行业核心动态 - 国际金价持续飙升，现货黄金突破4060美元/盎司，日内涨幅达1.47% [4] - 黄金珠宝零售业经历“主动瘦身”，头部品牌集中关闭低效加盟店，行业从“规模扩张”转向“效益导向” [4][5][6] - 关店潮背后是市场饱和、消费结构调整及品牌管理模式转型，行业进入以效率与品牌体验为核心的新竞争周期 [5] 门店结构优化 - 2025年前三季度几大黄金珠宝品牌累计关店近2000家 [5] - 周大福九个月内净减少1022家门店至5663家，平均每天关店近4家 [6] - 周大生门店同比净减560家至4675家，周六福上半年净关闭272家至3857家，周生生主品牌关店62家至709家 [6] - 关停门店几乎全部为加盟店，周大生加盟店减少380家至4275家，但自营门店净增47家至400家 [7] - 老凤祥加盟店从2024年的5641家缩减至2025年上半年的5362家，周六福减少加盟店280家，自营门店新增6家 [7] - 各品牌聚焦“坪效”和单店盈利能力，优化零售网络，淘汰低效门店 [7] 加盟模式挑战 - 加盟模式利润被严重压缩，加盟商因金价高、利润薄、周转慢、资金压力大而选择退出 [8] - 周大生2025年前三季度营收67.72亿元，同比下滑37.35%，其中加盟业务营收同比大降56.34% [8] - 周大福加盟店对内地零售额的贡献从70.9%降至67.5% [8] - 周六福上半年加盟模式收入下降17%，营收占比从49%降至39%，首次被线上渠道反超 [9] - 加盟体系难以保证服务与体验一致性，低毛利特性制约品牌向上突破，老凤祥批发业务毛利率仅9.39%，远低于零售端的23.6% [9] 新增长路径探索 - 公司加码线上化与电商，周大生电商业务逆势增长17.68%，周大福电商零售值大涨28.1% [8] - 周大生与无忧传媒集团等设立合资企业，构建店播体系，推动“直播引流+门店转化”模式 [10] - 老凤祥押注品牌升级与高端化，加快主题店布局，并设立“老凤祥奢品销售有限公司”进军奢侈品赛道 [10] - 周六福推出“联营合伙制”和“合资店”模式，与加盟商共同投资运营，重构合作关系 [11] - 业内专家指出，长期依赖直播可能损害高端定位，行业核心趋势是品牌力与设计力，企业需在品牌理念、供应链、门店体验上同步升级 [11]

板块整体表现 - 饰品板块在11月12日整体下跌0.47%，表现弱于大盘，当日上证指数下跌0.07%，深证成指下跌0.36% [1] - 板块内个股表现分化，10只成分股中仅3只上涨，7只下跌 [1] 领涨个股表现 - 潮宏基领涨板块，收盘价12.78元，涨幅2.24%，成交量为21.63万手，成交额为2.80亿元 [1] - 老凤祥微涨0.11%，收盘价46.37元，成交额为9025.01万元 [1] - 周大生股价持平，收盘价13.30元，成交额为1.03亿元 [1] 领跌个股表现 - ST新华锦领跌板块，跌幅达4.99%，收盘价6.28元，成交量为33.15万手，成交额为2.10亿元 [1][2] - 曼卡龙跌幅为3.33%，收盘价17.98元，成交额为2.23亿元 [2] - 苯华珠宝下跌2.01%，收盘价15.09元，成交额为2.61亿元 [2] 板块资金流向 - 饰品板块整体呈现主力资金净流出1.59亿元，游资资金净流出2960.46万元，但散户资金净流入1.88亿元 [2] - 潮宏基是唯一获得主力资金净流入的个股，净流入额为964.20万元，主力净占比为3.45% [3] - 深中华A主力资金净流出最多，达1482.84万元，主力净占比为-15.56% [3] - 明牌珠宝游资净流出比例最高，为-15.45%，净流出796.64万元 [3]

