报告行业投资评级 - 银行行业评级为“买入” [2] 报告核心观点 - 核心观点为对福建省129家区域性银行进行全面梳理，旨在丈量地方性银行的发展状况 [1] 福建省经济结构梳理 - 福建省下辖9个地级市，2025年福州市GDP占全省比重25.1%，其次为泉州（1.38万亿元）、厦门（0.90万亿元）、漳州（0.62万亿元）[15] - 2025年宁德市GDP增速最高，达9.0%，其余地市GDP增速在2.9%左右 [15] - 2024年福建省存款与贷款金额分别为7.8万亿元、7.9万亿元，较上年同比增长6.1%、5.5% [19] - 金融资源集中于福州、厦门，但福州、漳州、宁德等区域存贷款增速较高 [19] 福建区域性银行全貌 - 福建省现阶段共有129家商业银行，按类型划分：城商行4家，村镇银行54家，农商行28家，民营银行1家，外资银行1家，信用社41家 [6][21] - 按成立时间划分：2006-2010年成立35家，2011-2015年成立51家，2016-2020年成立13家 [6][21] - 厦门国际银行以170.46亿元注册资本排名第一，其总资产为1.14万亿元，是区域内规模最大的银行 [23] - 总资产超过1500亿元的银行还包括厦门银行、福建海峡银行、泉州银行 [23] （一）资产/资负结构 - **资产增速**：2017年以来，福建省城商行扩表速度无明显变化，农商行扩表速度整体下降 [6][27] - 2025年上半年（25H1），主要城商行资产增速为5.1%，低于上市城商行资产增速14.2个百分点 [6][27] - 25H1主要农商行资产增速为6.1%，低于上市农商行资产增速6.7个百分点 [6][27] - 厦门银行（8.9%）、福建南安农商行（8.2%）、福建福清汇通农商行（7.6%）、福建海峡银行（7.2%）资产增速靠前 [29][32] - **资产结构**： - 贷款占总资产比重自2019年起逐渐提升 [6] - 25H1城商行贷款占总资产比例为52.4%，同比下降1.10个百分点；农商行该比例为48.5%，同比下降0.4个百分点 [6][32] - 金融投资占比自2016年以来总体下行，25H1城商行该比例为33.0%，较上年提升1.4个百分点；农商行为37.1%，同比上升0.6个百分点 [32] - **贷款结构**： - 城商行以公司贷款为主，25H1公司贷款占比为59.6%，高于个人贷款的35.6% [35] - 农商行以个人贷款为主 [35] - 对公贷款以批发和零售业（平均占比33.0%）、制造业（17.8%）、租赁和商务服务业（14.8%）、房地产业（9.1%）为主 [39] - 与城投相关的四大行业平均占比22.3%，其中厦门国际银行占比最高，达49.1% [39] - 25H1城商行对公房地产贷款占总贷款比重为6.10%，略低于上市行平均值6.15%；农商行该比例为0.49%，显著低于上市农商行平均值3.30% [40] - **金融投资结构**：25H1城商行AC/OCI/TPL账户占比分别为29.5%/42.2%/28.3%；农商行分别为31.5%/67.4%/1.1% [45] - **负债结构**： - 25H1城商行负债端客户存款占比为68.6%，高于上市城商行66.2%；农商行该比例为90.3%，高于上市农商行83.4% [6][46] - 2017年以来，城商行客户存款占总负债比重总体上升，农商行无明显变化 [6][46] - 厦门银行（58.6%）、厦门国际银行（66.8%）、泉州银行（69.4%）的存款占比较低 [51][52] - **存款结构**： - 25H1城商行公司活期/个人活期存款占总存款比重分别为18.7%/5.5%，农商行分别为7.1%/14.9% [52] - 25H1城商行公司定期/个人定期存款占比分别为38.5%/27.1%；农商行以个人定期为主，公司和个人占比分别为65.0%/5.6% [52] （二）息差/盈利能力 - **生息资产收益率**：持续下行 [54] - 25H1城商行平均为3.1%，低于上市城商行平均水平3.5% [54][58] - 25H1农商行平均为3.6%，高于上市农商行平均水平3.3% [54][58] - 福建莆田农商行、福建南安农商行生息资产收益率均为3.8%，高于其他主要银行 [57][58] - **计息负债成本率**：2016年以来无明显变化 [58] - 25H1城商行平均为2.1%，高于上市城商行平均水平2.0% [58][63] - 25H1农商行平均为1.7%，低于上市农商行平均值1.8% [58][63] - 福建福清汇通农商行（1.6%）、福建莆田农商行（1.7%）、福建南安农商行（1.8%）成本率较低 [62][63] - **净息差**：持续收窄 [63] - 25H1城商行净息差为1.18%，低于上市行平均水平1.53% [63][67] - 25H1农商行净息差为1.98%，高于上市农商行平均水平1.56% [63][67] - 福建莆田农商行净息差为2.3%，福建南安农商行为2.1%，高于其他银行 [65][67] - **营业收入增速**：低于上市行 [67] - 25H1城商行营业收入增速为-4.66%，低于上市城商行平均水平5.36% [67][71] - 25H1农商行营业收入增速为14.1%，高于上市农商行平均值4.91% [67][71] - 厦门国际银行（11.2%）、福建福清汇通农商行（8.3%）增速较高 [68][71] - **归母净利润增速**：低于上市行 [70] - 25H1城商行归母净利润增速为-8.97%，低于上市城商行平均值6.08% [70][75] - 25H1农商行归母净利润增速为-5.66%，低于上市农商行平均值6.03% [70][75] - 福建福清汇通农商行归母净利润增速为2.0%，表现相对较好 [73][75] - **成本收入比**：高于上市行 [75] - 25H1城商行成本收入比为35.17%，高于上市城商行平均值25.68% [75] - 25H1农商行该比例为28.46%，高于上市农商行平均值27.06% [75] - **盈利能力指标（ROA/ROE）**：均低于上市行 [6][77][81] - **ROA**：25H1城商行平均为0.35%，低于上市城商行平均值0.77%；农商行平均为0.66%，低于上市农商行平均水平0.92% [6][77][81] - 福建莆田农商行（1.04%）、福建福清汇通农商行（0.94%）ROA较高 [80][81] - **ROE**：25H1城商行平均为8.20%，低于上市城商行平均水平11.99%；农商行平均为8.89%，低于上市农商行平均值10.95% [6][81][85] - 福建福清汇通农商行（12.06%）、福建莆田农商行（10.22%）、厦门银行（8.36%）ROE较高 [83][85] （三）资产质量/资本水平 - **不良率**：高于上市行 [6][85] - 25H1城商行平均不良率为1.33%，高于上市城商行平均值1.14% [6][85] - 25H1农商行平均不良率为1.36%，高于上市农商行平均值1.04% [6][85] - **拨备覆盖率**：低于上市行 [6][87] - 25H1城商行平均拨备覆盖率为230.7%，低于上市城商行平均值304.4% [6][87] - 25H1农商行平均拨备覆盖率为350.0%，低于上市农商行平均值354.8% [6][87] - **关注率**：低于上市行 [6][90] - 25H1城商行关注率为1.58%，低于上市城商行平均值1.78% [6][90] - 25H1农商行关注率为1.57%，低于上市农商行平均值1.72% [6][90] - **逾期率**：城商行低于上市行，农商行高于上市行 [6][92] - 25H1城商行逾期率为1.42%，低于上市行平均值1.81% [6][92] - 25H1农商行逾期率为1.81%，高于上市农商行平均值1.55% [6][92] - **资本充足率**：与上市行差异不大，留有较高安全边际 [6][95] - 25H1城商行资本充足率/核心一级资本充足率平均为13.6%/10.9% [6][95] - 25H1农商行资本充足率/核心一级资本充足率分别为18.4%/15.5% [6][95] 重点公司估值与财务分析 - 报告列出了包括工商银行、建设银行、招商银行、宁波银行、杭州银行等在内的多家A股及H股上市银行的详细估值与财务预测数据，评级均为“买入” [7]

格隆汇4月2日｜A股市场银行股逆势上涨，其中，农业银行涨超3%，渝农商行、建设银行、沪农商 行、中国银行、交通银行、华夏银行涨超1%。 ...

银行股市场表现 - 4月2日A股市场银行板块出现逆势上涨行情 [1] - 农业银行股价涨幅超过3%，表现突出 [1] - 渝农商行、建设银行、沪农商行、中国银行、交通银行、华夏银行股价涨幅均超过1% [1]

FF301 股份發行人及根據《上市規則》第十九B章上市的香港預託證券發行人的證券變動月報表 截至月份: 2026年3月31日 狀態: 新提交 II. 已發行股份及/或庫存股份變動及足夠公眾持股量的確認 致：香港交易及結算所有限公司 公司名稱: 重慶農村商業銀行股份有限公司 呈交日期: 2026年4月1日 I. 法定/註冊股本變動 | 1. 股份分類 | 普通股 | 股份類別 | H | | | 於香港聯交所上市 (註1) | | 是 | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 證券代號 (如上市) | 03618 | 說明 | | | | | | | | | | | 法定/註冊股份數目 | | | 面值 | | | 法定/註冊股本 | | | 上月底結存 | | | 2,513,336,041 | RMB | | 1 | RMB | | 2,513,336,041 | | 增加 / 減少 (-) | | | | | | | RMB | | | | 本月底結存 | | | 2,513,336,041 | RMB | | ...

