会议安排 - 公司董事会会议将于2026年3月26日举行[3] 业绩相关 - 会议将审议及批准公司2025年度业绩及其发布[3] 股息派发 - 会议将考虑派发末期股息（如有）[3]

会议信息 - 董事会会议将于2026年3月26日举行[3] - 会议将审议及批准2025年度业绩及发布[3] - 会议将考虑派发末期股息（如有）[3] 人员信息 - 截至2026年3月16日有6名执行董事[5] - 截至2026年3月16日有3名独立非执行董事[5]

海天味业电话会议纪要关键要点总结 涉及的行业与公司 * 涉及的行业：**调味品行业**[2][3] * 涉及的公司：**海天味业**[1] 以及竞争对手**安井、益海**[2][5] 核心观点与论据 1. 2026年经营与业绩展望 * **收入增长目标与预期**：公司设定的2026年收入增长目标约为18%[3] 分析师判断公司收入有望实现**超预期的双位数增长，达到10%左右**[3] * **利润增长预期**：2026年利润增速预计在**13%-14%**之间，对应**净利润约79.9亿元**[2][3] 利润增速因成本红利及降本增效将快于收入增速[2] * **业绩回顾**：回顾2025年，预计公司实现约**6%的收入增长**和约**10%的利润增长**[3] 2. 餐饮渠道显著复苏 * **增速大幅提升**：2026年1-2月餐饮渠道**出货增速升至12%**，动销增速约12%[2] 而2025年全年餐饮端业务增速仅为**2-3%**[4] * **增长动因**：主要得益于**2025年的低基数**，以及2026年以来**消费者外出就餐意愿的复苏**[5] 餐饮渠道经销商反馈缺货和补货节奏均早于2025年[4] * **季度展望**：预计2026年第一季度公司整体发货增速能接近全年**8%**左右的增长目标[5] 若餐饮复苏趋势延续，全年收入增速有望超越既定目标[5] 3. 产品结构与创新重点 * **核心品类表现**： * **蚝油**：受益餐饮复苏，在2026年春节期间已快速恢复至**双位数以上**的增长，其**70%**的销售集中在餐饮端[2][7] * **酱油和酱类**：在1-2月份的增速约为**10%**，与公司整体发货增速基本持平[7] * **料酒**：在中小品类中表现良好，维持着**15%以上**的增长[7] * **产品创新重点**：公司推广重心正从前两年的“0添加”系列转向**“薄盐”或“减盐”系列**[2][7] 2025年，薄盐系列产品增速迅猛，**单品规模已达数亿元级别**，有望成为新一代大单品系列[2][7] 4. 成本与毛利率分析 * **原材料成本压力可控**：2026年第一季度，**大豆采购价同比有5-8%的涨幅**，但同期**白糖价格同比有双位数以上的下降**[8] 两者在成本结构中占比均约为20%，综合来看当前原材料成本同比没有压力[8] * **成本红利**：2026年上半年确认的营业成本对应的是2025年下半年的原材料采购价，当时**大豆、白糖以及PET、玻璃等包材的价格同比均为下降**，将带来价格红利[9] * **降本增效措施**：通过AI大豆识别提升采购效率，并将**黄豆蛋白转化率提升至80%以上**，远高于行业60%-70%的平均水平[9] * **毛利率趋势**：综合成本端的红利，**2026年毛利率有望持续提升**[2] 5. 行业竞争格局与市场份额 * **价格战趋缓**：随着2026年餐饮行业客单价企稳改善，预计将带动餐饮供应链的价格战有所缓解[5] 这一趋势已在速冻和复合调味品领域有所体现，例如**安井、益海等企业自2025年下半年起已开始收缩促销甚至提价**[2][5] * **份额提升潜力**：当低价竞争压力减弱后，海天味业凭借其**卓越的市场运营能力和费用投入效率**，将有能力在餐饮端实现份额的进一步提升[6] 预计从一到两年的维度看，公司在餐饮渠道的份额有望持续提升[5] 6. 