金价市场动态 - 头部金店足金饰品价格于11月5日集体跌破1260元/克大关，出现显著回调 [1] - 具体品牌价格表现为：老凤祥报价1249元/克（单日跌13元），周生生1250元/克（跌10元），老庙1249元/克（跌13元），周大福1255元/克，六福珠宝1253元/克 [1] - 此次降价是2025年三季度以来首次出现的品牌联动式回调 [1] 价格波动驱动因素 - 国际金价承压是主要驱动因素之一，纽约商品交易所黄金期货价格从10月高点4145美元/盎司回落至4080美元/盎司附近 [2] - 消费端需求转弱，价格松动导致消费者观望情绪加重，终端销量出现环比15%-20%的下滑 [2] - 金价回调与美联储加息预期反复及美元指数反弹直接相关 [2] 行业与消费者行为 - 消费心理呈现“买涨不买跌”特征，此前金价上涨时消费者抢购热情高涨 [2] - 不同品牌金饰的工费存在20-50元/克的差距，影响实际购买成本 [3] - 四季度本是传统婚庆旺季，但金价持续低迷可能导致消费者延迟购买，形成负循环 [3] 市场前景与策略 - 黄金市场正从单边上涨转向宽幅震荡，价格波动趋于常态化 [4] - 建议婚庆购金需求关注品牌优惠活动，投资购金需结合全球经济形势与货币政策 [4] - 黄金的核心价值在于长期保值，而非短期投机 [4]

金价走势与市场背景 - 国际金价于11月11日盘中触及4140美元/盎司，国内上海金早盘价为948.23元/克 [1] - 2025年第三季度全球黄金需求攀升至1313吨，创下有记录以来的单季最高值 [8] - 10月末中国黄金储备环比增加3万盎司至7409万盎司，为连续第12个月增持 [8] 银行黄金积存业务调整 - 建设银行修订黄金积存业务交易规则，明确报价将综合考虑国际及国内金价走势、交易头寸、市场流动性及人民币汇率等因素 [2] - 建设银行个人黄金积存买卖报价与上海金交所或国际市场金价存在价差，且买卖点差不固定，银行有权根据市场情况实时调整 [2][3] - 中信银行宣布自2025年11月15日起，将积存金定期积存计划定时定额最低定投金额从1000元上调至1500元 [5] 黄金首饰消费市场变化 - 2025年前三季度中国黄金消费量为682.730吨，同比下降7.95%，其中黄金首饰消费量为270.036吨，同比下降32.50% [7] - 11月11日国内品牌金饰价格大幅上涨，周生生、老凤祥、老庙黄金等品牌金饰克价均超过1300元/克 [6] - 老凤祥2025年三季报显示，公司营业收入为480.01亿元，同比下降8.71%，归母净利润为14.38亿元，同比下降19.05% [7] - 截至2025年9月30日，周大生终端门店数量为4675家，较上年同期净减少560家 [7] 行业趋势与机构行为 - 高金价抑制黄金首饰消费，轻克重、设计感强、附加值高的首饰产品更受青睐 [7] - 金店金条需求旺盛但利润较低，而央行购金需求持续强劲 [7][8] - 黄金税改后，店面销售价与回购价格拉大，黄金首饰的保值增值作用被削弱，可能导致“关店潮”加剧 [8]

金价表现 - 国际金价持续走高，现货黄金价格突破4130美元/盎司，纽约期金价格突破4140美元/盎司 [1] - 国内品牌金饰价格大幅上涨，部分品牌足金饰品克价超过1300元，例如周大福等品牌为1308元/克，老凤祥等品牌为1310元/克 [1] - 在短短一周内，黄金价格每克上涨超过一百元 [5] 市场销售情况 - 尽管双11期间各大金饰品牌推出克减促销活动，个别品牌最高每克直降百元，但实际销量堪忧，未达预期 [1][3] - 黄金首饰消费整体下滑，今年前三季度消费量为270.036吨，同比下降32.50% [7] - 高金价带动大克重金饰价格上涨过多，导致其销量明显下滑，相比之下，轻克重、附加值高的首饰产品保持较强市场吸引力 [5][7] 消费者行为变化 - 部分顾客因金价过高超出预算而选择持币观望 [5][6] - 面对高企的金饰价格，市民更倾向于选择以旧换新业务，相关咨询和业务量增加 [8] - 金条收购业务异常火爆，单日回收量激增，部分商家黄金回收量较去年同期增长30%-40% [10] 公司促销策略 - 周大福在双11推出指定计价黄金类克减70元活动，一次性购买20克以上可享受克减100元的最大优惠 [3] - 周大生推出“零折旧费”活动，消费者可用旧金饰（包括金条）置换新金饰，仅需支付工费 [8] - 谢瑞麟推出置换促销活动，消费者持旧金饰到店可按实际克重抵扣新金饰价格，无需额外增重 [8]

