银行股近期表现 - 中证银行指数近期涨势强劲，5月15日盘中触及7751.80点高位，距离2007年高点8512.04点更近一步 [3] - 5月7日以来的6个交易日中证银行指数上涨6.61%，跑赢上证指数近4个百分点 [4] - A股银行板块总市值突破10万亿元，较年初增加6000亿元至10.03万亿元 [3][4] - 工商银行、农业银行、中国银行市值超万亿元，招商银行、兴业银行、邮储银行紧随其后 [4] - 今年以来银行板块涨幅超8%，在申万一级行业中排名第五，10家银行涨幅超10% [5] - 2022年10月底以来银行板块涨幅超52%，同期上证指数涨幅不足16% [5] 推动因素分析 - 公募基金考核改革推动调仓，主动权益基金银行持仓占比3.81%，与沪深300指数中银行股权重13.67%存在近10个百分点偏离 [7][8] - 保险资金持续增配银行股，今年以来险资举牌13次中近半数涉及银行股，包括邮储银行、招商银行等 [9] - H股银行股息率均值达7.17%，较A股高出1.41个百分点，高股息特性吸引险资配置 [9] - 降准降息落地、金融资产投资公司主体扩围、科技创新债券发行主体扩容等政策利好 [6] 行业基本面情况 - 2024年末上市银行平均净息差1.52%，连续5年下降，利息净收入同比下降2.2% [11] - 个人住房按揭贷款不良率由0.49%升至0.69%，个人经营贷款不良率上升0.47个百分点至1.57% [12] - 信用卡不良率由2.19%升至2.36%，零售领域资产质量边际恶化 [12] - 4月新增贷款2800亿元为2006年以来同期最低，企业端短贷收缩，居民端贷款规模下滑 [12] - 信贷增速可能继续下行，但银行基本面仍较稳健，高股息特征明显 [13]

A股市场整体表现 - 上证指数涨0.17%，深证成指跌0.13%，创业板指跌0.12%，全日成交13260亿元，较昨日缩量149亿元 [1] - 个股普跌，但银行、环氧丙烷、港口航运板块表现突出，其中环氧丙烷板块中化国际直线涨停，红墙股份16天10板 [1] - 港口航运板块尾盘异动拉升，南京港、连云港、凤凰航运、宁波远洋、海通发展等掀起涨停潮 [1] 银行板块表现及驱动因素 - 银行板块整体收涨1.64%，近一周涨幅1.59%，42只成分股全线上涨，重庆银行涨超4%，上海银行、浦发银行等涨超3% [2] - 人民币汇率显著上涨，在岸人民币对美元汇率升破7.19关口，离岸人民币一度升至7.17962，反映市场信心增强 [2] - 一季度42家银行归属母公司股东净利润共计5639.79亿元，四大国有银行占比超52%，资产质量总体稳健 [3] - 中金公司预计2025年银行业净息差压力减小，高股息策略仍是主要逻辑，推荐国有大行及区域经济稳定的标的 [3] 航运概念板块表现及驱动因素 - 航运概念板块整体收涨2.51%，国航远洋涨23.54%，近五日涨幅41.58%，华光源海涨17.74%，宁波海运、南京港等多股涨停 [4] - 集运指数（欧线）期货主力合约开盘涨超10%，收盘涨5.79%，但SCFIS欧洲航线运价指数环比下降5.5% [4][5] - 中美经贸会谈取得实质性进展，贸易冲突缓和提振金融及航运情绪，短期关税下调或催化出口链及科技制造 [5]

业绩表现 - 2024年公司营收同比+15 29%，归母净利润同比+11 27%，全年保持平稳高增 [1] - 2024Q4营收同比+17 26%，增速环比提升较多，主要由于非息收入高增 [1] - 2025Q1营收、净利分别同比+5 12%、+6 69%，降本增效成效显著，成本收入比相较2024年-4 65pct至27 44% [1] - 加权平均ROE 10 83%，同比-0 14pct [1] 利息收入与息差 - 2024年利息净收入同比-1 65%，2025Q1增速转正，同比+2 68%，主要受益于规模稳增、息差企稳 [2] - 2024年公司净息差1 5%，同比-23BP，较前三季度-2BP，降幅收窄，全年存款成本率同比-8BP [2] - 2025Q1息差较年初-4BP至1 46% [2] 资产与负债规模 - 2024年各项贷款同比+15 5%，较2023年提速，2025年3月末较年初+4 44% [2] - 对公贷款2024年末同比+20 62%，2025年3月末较年初+7 32% [2] - 零售贷款2024年同比+7 85%，个人消资、经营贷分别同比高增29 89%、16 07%，2025年3月末零售贷款较年初稳增0 58% [2] - 