估值与投资逻辑 * **当前估值水平**：基于2026年业绩预测，公司**A股估值约为26-27倍**，**港股估值约为22倍**[2][3] * **估值修复逻辑**：核心催化剂在于**超预期的业绩表现**[10] 一旦餐饮端复苏带动公司收入增速超预期，**A股估值可能从当前的27倍向35倍以上修复**[2][10] 由于港股估值已跌至22倍左右，在业绩向上加速阶段，**港股的估值反弹弹性可能相对更大**[2][10] * **核心投资逻辑**：经营层面出现改善，主要受益于**餐饮端的加速复苏**[3] 公司近两年市场份额持续提升，兼具**行业复苏带来的β收益与自身经营改善带来的α收益**[3] 作为行业龙头，有望成为长线配置型资金进入消费板块时的首选标的[3] 其他重要内容 * **家庭端表现**：2025年，公司家庭端增速达到**8-10%**，显示出α收益更多体现在零售端[4] * **区域经销商案例**：以华中地区某调味品经销商为例，其1-2月餐饮端出货增速**超过20%**，3月份增速回落后仍保持在**10%以上**，高于其全年8%的任务目标[5]

报告投资评级 - 行业投资评级为“看好”，并予以维持 [1] 报告核心观点 - 餐饮复苏态势明确，成为食品饮料行业增长的核心引擎 [4] - 地缘政治因素推升能源价格，可能催生通胀预期，具备价格传导能力的细分赛道将受益 [3] - 调味品板块因下游需求粘性强、竞争格局稳定，价格传导能力突出，有望享受通胀带来的盈利改善红利，成为抗通胀的核心配置方向 [3][4] - 调味品行业库存去化进入尾声，价格体系稳定，景气度将随餐饮复苏同步提升，建议积极配置，优先考虑海天味业、中炬高新、天味食品等 [4] 根据目录总结 每周观点：餐饮复苏明显，通胀侧重机会，调味品将持续受益 - 报告期内（3月9日-3月13日），食品饮料指数上涨0.3%，在28个一级子行业中排名第9，跑赢沪深300指数约0.1个百分点 [3][11] - 子行业中，肉制品（+2.3%）、啤酒（+1.2%）、乳品（+1.0%）表现相对领先 [3][11] - 能源价格上涨可能直接推升运输成本，并间接带动农产品、玻璃、PET等包材价格上涨，给行业带来成本压力 [3][11] - 具备强品牌壁垒、需求粘性高、消费者价格不敏感特征的领域能传导成本压力，调味品是其中价格传导能力较强的板块 [3][11] - 调味品行业呈“一超多强”格局，龙头企业议价权突出，若大豆等原材料价格上涨，行业提价窗口可能临近 [3][11] 市场表现：食品饮料跑赢大盘 - 报告期内，食品饮料指数涨幅为0.3%，跑赢沪深300指数 [13] - 个股方面，金字火腿、爱普股份、来伊份涨幅领先；*ST春天、新乳业、西麦食品跌幅居前 [13] 上游数据：部分上游原料价格回落 - **乳制品原料**：2026年3月3日全脂奶粉中标价3863美元/吨，同比下跌4.9%；3月6日国内生鲜乳价格3.03元/公斤，同比下跌1.6% [17] - **肉类原料**：3月13日生猪出栏价格同比下跌30.9%，猪肉价格同比下跌18.7%；2025年12月能繁母猪存栏同比减少2.9%，生猪存栏同比增加0.5%；白条鸡价格同比微涨0.4% [19] - **谷物原料**：2025年12月进口大麦价格同比下跌0.6%，进口数量同比减少19.5% [28] - **油料与糖类原料**：3月13日大豆现货价同比上涨10.9%；3月5日豆粕平均价同比下跌11.7%；3月13日柳糖价格同比下跌9.4%；3月6日白砂糖零售价同比微涨0.5% [33][35] 