行业投资评级 - 建筑装饰行业评级为"增持（维持）" [5] 核心观点 - 政策周期是建筑板块行情的关键驱动因素，宽松周期内板块易产生超额收益，紧缩周期则表现疲弱 [1][2][3] - 建筑板块具备显著的主题投资特征，如"一带一路"、PPP、"中特估"等政策叙事能短期驱动估值提升和超额收益 [2][3] - 当前板块估值处于历史低位，相对沪深300估值已跌破历史反弹临界点，具备较高安全边际和反弹潜力 [2][3] - 建筑板块与银行板块均对信用环境敏感，但建筑早周期属性更强，政策催化下弹性更大 [3] - 后续政策有望加码，叠加区域主题（如新疆、战略腹地建设）催化，板块或展现显著超额收益 [3] 分章节总结 1. 行情阶段复盘 - 2008年6月至2024年12月，建筑板块相对沪深300的超额收益划分为15个阶段，其中8个阶段跑赢（时间占比40%），7个阶段跑输（时间占比60%） [1][11][12] - 典型跑赢阶段包括：2008年8月-2008年12月（"四万亿"政策驱动，超额收益32%）、2014年4月-2015年6月（"一带一路"主题，超额收益188.24%）、2023年1月-2023年5月（"中特估"主题，超额收益26.01%） [11][15][42][68] - 典型跑输阶段包括：2008年12月-2009年12月（经济企稳后板块补跌，超额收益-54.5%）、2017年4月-2021年2月（去杠杆周期，超额收益-111.9%） [12][58] 2. 政策周期影响 - 2008年至今经历四次政策宽松与紧缩交替周期，当前处于2021年底以来的渐进式宽松阶段 [1][3] - 板块跑赢阶段中7个处于宽松周期，紧缩周期内仅出现短期反弹且幅度有限 [1][3] - 板块早周期属性明显，政策转向宽松初期及加码阶段超额收益最显著 [1][3] 3. 主题行情特征 - 2014年后板块波动主要受主题驱动，与基本面相关性减弱 [2][82] - "一带一路"主题在2014-2015年涨幅最大（板块涨幅421%，超额收益293%），建筑央企领涨 [42][85] - PPP主题在2016年驱动行情（PPP成交额3.23万亿元，为2015年3.4倍），园林类公司领涨 [52][55] - "中特估"主题在2023年驱动低估值央企上涨，成为市场主线之一 [68][83] 4. 估值水平分析 - 当前（2025年8月28日）建筑板块PB-LF为0.8倍，处于近3/5/10年的54%/32%/16%分位 [2] - 建筑与沪深300PB比值均值为0.84，当前比值0.58已跌破历史反弹临界点（下限0.63） [2] - 建筑与银行PB比值达1.16（临界点1.1），历史类似位置后建筑板块均出现超额收益 [3] 5. 板块对比与催化 - 建筑与银行均对信用环境敏感，但建筑早周期属性更强，政策催化下弹性更大 [3] - 新疆板块、战略腹地建设等区域主题有望成为后续弹性方向 [3] - 政策加码预期（如化债措施）及银行板块补涨需求或驱动建筑板块反弹 [3] 6. 投资建议 - 重点推荐西部基建龙头（四川路桥）、铜矿重估标的（中国中冶）、低估值央国企（中国交建、中国建筑等）、新疆本地基建（新疆交建、北新路桥）、煤化工（中国化学、三维化学等）及出海龙头（江河集团、鸿路钢构） [4][7]

