报告公司投资评级 - 首次覆盖神农集团，给予“增持”评级 [1][5][104] 报告的核心观点 - 神农集团是云南省地方猪肉龙头，低成本低负债是扩张最大优势，生猪养殖格局趋稳，盈利能力与成本控制为核心，预计2024 - 2026年营收为54.66/72.39/95.55亿元，归母净利润为6.7/8.3/15.1亿元，对应PE分别22/18/10倍，凭借成本优势与稳健扩张策略有望进一步成长 [5] 各部分总结 云南地方猪肉龙头 - 神农集团成立于1999年，是农业产业化国家重点龙头企业，2023年营收38.73亿元，生猪销售152.04万头，屠宰176.58万头，集饲料生产、生猪养殖、屠宰加工、食品深加工为一体，业务覆盖云南、广西、广东等地区 [5][10] - 公司实际控制人为何祖训、何乔关，一致行动人包括云南正道投资发展合伙企业等，截至2024年11月11日，合计控制86.54%股权，股权结构集中稳定 [15] - 生猪养殖是最大业务板块，2023年营收占比53.84%，2018 - 2023年生猪出栏量CAGR为47%，饲料主要内供，2021 - 2023年产量分别为47.51/52.98/65.01万吨，屠宰业务含代宰与自营，2021 - 2023年屠宰量分别为130.57/144.45/176.56万头 [23] - 公司营业收入稳步提升，2017 - 2023年CAGR为24.53%，营业利润受“猪周期”影响，2024年Q3归母净利润转正，为4.8亿元，同比增速达321.2%，主要营收来自云南，但省内收入占比呈下降趋势，三大费用整体下降，2024年Q3三费占比为8.77% [28][33] - 公司立足云南，积极拓展两广养殖业务，2024年预计两广地区母猪存栏达4.05万头，生猪出栏80万头，相较2023年提升220%，且两广成本控制更优，完工成本可在云南基础上再降0.5 - 1.00元/千克 [35] 低成本，轻负债，稳健拓展向未来 - 2025年1月能繁母猪存栏12.3万头，预计每年增约4万头，2025年有望达16万头，支撑全年320 - 350万头生猪出栏预期，2018 - 2024年生猪出栏CAGR达47%，2024年出栏227.15万头，同比增49.40% [42] - 采用“自繁自养”与“公司 + 家庭农场”混合养殖模式，预计未来代养比例扩至70% - 80%，云南地理隔离带提升防疫水平 [46] - 2024年完全成本13.9元/公斤，Q4降至13.7元/公斤，目标2025年降至13元/公斤以内，近期饲料原料玉米成本走低，公司加强供应链管理并开展期货套期保值业务 [51] - 引入PIC五元杂交配套系，2025年1月PSY达29头，断奶仔猪成本低至305元/头 [57] - 引入PIC千分选址法科学选址，发挥云南区位优势，采用美式工业化养殖模式，配备先进猪舍管理和自动化环境控制系统，建立严格检疫管理系统，2024年计划实现80%蓝耳双阴猪场比例 [59][62][63] - “公司 + 家庭农场”模式占比约65%，未来目标70% - 80%，该模式减轻资金负担，公司现金流自由，2021 - 2023年现金比率与流动比率均高于行业平均 [69] - 公司稳健扩张，严控40%资产负债率，2024年Q3为27.72%，远低于行业平均 [74] - 饲料业务提供研发投入，2023年推出“神农芯”产品，产能扩充后主要内供 [75] - 屠宰产能充沛，设计产能250万头，2023年云南澄江食品加工厂投产，进军食品深加工，聚焦低温速冻肉肠等产品，销售覆盖云南、贵州、川渝等市场 [81] 猪周期波动简析 - 本轮“猪周期”从2023年7月开始，截至2024年11月超1年，周期缩短，亏损期拉长，截至2024年4月累计亏损10个月 [84] - 能繁母猪过剩产能去化，2023年1月至2024年4月存栏量持续环比下降，累计降幅达10.14%，生猪养殖重回盈利区间 [89] - 行业集中度上升趋稳，2024年CR20达30.72%，前20家企业出栏量同比增速由2021年的78.09%降至2024年的7.41%，转而关注企业盈利能力与成本控制能力 [94] 盈利预测与投资建议 - 预测2025年完全成本13元/公斤，2026年12.8元/公斤，2025、2026年出栏量分别为335、435万头，2024 - 2026年生猪板块预计贡献6.44、7.79、16.17亿元利润 [101] - 预计公司2024 - 2026年营收为54.66/72.39/95.55亿元，归母净利润为6.7/8.3/15.1亿元，对应PE分别22/18/10倍 [104]

纪要涉及的公司 神农集团[1] 纪要提到的核心观点和论据 - **养殖成本显著下降**：2025年2月完全成本降至12.4元/公斤，较1月和2024年12月分别降0.8元；饲料成本降至7元/公斤以下，较12月降0.4元；猪仔成本降0.2元，分摊后每公斤减0.6元；出栏量增长使费用摊销减0.1元；人工等综合因素减0.1元[2][3] - **有效应对原料价格波动**：使用去年下半年低价采购原料，优化供应链管理，2024年采购成本较2023年改观大，能保持较低生产成本[5] - **生产模式创新有效**：坚持顶层设计，采用两点式生产模式，优化组织架构和升级硬件，新项目和老项目运营模式可复制，在多地验证有效，提升人效等指标，注重健康管理防控疫病[6] - **养殖效率明显提高**：2月断奶到出栏成活率同比提高1%，1 - 2月断奶到123公斤体重天数缩短5 - 7天至148天，遗传基因指数每年提升15个点[2][7][8] - **组织运营高效**：优化组织架构，加强上下游体系化管理，创新考核机制拉通上下游考核，共同追求成本和质量目标[9][10] - **供应链管理提升**：规模提升和期货部门成熟使原料采购与优秀企业差距缩小，提升饲料厂产能满负荷率可降低饲料成本[4][11][12] - **重视人才培养**：集团高度重视干部队伍及后备人才培养，与优秀企业对标学习，后备人才培养有序[13] - **成本目标明确**：2025年全年平均完全成本目标13元以下，若饲料原料价保持2024年10月水平，争取12.5元以下，计划帮扶落后区域实现12元以下[14] - **出栏目标清晰**：2025年出栏超320万头，2026年约450万头，2027年超500万头，长期力争2030年达1000万头[4][15] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **养殖场成本差异**：最好养殖场完全成本控制在11.5元以下，较差的约13元，呈纺锤型正态分布，计划复制最优经验提升整体效率[17] - **饲料采购策略**：2024年上半年组建期货团队，引进优秀人才，2024年采购成绩优于2023年，今年起每月开行情分析会制定采购和套保策略[18] - **定增资金情况**：定增资金2.9亿元，用于新建猪场等，已完成投资者确认和股份发行，报送交易所审核，审核通过获注册批准后投资者十天内缴款登记，过程约需一月，有不确定性风险[19][20] - **能源成本现状**：当前能源成本降至12.4元/公斤，公司通过多方面持续降成本，是周期成长稀缺品种，有领先优势[21]