酒业数据新闻 - **五粮液**：2026年春节市场动销较2025年明显增长，公司部署五大营销任务，包括坚守品牌高度、固化产品布局、优化渠道资源配置、推进“五化”建设及强化机制建设 [38] - **白酒价格**：2026年2月全国白酒环比价格总指数下跌0.47%，其中名酒与地方酒价格指数均有所下跌 [39] - **古井贡酒**：推出低度新品“年份原浆·轻度古7”，酒精度为26度 [39] 备忘录 - 下周（3月16日-22日）将有6家公司召开股东大会，包括天味食品（3月17日）；1家公司（欧福蛋业）有限售股解禁 [40][43] - 报告提及需关注3月14日发布的天味食品点评报告 [42] 重点公司观点与推荐组合 - **推荐组合**：贵州茅台、山西汾酒、西麦食品、海天味业、甘源食品 [5] - **贵州茅台**：在需求下移背景下进行市场化改革，强调可持续发展，分红率持续高位 [5] - **山西汾酒**：短期面临需求压力，但中期成长确定性高，产品结构升级与全国化进程加快 [5] - **西麦食品**：燕麦主业稳健增长，新渠道开拓快速，原材料成本改善，预计营收保持较快增长 [5] - **海天味业**：受益于调味品需求复苏，品牌渠道优势显著，且有提价预期，预计中长期收入利润增速向好 [5] - **甘源食品**：看好困境反转机会，2026年各渠道趋势向好，预计2026年第一季度报表业绩可能有较大弹性 [5]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好（维持） [1] 报告的核心观点 - 核心观点：餐饮复苏明显，通胀侧重机会，调味品将持续受益 [3] - 地缘政治推动能源价格上涨，催生通胀预期，食品饮料行业中具备价格传导能力的细分赛道将受益，调味品板块因品牌壁垒高、需求粘性强、竞争格局稳定而价格传导能力较强 [3][11] - 餐饮行业复苏态势明确，成为食品饮料行业增长的核心引擎，其上下游产业链将同步迎来确定性投资机会，禁酒令的负面影响在2026年逐步淡化 [4][12] - 调味品作为餐饮刚需，需求与餐饮复苏高度相关，随着客流量回升和开店率提升，终端需求将持续释放，行业库存去化进入尾声，价格体系稳定，景气度将随餐饮复苏同步提升 [4][12] - 建议积极配置，优先考虑海天味业、中炬高新、天味食品等 [4][12] 根据相关目录分别进行总结 每周观点：餐饮复苏明显，通胀侧重机会，调味品将持续受益 - 3月9日-3月13日，食品饮料指数涨幅为**0.3%**，一级子行业排名第9，跑赢沪深300约**0.1pct** [3][11] - 子行业中肉制品（**+2.3%**）、啤酒（**+1.2%**）、乳品（**+1.0%**）表现相对领先 [3][11] - 能源价格上涨直接推升运输成本，并可能间接带动农产品、玻璃、PET等包材价格走高，给企业带来成本压力 [3][11] - 调味品行业“一超多强”竞争格局稳定，龙头企业议价权突出，若大豆等原材料价格上涨，行业提价窗口可能临近，将享受通胀带来的盈利改善红利 [3][11] 市场表现：食品饮料跑赢大盘 - 食品饮料指数涨幅为**0.3%**，跑赢沪深300约**0.1pct** [13] - 个股方面，金字火腿、爱普股份、来伊份涨幅领先；*ST春天、新乳业、西麦食品跌幅居前 [13][16] 上游数据：部分上游原料价格回落 - **乳制品原料**：2026年3月3日全脂奶粉中标价同比**-4.9%**；3月6日国内生鲜乳价格同比**-1.6%**，奶价处于回落趋势中 [10][17] - **肉类原料**：3月13日生猪出栏价格同比**-30.9%**，猪肉价格同比**-18.7%**；2025年12月能繁母猪存栏同比**-2.9%**，生猪存栏同比**+0.5%**；白条鸡价格同比**+0.4%** [10][19] - **谷物原料**：2025年12月进口大麦价格同比**-0.6%**，进口数量同比**-19.5%** [10][28] - **油料与糖类原料**：3月13日大豆现货价同比**+10.9%**；3月5日豆粕平均价同比**-11.7%**；3月13日柳糖价格同比**-9.4%**；3月6日白砂糖零售价同比**+0.5%** [10][33][35] 酒业数据新闻：五粮液部署五大营销任务 - 2026年春节期间五粮液市场表现整体向好，多地动销较2025年明显增长 [38] - 五粮液部署五大营销重点：坚守品牌高度、固化品类阶梯布局、优化渠道与资源配置、持续推进市场化、数字化、年轻化、低度化、国际化、强化机制建设 [38] - 2月全国白酒环比价格总指数为**99.53**，下跌**0.47%**，其中名酒和地方酒价格指数均下跌 [39] - 古井贡酒推出26度低度新品“年份原浆·轻度古7” [39] 备忘录 - 关注3月17日天味食品召开股东大会 [8][40][43] - 关注3月14日发布的天味食品点评报告 [10][42] 推荐组合及重点公司 - 推荐组合：贵州茅台、山西汾酒、西麦食品、海天味业、甘源食品 [5] - **贵州茅台**：在白酒需求下移背景下进行市场化改革，强调可持续发展，分红率持续高位 [5] - **山西汾酒**：短期面临需求压力，但中期成长确定性高，产品结构升级，全国化进程加快 [5] - **西麦食品**：燕麦主业稳健增长，新渠道开拓快速，原材料成本改善，营收预计保持较快增长 [5] - **海天味业**：调味品行业需求复苏，公司品牌渠道优势显著，有提价预期，预计中长期收入利润增速向好 [5] - **甘源食品**：看好困境反转机会，2026年各渠道趋势向好，2026年第一季度报表业绩可能有较大弹性 [5] - 报告提供了重点公司的盈利预测及估值表，例如贵州茅台2026年预测EPS为**77.75元**，对应PE为**18.2倍** [45]

核心观点 - 报告从股息率视角分析食品饮料行业，核心观点认为调味品板块股息率持续提升，且业绩兼具成长性和确定性，在当前红利资产配置思路下投资价值凸显[1][5] --- 一、 食品饮料行业股息率与分红率分析 - 截至2026年3月14日，食品饮料板块股息率TTM为**3.6%**，在申万二级行业中排名第2位，显著高于全部A股**1.6%** 的股息率水平[5][12] - 2024年食品饮料板块分红率达**73.0%**，在行业中排名第9位，同样高于全部A股**44.9%** 的平均分红率[5][12] - 细分板块看，乳品、白酒、肉制品、调味品股息率TTM相对较高，分别为**4.4%**、**4.0%**、**3.9%** 和**3.1%**[5][14] - 2024年调味品板块分红率为**68.6%**，虽持续提升，但较其他板块**80%以上**的水平仍有较大提升空间[5][14] 二、 调味品板块投资价值 - 基于海天味业、天味食品等公司的三年分红规划，预计2025年后调味品板块分红率将继续提升[5][21] - 测算显示，颐海国际(H)、海天味业(H)、天味食品(A)的2025年报预测股息率分别可达**5.6%**、**4.4%** 和**4.3%**[5][21][22] - 