港股频道更多独家策划、专家专栏，免费查阅>>责任编辑：栎树 12月18日，大摩发表报告，预期中金公司未来30天内股价将升，发生机率约70%至80%，基于已公布的 换股并购东兴及信达证券方案。该行予中金公司目标价28.9港元，评级"增持"。 报告指，中金公司已公布股票交换合并细节，换股比率隐含的2025年第三季市净率为中金A股1.8倍、东 兴证券1.8倍(含26%溢价)，信达证券则达3.1倍。该行预期此合并将产生显著协同效应，包括资本基础强 化、客户体系扩张，整合进程相对迅速，且对中金公司H股股东的稀释影响有限。 ...

交易方案核心内容 - 中金公司作为存续方，通过换股方式吸收合并东兴证券与信达证券，方案于2025年12月17日晚间披露，相关公司股票拟于12月18日复牌 [2] - 换股价格以董事会决议公告日前20个交易日均价为基准，中金公司为36.91元/股，东兴证券为16.14元/股，信达证券为19.15元/股 [7] - 根据换股价格计算，东兴证券与中金公司的换股比例为1:0.4373，信达证券与中金公司的换股比例为1:0.5188 [7] - 东兴证券与信达证券全部A股参与换股，中金公司预计将新发行A股约30.96亿股 [7] - 交易完成后，中金公司将承继两家公司的全部资产、负债、业务等，东兴证券与信达证券将注销法人资格 [8] 市场反应与股东安排 - 12月18日复牌后，中金公司、东兴证券A股开盘涨停，信达证券A股股价涨6.8%，中金公司港股开盘涨逾7% [6] - 截至发稿前，中金公司A股股价涨超4%，信达证券涨超5%，东兴证券仍“一字”涨停 [6] - 为保护中小投资者，中金公司A股及H股异议股东可行使收购请求权，东兴证券与信达证券的异议股东享有现金选择权 [8] - 包括中央汇金、中国东方、中国信达在内的主要股东已出具承诺，将其在交易中获得或原有的中金公司股份锁定36个月 [8] 交易背景与战略意义 - 本次重组是“汇金系”践行中央金融工作会议“培育一流投资银行”战略的核心举措，侧重“优势互补、协同赋能”新模式 [8] - 交易发生在中国资本市场全面深化改革关键时期，响应了2024年新“国九条”支持头部机构通过并购重组提升竞争力的号召，以及2025年中央经济工作会议关于中小金融机构减量提质的要求 [10] - 此次合并是中国券商行业历史上首次出现三家券商一同整合的案例 [9] - 合并旨在提升公司资本实力、综合竞争力与服务实体经济能力，加快实现打造“具有国际竞争力的一流投资银行”的战略目标 [10] 合并后公司实力与协同效应 - 以2025年三季报数据计算，三家券商总资产合计达到10095.83亿元，成功突破万亿元 [9] - 合并后，公司资本运用效率有望提高，通过加强零售业务及资本金业务，增强抗周期能力，提升经营业绩稳健性 [8] - 在区域布局上，东兴证券设有92家分支机构并重点布局福建区域，信达证券拥有104家分支机构并深耕辽宁市场 [10] - 合并后，三家券商营业部合计数量将位居行业第三 [10] - 市场观点预计，若进展顺利，中金公司营业收入将跻身行业前列，资本实力显著增强 [10] 交易前置条件与审批流程 - 本次重组的可行性基于中央汇金此前对相关金融机构的股权整合：2025年2月，财政部将中国信达、中国长城资产和中国东方的股权无偿划转至中央汇金 [9] - 股权划转后，中央汇金成为中国信达（58%股权）、长城资产（73.53%股权）、中国东方（71.55%股权）的控股股东 [9] - 2025年6月6日，证监会核准东兴证券、信达证券等8家金融机构变更实际控制人，中央汇金成为其实际控制人，为本次吸收合并创造了条件 [9] - 本次重组尚需三方各自董事会、股东会审议，并经有权监管机构批准后方可正式实施 [8]

