标为单均亏损收窄50% [14] - 地平线机器人1H25收入15.67亿元同比+67.64% 产品解决方案业务收入7.78亿元同比+49.7% 授权及服务业务收入7.38亿元同比+47.1% 毛利率65.36%同比下降13.4pct [15] - 源杰科技1H25营收2.05亿元同比+71% 归母净利润0.46亿元同比+330% 2Q25营收1.21亿元同比+101% [33] - 紫光股份1H25收入474.25亿元同比+25% 归母净利润10.41亿元同比+4% 2Q25收入266.35亿元同比+27% 归母净利润6.92亿元同比+18% [33] 制造业与工业 - 汇川技术1H25收入205.09亿元同比+26.73% 归母净利润29.68亿元同比+40.15% 2Q收入115.31亿元同比+18.99% 归母净利润16.46亿元同比+25.91% [18] - 中望软件1H25营收3.34亿元同比+8.24% 归母净利润-5241万元 Q2营收2.08亿元同比+10.59% [21] - 东微半导1H25营业收入6.16亿元同比+46.79% 毛利率16.0%同比提升2.14pct 归母净利润0.28亿元同比+62.80% [36] - 爱柯迪1H25营收34.50亿元同比+6.16% 归母净利润5.73亿元同比+27.42% Q2营收17.84亿元同比+11.01% 归母净利润3.16亿元同比+44.95% [37] 消费与零售 - 特海国际2Q25营收1.99亿美元同比+8.5% 经营利润3.7百万美元同比-56.5% 1H25营收3.97亿美元同比+7.0% 归母净利润0.28亿美元同比扭亏 [24] - 同庆楼1H25营收13.3亿元同比+4.67% 归母净利润0.72亿元同比-11.06% 2Q25营收6.38亿元同比+10.03% 归母净利润0.20亿元同比+34.08% [25] - 茶百道1H25收入24.99亿元同比+4.3% 归母净利润3.26亿元同比+37.48% 归母净利率13.0%同比+3.1pct [29] - 老凤祥1H25收入333.6亿元同比-16.5% 归母净利润12.2亿元同比-13.1% 2Q25收入158.3亿元同比+10.5% 归母净利润6.1亿元同比+0.9% [30] 房地产与基建 - 中国海外发展1H25收入832亿元同比-4% 归母净利润86亿元同比-17% [22] - 建发股份1H25营收3153.21亿元同比-1.16% 归母净利8.41亿元同比-29.87% Q2营收1715.48亿元同比-8.59% 归母净利2.57亿元同比-56.85% [26] 能源与公用事业 - 国投电力1H25营收256.97亿元同比-5.18% 归母净利润37.95亿元同比+1.36% 2Q25营收125.75亿元同比-3.22% 归母净利润17.16亿元同比+0.48% [28] - 南网能源1H25营收16.03亿元同比+21% 归母净利2.14亿元同比+4.5% Q2营收9.10亿元同比+22% 归母净利1.22亿元同比+6.7% [45] - 湖北能源1H25营收84.93亿元同比-13.52% 归母净利9.56亿元同比-32.91% 2Q25营收43.10亿元同比-6.61% 归母净利6.00亿元同比-7.08% [49] - 晶科科技1H25营收21.24亿元同比+10% 归母净利1.23亿元同比+40% Q2营收10.12亿元同比-12% 归母净利1.58亿元同比-15% [50] 医疗健康 - 海吉亚医疗1H25收入19.9亿元同比-16.5% 经调整净利润2.63亿元同比-34.5% [53] - 春立医疗1H25收入4.88亿元同比+28.3% 归母净利润1.14亿元同比+44.9% 2Q25收入2.58亿元同比+62.9% 归母净利润0.56亿元同比+136.7% [56] 汽车与交通 - 上汽集团1H25营业总收入2995.88亿元同比+5.23% 归母净利60.18亿元同比-9.21% Q2营业总收入1587.27亿元同比+12.08% 归母净利29.94亿元同比-23.50% [19] - 保隆科技1H25收入39.5亿元同比+24.1% 归母净利润1.35亿元同比-9.2% Q2收入20.4亿元同比+20.2% 归母净利润0.4亿元同比-50.8% [31] - 科博达1H25营收30.47亿元同比+11.10% 归母净利4.51亿元同比+21.34% Q2营收16.73亿元同比+26.22% 归母净利2.45亿元同比+60.66% [52] - 拓普集团1H25收入129.3亿元同比+5.83% 归母净利润12.95亿元同比-11.1% Q2收入71.7亿元同比+9.7% 归母净利润7.3亿元同比-10.0% [60]