2024年各项存款同比+12 88%，2025年3月末存款较年初+4 93%，对公、个人存款分别较年初+0 67%、+7 66% [2] - 2025Q1定期存款占比69 29%，较上年末+4 31pct [2] 非息收入 - 2024年、2025Q1非息收入分别同比+84 25%、+11 43%，增速下滑主要受累公允价值变动损益 [3] - 2024年中收同比+390 91%，主要由支出节约贡献，2025Q1中收同比+419 07% [3] - 2024年代销产品销量同比+124 52% [3] - 2024年、2025Q1其他非息收入分别同比+75 93%、+6 91%，投资收益分别同比+100 52%、+23 01% [3] - 公允价值变动损益由正转负，分别同比+7 13%、-231 67% [3] 资产质量 - 2024年末不良贷款率0 97%，同比持平，关注类贷款占比1 45%，同比+15BP [4] - 对公贷款不良余额及占比双降，测算分别同比-14 82%、-20BP，零售贷款不良率同比+27BP至1 76% [4] - 2025年3月末不良贷款率较上年末持平，关注类贷款占比+9BP，拨备覆盖率326 08%，较年初+5 21pct [4] - 核心一级资本充足率12 85%，较年初-0 82pct [4] 区域与业务策略 - 公司立足浙江绍兴，区域红利显著，践行"一基四箭"区域发展策略 [4] - 坚持支农支小，零售业务基础坚实 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][11] 报告的核心观点 - 瑞丰银行2025年一季度营收和归母净利润同比分别增长5.1%和6.7%，期末不良率环比持平于0.97%，拨备覆盖率326%，环比上升5pct，风险抵补能力持续提升 [2][6] - 2023 - 2024年利息净收入下滑，2025Q1正增长2.7%，预计全年增速上行 [2][11] - 公司是小微黑马银行，业绩增速优异、资产质量向好，投资入股浙江优质农商行股权可抬升ROE，当前估值0.51x2025PB，重点推荐 [2][11] 根据相关目录分别进行总结 业务表现 - 对公贷款保持稳定增长，一季度贷款总额较期初增长4.4%，对公、票据贴现、零售贷款分别较期初增长7.6%、5.4%、0.6%，预计今年信贷增速双位数增长 [11] - 利息净收入增速转正，2025Q1增长2.7%，存款等负债成本下行是主因，一季度净息差降4BP至1.46%，降幅收窄，非利息净收入总体增长11.4% [11] - 资产质量稳健性优于同业，2024年以来零售资产质量有波动，不良净生成率0.59%，同比升11BP，一季度末不良率稳定，拨备覆盖率环比升5pct [11] 战略投资 - 2024年6月增持苍南农商行2.58%股权，合计持股7.58%，若2025年股权投资推进，将贡献投资收益和资本利得，增厚ROE [11] 财务预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |资产合计（千元）|220,502,889|243,380,485|269,899,797|299,308,716| |营业收入（千元）|4,384,966|4,613,729|4,873,960|5,162,279| |利息净收入（千元）|3,003,589|3,210,026|3,450,508|3,705,442| |归母净利润（千元）|1,921,704|2,067,105|2,221,053|2,381,301| |资产合计增速|11.99%|10.38%|10.90%|10.90%| |营业收入增速|15.29%|5.22%|5.64%|5.92%| |利息净收入增速|-1.65%|6.87%|7.49%|7.39%| |归母净利润增速|11.27%|7.57%|7.45%|7.21%| |净息差|1.50%|1.44%|1.40%|1.36%| |不良贷款率|0.97%|0.95%|0.93%|0.92%| |拨备覆盖率|320.87%|324.44%|330.92%|331.27%| |PE|5.29|4.92|4.58|4.27| |PB|0.54|0.51|0.46|0.42| [27]