FF301 股份發行人及根據《上市規則》第十九B章上市的香港預託證券發行人的證券變動月報表 截至月份: 2026年3月31日 狀態: 新提交 致：香港交易及結算所有限公司 | 2. 股份分類 | 普通股 | 股份類別 | A | | 於香港聯交所上市 (註1) | | 否 | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 證券代號 (如上市) | 601077 | 說明 | | | | | | | | | | 法定/註冊股份數目 | | | 面值 | | 法定/註冊股本 | | | 上月底結存 | | | 8,843,663,959 | RMB | | 1 RMB | | 8,843,663,959 | | 增加 / 減少 (-) | | | | | | RMB | | | | 本月底結存 | | | 8,843,663,959 | RMB | | 1 RMB | | 8,843,663,959 | 本月底法定/註冊股本總額： RMB 11,357,000,000 第 1 頁 共 10 頁 v 1.2.1 II. 已發行股份及/或庫存股 ...

行业投资评级 - 行业评级为“买入” [5] 报告核心观点 - 报告核心观点为“业绩驱动分化，国有行景气度再现” [1] - 22家上市银行2025年营收和利润增速环比2025年前三季度有所回暖 主要边际正贡献来自有效税率改善、规模扩张提速、息差降幅趋缓和成本收入比压降 [5][20] - 对比各子板块 业绩驱动因素有所分化 股份行和农商行相对优势在于息差下行趋缓和拨备计提减轻 而国有行虽然息差承压较重、拨备计提加大 但中收回暖叠加金市收益表现韧性以及配置政府债带来有效税率改善驱动业绩实现正增长 [5][20] - 季度策略方面 看好二季度银行板块相对防御性 建议关注国有大行的相对收益价值 [5] - 中期来看 需求端大概率依然维持扩张趋势 预计非银化、理财化、脱媒化加剧 大型结算型银行进一步占优 [5] 整体业绩表现与驱动因素 - 截至2026年3月30日 已有22家A股上市银行公布2025年年报 包括6家国有大行、9家股份行、3家城商行、4家农商行 [5][14] - 2025年 22家A股上市银行合计营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为1.24%、0.60%、1.30% 较2025年前三季度分别回升0.64个百分点、0.44个百分点、0.37个百分点 [5][14] - 2025年第四季度单季度营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为3.26%、2.30%、2.53% 较2025年第三季度变动+2.82个百分点、+3.18个百分点、+0.01个百分点 [14] - 从归母净利润增长驱动因素来看 息差收窄是最大负贡献 拖累增长8.87个百分点 生息资产扩张、净手续费回暖、有效税率改善、成本收入比改善、拨备计提减轻、其他非息增长形成正贡献 分别带动归母净利润增长7.97个百分点、0.97个百分点、0.58个百分点、0.42个百分点、0.18个百分点、0.13个百分点 [5][15] - 边际来看 相比2025年前三季度 全年业绩回升的正向驱动包括：规模扩张正贡献走阔0.27个百分点、息差收窄负贡献收窄0.34个百分点、中收增速回升正贡献走阔0.07个百分点、成本收入比改善正贡献走阔0.26个百分点、有效税率贡献由负转正走阔1.18个百分点 [5][16] - 边际负向驱动包括：其他非息承压正贡献收窄0.47个百分点、拨备计提正贡献收窄1.28个百分点 [5][16] 子板块业绩分化 - 2025年国有行、股份行、农商行营收同比增长2.44%、-1.68%、1.28% 利润同比增长1.65%、-0.07%、4.65% [17] - 国有行营收景气度显著好于其他板块 主要得益于非息业务同比高增 [17] - 各子板块利润增长均主要来自生息资产扩张和成本收入比改善 其中国有大行规模正贡献最高达9.06个百分点 农商行成本收入比改善最为显著达0.73个百分点 [17] - 息差收窄是拖累业绩的主要因素 其中国有大行负贡献最高达-10.54个百分点 [17] - 驱动因素分化明显：国有行其他非息收入对业绩形成正贡献1.47个百分点 而股份行和农商行则形成负贡献；国有行有效税率对业绩形成正贡献0.93个百分点 而其他子板块为负贡献；农商行手续费收入对业绩形成负贡献0.78个百分点 