国际金价走势 - 国际现货黄金价格持续走高，一度触及4140美元 [1] 国内金饰价格变动 - 周生生金饰价格上调至1308元/克，较前一日1276元/克上涨32元/克 [1] - 老凤祥金饰价格上调至1310元/克，较前一日1273元/克上涨37元/克 [1]

税收政策核心调整 - 财政部与税务总局发布公告明确区分黄金"投资性用途"与"非投资性用途" [1] - 会员单位购入用于非投资性用途的标准黄金税务进项抵扣比例由13%降至6%导致采购成本增加七个点 [1][4] - 政策于11月1日发布并当日执行对行业产生即时影响 [1] 市场价格反应 - 政策发布后首个交易日水贝市场出现跟风调价部分商家一次性上调六七十元/克甚至出现加价10个点后又回落的情况 [2] - 11月6日水贝黄金大盘价报976元/克较当日国内金价最高919元/克上浮幅度接近7% [4] - 11月10日水贝金价报1067元/克而周大福老凤祥周六福等品牌金价分别报价1279元/克1273元/克1256元/克均在1200元/克以上 [4] 行业链各环节影响 - 零售端客流冷清消费者因金价上涨选择观望结婚刚需群体出现需求转移如男方提议给现金而非买黄金 [3] - 上游黄金料商基本停摆观望因担心定价过高导致下游拒采或政策后续调整带来亏损陷入两难境地 [8] - 生产批发端传导速度慢于零售端因订单按签约日金价锁定但若零售持续冷清需求萎缩影响将向上传导 [8] 商家应对策略 - 部分商家选择短期暂停出货以消化政策明确成本分摊方式并观察客户反应 [6] - 市场集体向"结料"结算模式倾斜即交易双方以黄金原料结算买方仅支付加工费以此完全规避税收政策影响 [7] - 生产商开始提前布局应对下游客户因成本上升调整采购品类与采购量如从古法黄金转买硬足金或更轻款式 [9]

税收政策核心调整 - 财政部与税务总局于11月1日发布公告，明确区分黄金的“投资性用途”与“非投资性用途” [1] - 会员单位购入用于非投资性用途的标准黄金，税务进项抵扣比例由13%降至6%，导致采购成本增加7个百分点 [1][4] - 政策要求于发布当日（11月1日）立即执行 [1] 市场价格即时反应 - 政策发布后首个交易日（11月3日），水贝市场出现跟风调价，部分商家一次性上调价格六、七十元/克，甚至有商家加价10%后回落 [2] - 经过短暂混乱，水贝市场大盘价确定新报价，在国内金价基础上上浮，11月6日大盘价报976元/克，较当日国内金价最高点919元/克上浮接近7% [1][4] - 周大福、老凤祥等品牌金店迅速宣布上调金价，11月10日周大福报价1279元/克，老凤祥报价1273元/克 [4] 零售端消费市场变化 - 金价上涨导致商场客流量显冷清，消费者选择观望 [3] - 结婚刚需消费群体出现需求转移，有客户选择直接给现金而非购买黄金 [3] - 商家态度呈现分化，部分陷入焦虑，部分表现相对平淡 [3] 产业链中上游应对策略 - 为规避税收影响，市场集体向“结料”结算模式倾斜，即以黄金原料进行结算，买方仅支付加工费，不受税收政策影响 [6] - 上游黄金料商基本停摆观望，因担忧定价过高导致滞销或政策后续调整带来亏损 [7] - 黄金生产商已开始提前布局，密切观察下游客户采购调整动态，并有客户开始调整采购品类与采购量，例如从古法黄金转向硬足金或更轻款式 [8] 行业成本传导逻辑 - 新政策对全产业链影响存在差异，呈现“零售端先受冲击、生产批发端滞后反应”的特点 [7] - 生产批发端传导慢源于黄金生产周期性，订单按签约日金价锁定结算，不即时受新政影响 [7] - 若零售终端持续冷清，下游拿货量减少，成本压力与需求萎缩的影响将逐步向上传导 [7]