金融投资业务成为银行营收新引擎 - 金融投资业务从传统配置工具升级为上市银行营收增长新引擎，债券投资在2024年市场利率下行周期中展现出强劲收益弹性，有效缓冲利息净收入下滑对财务报表的冲击 [2] - 42家A股上市银行中40家金融投资金额增长，37家投资收益正增长，5家中小银行收益翻倍，部分区域银行投资收益占营收比重突破15% [2] - 行业整体加码金融投资背景下仍有5家机构投资收益同比缩水，反映市场波动加剧背景下投资能力分化 [2] 2024年上市银行投资收益数据 - 42家上市银行合计实现归母净利润2.14万亿元（日均58.58亿元），营业收入5.65万亿元（日均154.83亿元），金融投资总额91.41万亿元，投资收益5128.03亿元 [3] - 37家银行投资收益正增长，5家中小银行增速超100%：张家港行（176.81%）、厦门银行（121.14%）、紫金银行、贵阳银行、瑞丰银行 [3][4] - 5家银行投资收益缩水，长沙银行降幅最大达24.18% [4] 投资收益营收占比提升 - 2024年42家银行投资收益占营收比重平均值达15.61%（2023年为12.33%），9家中小银行占比超20%，张家港行最高达27.39% [4] - 25家银行占比10%-20%（含13家城商行、4家农商行、7家股份行、1家国有大行），中小银行中仅沪农商行占比低于10%（9.18%） [4] - 江苏银行、宁波银行、南京银行、北京银行、上海银行投资收益超100亿元，农商行中渝农商行（41.99亿元）、沪农商行（24.45亿元）领先 [5] 中小银行债券投资策略 - 中小银行因净息差收窄和国有大行普惠金融挤压市场份额，调整资产配置增厚投资收益，2024年农商行成为债券市场多头且成交活跃 [6] - 有效融资需求不足导致"资产荒"，市场信用风险上升促使中小银行扩大债券投资，"大行放贷，小行买债"格局形成 [6] - 开源证券指出中小银行因贷款收益率低、存款增长快、资金成本高，倾向加大配债力度赚票息或做委外投资 [6] 债券投资品种与市场环境 - 债券投资为中小银行最青睐品种，多家银行提及"处置债券产生收益增加"和"债券交易账户规模大增"，渝农商行通过优化交易策略实现投资收益及公允价值变动净损益38.48亿元（同比增16.35亿元） [7] - 2024年债券收益率下行（10年期国债收益率从高点降至1.68%）推动收益增长，但未来利率走势不确定性可能影响收益稳定性 [7] 2025年债券投资展望 - 招商银行预计2025年债券利率震荡下行概率较大，中国银行计划加大对国债和地方债投资并适度增加信用债配置 [8] - 厦门银行认为在积极财政政策和宽松货币政策下，债券市场仍存在配置和交易机会 [8]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 2025年一季度末瑞丰银行营收、归母净利润同比分别增长5.12%、6.69%，较2024年末分别下降10.17、4.58pcts，营收利润增速下滑但经营态势良好；利息净收入同比增长2.68%，占比营收提升；负债端成本节约显著，利息支出同比下降3.45%；非息净收入同比增长11.2%，中收净收入大幅提升，其他非息收入受投资净收益支撑，债市回调下公允价值变动净收益波动大，预计后续有望回升 [4] - 2025年一季度末总资产、贷款、金融投资同比分别增长11.07%、11.41%、12.81%，增速平稳；贷款结构向对公倾斜，对公贷款规模占比持续提升；总负债、存款同比分别增长11.17%、13.72%，存款增速上升，存款新增主要由个人存款贡献，个人定期存款占比升至62.35% [5] - 2025年一季度末净息差为1.46%，较2024年末环比下行4bps，同比降幅显著收窄，主要因负债端成本率下行，通过调整存款久期和结构降低付息成本对冲资产端重定价影响 [6] - 2025年一季度末不良率0.97%，连续6个季度环比持平，资产质量平稳；拨备覆盖率326.08%，较2024年末环比上升5.21pcts，风险抵补能力提升；关注率1.54%，较2024年末小幅上升9bps，预计风险扰动影响可控 [8] - 瑞丰银行在绍兴柯桥区覆盖率高，存贷款市占率领先，异地经营成效显著；中长期来看，县域金融增量市场广阔，具备先手布局、风险抵御、激励机制等优势；短期来看，受益于当地经济增长，外部风险扰动可控；维持盈利预测假设，预计2025 - 2027年营业收入分别同比增长3.91%/4.89%/8.1%，归母净利润分别同比增长5.51%/8.93%/9.11%，维持“买入”评级 [9] 相关目录总结 