投资评级 - 报告给予玉龙股份"买入"评级，当前价格为11.35元，合理价值为15.51元 [3] 核心观点 - 玉龙股份作为黄金行业的新秀，受益于金价上行和双轮驱动战略，未来业绩有望持续增长 [2] - 公司黄金采选业务贡献显著，未来占比将进一步提升，帕金戈金矿作为低成本"现金奶牛"项目，具备显著的成本优势 [7][40] - 公司通过钒矿、硅石和石墨矿的布局，新能源新材料板块有望形成新的成长曲线 [7][74][76] 公司基本面 - 总股本/流通股本为783.03百万股，总市值/流通市值为8887.34百万元 [4] - 近3个月和6个月股价涨跌幅分别为-21.56%和-11.74% [4] - 2023年营业收入为2424百万元，同比下降77.8%，但归母净利润同比增长52.9%至445百万元 [7] 黄金业务 - 帕金戈金矿资源量为63吨，预计剩余可生产年限为13年，2023年矿产金产量为2.85吨，生产成本为210元/克，处于行业领先水平 [7][55] - 2023年黄金采选业务营业收入达125981万元，占比52.0%，毛利为66398万元，占比67.1% [40] - 2024年上半年黄金采选业务收入同比增长17.6%至78912万元，净利润同比增长42.6%至32322万元 [40] 新能源新材料布局 - 钒矿项目资源量为4610万吨，V2O5金属量为65万吨，未来将推动全钒液流电池产业链的整合 [74] - 硅石矿项目资源量为1650.1万吨，具备较大的增储潜力 [75] - 石墨矿项目资源量为4610万吨，平均固定碳品位为6.59%，属于大型及超大型鳞片状石墨矿 [76] 盈利预测 - 预计2024/2025/2026年EPS分别为0.68/0.97/1.09元/股，对应PE估值分别为16.7/11.7/10.4倍 [7] - 预计2024/2025/2026年矿产金产量分别为3.13/3.39/3.65吨，生产成本保持在220元/克 [81] - 预计2024/2025/2026年黄金价格分别为2450/2650/2650美元/盎司 [81]

营业收入与净利润 - 公司2024年第三季度营业收入为4.19亿元人民币，同比下降40.79%[2] - 公司2024年前三季度营业总收入为13.00亿元人民币，同比下降19.87%[19] - 公司2024年前三季度净利润为2.83亿元人民币，同比下降22.09%[20] - 公司2024年前三季度归属于母公司股东的净利润为2.88亿元人民币，同比下降21.03%[20] - 公司2024年第三季度归属于上市公司股东的净利润为4975.44万元人民币，同比下降53.96%[2] - 公司2024年前三季度基本每股收益为0.3704元，同比下降20.56%[21] - 基本每股收益为0.0640元，同比下降53.62%[3] - 加权平均净资产收益率为1.53%，减少2.38个百分点[3] - 公司压减大宗贸易业务导致营业收入和净利润下降[6] 现金流量 - 经营活动产生的现金流量净额为-4.00亿元人民币，年初至报告期末为-22.71亿元人民币[2] - 2024年前三季度经营活动产生的现金流量净额为-22.71亿元人民币，同比下降329.3%[23] - 2024年前三季度投资活动产生的现金流量净额为-2.61亿元人民币，同比下降3.7%[23] - 2024年前三季度筹资活动产生的现金流量净额为20.18亿元人民币，同比增长1388.6%[23] - 2024年前三季度现金及现金等价物净增加额为-5.32亿元人民币，同比下降161.5%[23] - 2024年第三季度期末现金及现金等价物余额为3.99亿元人民币，同比下降65.9%[24] - 2024年前三季度支付给职工及为职工支付的现金为2.13亿元人民币，同比增长20.7%[23] - 2024年前三季度支付的各项税费为2.76亿元人民币，同比增长12.2%[23] - 2024年前三季度取得借款收到的现金为6.81亿元人民币，同比增长21.6%[23] - 2024年前三季度收到其他与筹资活动有关的现金为25.62亿元人民币，同比增长2188.6%[23] 资产与负债 - 总资产为98.46亿元人民币，同比下降0.80%[3] - 公司2024年9月30日资产总计为9,846,170,750.92元，较2023年12月31日的9,925,900,186.80元略有下降[17] - 