金矿上市公司业绩表现 - 山东黄金2025年上半年营业收入567.66亿元 同比增24.01% 净利润28.08亿元 同比增102.98% 矿产金产量24.71吨 自产金销量23.60吨 [3] - 中金黄金2025年上半年营业收入350.67亿元 同比增22.9% 净利润26.95亿元 同比增54.64% 矿产金产量9.13吨 冶炼金产量19.32吨 [3] - 湖南黄金2025年上半年销售收入284.36亿元 同比增87.89% 净利润6.55亿元 同比增49.66% 黄金产量37344千克 同比增37.97% [4] - 山金国际 赤峰黄金 西部黄金 四川黄金 招金黄金等金矿企业2025年上半年营收和利润均实现同比增长 [5] 黄金珠宝公司业绩分化 - 老凤祥2025年上半年营业收入333.56亿元 同比降16.52% 净利润12.20亿元 同比降13.07% [7] - 周大生2025年上半年营业收入45.97亿元 同比降43.92% 净利润5.94亿元 同比降1.27% 素金类产品受金价冲击明显下降 镶嵌类产品降幅收窄 银饰等辅品类实现增长 [8] - 老铺黄金2025年上半年收入123.54亿元 同比增251% 同店收入增长率200.8% 在16个城市开设41家自营门店 集中于SKP系和万象城系商业中心 [8][9] - 潮宏基2025年上半年营业收入41.02亿元 同比增19.54% 净利润3.31亿元 同比增44.34% 总门店数达1540家 其中加盟店1340家 线上销售子公司净利润同比增70.64% [10]

贵金属价格行情 - 国际金价报3448.1美元/盎司 [1] - 国际钯金报1108.2美元/盎司 [1] - 国际银价报39.66美元/盎司 [1] - 国内金价报788.5元/克 [1] 品牌金店报价差异 - 老凤祥报价最高达1025元/克 [1] - 中国黄金报价最低为969元/克 [1] - 周大福/周生生/六福珠宝/谢瑞麟/金至尊/潮宏基/老庙黄金报价区间为1015-1016元/克 [1] - 菜百首饰报价995元/克 [1] - 周六福报价1000元/克 [1]

中国珠宝市场规模与增长 - 中国珠宝市场规模从2019年6100亿元增长至2024年7280亿元 复合年增长率3.6% [1] - 预计2029年市场规模达9370亿元 2024-2029年复合年增长率5.2% [1] - 增长驱动因素包括消费者自我满足需求增强 潮流敏感度提高及数字零售与电商发展 [1] 黄金珠宝市场主导地位 - 2024年黄金产品在中国珠宝市场占比73.0% 为最大份额品类 [3] - 黄金兼具文化象征意义（家庭繁荣与吉祥）与收藏投资价值 [3] - 预计2024-2029年黄金珠宝将保持稳定增长并持续成为最受青睐品类 [3] 古法黄金珠宝细分市场 - 古法黄金珠宝市场规模从2018年130亿元增至2023年1573亿元 复合年增长率64.6% [4] - 预计2028年市场规模达4214亿元 2023-2028年复合年增长率21.8% [4] - 增长动力包括年轻消费者偏好升级 吉祥文化意义及避险投资属性 [4] - 疫情期间仍保持正增长 因2017-2022年强劲增长抵消短期影响 [4] 行业趋势与投资机会 - 古法黄金工艺通过东方美学设计和文化叙事摆脱"按克计价"模式 拓展附加价值 [5] - 渠道格局从单一加盟转向"多元并存" 头部企业加大直营与电商投入 [5] - 行业集中度较高 建议关注加盟门店数量多且点位优质的企业包括老凤祥 中国黄金 潮宏基 周大生 菜百股份 [5] - 金价飙升背景下黄金饰品需求阶段性承压但投资性需求大幅增长 [5]