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|4385|4556|4779|5166| |收入同比|15.29%|3.91%|4.89%|8.10%| |归属母公司净利润（百万元）|1922|2028|2209|2410| |净利润同比|11.27%|5.51%|8.93%|9.11%| |ROAA|0.92%|0.87%|0.85%|0.84%| |ROAE|10.43%|10.45%|10.63%|10.62%| |每股收益（元）|0.98|1.03|1.13|1.23| |P/E|5.34|5.06|4.65|4.26| |P/B|0.54|0.52|0.47|0.43| [11] 财务报表与盈利预测 资产负债表（百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |贷款总额|130960|147330|162210|174862| |贷款减值准备|3859|4302|4518|4741| |债券投资|74091|81648|88727|97165| |存放央行|9764|15195|16706|18149| |同业资产|6212|5099|5124|4915| |资产总额|220503|246116|274009|302439| |吸收存款|166191|185303|206243|226867| |同业负债|26042|30986|36784|41892| |发行债券|7334|7759|6929|7504| |负债总额|201277|225988|252004|278481| |股东权益|19226|20129|22006|23959| [12] 利润表（百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |净利息收入|3004|3106|3201|3301| |净手续费收入|39|61|70|82| |其他非息收入|1343|1389|1508|1782| |营业收入|4385|4556|4779|5166| |税金及附加| - 38| - 66| - 69| - 70| |业务及管理费| - 1369| - 1369| - 1443| - 1544| |营业外净收入|70| - | - | - | |拨备前利润|3048|3121|3267|3551| |资产减值损失| - 1153| - 1034| - 1021| - 1103| |税前利润|1894|2087|2246|2448| |税后利润|1944|2055|2209|2410| |归属母行净利润|1922|2028|2209|2410| [12] 盈利及杜邦分析 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |税前利润|0.91%|0.89%|0.86%|0.85%| |税收| - 0.02%|0.01%|0.01%|0.01%| |净利息收入|1.44%|1.33%|1.23%|1.15%| |净非利息收入|0.56%|0.62%|0.61%|0.65%| |营业收入|2.10%|1.95%|1.84%|1.79%| |营业支出|0.67%|0.62%|0.58%|0.56%| |拨备前利润|1.46%|1.34%|1.26%|1.23%| |资产减值损失|0.55%|0.44%|0.39%|0.38%| |业绩增长率（对应指标）| | | | | |净利息收入| - 1.65%|3.42%|3.04%|3.15%| |净手续费收入| - 390.91%|56.50%|15.30%|17.50%| |营业收入|15.29%|3.91%|4.89%|8.10%| |拨备前利润|15.64%|2.40%|4.67%|8.72%| |归属母行净利润|11.27%|5.51%|8.93%|9.11%| [13] 资本状况及每股指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |核心一级资本充足率|13.67%|12.89%|12.81%|12.69%| |一级资本充足率|12.90%|12.81%|12.70%| - | |资本充足率|14.55%|14.24%|14.00%| - | |风险加权系数|62.93%|62.25%|61.98%| - | |生息资产增长|12.31%|12.78%|9.43%|8.18%| |贷款增长|15.50%|12.50%|10.10%|7.80%| |存款增长|12.88%|11.50%|11.30%|10.00%| |净手续费收入/营收|0.89%|1.33%|1.47%|1.60%| |成本收入比|31.22%|30.05%|30.20%|29.89%| |实际所得税税率| - 