公司2024年9月30日流动资产合计为8,029,256,458.65元，较2023年12月31日的8,216,745,945.66元略有下降[15] - 公司2024年9月30日非流动资产合计为1,816,914,292.27元，较2023年12月31日的1,709,154,241.14元增长6.30%[17] - 公司2024年9月30日短期借款为926,174,801.52元，较2023年12月31日的990,862,455.58元下降6.53%[17] - 公司2024年9月30日应付票据为52,500,000.00元，较2023年12月31日的1,679,073,884.65元大幅下降96.87%[17] - 公司2024年前三季度流动负债合计为54.77亿元人民币，同比下降1.65%[18] - 公司2024年前三季度非流动负债合计为7.52亿元人民币，同比下降19.68%[18] - 公司2024年前三季度负债合计为62.29亿元人民币，同比下降4.25%[18] - 公司2024年前三季度所有者权益合计为36.17亿元人民币，同比增长5.74%[18] - 归属于上市公司股东的所有者权益为34.50亿元人民币，同比增长6.19%[3] 黄金采选业务 - 公司2024年前三季度黄金采选业务实现营业收入118,541.03万元，同比增长24.20%；净利润47,493.44万元，同比增长55.45%[14] - 截至2024年6月30日，帕金戈金矿区拥有符合JORC标准的金金属量222.3万盎司（69.14吨），比上年同期增加20.2万盎司（6.28吨），平均品位5.1克/吨[14] 财务费用与成本 - 公司2024年前三季度营业总成本为7.98亿元人民币，同比下降24.66%[19] - 公司2024年前三季度财务费用为1.19亿元人民币，同比增长191.93%[19] 应收账款与预付款项 - 公司2024年9月30日应收账款为3,565,473,409.32元，较2023年12月31日的2,549,956,555.64元增长39.82%[15] - 公司2024年9月30日预付款项为3,670,468,396.46元，较2023年12月31日的2,447,465,665.20元增长49.97%[15] 货币资金 - 公司2024年9月30日货币资金为525,616,281.86元，较2023年12月31日的1,210,133,953.56元大幅减少[15] 非经常性损益 - 非经常性损益项目合计为-936.08万元人民币[5] 股东情况 - 报告期末普通股股东总数为38,049人[9] 销售与现金收入 - 2024年前三季度销售商品、提供劳务收到的现金为38.07亿元人民币，同比下降24.9%[22]

公司投资评级 - 公司已成为以矿采选业务为主的多元化贵金属矿商 [2][5] - 公司矿权价值进入持续增值空间 [5] - 公司矿山类业务开始进入强成长周期 [6][7] 核心观点 - 公司业绩将受益于黄金产量及价格重心的趋势性攀升、公司核心矿产品产出规模的扩张预期以及矿山主营业务结构的切换 [8] - 公司具有多元化优势、专业的矿业运营团队及高效的管理团队、国资股东资源优势等竞争力优势 [7] 财务数据总结 - 预计公司2024-2026年营收分别为22.13/22.53/25.61亿元,归母净利润分别为5.63/6.82/8.23亿元,对应EPS为0.72/0.87/1.05元/股 [9][10] - 公司2024-2026年净利率分别为25.43%/30.26%/32.16%,ROE分别为15.47%/16.69%/17.79% [11]

①如何看待近期港股强于A股；②节日期间这一板块在港股表现强势，受益于美联储降息50BP概率增 加，价格中枢往上较为确定，节后估值有望修复；③今日全市场机构研报共发布773篇，通富微电等5 股评级得到上调，14家公司获得首度覆盖，其中横店东磁等4股获新财富分析师深度覆盖；④在个股机 构关注度排行中，中望软件首次上榜，前五名依次为比亚迪>中望软件>三一重工>立讯精密>贵州三 | --- | --- | --- | |------------------------------------|----------|---------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- ...