调味品公司ROE较高且稳定，以海天味业为例，过去ROE基本处于**20%以上**，未来伴随净利率和周转率回升，ROE有望修复[5][25] - 参考美日市场定价逻辑，净利润增速**10%以上**的公司通常对应更高的PE估值，而多数调味品公司2025-2027年的业绩增速预期在**10%以上**，成长性优于啤酒和乳制品板块[5][29][33] - 核心推荐公司：海天味业(A/H)、天味食品、颐海国际[5] 三、 行业数据与市场表现追踪 - 本周（3.10-3.14）食品饮料板块涨跌幅为**+0.9%**，在申万一级31个行业中排名第13位，跑输沪深300指数**0.3**个百分点[5][36] - 子板块中，啤酒和肉制品涨幅靠前，分别为**+2.1%** 和**+2.0%**；软饮料和预加工食品跌幅靠后，分别为**1.8%** 和**2.3%**[5][36] - 截至3月13日，食品饮料板块PE-TTM为**20.8X**，相对沪深300的估值倍数为**1.46**倍；白酒板块PE-TTM为**18.1X**，相对估值倍数为**1.27**倍[5][52] - 白酒批价方面，截至3月13日，散瓶飞天茅台批价**1570元**，较3月8日下降**100元**；整箱飞天茅台批价**1590元**，下降**110元**；普五批价**810元**，持平；国窖1573批价**845元**，下降**5元**[5][57] 四、 投资建议 - **白酒板块**：历经四年调整，2026年有望迎来新一轮发展周期，核心推荐泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、贵州茅台、今世缘、古井贡酒[5][78] - **大众品板块**：2025年部分子赛道已企稳，2026年行业吨价有望温和上涨，看好新品与新渠道带来的个股机会，核心推荐安井食品、天味食品、燕京啤酒、东鹏饮料、安琪酵母、新乳业、立高食品、盐津铺子、千禾味业[5][78]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“看好”（维持）[9] 报告核心观点 - 投资建议遵循“先上游，再下游，优先交易地缘逻辑，供需逻辑次之”的路径[4] - 食品饮料产业链上游标的呈现明显的周期股特征，其业绩兑现围绕“成本”和“供需”展开，估值抬升可能显著领先于业绩兑现[9] - 上游行情的驱动因素分为两类：一是成本上行倒逼供给侧出清，为龙头公司提供盈利空间；二是行业具备直接提价能力，且提价空间大于成本涨幅，此类板块业绩兑现更快[9] - 应区分本轮大宗农产品价格上行的驱动因素，优先关注受“替代效应”驱动的品种，其中玉米、大豆链因价格上行预期较强，相关标的估值更易抬升[9] - 原油价格上行会带动农作物生产成本上升，同时会提升燃料乙醇、生物柴油需求，从而拉动玉米、大豆等原料农产品价格[9][13][14] 投资建议与标的总结 上游主线 1. **农产品加工**：相关标的中粮科技、冠农股份、安德利、金龙鱼、祖名股份[4] 2. **食品原料供应商**：相关标的华康股份、晨光生物、阜丰集团[4] 3. **牧业**：推荐优然牧业（买入），相关标的现代牧业[4] 下游主线 1. **白酒**：推荐山西汾酒（买入）、贵州茅台（买入）、今世缘（买入）、舍得酒业（买入）[4] 2. **餐饮供应链**：推荐颐海国际（买入）、千味央厨（增持），相关标的锅圈、安井食品、千禾味业、海天味业[4] 3. **休闲食品**：相关标的卫龙美味、鸣鸣很忙、万辰集团，推荐盐津铺子（买入）、洽洽食品（买入）、妙可蓝多（买入）[4] 4. **保健品**：相关标的民生健康、H&H国际控股[4]