金店足金饰品价格分化 - 老凤祥报价1016元/克领跑市场 [1] - 周大福及周生生报价1009-1010元/克 [1] - 中国黄金维持969元/克低位报价 [1]

核心财务表现 - 2025年中报营业总收入333.56亿元，同比下降16.52% [1] - 归母净利润12.2亿元，同比下降13.07% [1] - 第二季度营业总收入158.35亿元，同比上升10.51%，归母净利润6.07亿元，同比上升0.88% [1] - 扣非净利润10.53亿元，同比下降27.86% [1] 盈利能力指标 - 毛利率8.68%，同比下降5.75个百分点 [1] - 净利率4.67%，同比上升2.69个百分点 [1] - 三费占营收比2.16%，同比下降3.19个百分点，销售费用、管理费用、财务费用总计7.21亿元 [1] 资产与负债状况 - 货币资金134.38亿元，同比下降9.64% [1] - 应收账款10.57亿元，同比下降31.97% [1] - 有息负债61.23亿元，同比下降23.64% [1] - 有息资产负债率达25.6% [2] 每股指标 - 每股净资产24.5元，同比上升7.18% [1] - 每股收益2.33元，同比下降13.07% [1] - 每股经营性现金流8.99元，同比下降8.0% [1] 投资回报表现 - 2024年ROIC为12.2%，资本回报率强 [1] - 近10年中位数ROIC为13.5%，中位投资回报一般 [1] - 2022年ROIC为11.13%，投资回报较好 [1] 机构持仓情况 - 国泰双利债券A持有182.10万股，为新进十大持仓 [3] - 南方中小盘成长股票A持有16.81万股，增持 [3] - 工银新生代消费混合持有9.50万股，新进十大持仓 [3] 行业环境与公司策略 - 2024年全国黄金消费量985.31吨，同比下降9.58% [4] - 黄金首饰消费量532.02吨，同比下降24.69% [4] - 金条及金币消费量373.13吨，同比增长24.54% [4] - 公司以批发模式为主，通过订货会机制应对金价波动 [4] - 注重产品创新，推出古法、国潮等概念金饰 [4] - 通过研发设计和营销推广强化品牌文化内涵 [4] 业绩预期 - 证券研究员普遍预期2025年业绩15.56亿元，每股收益均值2.97元 [2]

利润分配方案 - 每股派发现金红利0.33元（含税），A股和B股均适用，B股红利按2025年8月29日美元兑人民币中间价折算 [1] - 以2025年6月30日总股本523,117,764股为基数，合计派发现金红利172,628,862.12元（含税） [2] - 现金分红占2025年半年度归属于公司所有者净利润的比例为14.15% [2] - 若股权登记日前总股本变动，将维持分配总额不变并调整每股分红比例 [1][2] 未分配利润状况 - 母公司2024年度留存未分配利润为1,022,973,707.08元 [1] - 扣减2024年度现金分配股利899,762,554.08元后，2025年半年度末实际未分配利润为3,674,984,877.85元 [2] - 派发后母公司未分配利润余额为3,502,356,015.73元 [2] 决策程序 - 第十一届董事会第十五次会议于2025年4月28日审议通过2025年度中期分红安排 [2] - 2024年年度股东大会于2025年6月26日批准授权董事会实施中期分红方案 [3] - 第十一届董事会第十八次会议于2025年8月28日正式通过2025年半年度利润分配方案 [3] - 公司需在董事会决议后两个月内完成现金分红事项 [3]