报告公司投资评级 报告给予玉龙股份(601028.SH)"买入"评级(维持)。[1] 报告的核心观点 1) 公司2024H1实现营收8.8亿元,同比增长3.71%,主要系矿业主业收入继续保持增长,同比+17.62%,但由于公司压减大宗贸易,贸易收入同比-64.22%。公司2024Q2单季度实现营收5.0亿元,同比+10.56%,环比+31.76%。[5] 2) 黄金业务受益于金价上涨,黄金净利同比大增42.63%。2024H1帕金戈金矿实现产金量约4.92万盎司,黄金采选实现营业收入7.9亿元,同比+17.62%;实现归母净利润3.2亿元,同比+42.63%。[5] 3) 帕金戈增储取得显著成效,截至2023年6月30日拥有符合JORC标准的金金属量202.1万盎司,比2022年同期增加31.5万盎司。此外,公司新增四个金及其他非煤矿产探矿权,矿区面积由约1700平方公里增加至约3050平方公里。[6] 4) 公司受益于黄金价格上行,石墨矿、硅石矿、钒矿放量预期。预计2024-2026年公司营收分别为22/17/22亿元,归母净利预测分别为6.0/6.2/8.4亿元,同比增速分别为+33.9%、+3.9%、+34.9%。[6] 财务数据总结 1) 2024H1公司实现营收8.8亿元,同比增长3.71%;实现归母净利2.4亿元,同比下降7.18%。[5] 2) 2024Q2单季度实现营收5.0亿元,同比增长10.56%,环比增长31.76%;实现归母净利1.3亿元,同比增长16.80%,环比增长25.71%。[5] 3) 预计2024-2026年公司营收分别为22/17/22亿元,归母净利预测分别为6.0/6.2/8.4亿元,同比增速分别为+33.9%、+3.9%、+34.9%。[6] 4) 2024年8月30日收盘价对应PE分别为16.2x/15.6x/11.6x。[6]

财务表现 - 公司2024年上半年营业收入为8.81亿元，同比下降3.71%[11] - 归属于上市公司股东的净利润为2.38亿元，同比下降7.18%[11] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为2.47亿元，同比下降4.81%[11] - 经营活动产生的现金流量净额为-18.71亿元，上年同期为8706.02万元[11] - 归属于上市公司股东的净资产为34.13亿元，同比增长5.02%[11] - 总资产为97.37亿元，同比下降1.90%[11] - 基本每股收益为0.3065元，同比下降6.55%[12] - 加权平均净资产收益率为7.12%，同比减少1.69个百分点[12] - 扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率为7.32%，同比减少1.57个百分点[12] - 公司2024年上半年实现营业收入88,139.71万元，归属于上市公司股东的净利润23,840.01万元[19] - 公司2024年上半年营业总收入为881,397,054.95元，同比下降3.7%[60] - 公司2024年上半年净利润为235,285,898.32元，同比下降8.3%[61] - 公司2024年上半年营业利润为360,285,638.48元，同比下降6.1%[61] - 公司2024年上半年财务费用为54,892,216.33元，同比增长124.7%[61] - 公司2024年上半年利息费用为68,602,695.88元，同比增长157.3%[61] - 公司2024年上半年归属于母公司股东的净利润为238,400,071.82元，同比下降7.2%[61] - 公司2024年上半年基本每股收益为0.3065元，同比下降6.6%[62] - 公司2024年上半年负债合计为5,175,539,629.58元，同比增长5.1%[59] - 公司2024年上半年所有者权益合计为2,475,500,292.98元，同比下降3.6%[59] - 公司2024年上半年未分配利润为694,067,634.08元，同比下降7.0%[59] - 公司2024年上半年净利润为-52,051,328.38元，同比下降206.8%[65] - 公司2024年上半年经营活动产生的现金流量净额为-1,870,959,904.64元，同比下降2248.6%[68] - 公司2024年上半年销售商品、提供劳务收到的现金为3,405,683,491.25元，同比增长40.3%[66] - 公司2024年上半年投资活动产生的现金流量净额为-177,947,633.88元，同比下降14.5%[68] - 公司2024年上半年筹资活动产生的现金流量净额为1,344,835,034.25元，同比增长2148.6%[68] - 