投资评级 - 维持"增持"评级 [2] 核心观点 - 公司业绩维持稳健增长 2025年上半年实现营业收入11083.07亿元同比减少3.17% 归母净利润304.04亿元同比增长3.24% 基本每股收益0.73元同比增长2.8% [5] - 毛利率及净利率均有所提升 毛利率为9.43%同比提升0.02个百分点 净利率为3.65%同比提升0.12个百分点 [5] - 业务结构持续优化 基建能源表现亮眼 上半年新签合同总额25010亿元同比增长0.9% 其中基建业务新签合同额8237亿元同比增长10% 能源工程细分领域规模3501亿元同比增幅达34.2% [5] 财务表现 - 2025年二季度单季实现营业收入5529.65亿元同比减少7.11% 归母净利润153.91亿元同比增加5.94% [5] - 期间费用率改善 销售费用率下降0.04个百分点至0.37% 管理费用率下降0.08个百分点至1.51% 财务费用率下降0.11个百分点至0.80% 研发费用率基本持平为1.57% [5] - 预测2025-2026年EPS分别为1.17元和1.21元 对应当前股价PE分别为4.76倍和4.58倍 [5] 业务细分 - 房建业务新签合同额14964亿元同比下降2.3% 其中工业厂房领域逆势增长16.2%至4522亿元 [5] - 勘察设计新签合同金额64亿元同比下降11.1% [5] - 地产业务合约销售额1745亿元同比下降8.9% 合约销售面积633万平米同比下降3.3% 实现营业收入1318.8亿元同比增长13.3% [5] 土地储备 - 上半年新增土地储备520万平米 总购地金额858亿元 [5] - 新增土地储备全部位于一线、二线及省会城市 土地储备结构进一步优化 [5]

近期表现与交易数据 - 截至2025年9月2日13:11，国企共赢ETF上涨0.63%，最新报价1.59元，近2周累计上涨0.51% [3] - 盘中换手率6.84%，成交额490.45万元，近1年日均成交额1667.44万元 [3] - 近1周规模增长218.70万元，新增规模位居可比基金前1/3，份额增长200.00万份，新增份额位居可比基金前1/3 [3] 历史业绩与风险指标 - 近3年净值上涨51.31%，在指数股票型基金中排名215/1860（前11.56%），自成立以来最高单月回报14.61%，最长连涨月数7个月，连涨涨幅24.70% [4] - 涨跌月数比25/19，上涨月份平均收益率4.14%，年盈利百分比100.00%，历史持有3年盈利概率100.00% [4] - 近3个月超越基准年化收益11.82%，近半年最大回撤7.60%，相对基准回撤0.29%，回撤后修复天数37天（可比基金中最快） [4] 产品结构与运作特征 - 管理费率0.25%，托管费率0.05%，为可比基金中最低费率水平 [5] - 近1月跟踪误差0.060%，跟踪精度在可比基金中较高 [5] - 紧密跟踪富时中国国企开放共赢指数，该指数包含100只成分股（80只A股+20只港股），聚焦全球化和可持续发展的国有企业 [5] 成分股与权重分布 - 前十大成分股包括中国石油（权重15.94%，涨2.18%）、中国石化（权重11.93%，涨1.40%）、中国建筑（权重9.59%，涨0.18%）等 [7] - 权重集中度较高，前三大成分股合计权重37.46%，前十大成分股合计权重63.38% [7] - 部分成分股出现下跌，如中国中铁（权重4.53%，跌0.71%）和中国铁建（权重3.81%，跌0.37%） [7] 市场环境与政策背景 - 上市公司2025年半年度分红回购规模创新高，利润分配趋于常态化规范化 [3] - 央企发挥示范引领作用，贡献71%的分红金额，13家公司分红超百亿 [3]

人事变动 - 中国建筑副总裁吴秉琪进入华侨城管理层 待国资委正式通知后公布任命 [1] - 吴秉琪2023年9月出任中国建筑副总裁 2025年中期业绩会首次缺席 [1] - 职业生涯横跨华润集团 华润置地与中国建筑 具备地产与文旅运营能力 [1] 战略转型 - 吴秉琪空降正值华侨城董事长张振高（1962年出生）临近退休 [1] - 此次人事调整或将助力华侨城推进"文旅+地产"转型路径 [1]