报告行业投资评级 - 食品饮料行业评级为“推荐” [3] 报告的核心观点 - 报告战略性看好“健康食品”与“新渠道”两大投资方向 [1][5] - “十五五”规划大力提振消费，人均预期寿命目标提升至80岁，驱动健康管理需求从被动治疗转向主动预防，健康食品作为“未病先防”路径将迎来新需求 [5][8] - “十五五”规划鼓励发展新业态新模式及社区便民服务，更高效率与更好体验的下游渠道有望延续高景气度 [5][11] 根据相关目录分别进行总结 一、“十五五”大力提振消费，战略性看好两大方向 （一）人均预期寿命提升，看好健康食品方向 - “十五五”人均预期寿命目标从“十四五”的79岁以上进一步提升至80岁，健康管理从以治病为中心转向以健康为中心，并向全人群、全生命周期渗透 [5][8] - 健康食品需求呈现两大趋势：一是功能个性化，从传统慢性疾病管理延伸至情绪解压、体重管理、睡眠管理等新诉求；二是形态轻量化，从片剂/粉剂延伸至谷物棒、五谷粉等休闲食品形态 [5][9] - 相关大健康食品品类有望迎来结构性景气，例如天然健康食品领域的五谷磨房、西麦食品、十月稻田，以及营养健康食品领域的仙乐健康、均瑶健康 [5][9] （二）鼓励新业态发展，关注新渠道投资方向 - “十五五”规划鼓励批发零售、住宿餐饮特色优质发展，拓展新业态新模式，并发展社区嵌入式服务和一刻钟便民生活圈 [5][11] - **下游渠道**：关注两类业态 1. **社区性价比业态**：如零食量贩品牌（鸣鸣很忙、万辰集团）和速冻门店（锅圈），凭借围绕社区选址及“多快好省”特点快速扩张，门店仍有进一步加密空间 [1][11]。同时，渠道企业正迭代门店模型以打造第二曲线，例如鸣鸣很忙拟建全球旗舰店及探索“有·推荐”新鲜零食业态，锅圈推出“锅圈小炒”门店 [1][11] 2. **新零售商超**：如山姆、盒马，凭借更优购物体验和选品能力对传统商超形成竞争优势，门店数量仍有扩张空间 [1][11] - **上游供应链**：关注三大增长机会 1. **品类扩张机会**：下游门店模型优化伴随品类扩张，使上游供应链公司受益，部分腰部品牌收入弹性较大，涉及饮料（香飘飘、欢乐家、李子园等）、乳品（新乳业、一鸣食品等）、烘焙（立高食品等）、速冻（三全食品、千味央厨等） [2][12] 2. **自有品牌培育机会**：下游门店加大自有商品开发，具备强研发及定制化服务能力的制造商有望提升份额，涉及零食（盐津铺子、卫龙美味、劲仔食品、甘源食品、有友食品）、乳制品（新乳业）与烘焙（立高食品）等 [2][12] 3. **餐饮修复机会**：政策刺激下餐饮需求有望回暖，伴随餐饮渠道动销改善，上游板块如餐饮供应链（安井食品等）、调味品（海天味业、中炬高新等）有望修复 [2][12] 二、投资建议 - 报告建议关注两大方向的相关公司 [6][16] - **上游企业**：建议关注东鹏饮料、农夫山泉、万辰集团、鸣鸣很忙、锅圈、盐津铺子、卫龙美味、劲仔食品、新乳业、安井食品、宝立食品、立高食品、海天味业、青岛啤酒、五谷磨房等 [6][16] - **下游渠道**：建议关注锅圈、鸣鸣很忙、万辰集团 [6][16]