银行板块市场表现 - 2025年12月18日，银行股盘中走强，42只银行股中39只上涨，3只平盘，建设银行领涨超2%，上海银行、苏州银行、厦门银行等10只股票涨幅超过1% [1][5] - 全市场规模最大的银行ETF（512800）场内价格一度上涨近1%，截至发稿时上涨0.74% [1][5] - 银行ETF（512800）交投活跃，年内日均成交额超过8亿元，是A股10只银行业ETF中规模最大、流动性最佳的产品 [3][8] 政策驱动因素 - 金融监督管理总局发布通知，将保险公司持仓时间超过三年的沪深300指数成分股、中证红利低波动100指数成分股的风险因子从0.3下调至0.27 [2][7] - 该政策调整旨在引导保险公司提高长期投资管理能力，发挥险资作为耐心资本的作用，同时释放的资本金有望拓展A股权益投资，尤其是银行板块的配置空间 [3][7] - 根据银河证券测算，基于当前保费收入，假设30%投资于A股且全部投资于上述两指数，理论上流入银行板块的最大资金规模可达2146.11亿元 [3][7] 机构观点与行业展望 - 中金公司最新研报指出，在金融体系高质量发展背景下，银行板块正从“周期博弈”转向“配置红利”新阶段，高股息投资范式已成为核心主线 [3][7] - 报告明确表示，银行股的绝对收益与相对收益表现有望持续跑赢市场，资金配置需求将成为主要驱动力 [3][7] - 展望2026年，中金公司认为银行板块估值中枢有望上移15%-20%，并建议把握岁末年初的配置窗口期 [3][7] 相关投资工具 - 银行ETF（512800）及其联接基金（A类：240019；C类：006697）被动跟踪中证银行指数，该指数成份股囊括A股全部42家上市银行，是跟踪银行板块整体行情的高效投资工具 [3][8]

报告指，中金公司已公布股票交换合并细节，换股比率隐含的2025年第三季市净率为中金A股1.8倍、东 兴证券1.8倍(含26%溢价)，信达证券则达3.1倍。该行预期此合并将产生显著协同效应，包括资本基础强 化、客户体系扩张，整合进程相对迅速，且对中金公司H股股东的稀释影响有限。 智通财经APP获悉，摩根士丹利发布研报称，预期中金公司(03908)未来30天内股价将升，料发生机率约 70%至80%，基于已公布的换股并购东兴及信达证券方案。该行予中金公司目标价28.9港元，评级"增 持"。 ...

报告指，中金公司已公布股票交换合并细节，换股比率隐含的2025年第三季市净率为中金A股1.8倍、东 兴证券1.8倍(含26%溢价)，信达证券则达3.1倍。该行预期此合并将产生显著协同效应，包括资本基础强 化、客户体系扩张，整合进程相对迅速，且对中金公司H股股东的稀释影响有限。 摩根士丹利发布研报称，预期中金公司（601995）(03908)未来30天内股价将升，料发生机率约70%至 80%，基于已公布的换股并购东兴及信达证券（601059）方案。该行予中金公司目标价28.9港元，评 级"增持"。 ...

合并方案核心条款 - 中金公司宣布换股吸收合并东兴证券和信达证券 [1] - 中金公司换股价为36.91元/股，东兴证券换股价为16.14元/股，信达证券换股价为19.15元/股 [1] - 确定的换股比例分别为1:0.4373（中金:东兴）和1:0.5188（中金:信达） [1] - 为完成合并，中金公司预计将新发行A股约30.96亿股 [1] 合并后的规模与网络效应 - 合并后公司营业网点数量将从245家大幅增加至436家 [1] - 营业网点数量排名将跃升至行业第三位 [1] - 公司总资产预计将超过1万亿元 [1] 业务协同与战略意义 - 合并将实现业务互补：中金的投行与国际化优势，与东兴、信达的区域市场基础相结合 [1] - 预期在不良资产处置等领域产生协同效应 [1] - 合并后将形成“机构与零售”并重的业务格局，公司抗周期能力预计将显著提升 [1] 行业背景与股东承诺 - 此次整合在中央汇金成为共同实际控制人的背景下进行 [1] - 整合响应了“加快建设金融强国”的政策导向，标志着券商行业整合进入新阶段 [1] - 主要股东已承诺锁定其股份36个月，显示出对整合前景的信心 [1]