社保基金持股概况 - 二季度末社保基金共现身577只个股前十大流通股东榜 合计持股量104.38亿股 期末持股市值1659.00亿元 [1] - 持股变动显示新进136只 增持152只 不变118只 减持171只 [1] - 按板块分布 主板405只 创业板93只 科创板79只 [2] 持股集中度分析 - 6只个股获4家社保基金集中现身 包括常熟银行(持股27779.13万股) 太阳纸业(持股15111.09万股) 华鲁恒升(持股13268.38万股) [1] - 持股比例最高的是安达智能(11.90%) 常熟银行(8.38%) 比音勒芬 佰奥智能 伟星股份等 [1] - 17只个股持股量超1亿股 分众传媒以3.34亿股居首 常熟银行(2.78亿股) 中国建筑(2.05亿股)紧随其后 [1] 行业分布特征 - 社保基金持股主要集中在医药生物(62只) 机械设备(54只) 基础化工(52只)行业 [2] - 重仓股涵盖银行(常熟银行) 建筑装饰(中国建筑) 房地产(招商蛇口) 钢铁(钒钛股份) 机械设备(三一重工)等多个领域 [2] 持股变动情况 - 环比增幅最大个股包括万达电影(178.64%) 中国人保(103.91%) 通威股份(106.84%) 晶澳科技(64.05%) [3] - 环比降幅最大个股包括国投电力(-42.26%) 广汇能源(-46.80%) 新兴铸管(-35.70%) [2][3] 业绩表现分析 - 352只社保基金持股上半年净利润同比增长 *ST松发净利润增幅达15646.55% 容知日新(2063.42%) 高澜股份(1438.57%)增幅居前 [2] - 重仓股7月以来平均上涨16.35% 英维克累计涨幅169.81% 大元泵业(132.22%) 鼎通科技(108.22%)表现突出 [2]

自粘卷材行业概述 - 自粘卷材是一种以SBS等合成橡胶、增粘剂及优质道路石油沥青等配制成的自粘橡胶沥青为基料，强韧的高密度聚乙烯膜或铝箔作为上表面材料，可剥离的涂硅隔离膜或涂硅隔离纸为下表面防粘隔离材料制成的防水材料 [2] - 具有低温柔性、自愈性、及粘结性能好的特点，可常温施工、施工速度快、符合环保要求 [1][2] - 分为有胎自粘和无胎自粘两种：有胎自粘上、下自粘胶中间夹胎基组成，上覆面为乙烯膜、下覆面为可剥起的硅油膜，强度高且耐久性极佳；无胎自粘由自粘胶、上乙烯膜和下硅油膜组合而成，施工便捷但在强度和耐久性方面稍显不足 [2] 行业发展历程 - 我国自粘卷材最早可追溯到20世纪90年代，当时进入中国市场的主要有美国W.R.GRACE生产的"必坚定(Bituthene)"、奥地利生产的"冷自粘耐候性防水沥青隔膜"、台湾生产的"必治水"等 [4] - 随后中国部分企业开始研发生产自粘聚乙烯膜覆面无胎的防水卷材，但由于国产聚乙烯膜拉力小，以聚酯毡增强的聚合物改性沥青防水卷材应运而生 [4] - 进入2000年，以聚酯毡为增强胎体的自粘防水卷材开始大批量生产，2002年批准颁布了JC898-2002《自粘聚合物改性沥青聚酯胎防水卷材》行业标准 [4] - 2010年至今，自粘卷材已在民用建筑、工业建筑和基建领域得到广泛应用，行业需求强劲，产品不断升级，交叉层压膜自粘卷材等新产品不断涌现 [4] 产业链分析 - 上游原材料供应商主要提供沥青、高分子树脂、聚乙烯膜、铝箔、增粘剂等，原材料的质量直接影响到自粘卷材的性能和质量 [6] - 中游生产制造环节负责将上游原材料通过配方设计、加工工艺转化为各类自粘卷材产品，并通过质量控制和技术创新提升产品竞争力 [6] - 下游应用领域包括房屋建筑、市政工程、基础设施等 [6] - 