公司2024年上半年期末现金及现金等价物余额为221,416,159.74元，同比下降24.8%[69] - 公司2024年上半年支付给职工及为职工支付的现金为146,264,281.10元，同比增长36.5%[66] - 公司2024年上半年购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为120,937,633.88元，同比增长25.3%[68] - 公司2024年上半年经营活动产生的现金流量净额为-15.04亿元人民币，较2023年同期的3301.83万元人民币大幅下降[70] - 2024年上半年销售商品、提供劳务收到的现金为18.91亿元人民币，同比增长61.5%[70] - 2024年上半年购买商品、接受劳务支付的现金为23.81亿元人民币，同比增长118.7%[70] - 2024年上半年筹资活动产生的现金流量净额为15.25亿元人民币，较2023年同期的547.61万元人民币大幅增长[71] - 2024年上半年期末现金及现金等价物余额为222.57万元人民币，较2023年同期的600.43万元人民币下降63%[71] - 公司2024年上半年归属于母公司所有者权益为324.95亿元人民币，较2023年同期增长16.31亿元人民币[72] - 2024年上半年综合收益总额为-3533.28万元人民币，较2023年同期下降[73] - 2024年上半年所有者投入和减少资本为4013.60万元人民币，较2023年同期增长[73] - 2024年上半年专项储备为13.68万元人民币，较2023年同期增长[76] - 2024年上半年期末所有者权益合计为358.10亿元人民币，较2023年同期增长15.99亿元人民币[76] - 公司实收资本为783,025,760元，资本公积为904,151,934.01元，未分配利润为924,893,500.86元，所有者权益合计为2,898,572,730.56元[77] - 本期综合收益总额增加46,271,104.14元，归属于母公司所有者权益增加275,777,038.87元，所有者权益合计增加277,479,562.11元[78] - 本期利润分配减少27,375,333.75元，主要由于对股东的分配[79] - 母公司所有者权益变动表中，本期综合收益总额减少52,051,328.38元，所有者权益合计减少92,019,990.09元[82] - 母公司专项储备本期提取150,000元，使用13,217.67元，期末余额为136,782.33元[83] - 公司2023年上半年综合收益总额为48,751,253.29元[84] - 公司2023年上半年利润分配为-27,375,333.75元[84] - 公司2023年上半年专项储备增加46,698.12元[84] - 公司2023年上半年期末所有者权益合计为2,583,592,488.96元[85] - 公司2023年上半年专项储备本期提取75,000.00元[85] - 公司2023年上半年专项储备本期使用-28,301.88元[85] - 公司2023年上半年期末未分配利润为756,456,199.63元[85] - 公司2023年上半年期末资本公积为866,101,369.88元[85] - 公司2023年上半年期末盈余公积为177,962,461.33元[85] - 公司2023年上半年期末实收资本为783,025,760.00元[85] 业务表现 - 公司黄金贵金属采选业务上半年实现营业收入78,912.04万元，同比增长17.62%，净利润32,321.57万元，同比增长42.63%[15] - 公司大宗商品贸易业务上半年实现收入8,801.76万元，同比下降64.22%[15] - 帕金戈金矿2024年上半年产金量约4.92万盎司（折合1.53吨）[15] - 2024年上半年伦敦现货黄金定盘价为2330.90美元/盎司，较年初上涨约12%[16] - 2024年上半年全球黄金需求总量和供应总量均为2,441吨，同比上涨1%[16] - 公司楼房沟钒矿初级产品为品位98%以上的五氧化二钒，主要用于全钒液流电池电解液生产[16] - 公司与大连融科储能集团股份有限公司签署战略合作协议，提升楼房沟钒矿项目下游产业综合利用开发水平[16] - 2024年一季度CEEM大宗商品季均价格受铁矿石、煤炭和大豆价格拖累，二季度季度均价环比下跌0.18%[16] - 帕金戈金矿实现产金量约4.92万盎司（折合1.53吨），营业收入78,912.04万元，同比增长17.62%，净利润32,321.57万元，同比增长42.63%[19] - 帕金戈金矿拥有符合JORC标准的金金属量202.1万盎司（62.86吨）[18] - 