报告行业投资评级 - 农林牧渔行业评级为同步大市 - A（维持）[2] - 海大集团评级为买入 - A；圣农发展、温氏股份评级为买入 - B；乖宝宠物、中宠股份评级为增持 - A；唐人神、神农集团、巨星农牧、新希望评级为增持 - B [1] 报告的核心观点 - “猪周期”本质是产能周期，产能回升不必然影响盈利周期演绎，关键看产能回升速度。当前生猪养殖行业虽进入盈利周期，但降负债路程长，市场对产能回升影响盈利周期的预期或过度悲观，忽略原料成本下行筑底和 2025 年宏观需求潜在回升的正面影响，本轮盈利时间持续性或超预期，后续有望迎来预期修正和估值修复，推荐温氏股份等生猪养殖股 [4] - 上游大宗原料震荡筑底和宏观政策发力下，2025 年肉鸡行业业绩驱动因素或新增需求回升变量，圣农发展处于业绩和 PB 估值周期底部区域，具备配置价值 [5] - 上游原料价格下行筑底和下游养殖端改善，饲料行业景气度有望见底回升，海大集团经营基本面将上行，海外饲料业务是潜在增长点，看好其投资机会 [5] - 卓越的全产业链运营是宠粮品牌核心竞争力，国产品牌高增长有望延续，推荐乖宝宠物、中宠股份 [5] 根据相关目录分别进行总结 生猪养殖股的逻辑框架：猪价与能繁母猪的 4 象限模型 - 生猪养殖股运行方向取决于“猪价运行方向”和“能繁母猪存栏量运行方向”合力方向，分为 4 个象限，猪价周期运行中 4 个象限轮动，影响生猪养殖股运行方向，生猪养殖股上涨驱动力从强到弱依次是：象限 4 > 象限 3 ≥ 象限 1 > 象限 2 [13] 农业板块本周行情回顾 - 本周（3 月 3 日 - 3 月 9 日）沪深 300 指数涨跌幅为 +1.39%，农林牧渔板块涨跌幅为 +1.04%，板块排名第 20，子行业中食品及饲料添加剂、动物保健、果蔬加工、生猪养殖、肉鸡养殖表现位居前五 [2][17] - 行业涨跌幅前十公司包括生物股份、安德利等；行业涨跌幅后十公司包括亚盛集团、广农糖业等 [17] 行业数据 生猪养殖 - 本周（3 月 3 日 - 3 月 9 日）猪价环比上涨，截至 3 月 7 日，四川/广东/河南外三元生猪均价分别为 14.85/15.32/14.39 元/公斤，环比上周分别 +0.07%/+0.99%/+0.35%；平均猪肉价格为 20.81 元/公斤，环比下跌 0.24%；仔猪平均批发价格 28.00 元/公斤，环比上涨 2.75%；二元母猪平均价格为 32.47 元/公斤，环比持平；自繁自养利润为 33.56 元/头，外购仔猪养殖利润为 -12.52 元/头 [3][23] - 2025 年 2 月 26 日猪粮比价为 7.08，环比 2 月 19 日下跌 1.94% [23] 家禽养殖 - 截至 3 月 7 日，白羽肉鸡周度价格为 6.59 元/公斤，环比上涨 8.03%；肉鸡苗价格为 2.54 元/羽，环比上涨 10.92%；养殖利润为 -1.90 元/羽。鸡蛋价格为 8.00 元/公斤，环比上涨 2.56% [3][31] 饲料加工 - 2024 年全国工业饲料总产量 31503.1 万吨，比上年下降 2.1%。其中，配合饲料产量 29354.0 万吨，下降 1.8%；浓缩饲料产量 1294.2 万吨，下降 8.8%；添加剂预混合饲料产量 695.1 万吨，下降 2.0% [34] - 分品种看，猪饲料产量 14391.3 万吨，下降 3.9%；蛋禽饲料产量 3236.1 万吨，下降 1.2%；肉禽饲料产量 9754.2 万吨，增长 2.6%；反刍动物饲料产量 1449.4 万吨，下降 13.3%；水产饲料产量 2262.0 万吨，下降 3.5%；宠物饲料产量 159.9 万吨，增长 9.3%；其他饲料产量 250.1 万吨，增长 4.1% [34] 水产养殖 - 海水产品方面，截至 3 月 7 日，海参价格为 180.00 元/千克，环比上周持平；对虾价格为 300.00 元/千克，环比持平；鲈鱼 50.00 元/千克，环比持平 [40] - 淡水产品方面，截至 2 月 28 日，草鱼价格为 15.17 元/公斤，环比上涨 1.00%；鲫鱼价格为 20.72 元/公斤，环比上涨 0.83%；鲤鱼价格为 13.99 元/公斤，环比上涨 0.65%；鲢鱼价格为 13.47 元/公斤，环比上涨 0.52%；截至 2 月 27 日，国际鱼粉现货价为 1694.83 美元/吨，环比 2 月 20 日上涨 0.30% [40] 种植与粮油加工 - 本周油脂油料价格环比下跌。