行业投资评级 - 投资评级为 **看好**，并维持该评级 [10] 报告核心观点 - 白酒板块当前阶段沿着 **“供给优化，需求弱复苏”** 的路径演绎，春节周期仍处于库存去化过程中，其中 **贵州茅台和五粮液表现领先行业**，短期行业在以价换量趋势下库存去化有望加速 [2][8] - 大众品需求边际有望回暖，受益于春节备货错期影响及春节旺季需求改善，整体迎来开门红 [2][8] - 调味品行业：过去3年整体β改善偏弱，产品与库存周期影响量价节奏 [4][19] 当前 **餐饮需求回暖** 与 **行业“一超多强”的良性竞争格局** 为行业改善奠定契机 [1][4][5] 行业经营周期逐步触底，随着库存去化进入尾声、渠道与产品结构优化，有望进入新一轮增长期 [5][6][39] - 短期投资机会：春节动销反馈较好，原材料价格低位运行，板块估值处于历史低位分位数 [6][39] 周度聚焦：餐饮需求回暖，调味品格局良性奠定改善契机 - **行业现状与公司表现**：过去3年调味品行业整体β改善偏弱 [4][19] 海天味业在2022-2023年连续调整，销量下滑，但得益于2021Q4提价，2022年酱油销量降幅有限 [4][19] 千禾味业大部分时间保持高于行业的量增，但从2024年Q2开始主动调结构，年度量增首次低于海天和中炬高新，预计2025年全年受舆情影响也将落后于海天 [4][19] - **下游需求结构**：调味品下游需求分为餐饮（约占行业销售额50%）、加工（约占20%）和家庭零售（约占30%）[21] 结构性需求复苏有望驱动行业景气回升 [5][21] - **餐饮需求分析**：过去2年餐饮行业收入增长稳定在中低单位数 [5][25] 2025年受禁酒令等政策影响，Q2-Q3单月增长承压，全年累计增速约 **2%** [5][25] 预计2026年相关影响淡化，餐饮需求逐步改善，叠加春节消费旺季相对后置，2026年Q1数据有望环比改善，调味品有望迎来开门红（2025年12月限额以上餐饮数据下滑约 **1.1%**）[5][25] - **行业竞争格局**：行业呈现 **“一超多强”** 格局，竞争环境良性 [5][27] 海天味业在酱油行业领先优势突出，营收规模超 **100亿元**，正从酱油龙头向平台型调味品企业转型 [5][27] 其酱油产品市占率近10年保持超过 **20%**，且在2024年库存周期调整完毕后份额迅速回升 [27] - **成本与盈利**：近年来酱油原料成本（豆类、包材、粮食、白糖）下行趋势清晰，压力缓解 [5][33] 主要调味品公司毛销差近3年呈回落趋势 [5][33] 海天味业在2023年完成库存去化后，2024年重回盈利改善 [5][33] 千禾味业、中炬高新2025年毛销差回落调整，主要受费用增加拖累，当前经营周期逐步触底 [5][31] - **短期投资排序**：调味品板块推荐排序为 **千禾味业、海天味业、中炬高新、日辰股份、天味食品、恒顺醋业** 等 [6][39] 行情回顾 - **年初至今表现**：2026年初至3月6日收盘，食品饮料（长江）指数下跌 **1.74%**，表现落后于沪深300指数（上涨 **0.66%**），主要因酒类、软饮料、休闲零食等板块在春节旺季过后市场情绪回落 [7][41] - **近期板块表现**：过去一周（3月2日至3月6日），前期相对滞涨的 **啤酒、调味品** 等板块涨幅相对领先，而黄酒、软饮、休闲零食等板块有所回调 [7][41] 最新观点与推荐 - **白酒**：延续弱复苏，处于库存去化过程，关注后续淡季批价及库存变动 [2][8] - **大众品**：需求边际有望回暖，春节旺季需求改善，叠加节后补库需求良性，整体有望迎来开门红 [8] - **最新推荐排序**：**千禾味业、锅圈、贵州茅台、泉阳泉、安井食品、蒙牛乳业、卫龙美味、安琪酵母、万辰集团、洽洽食品、五粮液、东鹏饮料、山西汾酒、若羽臣** 等 [2][8]