核心观点 - 摩根士丹利预期中金公司未来30天内股价将上升，发生概率约为70%至80% [1] - 该预期基于中金公司已公布的换股并购东兴证券及信达证券的方案 [1] 投资评级与目标价 - 摩根士丹利给予中金公司“增持”评级 [1] - 摩根士丹利给予中金公司的目标价为28.9港元 [1] 并购交易细节 - 中金公司已公布股票交换合并的细节 [1] - 换股比率隐含的2025年第三季市净率：中金A股为1.8倍，东兴证券为1.8倍（包含26%的溢价），信达证券则达到3.1倍 [1] 并购预期影响 - 预期此次合并将产生显著的协同效应 [1] - 协同效应包括资本基础得到强化，以及客户体系得到扩张 [1] - 整合进程预计将相对迅速 [1] - 对中金公司H股股东的股权稀释影响有限 [1]

合并交易方案 - 中金公司计划以换股吸收方式合并东兴证券及信达证券 [1] - 中金拟发行近31亿股A股用于换股 [1] - 换股比例为：每股东兴证券A股可换取0.4373股中金公司A股 [1] - 换股比例为：每股信达证券A股可换取0.5188股中金公司A股 [1] 交易对中金公司的财务影响 - 换股并购将导致中金公司2026财年的每股盈利稀释21% [1] - 换股并购将导致中金公司2026财年的每股净值稀释13% [1] 交易对中金公司的战略与业务影响 - 合并有助于解除中金公司的资本限制 [1] - 合并可通过扩大市场份额产生协同效应 [1] - 合并将提高中金公司成为大型券商的机会 [1] - 公司因此能更受惠于潜在的资本放松与新业务试点计划 [1] - 市场对此次合并的反应预期正面 [1] 对证券行业的影响 - 供给侧改革加快推进，预期将推动其他券商股价上扬 [1] - 行业改革或可稳定收费率 [1] - 行业改革有望提升券商的潜在股东权益回报率 [1]