公司治理与会议程序 - 第十一届董事会第十八次会议于2025年8月28日召开 全体9名董事及3名独立董事均出席 会议程序符合公司法及公司章程规定 [1] - 会议审议通过六项议案及一份报告听取 所有议案均获全票通过（9票同意、0票反对、0票弃权） [1][2][3][4] 财务业绩与利润分配 - 2025年半年度利润分配方案为每股派发现金红利0.33元（含税） 拟派发现金红利总额172,628,862.12元 [2] - 现金分红金额占合并报表归属于公司所有者净利润的比例为14.15% 派发后母公司未分配利润余额为3,502,356,015.73元 [2] - 利润分配方案依据2024年年度股东大会授权制定 授权期限自股东大会通过日至分红事项办理完毕日 [3] 信息披露制度完善 - 修订《公司信息披露事务管理制度》 进一步规范信息披露流程 [3] - 新制定《信息披露暂缓与豁免管理制度》 完善特殊情形下的信息处理机制 [4] - 新制定《董事、高级管理人员所持公司股份及其变动管理制度》 加强持股变动监管 [4] 定期报告与可持续发展 - 董事会审议通过《2025年半年度报告及摘要》 报告经审计委员会审议后提交 [1] - 会议听取《2024年可持续发展报告》 体现公司对ESG管理的重视 [4]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [3][5] 核心观点 - 公司作为老牌黄金珠宝品牌 积极研发非遗工艺饰品及IP跨界联名产品以把握"悦己"化消费趋势 [3] - 渠道端持续推进门店优化 二季度实现净开门店9家 扭转下滑趋势 [2] - 行业层面 随着金价波动相对缓和以及金饰品设计美感提升 黄金品类需求仍在稳步提升 [3] - 因加盟商拿货意愿偏低趋势可能延续 下调2025-2027年归母净利润预测至17.58/19.3/20.59亿元（前值20.9/22.2/23.36亿元） [3] - 对应2025-2027年PE分别为14.2/12.9/12.1倍 [3] 财务表现 - 2025上半年营业收入333.56亿元 同比-16.52% 归母净利润12.2亿元 同比-13.07% [1] - 单二季度营收158.35亿元 同比+10.51% 归母净利润6.07亿元 同比+0.88% [1] - 扣非归母净利润10.53亿元 同比-27.86% 二季度单季扣非归母净利润4.09亿元 同比-34.5% [1] - 非经常性收益主要来自二季度政府补助增加3.4亿元 [1] - 上半年毛利率8.68% 同比-0.53个百分点 [2] - 经营性现金流净额47.05亿元 同比-8% [2] 业务分析 - 珠宝首饰业务营收278.5亿元 同比-18.56% 受金价高位抑制终端需求及加盟商拿货意愿减少影响 [2] - 黄金交易业务营收49.49亿元 同比-9.27% [2] - 期末门店总数5550家 较年初减少288家 但二季度净增加9家门店 [2] - 产品端创新开发80余款新品 以非遗技艺和特色延伸产品为依托 [2] 费用结构 - 销售费用率1.26% 同比-0.08个百分点 [2] - 管理费用率0.64% 同比-0.05个百分点 [2] - 整体费用率相对稳定 [2] 盈利预测 - 预计2025年营业收入518.86亿元 同比-8.64% [4] - 预计2025年归母净利润17.58亿元 同比-9.85% [4] - 预计2026年营业收入541.03亿元 同比+4.27% 2027年564.02亿元 同比+4.25% [4] - 预计2026年归母净利润19.31亿元 同比+9.83% 2027年20.59亿元 同比+6.63% [4] - 预计2025-2027年每股收益分别为3.36/3.69/3.94元 [4]