2.62%|1.50%|1.64%|1.57%| |PE|5.34|5.06|4.65|4.26| |PB|0.54|0.52|0.47|0.43| |EPS（元）|0.98|1.03|1.13|1.23| |BVPS（元）|9.67|10.11|11.07|12.06| |每股拨备前利润（元）|1.55|1.59|1.66|1.81| [15]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价6.60元 [5][9] 报告的核心观点 - 瑞丰银行2025年1 - 3月归母净利润、营业收入分别同比+6.7%、+5.1%，增速分别较2024年-4.6pct、-10.2pct；1 - 3月年化ROE、ROA分别同比-0.46pct、-0.04pct至8.96%、0.76% [1] - 公司战略转型切实有效、业务拓展空间广阔，维持买入评级 [1][5] 根据相关目录分别进行总结 信贷结构优化，息差韧性凸显 - 3月末总资产、贷款、存款增速分别为+11.1%、+11.7%、+13.7%，分别较24年末-0.9pct、-3.8pct、+0.8pct，开门红营销前置后Q1信贷投放增速放缓，但结构较优 [2] - Q1净新增贷款58亿元，其中零售/对公/票据分别占6%/86%/9% [2] - 净息差较24A下行4bp至1.46%，年初重定价压力下息差较有韧性，驱动利息净收入同比+2.7% [2] - 3月末存款活期率较24年底-3.7pct至25.2%，预计负债成本改善主要源于挂牌价调整利好释放 [2] 其他非息波动，成本费用优化 - 25Q1非息收入同比+11.4%（24A+84.3%），其中其他非息收入同比+6.9%（24A+75.9%），单季度投资净收益/公允价值变动净收益分别+4.1亿元/-1.3亿元，去年同期高基数及一季度债市波动下增速回落 [3] - 中收同比+419.1%，占营收比例同比提升1.2pct至1.5% [3] - 同期成本收入比为27.3%，同比优化3.2pct [3] 拨备水平提升，资本充足率下行 - 3月末不良贷款率、拨备覆盖率分别为0.97%、326%，分别环比持平、+5pct，拨备覆盖率边际提升 [4] - 测算25Q1单季度年化信用成本1.25%，同比+0.01pct；测算单季度年化不良生成率0.62%，环比+0.39pct [4] - 3月末关注类贷款占比1.54%，较24年末上升0.09pct，前瞻风险指标波动 [4] - 3月末资本充足率、核心一级资本充足率分别为14.05%、12.85%，环比-0.82pct、-0.82pct，资本充足率边际下行 [4] 给予25年目标PB0.65倍 - 维持原有预测，公司25 - 27E归母净利润分别为20.5/21.8/23.3亿元，同比增速6.5%/6.5%/6.9%，25 - 27年BVPS预测值10.15、11.04、12.00元，对应25年PB0.52倍 [5] - 可比公司25年Wind一致预测PB均值0.56倍（前值0.56倍），公司战略转型切实有效、业务拓展空间广阔，应享受一定估值溢价，维持25年目标PB0.65倍，维持目标价6.60元 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|3,804|4,385|4,446|4,643|4,850| |+/-%|7.90|15.29|1.39|4.44|4.45| |归母净利润 (人民币百万)|1,727|1,922|2,047|2,180|2,330| |+/-%|13.04|11.27|6.51|6.52|6.87| |不良贷款率 (%)|0.97|0.97|0.97|0.97|0.97| |核心一级资本充足率 (%)|12.68|13.67|12.77|12.59|12.38| |ROE (%)|10.97|11.02|10.73|10.49|10.30| |EPS (人民币)|0.88|0.98|1.04|1.11|1.19| |PE (倍)|5.94|5.34|5.01|4.71|4.40| |PB (倍)|0.62|0.56|0.52|0.47|0.44| |股息率 (%)|3.44|3.82|4.07|4.34|4.64| [7] 