陕西钒矿项目拥有五氧化二钒资源量65.15万吨[18] - 催腾石墨项目拥有符合JORC标准的石墨矿资源量约4,610万吨[18] - 辽宁硅石项目拥有矿石量资源量1,650.1万吨，其中证内430.8万吨，采矿证深部已实现增储1,219.3万吨[18] - 公司黄金矿业管理团队通过优化人员、设备及生产方式等系列精细化成本管控措施，成本控制能力已位居澳洲前列[18] - 公司加快推进外延式并购，力争尽快实现新矿产项目落地[19] - 陕西楼房沟钒矿新增五氧化二钒金属资源量15.16万吨，矿山五氧化二钒金属资源总量由49.99万吨提升至65.15万吨[19] - 帕金戈金矿新增四个金及其他非煤矿产探矿权，矿区面积由约1,700平方公里增加至约3,050平方公里[19] - 公司主要业务为采矿、选矿、加工及大宗商品贸易[92] 资产与负债 - 货币资金期末余额为415,500,789.89元，较上年末减少65.66%，主要由于大宗贸易压减[21][23] - 应收账款期末余额为3,618,200,472.57元，较上年末增加41.89%，主要由于大宗贸易应收账款增加[21][23] - 预付款项期末余额为3,657,834,321.70元，较上年末增加49.45%，主要由于大宗贸易采购货款增加[21][23] - 存货期末余额为75,309,800.15元，较上年末减少58.07%，主要由于期初大宗贸易库存商品销售完毕[21][23] - 其他流动资产期末余额为92,346,095.99元，较上年末增加364.52%，主要由于重分类税金增加[21][23] - 境外资产总额为2,511,834,278.39元，占总资产的25.80%[25] - NQM公司本报告期营业收入为789,120,407.73元，净利润为323,215,721.52元[26] - 交易性金融资产期末余额为1,701,785.78元，较上年末减少78.16%，主要由于催腾矿业期权公允价值变动[21][23] - 其他应付款期末余额为2,207,545,915.68元，较上年末增加205.09%，主要由于本期往来款增加[22][23] - 一年内到期的非流动负债期末余额为213,179,728.10元，较上年末增加430.67%，主要由于NQM公司长期借款将于2025年3月到期[22][23] - 上海钜库总资产为38.48亿元，净资产为3.37亿元，净利润为-3339.97万元[29] - 江苏厚能总资产为6808.88万元，净资产为5480.10万元，净利润为-82.09万元[29] - 香港玉龙总资产为7.25亿港币，净资产为1.66亿港币，净利润为-34.73万港币[29] - 浙江封景总资产为1.74亿元，净资产为1.74亿元，净利润为-22.21万元[29] - NQM公司总资产为23.97亿澳元，净资产为17.53亿澳元，净利润为3.23亿澳元[29] - 公司货币资金从2023年12月31日的1,210,133,953.56元减少至2024年6月30日的415,500,789.89元[53] - 应收账款从2023年12月31日的2,549,956,555.64元增加至2024年6月30日的3,618,200,472.57元[53] - 预付款项从2023年12月31日的2,447,465,665.20元增加至2024年6月30日的3,657,834,321.70元[53] - 存货从2023年12月31日的179,612,147.08元减少至2024年6月30日的75,309,800.15元[53] - 流动资产合计从2023年12月31日的8,216,745,945.66元减少至2024年6月30日的7,973,036,681.86元[53] - 长期股权投资从2023年12月31日的19,976,464.85元增加至2024年6月30日的24,021,892.13元[53] - 固定资产从2023年12月31日的208,578,803.09元增加至2024年6月30日的230,582,272.76元[53] - 在建工程从2023年12月31日的93,005,645.64元增加至2024年6月30日的98,098,365.47元[53] - 公司2024年6月30日的资产总计为9,737,123,775.50元，较2023年12月31日的9,925,900,186.80元略有下降[54] - 2024年6月30日的流动资产合计为6,907,384,521.38元，较2023年12月31日的6,888,805,645.07元略有增加[58] - 2024年6月30日的非流动资产合计为1,764,087,093.64元，较2023年12月31日的1,709,154,241.14元有所增加[54] - 