板块整体表现 - 饰品板块在11月10日整体表现强劲，较上一交易日上涨2.54%，显著跑赢大盘指数，当日上证指数上涨0.53%，深证成指上涨0.18% [1] - 板块内个股普涨，领涨股为萃华珠宝，收盘价14.83元，单日涨幅达7.62% [1] - 板块整体获得主力资金净流入7129.74万元，但游资资金净流出8186.41万元，散户资金净流入1056.67万元 [2] 领涨个股表现 - 萃华珠宝成交量32.40万手，成交额4.78亿元，涨幅7.62%为板块最高 [1] - 曼卡龙涨幅5.24%，收盘价18.27元，成交额3.30亿元 [1] - ST新华锦涨幅4.98%，收盘价6.96元，主力资金净流入2246.14万元，净占比高达36.63% [1][3] - 金一文化涨幅4.86%，收盘价3.45元，获得主力资金净流入4814.51万元，为个股中最高，主力净占比16.73% [1][3] - 潮宏基涨幅4.56%，收盘价12.38元，成交额2.76亿元，主力资金净流入1504.09万元 [1][3] 个股资金流向 - 金一文化是资金关注焦点，主力净流入4814.51万元，但游资和散户资金分别净流出699.78万元和4114.73万元 [3] - 曼卡龙获得主力净流入2751.78万元，主力净占比8.33% [3] - 老凤祥虽涨幅仅为0.80%，但成交额达1.34亿元，主力资金净流入410.77万元，而游资净流出1740.26万元 [2][3] - 菜百股份出现主力资金净流出354.26万元，是表中唯一主力资金流出的个股，但游资净流入580.48万元 [3]

根据研报内容，以下是关于商社行业的投资要点总结： 行业投资评级 - 报告对行业整体持积极观点，重点推荐免税、黄金珠宝、教育、AI硬件等细分领域 [2] 核心观点 - 免税行业迎来数据改善和政策推动的双重利好，重点关注中国中免 [2] - 金价大幅震荡背景下，龙头珠宝品牌提价显著，部分消费者逢低囤金 [2] - 2026年最长春节假期（9天）预计显著提振旅游市场，中长线游和出境游热度攀升最快 [2] - 离岛免税新政初显成效，新政首日海南免税购物金额达7854.9万元，较前一日上涨6.1% [2] 细分行业与公司表现 免税行业 - 离岛免税新政实施首日，购物金额7854.9万元，购物人数1.27万人次，购物件数5.48万件 [2] - 重点标的：中国中免（601888）2025年预测PE为39倍 [3] 黄金珠宝行业 - 深圳市场首饰金价格集中在1255-1259元/克区间，部分品牌在1100-1200元/克浮动 [2] - 投资金条价格出现分化，周大福（上金所会员）报价1120元/克，非会员单位价格接近首饰金价 [2] - 水贝交易中心基础报价为988元/克，与零售品牌价差缩小 [2] - 重点标的包括周大福（1929 HK）、老铺黄金（6181 HK）、老凤祥（600612）等 [2][3] 旅游与酒店行业 - 最长春节假期安排公布后，在线旅游平台搜索量与预订量呈现爆发式增长 [2] - 酒店行业重点标的：锦江酒店（600754）2025年预测PE为27倍 [3] 教育行业 - 关注教育机制改革带来的投资机会 [2] - 重点标的：学大教育（000526）2025年预测PE为19倍，天立国际控股（1773 HK）2025年预测PE为6倍 [2][3] 零售与电商行业 - 京东外卖双十一活动期间，TOP300品牌订单量较上线首月增长13倍 [2] - 电商重点标的：安克创新（300866）2025年预测PE为22倍，焦点科技（002315）2025年预测PE为26倍 [2][3] 公司业绩表现 - 百胜中国2025年第三季度收入32.06亿美元，同比增长4%；经营利润4.00亿美元，同比增长8% [2] - 小商品城以32.231亿元竞得义乌市地块国有建设用地使用权 [2] 市场行情回顾 - 上周消费者服务板块涨幅+1.26%，商贸零售板块涨幅-0.92%，在30个行业中分别排名第12和第26 [2] - 涨幅居前个股：三木集团+18.18%，全聚德+11.47%，东百集团+10.16% [2]