盈利预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|3,804|4,385|4,446|4,643|4,850| |利息收入净额 (人民币百万)|3,054|3,004|3,154|3,311|3,477| |手续费收入净额 (人民币百万)|(13.36)|38.87|42.75|44.89|47.13| |总营业费用 (人民币百万)|1,359|1,407|1,418|1,481|1,546| |拨备前利润 (人民币百万)|2,445|3,048|3,105|3,247|3,397| |所得税费用 (人民币百万)|42.05|(49.70)|20.91|45.01|48.10| |减值损失 (人民币百万)|844.82|1,153|1,014|996.96|991.50| |归母净利润 (人民币百万)|1,727|1,922|2,047|2,180|2,230| |总资产 (人民币百万)|196,888|217,540|243,165|268,636|296,879| |贷款净额 (人民币百万)|110,199|121,530|138,421|154,801|170,281| |投资 (人民币百万)|57,301|51,496|57,675|63,443|69,787| |总负债 (人民币百万)|180,018|199,061|223,047|246,770|273,142| |总存款 (人民币百万)|147,230|162,377|184,050|203,632|225,402| |银行间负债 (人民币百万)|26,245|19,802|22,175|24,534|27,157| |权益合计 (人民币百万)|16,870|18,479|20,118|21,866|23,737| |贷款减值准备 (人民币百万)|3,355|4,060|4,313|4,832|5,299| |不良贷款 (人民币百万)|1,069|1,179|1,343|1,502|1,652| |不良贷款率 (%)|0.97|0.97|0.97|0.97|0.97| |不良贷款拨备覆盖率 (%)|305.09|319.61|321.20|321.78|320.83| |贷款拨备率 (%)|3.04|3.34|3.12|3.12|3.11| |信用成本 (%)|0.80|1.00|0.78|0.68|0.61| |核心一级资本净额 (人民币百万)|16,725|19,064|19,909|21,671|23,556| |一级资本净额 (人民币百万)|16,738|19,077|19,909|21,671|23,556| |资本净额 (人民币百万)|18,306|20,734|21,549|23,398|25,375| |PE (倍)|5.94|5.34|5.01|4.71|4.40| |PB (倍)|0.62|0.56|0.52|0.47|0.44| |EPS (人民币)|0.88|0.98|1.04|1.11|1.19| |BVPS (人民币)|8.47|9.30|10.15|11.04|12.00| |每股股利 (人民币)|0.18|0.20|0.21|0.23|0.24| |股息率 (%)|3.44|3.82|4.07|4.34|4.64| [33][34]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级，给予25年目标PB为0.67X，对应目标价为6.86元 [2][7] 报告的核心观点 - 瑞丰银行规模保持稳健增长，信贷结构改善，单季息差企稳回升，资产质量总体稳定，后续在经济逐渐向好背景下有望受益于出口经济、贷款结构优化和异地同业股权投资等因素 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 - 2025年一季度实现营业收入11.09亿元，同比增长5.12%；营业利润3.96亿元，同比增长4.04%；归属于上市公司股东的净利润4.24亿元，同比增长6.69% [2] - 预计2025 - 2027年营收增速为5.4%/8.1%/11.9%，净利润增速为8.4%/10.7%/11.1% [7] - 2024 - 2027E营业总收入分别为43.87亿、46.26亿、50.01亿、55.95亿元，归母净利润分别为19.22亿、20.84亿、23.06亿、25.62亿元 [8] 营收与利润 - 1Q25单季营收同比增长5.12%，增速环比下降12.1pct，净利息收入增速回正，同比增长2.68%；归母净利润同比增长6.69%，增速较24年全年下降4.6pct，成本收入比同比下降3.2pct至27.27% [7] 