石油沥青是防水卷材中常见的成分之一，2024年中国石油沥青产量达到3450.8万吨，比2020年减少2828.8万吨，2025年1-6月产量达到1796.7万吨，与2024年同期相比上涨7.70% [6] 行业发展现状 - 随着城市综合管廊、新基建及水利工程建设规模扩大，自粘卷材凭借施工便捷性成为首选方案 [1][8] - 2015年中国自粘卷材行业产量达到4.02亿平方米，2024年行业产量增长至14.77亿平方米 [1][8] - 预计未来随着科技进步，自粘卷材的抗老化、抗紫外线、抗渗透等性能不断优化，应用范围更加广泛，进一步推动行业产量增长 [1][8] 行业竞争格局 - 生产企业众多，东方雨虹、科顺股份、凯伦股份等企业通过技术研发、品牌建设和全产业链布局占据主导地位 [9] - 中小企业与龙头企业相比，资金和研发实力相对薄弱，主要通过细分产品、区域深耕、灵活服务在市场中占据一席之地 [9] - 未来行业将围绕环保升级和国际化拓展展开新一轮竞争，具备技术储备和资金实力的企业有望进一步扩大市场份额 [9] 重点企业分析 - 北京东方雨虹防水技术股份有限公司：成立于1995年，是中国防水行业龙头企业，产品涵盖SBS、APP、自粘等众多品类，2025年上半年防水卷材实现营业收入55.13亿元，同比下降8.84% [11] - 科顺防水科技股份有限公司：成立于1996年，专注于提供建筑防水综合解决方案，主要产品包括沥青防水卷材、高分子防水卷材、丁基系列防水卷材等，2024年公司防水卷材实现营业收入35.55亿元，同比下降15.38% [12] 行业发展趋势 - 行业集中度有望提高：环保趋严和监管升级导致生产成本增加，小型企业的落后产能将被淘汰，市场份额将被优质企业挤占；房地产企业市场集中度不断提高，百强房地产企业合计占据50%以上的市场份额，大型房地产商倾向于向优质防水材料生产企业集中采购 [14] - 企业出海步伐加快：在房地产行业发展低迷的背景下，国内自粘卷材行业有效需求不足，东方雨虹、科顺股份等多家企业积极出海，通过设立分支机构、建设生产基地等方式拓展海外市场 [15] - 国家政策的持续推动：2024年11月，住房城乡建设部发布《房屋建筑和市政基础设施工程禁止和限制使用技术目录（第二批）》，禁止使用纸胎油毡防水卷材和再生料聚乙烯丙纶防水卷材，用防水性能好、耐久性好的防水材料替代，自粘卷材作为一种具有优异防水性能的材料，在政策的推动下未来发展空间广阔 [16] 相关企业 - 上市企业：东方雨虹（002271）、科顺股份（300737）、凯伦股份（300715）、三棵树（603737）、北新建材（000786）、中国建筑（601668）、华润置地（01109）、中国中铁（601390）、中国铁建（601186）、高新发展（000628）等 [1] - 其他企业：深圳市卓宝科技股份有限公司、寿光市世邦防水材料有限公司、浙江宏成建材有限公司、山东科信防水材料有限公司、潍坊市华美新型防水材料有限公司、山东跃旭防水材料有限公司、潍坊骏泰防水材料有限公司、广东金皮夫防水科技有限公司等 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 公司作为行业龙头具备显著优势和安全边际 估值存在修复空间 [5][6] 核心观点 - 营收阶段性承压 2025年上半年营业收入11,083.07亿元同比下降3.17% 主要受房地产行业深度调整及房建业务结构优化影响 [6] - 盈利改善趋势显现 归母净利润304.04亿元同比增长3.24% 主要得益于毛利率提升及资产减值损失减少 [6] - 基建业务支撑增长 基础设施建设与投资收入2,734.28亿元同比增长1.5% 新签合同额8,237亿元同比增长10.0% [6] - 境外业务持续扩张 境外收入598.15亿元同比增长5.8% 