海天味业电话会议纪要关键要点总结 一、 纪要涉及的公司与行业 * 公司：海天味业 [1] * 行业：调味品行业，具体包括基础调味品（如酱油）和复合调味料（复调） [3][7] 二、 核心观点与论据 1. 核心投资观点与市场预期差 * 市场对海天味业的预期差在于低估了公司自2023年起在内部经营与外部商业模式上的系统性变革 [3] * 变革成效正从量变走向质变，随着餐饮需求边际改善，有望体现为业绩起色 [4] * 预计公司2025~2027年归母净利润同比增长分别为11%、12%和12% [4] * 预计2025-2027年归母净利润增速为11%-12% [3] * 港股海天约21倍PE，较A股约26倍PE具备更高性价比 [3][4] 2. 过往周期回顾与改革动因 * 2020~2022年核心矛盾在于渠道库存显著抬升叠加动销受扰 [5] * 2021年一季度样本市场库存升至约4个月，显著高于正常约2个月的水平 [5] * 2021年公司引领行业提价，进一步推高库存 [5] * 2022年10月，“海克斯科技与狠活”事件对动销造成较大冲击 [5] * 库存与动销问题叠加，促使公司自2023年开始进行全面调整，转向以用户体验优先、围绕下游真实需求进行顶层设计 [5] 3. 组织与渠道调整及成效 * 组织层面核心调整是“权限下放”：自2024年开始，公司将销售决策权从总部下放至省区 [6] * 渠道端“加法与减法并行”：精简不符合中长期战略的经销商，同时引入更专业的餐饮经销商 [6] * 调整效果：渠道库存自2023年三季度起降至2个月及以内的合理水平 [3][6] * 调整效果：收入端自2024年一季度起重新回归增长轨道 [3][6] 4. 餐饮渠道（To B）改革：“定制化餐调/餐饮解决方案” * 餐饮渠道占调味品终端消费结构约45% [6] * 公司对餐饮客户进行三层分级管理 [6] * **头部高端餐饮客户**：2024年加大营销触达（如赞助综艺《一饭封神》），强化厨师端认知，成效明显 [6] * **一般连锁客户**：推动“定制化餐调”改革，提供柔性生产与定制化服务 [6] * 组织权限下放后，从挖掘定制需求到提供样品的流程最快可在3天完成 [3][6] * **街边小餐饮**：以极致性价比与业内最全SKU适配需求 [6] 5. 复合调味料（复调）业务：“场景绑定”商业模式 * 传统复调行业痛点：“多而杂、难出大单品”，CR5仅16%，最大公司太太乐市占率约4% [7] * 公司推进“烹饪场景绑定式复调”，以突破单一菜品局限 [7] * 2024年率先推出“凉拌汁”单品，绑定凉拌菜使用场景 [3][7] * 凉拌汁2024年推出首年即实现约5亿元规模并快速放量，表现显著快于公司历史上部分酱油新品成长节奏 [3][7] 6. 新一轮提价潮的判断与影响机制 * 提价判断依据一：**成本上行压力**。豆油价格出现超预期上涨，大豆、PET等存在超预期上行风险 [3][8] * 提价判断依据二：**时间窗口**。行业距离上一轮提价潮已过去约4~5年 [3][8] * 提价判断依据三：**政策环境**。两会提出2026年要推动CPI回升，调味品历史上较难跑输CPI [8] * 提价效果取决于时点：若在渠道库存较低且需求较好的阶段提价，有利于实现量价齐升并增厚利润 [8] * 复盘历史：2016年提价效果佳（渠道库存低、需求好）；2021年提价效果一般（成本驱动被动提价、渠道库存高、需求走弱） [8] * 当前优势：相较2021年，当前渠道库存控制更为合理 [9] 三、 其他重要内容 * 产品端，公司推动高端化与健康化，重点推进“博弈”“零添加”等产品方向 [6] * 公司2022年以来经销商数量逐步减少 [6] * 公司在餐饮客户总部密集地区（如上海）建设产业应用研究院以更快响应需求 [6] * 公司正积极培育其他场景绑定式复调产品，如白灼汁等 [7] * 传统复合调味料行业2019~2024年增速约8% [7]