而国有行和股份行为正贡献；国有行拨备计提对业绩形成负贡献0.87个百分点 而其他子板块为正贡献 [17][18] 个股表现 - 在已公布2025年年报或业绩快报的29家上市银行中 有17家银行2025年归母净利润增速较2025年前三季度增速提高 17家营收增速较前三季度提升 [19] - 2025年归母净利润增速在8%以上的银行共7家 分别是青岛银行（21.7%）、齐鲁银行（14.6%）、杭州银行（12.1%）、浦发银行（10.5%）、重庆银行（10.5%）、宁波银行（8.1%）、南京银行（8.1%） [19] - 2025年营收增速在5%以上的银行共5家 分别是重庆银行（10.5%）、南京银行（10.5%）、宁波银行（8.0%）、青岛银行（8.0%）、齐鲁银行（5.1%） [19] 规模增长 - 截至2025年末 22家上市银行合计生息资产同比增速9.1% 较2025年第三季度末回升0.3个百分点 [54] - 资产分项中 贷款、金融投资、同业资产及其他资产分别同比增长6.9%、13.5%、7.0%、10.1% [54] - 金融投资保持高增速 贷款和金融投资增速边际回落预计主要是季节因素影响 其他资产同比高增预计主要是存款央行款项有所增加 [54] - 2025年贷款、金融投资增量占总生息资产增量比重分别为45.2%、44.2% [54] - 板块内部 2025年末国有大行、股份行、农商行生息资产同比增速分别为10.4%、5.0%、8.9% 均较第三季度末有所回升 [55] - 贷款结构上 对公贷款为增长主力 同比增长9.7% 增量9.05万亿元 占新增总贷款的81.6% 基建、制造业、租赁商服为增量主力 [56] - 票据贴现同比增长14.7% 增量占比12.1% 其中国有行票据贴现增量2.01万亿元 [56] - 零售贷款同比增长1.2% 增量占比6.3% 其中国有行在消费贷和经营贷上贡献主要增量 [56] 息差表现 - 净息差连续两个季度环比企稳 资产收益率下行幅度收敛 负债端成本持续改善支撑息差表现 [5] - 息差收窄对归母净利润的负贡献在2025年全年相比前三季度收窄了0.34个百分点 [5][16] 非息收入表现 - 中收增长提速 随着降费政策高基数影响消退 受益于资本市场向好、居民风险偏好逐步回升、宏观经济和消费的恢复逐步企稳 财富管理代销、支付清算业务中收增长提速 服务型银行中收表现更优 [5] - 债市利率波动加剧 金市收益成为业绩的主要扰动因素 金市收益占比较低、投资更稳健的国有大行表现较好 [5] - 2025年第四季度 其他非息收入承压 预计主要是债市利率震荡波动、曲线走陡 叠加2024年第四季度同期高基数 股份行、城商行、农商行基本呈现大幅负增长 而国有行受益于金融投资占总资产比例低、AC和OCI老债浮盈较厚、含权量高 且积极抓住股债汇市场机会 延续同比高增 [16] 资产质量 - 资产质量方面 不良率延续下行 不良生成率边际小幅改善 拨备持续反哺利润 [5] - 对公资产质量保持向好态势 零售不良率持续走高 [5]

投资评级 - 报告对渝农商行维持“优于大市”评级 [1][4][6] 核心观点 - 公司2025年业绩增速提升，净息差企稳，对公贷款扩表提速 [1] - 公司深耕县域市场，存贷款增量市场份额居全市银行第一 [2] - 公司资产质量稳健，不良率下降，拨备覆盖率提升 [3] - 报告预测公司2026-2028年净利润将保持增长，增速分别为7.0%、7.8%、8.5% [4] 财务业绩与增长 - 2025年实现营业收入286.5亿元，同比增长1.4% [1] - 2025年实现归母净利润121.3亿元，同比增长5.3%，增速较前三季度提升1.6个百分点 [1] - 2023-2025年现金分红率稳定在30.5% [1] - 2025年净利息收入同比增长7.9%，增速较前三季度提升1.0个百分点 [1] - 2025年手续费及佣金净收入同比下降19.7%，其他非息收入同比下降26% [1] - 预测2026-2028年营业收入分别为296.73亿元、313.00亿元、332.82亿元，同比增长3.6%、5.5%、6.3% [5][7] - 预测2026-2028年归母净利润分别为129.77亿元、139.87亿元、151.77亿元，同比增长7.0%、7.8%、8.5% [4][5][7] 业务规模与结构 - 2025年末总资产达1.67万亿元，较年初增长9.95%，增速较2024年提升4.8个百分点 [2] - 2025年末贷款总额0.80万亿元，较年初增长11.62%，增速较2024年提升6.1个百分点 [2] - 2025年末存款总额1.03万亿元，较年初增长9.21%，增速较2024年提升4.1个百分点 [2] - 公司存贷款存量和增量市场份额均居全市银行第一 [2] - 对公贷款扩表提速明显，2025年末较年初增长21.46%，占贷款总额的54.55%，占比较年初提升4.4个百分点 [2] - 零售贷款较年初微增2.91%，其中按揭和个人经营性贷款小幅下降，消费类贷款得到拓展 [2] - 期末县域贷款占比50.78%，较年初提升2.4个百分点 [2] - 期末县域存款占比73.3%，较年初下降0.23个百分点 [2] 盈利能力与息差 - 2025年净息差为1.60%，同比仅收窄1个基点，较前三季度提升1个基点，连续企稳 [3] - 2025年贷款收益率3.64%，同比下降28个基点 [3] - 2025年存款付息率1.45%，同比下降28个基点 [3] - 客户存款总额中定期存款占比74.27%，存款期限结构优化空间较大 [2] - 预测2026-2028年净资产收益率(ROE)分别为9.8%、9.9%、10.0% [5][7] - 预测2026-2028年总资产收益率(ROA)分别为0.77%、0.79%、0.80% [5][7] 资产质量与拨备 - 2025年末不良贷款率1.08%，较年初下降10个基点，较9月末下降4个基点 [3] - 加回核销处置后不良生成率0.95%，同比提升4个基点，主要因零售不良有所暴露 [3] - 期末关注率1.46%，逾期率1.32%，与年初持平 [3] - 期末拨备覆盖率245.6%，较年初提升3.8个百分点，较9月末提升2.4个百分点 [3] - 2025年贷款信用成本为0.71%，同比下降11个基点 [3] - 预测2026-2028年不良贷款率分别为1.03%、1.00%、0.98% [7] 估值与预测 - 基于预测，报告给出2026-2028年对应市净率(PB)分别为0.57倍、0.53倍、0.50倍 [4][5] - 预测2026-2028年摊薄每股收益(EPS)分别为1.12元、1.21元、1.32元 [5][7] - 预测2026-2028年股息率分别为5.0%、5.3%、5.8% [5]

策略与市场观点 - 核心策略观点为结合动量把握4月一季报交易，叠加时序条件与行业筛选能够改善策略表现 [3] - 本周A股市场因特朗普TACO缓和情绪，沪指探底后震荡回升 [3] - 全球权益市场多数下跌，巴西股市领涨，大类资产中商品价格多数上涨，中美利差扩张 [3] - 政策事件方面，中东冲突再现TACO，引发全球金融市场巨震 [3] 宏观经济与固定收益 - 国盛基本面高频指数为130.5点，当周同比增加5.8点，生产高频指数为128.9，当周同比增幅回落至4.3点 [3][4] - 总需求方面，商品房销售高频指数为39.2，当周同比下降6.7点，同比降幅扩大 [4] - 物价方面，CPI月环比预测为0.6%，PPI月环比预测为0.6% [4] - “固收+”产品若面临赎回压力，可能导致其减配权益资产、二永利差走阔、期限利差收窄，其持仓中信用债占比31%，二永债占比15% [5][6] 机械设备行业（机器人产业链） - 电机绕线设备企业被视为机器人产业的“卖铲人”，需求端爆发叠加供给端瓶颈，有望率先受益 [7] - 随着2026年人形机器人量产元年到来，核心电机设备资本开支有望持续上行，预计2026-2030年电机设备新增市场规模将从7亿元快速攀升至135亿元 [7] - 建议关注国内电机绕线设备稀缺标的田中精机，其承接日本田中精机近百年技术积淀 [8] 传媒与互联网行业 - 上周（3月23日-27日）传媒（申万）指数下跌1.4%，跑输上证指数0.3%，成交额1817亿元，占万得全A比例为1.7% [10] - 游戏板块建议布局，核心逻辑为低估值+高景气度，看好Q1及全年业绩高增的巨人网络、世纪华通等公司，腾讯新品《洛克王国》开服13小时新进超1500万 [10] - AI领域，国家数据局局长将Token称为“词元”，至26年3月中国日均词元调用量已突破140万亿，两年增长超过1000倍，建议关注大模型、云、算力及AI影视方向 [11][12] - IP产业持续震荡向上，建议关注泡泡玛特、阅文集团、中文在线等公司 [12] 煤炭行业 - 截至3月27日，布伦特原油期货结算价112.57美元/桶，WTI原油期货结算价99.64美元/桶，欧洲ARA港6000K煤到岸价123.25美元/吨，纽卡斯尔6000K煤FOB价135.60美元/吨 [13] - 中东冲突致印度LNG核心供应中断，卡塔尔发布不可抗力，印度3月燃气发电量大幅下滑，夏季用电高峰将严重依赖煤电，带动全球煤价获支撑 [14] - 投资建议重点推荐中煤能源、兖矿能源、中国神华等煤企 [15] - 淮北矿业2025年商品煤产量降15.4%至1738万吨，焦煤售价降29.4%，2026年信湖矿、陶忽图煤矿年内投产，主焦煤长协价走高，量价齐升可期 [38] - 兖矿能源2025年商品煤产量为18240万吨（同比+1078万吨），自产煤价格为513元/吨（同比-19.3%），伴随美伊冲突及印尼减产预期，海外煤价上涨，纽卡斯尔现货价格达135.33美元/吨，较25年平均价上涨28.23% [39][40] - 兖矿能源煤化工业务方面，美伊冲突刺激价格大涨，截至3月27日兖矿榆林甲醇出厂价达2510元/吨，较25年均价上涨476元/吨 [42] 农林牧渔行业 - 生猪养殖全面步入亏损，月底全国瘦肉型肉猪出栏价跌至10元/kg下方，行业持续深度亏损确定性高，建议关注亏损阶段的配置机会 [17] - 牧原股份2025年出栏商品猪7798.1万头，同比增长19.1%，生猪养殖完全成本降至12元/kg左右，同比降幅达2元/kg，2026年成本目标为11.5元/kg以下 [34][35] - 牧原股份屠宰业务于2025年第三、四季度均实现盈利，全年产能利用率达98.8%，首次实现年度盈利 [35] - 大宗农产品方面，原油高位运行预计带动生产成本上涨，影响程度排序为植物油类、橡胶为先，其次为白糖、玉米 [19] - 种业板块内品种换代趋势明确，转基因品种正式进入商业化销售，关注康农种业、敦煌种业等 [20] 医药生物行业 - 战略看好中国创新药产业链，2026Q1创新药BD授权总额超600亿美元，2025年全年交易总金额达1356.55亿美元 [20] - 2026年政府工作报告首次将生物医药列为“新兴支柱产业”，同时首版商保创新药目录正式落地 [21] - 截至2025年末，中国企业在研创新药数量全球占比达33.7%、位居全球第一，2025年获批上市创新药达76个、创历史新高 [21] - 建议关注IO/肿瘤、平台资产、小核酸、CXO及AI制药等多个细分方向的相关公司 [22] 公司研究要点 - **瑞声科技**：积极探索散热、马达、声学、光学等产品高端化，拓展数据中心液冷、AR领域新产品，预计2026-2028年收入为361/404/450亿元，归母净利约27.5/31.3/35.4亿元 [23] - **招商银行**：2025年实现营收3375.32亿元，同比+0.01%，归母净利润1501.81亿元，同比+1.2%，净息差1.87%环比持平，财富管理手续费及佣金收入同比增长21.39% [24][25][26] - **美团-W**：外卖竞争边际缓解，业务进入利润修复通道，新业务Keeta在香港UE转正，全面拥抱AI，预计2026-2028年营业收入为4049/4625/5249亿元 [28][29] - **华勤技术**：2025年实现营业收入1714.37亿元，同比+56.02%，归母净利润40.54亿元，同比+38.55%，完成“3+N+3”智能产品大平台战略升级，数据中心业务连续四年倍数级增长，2025年收入近翻倍 [29][30] - **豫园股份**：坚定执行“瘦身健体、拥轻合重”战略，短期业绩承压，核心消费产业展现韧性，2026年计划实现营业收入385亿元 [32] - **天山铝业**：创造历史最佳业绩，电解铝“量价齐升”业绩弹性增大，2025年分红比例提升 [33] - **有友食品**：2025年实现营收15.9亿元，同比+34.4%，归母净利润1.9亿元，同比+17.9%，收入高增主要来自渠道端扩张 [45] - **渝农商行**：2025年实现营收286.5亿元，同比+1.4%，归母净利润121.3亿元，同比+5.3%，净息差1.6%，同比-1bp，对公贷款持续发力，资产质量优化 [47][48][49]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [4][7][41] 报告核心观点 - 渝农商行2025年业绩环比改善，归母净利润同比增长5.3%至121.3亿元，营收同比增长1.4%至286.5亿元 [1][14] - 公司核心优势在于受益于成渝地区双城经济圈建设带来的旺盛信贷需求及深耕重庆下沉市场的广泛网点布局，未来业绩增长具有弹性 [4][41] - 对公贷款（特别是政信类）是规模增长的主要驱动力，而零售贷款受经济周期影响略有收缩 [2][21] - 净息差降幅收窄，负债成本优化显著，成为业绩支撑，但未来仍面临低利率环境压力 [3][24] - 资产质量稳健优化，不良贷款率下降，拨备覆盖率提升，风险抵补能力夯实 [1][33][38] - 非利息收入（特别是其他非息收入）受市场波动影响成为业绩主要拖累项 [1][16][31] - 公司分红政策稳定，2025年计划分红率维持在30.05% [39][40] 财务表现与业绩归因 - **营收与利润**：2025年实现营业收入286.5亿元（同比+1.4%），归母净利润121.3亿元（同比+5.3%）；第四季度单季营收同比+3.6%，归母净利润同比+19.1%，增速环比提升 [1][14] - **业绩驱动因素**： - 生息资产规模增长贡献业绩8.0个百分点 [1][16][17] - 净息差拖累业绩0.2个百分点，但拖累幅度较2025年前三季度收窄0.5个百分点 [1][16][17] - 其他非息收入拖累业绩4.6个百分点 [1][16][17] - 拨备计提贡献业绩5.1个百分点 [1][16][17] - 手续费及佣金净收入拖累业绩1.8个百分点 [16][17] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润同比增速分别为5.8%、7.2%、8.0% [4][6][41] 业务规模与结构 - **资产规模**：2025年末总资产达1.67万亿元，同比增长10.0%；总负债1.53万亿元，同比增长10.5% [20] - **贷款增长**：2025年末客户贷款和垫款总额7973亿元，同比增长11.6% [2][21] - **对公贷款持续发力**：租赁和商务服务业贷款余额1121亿元，同比增长19.4%，占全部贷款比例提升0.9个百分点至14.06%；交通运输、仓储和邮政业贷款余额438亿元，同比增长25.8%；制造业贷款余额784亿元，同比增长3.01% [2][21] - **零售贷款分化**：个人消费贷款余额782亿元，同比增长23.01%；个人经营贷款余额1186亿元，同比下降4.01%；个人住房按揭贷款余额875亿元，同比下降1.4% [2][21] - **存款增长**：2025年末存款总额1.03万亿元，同比增长9.2% [20][22] - 结构优化，活期存款占比25.3%，较2025年上半年末提升1.2个百分点 [22] 息差与资产负债管理 - **净息差**：2025年为1.60%，同比下降1个基点，降幅较2025年上半年（3个基点）收窄 [3][24] - **资产端收益率**：2025年生息资产收益率3.06%，同比下降31个基点；其中贷款收益率同比下降28个基点 [3][24] - **负债端成本率**：2025年计息负债成本率1.55%，同比下降31个基点；其中存款成本率1.45%，同比下降28个基点，成本优化显著 [3][24] - **未来展望**：预计利率中枢下移继续对净息差构成压力，公司将通过加强资产负债组合管理推动息差合理稳健运行 [3][24] 资产质量与风险抵补 - **不良贷款率**：2025年末为1.08%，同比下降10个基点，环比2025年第三季度末下降4个基点 [33] - **对公与零售资产质量**：2025年末对公贷款不良率0.55%，较2025年上半年末下降13个基点；个人贷款不良率2.07%，较2025年上半年末上升3个基点 [35] - **拨备水平**：2025年末拨备覆盖率367.26%，同比提升3.82个百分点，风险抵补能力夯实 [38] 非利息收入 - **手续费及佣金净收入**：2025年为12.94亿元，同比下降19.7%，主要受代理业务、银行卡手续费收入下降拖累 [31][32] - **其他非息收入**：2025年为30.93亿元，同比下降25.6%，主要受高基数及债市波动影响 [31][32]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [4][7] 报告核心观点 - 渝农商行2025年业绩环比改善，归母净利润同比增长5.3%至121.3亿元，营收同比增长1.4%至286.5亿元 [1][14] - 公司核心优势在于受益于成渝地区双城经济圈建设带来的旺盛信贷需求，以及对重庆下沉市场的深耕和广泛的网点布局，未来业绩增长具有弹性 [4][41] - 资产质量稳中向好，不良率同比下降10个基点至1.08%，拨备覆盖率同比提升3.82个百分点至367.26%，风险抵补能力夯实 [33][38] - 净息差降幅收窄，负债成本优化显著，2025年净息差1.6%，同比仅下降1个基点，存款成本率同比下降28个基点至1.45% [3][24] - 对公贷款（尤其是政信类贷款）是规模增长的主要支撑，而零售贷款受经济周期影响增长放缓 [2][21] 财务业绩与归因 - **营收与利润**：2025年实现营业收入286.5亿元，同比增长1.4%，其中第四季度同比增长3.6%；归母净利润121.3亿元，同比增长5.3%，其中第四季度同比增长19.1% [1][14] - **业绩归因**： - 生息资产规模扩张贡献业绩8.0个百分点 [1][16] - 净息差拖累业绩0.2个百分点，但拖累幅度较2025年前三季度收窄0.5个百分点 [1][16] - 其他非息收入（主要受债市波动影响）拖累业绩4.6个百分点 [1][16] - 拨备计提（因资产质量向好）贡献业绩5.1个百分点 [1][16] 业务规模与结构 - **资产规模**：2025年末总资产达1.67万亿元，同比增长10.0%；总负债1.53万亿元，同比增长10.5% [20] - **贷款增长**：客户贷款和垫款总额7973亿元，同比增长11.6% [2] - **对公贷款**：发挥区位优势，租赁和商务服务业贷款同比增长19.4%至1121亿元，占比提升0.9个百分点至14.06%；交通运输、仓储和邮政业贷款同比增长25.8%至438亿元；制造业贷款同比增长3.01%至784亿元 [2][21] - **零售贷款**：个人消费贷款同比增长23.01%至782亿元；但个人经营贷款同比下降4.01%至1186亿元，个人住房按揭贷款同比下降1.4%至875亿元 [2][21] - **存款情况**：存款总额1.03万亿元，同比增长9.2% [22] - 结构优化，2025年末活期存款占比25.3%，较2025年上半年末提升1.2个百分点 [22] 息差与资产负债管理 - **净息差**：2025年为1.6%，同比仅下降1个基点，降幅较2025年上半年（下降3个基点）收窄 [3] - **资产端收益率**：生息资产收益率3.06%，同比下降31个基点；其中贷款收益率同比下降28个基点 [3][24] - **负债端成本率**：计息负债成本率1.55%，同比下降31个基点；其中存款成本率1.45%，同比下降28个基点，优化显著 [3][24] - **未来展望**：预计利率中枢下移仍对净息差构成压力，公司将通过加强资产负债组合管理和优化价格引导机制应对 [3] 非利息收入 - **手续费及佣金净收入**：12.94亿元，同比下降19.7%，拖累业绩1.8个百分点，主要受市场利率变动导致分销业务需求下降影响 [16][31] - **其他非息收入**：30.93亿元，同比下降25.6%，是业绩的主要拖累项（拖累4.6个百分点），主要受高基数及债市波动影响 [1][16][31] 资产质量与风险抵补 - **不良贷款率**：2025年末为1.08%，同比下降10个基点，环比2025年第三季度末下降4个基点 [33] - **对公贷款质量**：对公贷款不良率0.55%，较2025年上半年末下降13个基点；但制造业贷款不良率较上半年末上升20个基点 [35] - **零售贷款质量**：个人贷款不良率2.07%，较2025年上半年末上升3个基点，同比上升47个基点；其中按揭贷款不良率环比上升27个基点至1.6%，个人经营贷款不良率环比下降49个基点至1.97% [35] - **拨备水平**：拨备覆盖率367.26%，环比提升2.44个百分点，同比提升3.82个百分点；拨贷比3.96% [38][11] 分红政策 - **2025年分红**：计划每10股派发现金股息3.2091元（含税），合计36.45亿元，分红率30.05%，与2024年持平 [39] - **股息率**：以2026年3月26日收盘价计算，股息率为4.48%，较2024年提高28个基点 [39] 盈利预测 - **归母净利润**：预计2026-2028年分别为128.36亿元、137.56亿元、148.56亿元，同比增长5.8%、7.2%、8.0% [4][6] - **每股收益**：预计2026-2028年分别为1.13元、1.21元、1.31元 [6] - **估值指标**：基于2026年3月27日收盘价7.00元，对应2026-2028年市盈率（P/E）分别为6.19倍、5.78倍、5.35倍；市净率（P/B）分别为0.57倍、0.53倍、0.50倍 [6][7]