2024年6月30日的短期借款为1,026,068,301.51元，较2023年12月31日的990,862,455.58元有所增加[54] - 2024年6月30日的应付账款为699,715,205.37元，较2023年12月31日的769,641,435.70元有所下降[54] - 2024年6月30日的合同负债为492,601,316.55元，较2023年12月31日的555,995,036.62元有所下降[54] - 2024年6月30日的长期借款为459,000,000.00元，较2023年12月31日的638,398,538.02元有所下降[54] - 2024年6月30日的未分配利润为1,577,119,557.92元，较2023年12月31日的1,338,719,486.10元有所增加[55] - 2024年6月30日的应收账款为2,753,632,485.77元，较2023年12月31日的2,126,572,816.55元有所增加[56] - 2024年6月30日的其他应收款为3,631,735,459.32元，较2023年12月31日的2,607,771,592.76元有所增加[56] 股东与股权 - 公司股东总数为35,411户[48] - 济南高新控股集团有限公司为公司第一大股东，持股比例为29.38%[49] - 海南厚皑科技有限公司为公司第二大股东，持股比例为17.22%，其中26,571,858股被冻结[49] - 基本养老保险基金一二零二组合持股比例为1.17%[49] - 中国工商银行股份有限公司－前海开源新经济灵活配置混合型证券投资基金持股比例为1.16%[49] - 中信证券股份有限公司－前海开源金银珠宝主题精选灵活配置混合型证券投资基金持股比例为1.13%[49] - 中国建设银行股份有限公司－前海开源公用事业行业股票型证券投资基金持股比例为1.12%[49] - 中国农业银行股份有限公司－大成新锐产业混合型证券投资基金持股比例为0.96%[49] - 前十名无限售条件股东中，济南高新控股集团有限公司持有230,070,000股人民币普通股[50] - 山东玉龙黄金股份有限公司回购专用证券账户持有5,098,755股，占公司总股本数的0.65%[50] - 知合科技通过要约收购增持公司股份至49.90%，共计391,541,858股[90] - 公司回购注销限制性股票163.9万股，总股本减少至783,025,760元[90] - 厚皑科技成为公司第一大股东，持有203,621,858股，占公司总股本的26.00%[90] - 济高控股成为公司第二大股东，持有187,920,000股，占公司总股本的24.00%[91] - 济高控股增持公司股份至230,070,000股，占公司总股本的29.38%[92] 风险与承诺 - 公司面临宏观经济波动风险，特别是大宗商品价格波动[30] - 公司加快大宗贸易业务处置，集中资源拓展矿业业务[30] - 公司面临国际化经营风险，包括政治、法律、经济环境等[30] - 公司加强矿山安全生产管理，制定安全生产管理制度[31] - 厚皑科技、厚立实业及赖郁尘承诺在持有公司股份期间不经营与公司主营业务相同或类似的业务，避免同业竞争[35] - 厚皑科技、厚立实业及赖郁尘承诺在持有公司股份期间严格遵循相关法律法规，确保关联交易的公允性[35] - 济高控股承诺在担任公司5%以上股东期间不直接或间接经营与公司主营业务相同或类似的业务，避免同业竞争[37] - 济高控股承诺在担任公司控股股东期间通过业务区域划分、资产转让等措施避免及解决同业竞争[38] - 济高控股承诺在担任公司5%以上股东期间严格遵循法律法规，确保公司在资产、财务、人员、业务和机构等方面的独立性[38] - 公司保证不通过关联交易损害上市公司及其他股东的合法权益[40] - 公司保证上市公司的高级管理人员不在本公司及控制的其他企业中担任除董事、监事以外的其他职务[41] - 公司保证上市公司建立独立的财务会计部门，建立独立的财务核算体系和财务管理制度[41] - 公司保证上市公司独立在银行开户，不与本公司及本公司控制的其他企业共用一个银行账户[41] - 公司保证上市公司能够独立做出财务决策，不干预其资金使用[41] - 公司保证上市公司拥有独立开展经营活动的资产、人员、资质以及具有独立面向市场自主经营的能力[42] - 公司保证不违规占用上市公司的资金、资产