资产规模与结构 - 1Q25生息资产同比增长11.4%，增速环比略降1pct，贷款同比增长11.7%，环比下降3.8pct，零售贷款仍保持较好增势 [7] 息差情况 - 1Q25单季息差环比上升4bp至1.45%，资产端收益率环比下降11bp至3.29%，负债端成本率环比下降18bp至1.97% [7] 资产质量 - 1Q25不良贷款率环比持平于0.97%，单季不良净生成率及关注率环比分别上升37bp、9bp至0.61%、1.54%，拨备覆盖率环比+5.2pct至326%，拨贷比环比+7bp至3.17% [7] 投资建议 - 结合宏观经济环境调整预测，给予目标价6.86元，维持“推荐”评级 [7]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 6.48 元/股，对应 2025 年 PB 0.63 倍，现价空间 23% [6][7] 报告的核心观点 - 瑞丰银行 2025Q1 盈利韧性显现，息差小幅回升，其他非息拖累 [1] - 营收有望保持小个位数增长，息差仍面临收窄压力但降幅有望收窄 [3][4] - 预计 2025 - 2027 年归母净利润同比增长 6.2%/7.1%/8.2% [6] 各部分总结 业绩概览 - 2025Q1 营收同比增长 5.1%，增速较 24A 放缓 10.2pc；归母净利润同比增长 6.7%，增速较 24A 放缓 4.6pc [2][3] - 2025Q1 末不良率环比持平于 0.97%；拨备覆盖率 326%，较 24A 末上升 5.2pc [2] 营收降幅收窄 - 规模扩张放缓和其他非息波动拖累营收增速放缓，25Q1 末总资产同比增长 11.1%，增速较 24A 末放缓 0.9pc；贷款同比增长 11.7%，增速较 24A 末放缓 3.8pc [3] - 25Q1 单季息差为 1.45%，环比上升 5bp，息差回暖对营收形成支撑 [3] - 25Q1 其他非息收入环比下降 7.9%，同比增长 6.9%，增速较 24A 末放缓 69pc；24A 末 FVOCI 账户浮盈储备 9.24 亿，占 24A 其他非息收入的 69%，大约可覆盖 3 倍的 25Q1 其他非息收入 [3] - 25Q1 减值损失同比增长 16.4%，增速较 24A 末放缓 20.1pc，信用成本对利润拖累减轻 [3] 息差小幅上行 - 25Q1 息差环比 24Q4 上升 5bp 至 1.45%，源于负债端成本大幅改善 [4] - 25Q1 资产收益率环比下降 11bp 至 3.28%，受市场利率下行影响 [4] - 25Q1 负债成本率环比下降 18bp 至 1.97%，得益于多轮存款利率调整及存款结构管理 [4] 资产质量波动 - 25Q1 末不良率环比持平于 0.97%，关注率较 24Q4 末上升 9bp 至 1.54%，风险指标小幅波动 [5] - 25Q1 真实不良 TTM 生成率 0.98%，环比上升 1bp [5] 盈利预测与估值 - 预计 2025 - 2027 年归母净利润同比增长 6.2%/7.1%/8.2%，对应 BPS 10.24/11.14/12.11 元 [6] - 现价对应 PB 0.51/0.47/0.44 倍 [6]

财务表现 - 2025年第一季度公司实现营业收入11.09亿元(1,108,669千元)，同比增长5.12% [2] - 归属于上市公司股东的净利润4.24亿元(424,313千元)，同比增长6.69% [2] - 扣除非经常性损益的净利润4.28亿元(428,492千元)，同比增长8.76% [2] - 经营活动产生的现金流量净额51.06亿元(5,105,729千元)，由上年同期的-40.95亿元转为正，同比增长224.68% [2][3] - 基本每股收益0.22元/股，同比增长10% [2] - 加权平均净资产收益率8.96%，同比下降0.46个百分点 [2] 资产负债情况 - 报告期末总资产2293.43亿元(229,342,867千元)，较上年末增长4.01% [2] - 归属于上市公司股东的所有者权益188.62亿元(18,861,786千元)，较上年末下降0.56% [2] 管理层信息 - 董事长吴智晖，1970年10月出生，本科学历，正高级经济师，2024年薪酬166.5万元 [4] - 行长陈钢梁，1975年11月出生，本科学历，硕士学位，高级经济师，2024年薪酬158.2万元 [5]