毛利率5.3%同比提升0.8个百分点 [6] - 现金流状况改善 经营活动现金净流出828.31亿元同比少流出259.39亿元 收现比93.65%同比提升6.15个百分点 [6] 财务表现 - 2025年上半年综合毛利率9.43%基本持平 Q2单季毛利率11.01%同比提升0.31个百分点 [6] - 期间费用率4.26%同比微增0.04个百分点 其中财务费用率同比下降0.08个百分点 [6] - 净利率3.63%同比提升0.12个百分点 Q2单季净利率4.04%同比提升0.28个百分点 [6] - 资产及信用减值损失76.06亿元同比减少14.69亿元 [6] 业务结构 - 房屋建筑工程收入6,963.76亿元同比下降7.1% 毛利率7.3%同比提升0.4个百分点 [6] - 房地产开发与投资收入1,318.84亿元同比增长13.3% 毛利率16.0%同比下降3.4个百分点 [6] - 战略性新兴产业收入916亿元 为业务结构优化提供增量动能 [6] - 工业厂房新签合同额4,522亿元同比增长16.2% 占房建业务比例提升至30.2% [6] - 能源工程新签合同额3,501亿元同比增长34.2% 市政工程新签合同额1,580亿元同比增长43.8% [6] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为475亿元、494亿元、512亿元 同比增速2.86%、3.88%、3.73% [6][7] - 对应每股收益1.15元、1.19元、1.24元 当前股价对应PE分别为4.86倍、4.68倍、4.51倍 [6][7] - 预计2025-2027年营业收入分别为22,431.27亿元、22,993.24亿元、23,558.07亿元 同比增速2.56%、2.51%、2.46% [7]

投资评级 - 维持增持评级 给予2025年6.2倍PE 目标价7.42元 [3][8] 财务表现 - 2025H1营收1.11万亿元同比下降3.2% 其中Q1增1.1% Q2降7.1% [4] - 归母净利润304.0亿元同比增长3.2% 其中Q2单季增5.9% [4] - 毛利率9.43%同比下降0.02个百分点 Q2毛利率11.01%环比提升0.32个百分点 [4] - 经营现金流净流出828.3亿元 较2024年同期净流出1087.7亿元有所改善 [5] - 应收账款3720.1亿元同比增长19.3% 减值计提76.1亿元同比少计提16.2% [4] 业务结构 - 房建业务收入6964亿元同比下降7.1% 基建业务收入2734亿元增长1.5% 地产业务收入1319亿元增长13.3% [4] - 新签合同总额25010亿元同比增长0.9% 其中房建14964亿元降2.3% 基建8237亿元增10% 地产合约销售额1745亿元降8.9% [5] - 工业厂房新签4522亿元同比增长16.2% 能源工程新签3501亿元增34.2% 市政工程新签1580亿元增43.8% [5] - 境外工程新签1254亿元同比下降2.9% [19] 估值与分红 - 当前股息率4.88% 2025年预测PE5.0倍处于近十年42%分位数 PB0.5倍处于近十年3%分位数 [6] - 预测2025-2027年EPS分别为1.20/1.27/1.34元 增速7.1%/5.9%/5.3% [3][7] - 总市值2309.81亿元 每股净资产11.69元 [9][10] 经营目标 - 2025年计划新签合同额超4.6万亿元增2.16% 营收超2.28万亿元增4.25% [6] - 截至2025H1新签目标完成率54.4% 营收目标完成率48.6% [6] 行业地位 - 全球最大投资建设集团之一 纳入中证50/上证50/富时中国A50/MSCI中国A50互联互通指数 [6] - 较同业估值偏低 2025年预测PE4.7倍低于中国交建5.9倍和中国中铁4.8倍 [22]