金融市场分析 - VIX恐慌指数底部抬升,有利于避险资产黄金价格上行[1][6][18] - 全球央行黄金储备增加支撑长期金价走强,黄金价格有望再创新高[2][17] - 公司聚焦黄金+新能源矿业,资源禀赋好且有资产注入预期,或受益于金价上行[1][3][8] 公司业务发展 - 公司坚定出清贸易业务,聚焦黄金和新能源矿业[3][21] - 帕金戈金矿2023年黄金产量2.85吨,创矿区近15年新高[4][9] - 公司协助运营管理巴拓金矿,后期有望资产注入[10][11] 财务预测 - 分析师预计2024-2026年公司归母净利润分别为6.31亿元、6.89亿元、7.55亿元[12][15][16] - 给予25倍PE,目标市值158亿元[12] - 2022年营业总收入为109.36亿元,同比下降3.7%;归母净利润2.91亿元,同比下降20%[13][14]

投资评级 - 报告给予公司"买入"评级 [12] 报告的核心观点 公司转型聚焦黄金+新能源矿业 1) 公司大股东为济高资本,实际控制人为济南高新区管理委员会,自2021年国企控股后,公司主营业务从钢管转型为矿业+贸易业务 [8][20][23] 2) 公司依托集团资源,收购优质黄金与新能源产业资产,并在2024年出清大宗贸易业务,持续推进黄金矿山增效增储,加大优质矿产资源的勘探力度 [8][20][22] 3) 目前公司黄金业务贡献主要业绩,2023年黄金业务营收占比52%,毛利占比67% [8][20] 黄金矿资源禀赋优异,增储空间大 1) 公司2022年收购的帕金戈金矿资源量丰富,截至2023年6月30日拥有符合JORC标准的资源量202.1万盎司,同比增加31.5万盎司,选矿厂产能由60万吨提升至70万吨 [9][21] 2) 公司协助运营的巴拓金矿资源量丰富,拥有符合JORC标准的资源量337万盎司,历史最高产能达230万吨/年,后续有望注入公司 [10][56][61] 多元化布局新能源矿业 1) 公司收购陕西省商洛县核房沟钒钛矿,V2O5资源量达65.15万吨,预计年产5000吨V2O5 [69][70][71] 2) 公司入股灯塔硅石,拥有硅石资源1650.1万吨,并控股储腾矿业,拥有天然鳞片石墨资源2489.5万吨 [77][78][90] 3) 公司与大连淼科签订战略合作协议,共同布局液流电池储能市场 [75] 降息预期扰动,不改贵金属上行趋势 1) 美联储有望在2024年内降息,有利于黄金价格上涨 [11][118] 2) 全球央行黄金储备持续增加,支撑长期黄金价格走强 [120][123] 3) 地缘政治风险等因素也将推动黄金价格上涨 [125][128] 盈利预测和投资建议 1) 预计公司2024-2026年营收分别为21.50亿元、19.76亿元、22.89亿元,归母净利润分别为6.31亿元、6.89亿元、7.55亿元 [12][139] 2) 给予公司2024年25倍PE,对应目标价20.3元/股,首次给予"买入"评级 [12][144]

投资聚焦 1) 坚定出清贸易业务，聚焦黄金+新能源矿业。公司大股东变更为济高资本，实际控制人为济南高新区管理委员会。自 2021 年国企控股后，公司主营业务从钢管转型为矿业+贸易业务，公司依托集团资源，收购优质黄金与新能源矿业资产，并在 2024 年坚定出清大宗贸易业务，持续推进黄金矿山资源增效增储，加大优质矿产资源的找矿力度。目前公司黄金业务贡献主要业绩，2023 年黄金业务营收占比 52%，毛利占比 67%。2024Q1 公司实现归母净利润 1.06 亿元，同降 26%，其中黄金实现净利润 1.31 亿元，同涨 28%。[11] 2) 帕金戈金矿资源禀赋优异，增储空间大。公司目前黄金矿产主要为 2022 年收购的帕金戈金矿，截至 2023 年 6 月 30 日，帕金戈金矿区拥有符合 JORC 标准的金金属量 202.1 万盎司（62.86 吨），同比增加 31.5 万盎司（9.80 吨），选厂处理能力由 60 万吨提升至 70 万吨。2023 年帕金戈金矿实现黄金产量 2.85 吨，销量 2.83 吨，同增 8.7%；公司黄金业务平均销售价格 445.5 元/克，实现毛利率 52.7%，单位生产成本 211 元/克。2023 年公司黄金业务全资子公司 NQM 实现净利润 3.96 亿元，2022-2023 年累计完成三年业绩承诺的 134.68%，提前一年超额完成业绩对赌目标。[12] 3) 巴拓金矿生产条件成熟，公司协助运营管理。巴拓黄金持有南十字项目（SXO）矿区矿权共有 224 个，总面积约 599.7 平方千米。目前，巴拓黄金拥有符合 JORC 标准的金金属量 337 万盎司（104.82 吨），历史上选矿厂最高产能达到 230 万吨/年。巴拓金矿资源量丰富，具有较为成熟的生产运营基础及条件，并具备通过加大资源勘探投入进一步延长服务年限的潜力。2024 年 7 月，公司全资子公司玉鑫控股与巴拓黄金签署《管理协议》，由玉鑫控股协助巴拓黄金对巴拓金矿进行项目运营及巴拓黄金拟在未来进行的战略重组。巴拓具有丰富的金矿资源，我们认为后续有望注入公司。