报告投资评级 * 报告未明确给出对中金公司或中国券商行业的整体投资评级 [1] 报告核心观点 * 报告认为市场将对中金公司与中国东兴证券、信达证券的合并计划做出积极反应，尽管合并会带来每股收益和每股净资产的稀释 [1] * 积极反应的理由包括：合并能解除中金公司的资本约束、通过获得市场份额产生业务协同效应、并增加其成为受益于潜在监管放松和业务试点的大型券商的机会 [1] * 报告预计，鉴于供给侧改革的加速，其他券商的股价也将做出积极反应，这可能稳定费率并可能提升行业净资产收益率 [1] 合并交易细节总结 * **换股方案**：中金公司向中国东兴证券和信达证券的股东提供换股方案，换股比例分别为1:0.4373和1:0.5188 [1] * **换股价格**：中国东兴证券和信达证券的换股价格分别为人民币16.14元和19.15元，较其最新现货价格有23%和8%的溢价 [1] * **中金公司换股价格**：中金公司A股换股价格为人民币36.91元，较其A/H股最新现货价格分别有6%和114%的溢价 [1] * **融资与稀释**：中金公司将发行31亿股A股（占扩大后股本的39%），募集总额人民币1143亿元，预计将导致2026财年每股收益和每股净资产分别稀释约21%和13% [1][2][8] * **现金选择权**：中国东兴证券和信达证券的现有股东也可选择按最新现货价格（分别为人民币13.13元和17.79元）获得现金支付 [2] 市场预期积极的原因总结 * **解除资本约束**：合并后，中金公司的净资本预计将跃升105%至人民币943亿元，在中国券商中排名从第10位升至第5位 [3] * **提升关键资本比率**：合并预计将 a) 将资本杠杆率从12.1%提升至约20%；b) 提高净稳定资金比率（目前为139%），从而可能降低对长期债券发行的依赖并节省融资成本；c) 降低杠杆率（中国东兴/信达证券当前杠杆率为3.2倍/3.8倍，中金公司为5.4倍） [3] * **释放资本用途**：释放的资本将有助于中金公司的私募/另类投资、自营交易和国际扩张 [3] * **获得市场份额与业务协同**：合并后，中金公司的收入/净利润排名预计将从目前的第6/第10位提升至第3/第6位 [6] * **零售业务互补**：中国东兴证券和信达证券在零售业务方面相对较强，可以补充中金公司强大的机构业务 [6] * **网点与客户增长**：合并后营业部数量将增长78%至436个，零售客户数量预计增长52%至1470万，资产管理规模增长18%以上至超过人民币8000亿元 [6][10] * **增强投行能力**：交易后，A/H股股权融资保荐人员工数量预计分别增长22%和20%至529人和24人，债务融资部门也可能增加超过100名员工 [6] * **受益于监管放松机会增加**：合并后中金公司收入规模在中国券商中排名第3，作为大型券商之一，更有机会享受潜在的政策红利，包括资本要求的放松和新业务的试点计划 [6] * **无商誉影响**：尽管收购价格高于1倍市净率，但由于三家公司均隶属于中央汇金公司同一母公司，管理层强调不会产生任何商誉影响 [6] 合并后关键运营与财务数据总结 * **财务排名提升**：合并后，中金公司总收入预计增长32%至人民币274亿元，排名从第6升至第3；归母净利润预计增长45%至人民币95亿元，排名从第10升至第6；净资产预计增长48%至人民币1715亿元，排名从第9升至第4 [11] * **细分市场排名**：按业务细分，合并后实体在总收入、资产管理、投行业务的排名分别为第3、第6、第2位 [12] * **关键运营指标**：合并后，金融投资资产预计达人民币5592亿元（排名第3），研究分析师441名（排名第1），A股保荐人529名（排名第3） [10]

券商指数市场表现 - 12月18日，证券板块高开低走，截至发稿，相关指数跌幅达0.8% [1] - 券商指数(886054)当日收于11321.83点，较昨日收盘价11412.65点下跌90.82点，跌幅0.80% [2] - 该指数当日开盘价为11415.07点，最高价11426.34点，最低价11306.22点 [2] - 指数成交额为130亿元，成交量为8.6亿股 [2] - 指数市净率为1.49，市盈率为17.4 [2] - 指数近20日累计下跌0.43%，年初至今累计上涨3.64% [2] 个股价格异动：涨幅居前 - 东兴证券(601198.SH)股价上涨9.98%，现价14.44元 [3] - 信达证券(601059.SH)股价上涨4.89%，现价18.66元 [3] - 中金公司(601995.SH)股价上涨4.84%，现价36.58元 [3] - 中金公司早盘以涨停价开盘，信达证券高开近7%，但截至发稿两者涨幅均收窄至5%以内 [2] 个股价格异动：跌幅居前 - 中银证券(601696.SH)股价下跌4.34%，现价14.31元 [4] - 中信建投(601066.SH)股价下跌3.42%，现价26.54元 [4] - 华泰证券(601688.SH)股价下跌2.36%，现价23.12元 [4] - XD兴业证券(601377.SH)股价下跌2.18%，现价7.19元 [4] - 东方证券(600958.SH)股价下跌1.90%，现价10.83元 [4] - 东北证券(000686.SZ)股价下跌1.69%，现价9.28元 [4] - 中国银河(601881.SH)股价下跌1.49%，现价15.92元 [4] 板块整体交易概况 - 在统计的券商个股中，上涨家数为3家，下跌家数为48家 [2] - 太平洋(601099.SH)与第一创业(002797.SZ)股价当日无涨跌，分别收于4.12元和6.93元 [3]