研发投入总体情况 - 全市场上市公司研发投入超8100亿元 研发投入同比增长3.27% 研发强度为2.33% [1][2] - 创业板研发强度4.89% 科创板研发强度11.78% 北交所研发强度4.63% [2] - 战略性新兴产业研发强度高于整体3.29个百分点 高技术制造业研发强度高于整体4.44个百分点 [2] 高研发强度行业分布 - 软件开发 生物制品 半导体 化学制药 医疗器械等行业研发强度均超过10% [2] - 技术壁垒高行业从研发到专利再到市场份额的转化路径清晰 企业积极构建技术护城河应对全球竞争 [3] - 资本市场给予高估值减轻企业短期利润压力 形成研发投入正循环 [3] 重点公司研发表现 - 6家公司研发投入超100亿元 包括比亚迪 中国建筑 中兴通讯 中国移动 上汽集团 宁德时代 [3] - 比亚迪研发投入308.8亿元 同比增长53.05% 在电池 电子及新能源汽车等领域持续创新 [3] - 宁德时代研发投入100.95亿元 同比增长17.84% 在全球设立六大研发中心 十三大电池生产基地 [3] 研发投入增长特征 - 传统行业上市公司创新意识增强 焦作万方研发投入323万元 同比增长869.97% [4] - 企业将研发视为生存刚需 通过掌握核心技术获得产品定价权和市场主导权 [3][4] - 技术创新带来更高利润空间和更强行业话语权 特别是在高科技和先进制造领域 [4] 未来研发趋势 - 人工智能 新能源 生物医药等前沿领域技术竞争将驱动企业持续增加研发支出 [5] - 国家创新驱动发展战略提供政策支持和税收优惠 进一步激励企业创新投入 [2] - 科技创新在国家发展战略中地位提升 研发支出强度有望继续保持上升态势 [2]

研发投入总体情况 - 全市场上市公司研发投入超8100亿元 研发投入同比增长3.27% 增速较去年同期提升近2个百分点 整体研发强度为2.33%同比小幅提升 [1][2] - 研发投入对上市公司发展至关重要 是推动创新和技术进步的主要动力 能助力企业开发新产品和改进现有产品从而提升竞争力 [1] 板块与行业研发强度 - 创业板研发强度4.89% 科创板研发强度11.78% 北交所研发强度4.63% 科技属性进一步凸显 [2] - 战略性新兴产业研发强度高于整体3.29个百分点 高技术制造业研发强度高于整体4.44个百分点 [2] - 软件开发 生物制品 半导体 化学制药 医疗器械等行业研发强度居前均超过10% [2] - 技术壁垒高行业从研发到专利再到市场份额的转化路径清晰 企业积极以技术护城河应对全球竞争 资本市场高估值减轻企业短期利润压力形成正循环 [3] 重点公司研发投入 - 上半年研发投入超100亿元公司共6家 分别为比亚迪 中国建筑 中兴通讯 中国移动 上汽集团和宁德时代 [3] - 比亚迪研发投入308.8亿元同比增长53.05% 远超同期净利润增速 在电池电子及新能源汽车等多个领域持续创新 [3] - 宁德时代研发投入100.95亿元同比增长17.84% 在全球设立六大研发中心和十三大电池生产制造基地 [3] - 焦作万方铝业研发投入323万元同比增长869.97% 形成煤电铝铝加工一体化产业布局 [4][5] 研发创新战略意义 - 企业将研发视为生存刚需 在新能源汽车半导体等关键领域掌握核心技术就拥有定价权 [3] - 技术创新是企业在市场竞争中保持领先地位的关键 通过研发创新掌握核心技术获得产品定价权和市场主导权 [4] - 技术突破意味着更高利润空间和更强行业话语权 人工智能新能源生物医药等前沿领域技术竞争将驱动企业持续增加研发支出 [4][5]