[13] 黄金业务 1) 依托集团资源，转型矿业领域。公司前身为江苏玉龙钢管有限公司，2011 年 10 月在上交所挂牌上市。2021 年，厚皑科技与济高控股进行股权转让后，济高控股成为第一大股东，持股比例增至 29%，济南高新技术产业开发区管理委员会变更为实际控制人。2020 年，公司在煤炭、橡胶、化工品、农产品等大宗商品基础上，新增油品、矿产品两大业务板块。[14][15][16] 2) 业绩快速增长，黄金贡献主要利润。2022 年 11 月 30 日，NQM 公司全新股权过户登记至全资子公司玉润贵金名下，黄金业务规模大幅增长。2023 年，公司实现黄金业务营收 12.6 亿元，同增 772.98%，营收占比达 52.01%。2023 年，黄金业务带动利润大幅增长，公司实现归母净利润 4.45 亿元，同涨 52.92%。2024Q1，公司实现归母净利润 1.06 亿元，同降 26.22%，其中黄金实现净利润 1.31 亿元，同涨 28%。[21][22][23] 黄金矿资源 1) 帕金戈金矿资源丰富，增储扩产潜力大。2022 年 11 月，公司全资子公司玉润黄金取得帕金戈金矿的控制权。截至 2023 年 6 月 30 日，帕金戈金矿区拥有符合 JORC 标准的金金属量 202.1 万盎司（62.86 吨），同比增加 31.5 万盎司（9.80 吨）。2023 年帕金戈金矿实现黄金产量 2.85 吨，销量 2.83 吨，同增 8.7%。公司通过优化人员、设备、工艺等措施，帕金戈金矿的生产成本有所下降。[33][34][35][36][40] 2) 巴拓金矿资源丰富，具有较为成熟的生产运营基础。巴拓黄金持有南十字项目（SXO）矿区矿权共有 224 个，总面积约 599.7 平方千米。目前，巴拓黄金拥有符合 JORC 标准的金金属量 337 万盎司（104.82 吨）。2024 年 7 月，公司全资子公司玉鑫控股与巴拓黄金签署《管理协议》，协助巴拓黄金对巴拓金矿进行项目运营及未来战略重组。[45][46][47][49][53] 新能源矿业布局 1) 收购陕西钒矿项目 67%股权。2022 年 12 月，公司收购陕西山金 67%的股权，以此取得楼房沟钒矿项目采矿权。根据 2022 年 11 月采矿权评估报告，陕西省商南县楼房沟钒矿 V2O5 金属资源总量提升至 65.15 万吨。公司预计陕西玉龙楼房沟钒矿一期工程建成投产后，年产五氧化二钒 5000 吨。[54][55][56][57][58] 2) 拟收购灯塔硅石项目 45%股权。2023 年 3 月，

行业/公司 - 玉龙股份：黄金矿产和新能源新材料矿产双轮驱动[1] 核心观点和论据 黄金矿产 - 公司一季度归母净利润 06 亿元，其中黄金采选业务实现归母净利润 31 亿元[1] - 帕金戈金矿探矿权面积 3050 平方公里，储量 63 吨，平均品位 8 克/吨，年产能 3 吨[2] - 帕金戈金矿成本从 400 多元降到 240-260 元/克，上半年成本 220-240 元/克，全年平均成本 260 元/克[2] - 帕金戈金矿年产量目标 8 吨，Q1 生产 73 吨[2] - 巴拓金矿资源量 103 吨，2023 年年产 2 吨多黄金，全成本 300-400 元/克[2] 新能源新材料矿产 - 石墨矿：玉龙股份持有催腾矿业 44%股权，近期计划收购项目公司 70%股权[3] - 安夸贝项目：规划年产天然鳞片石墨精矿 6 万吨以上，大鳞片石墨售价 7000-10000 元/吨，成本 4000 元/吨[3] - 钒矿：玉龙股份持有陕西山金 67%股权，预计明年下半年或后年年初进入试生产，一期年产 5000 吨，二期年产 10000 吨[3] - 硅石矿：公司持有硅石矿业 35%股权，近期拟增持至 45%，年生产规模为 15 万吨/年[3] 其他重要内容 - 大宗贸易：今年一季度亏 2000 万元，二季度慢慢就停了，今年要全部停掉[3] - 铅锌矿的收购：项目在中缅边界，暂时停一停[3] - 股权激励计划：回购已经做完，有审批流程[3] - 集团考核方式：有市值考核，今年到目前为止已经完成，收入&利润占 40-50%[3] 其他可能被忽略的内容 - 帕金戈金矿在澳大利亚的钱不好直接回国，所以把澳洲挣的钱到非洲投资一些比较好的矿[2] - 近期在矿区首次发现大规模高品位铜矿化，改变长期以来对帕金戈金矿以金银矿为单一矿种的认知[2] - 巴拓金矿的注入看集团公司想法，需要询价，公司出的价不一定比别人出的高[2] - 安夸贝项目资本开支 4-5 亿元[3] - 钒矿项目之前测算的成本 7-8 万元，按照现在五氧化二钒的价格算也不太赚钱[3] - 硅石矿今年 3-4 月份投产，但今年出量出不到 15 万吨，每吨矿有 10-20 元左右的净利润[3]