截至 3 月 7 日，大豆现货价格 3856.79 元/吨，环比上周下跌 0.57%；豆粕价格环比下跌 2.16%，豆油价格环比下跌 0.37%，菜籽油价格环比下跌 0.20% [46] - 截至 3 月 7 日，玉米/小麦现货价格分别为 2229.12/2424.61 元/吨，环比上周分别 +0.70%/- 0.40% [46] - 菌类产品方面，金针菇价格为 4.60 元/公斤，环比上周持平；杏鲍菇价格为 5.50 元/公斤，环比上周持平 [46] - 截至 3 月 7 日，白糖经销价格为 6210.00 元/吨，环比下跌 0.48%，截至 2 月 27 日，原糖国际现货价 19.81 美分/磅，环比上涨 0.66% [46] 重点公司公告 - 牧原股份 2025 年 1 - 2 月份销售商品猪 1146.1 万头，同比变动 10.51%（其中向全资子公司牧原肉食品有限公司及其子公司合计销售商品猪 345.1 万头）；商品猪销售均价 14.76 元/公斤，同比变动 6.65%；商品猪销售收入 204.22 亿元，同比变动 24.38%。2025 年 1 - 2 月份，销售仔猪 219.2 万头，销售种猪 6.9 万头 [55] - 新希望 2025 年 2 月销售生猪 114.01 万头，环比变动 -23.93%，同比变动 -12.89%；收入 16.47 亿元，环比变动 -19.94%，同比变动 - 10.30%；商品猪销售均价 14.64 元/公斤，环比变动 -5.00%，同比变动 5.63% [55]

公司治理 - 公司第四届董事会、监事会于2025年3月11日任期届满[1] - 第四届董事会、监事会将延期换届，相关任期顺延[1] - 独立董事龙超、黄松连任已满6年[1] - 换届前原成员继续履职，不影响正常运营[2] - 公司将积极推进换届并及时披露信息[2]

业绩数据 - 2025年2月销售生猪28.14万头，收入4.24亿元[2] - 2025年1 - 2月销售生猪50.90万头，收入8.00亿元[2] - 2025年2月商品猪销售均价14.81元/公斤，较1月降2.69%[2] 销售结构 - 2025年2月商品猪20.69万头，仔猪7.14万头，内销2.40万头[2] - 2025年1 - 2月商品猪39.63万头，仔猪10.62万头，内销5.69万头[2] 同比情况 - 2025年2月生猪销量同比增114.97%，1 - 2月累计增56.13%[2] 过往数据 - 2024年2月销售13.09万头，收入2.10亿元，销价13.04元/公斤[3] 其他信息 - 主营含饲料加工、生猪养殖，仅披露生猪活体销售[5] - 猪价波动和疫病或影响经营业绩[5]

业绩数据 - 2023年公司饲料产量、生猪出栏量及生猪屠宰量较2020年度分别增长95.20%、458.35%和90.75%[11] - 公司2024年归母净利润为61,000.00 - 75,000.00万元，扣非后归母净利润为62,100.00 - 76,100.00万元[61] 市场情况 - 2022年我国年出栏500头以下的生猪养殖场数量较2018年减少39.17%[8] - 2022年我国年出栏10000头以上的大型生猪养殖场数量较2018年增长53.20%[8] 公司发展成果 - 公司下属6个养殖场通过国家级无疫病小区建设评估[11] - 公司子公司神农肉业2022年度获评农业高质量发展标准化示范项目（生猪屠宰标准化建设）示范单位[11] - 公司子公司云南澄江神农食品有限公司建成高规格食品深加工厂[11] 未来展望 - 公司2024年募集资金投资红河弥勒神农畜牧有限公司五山乡年出栏24万头优质仔猪扩繁基地建设项目[13] - 公司坚持“生猪产业链一体化”发展战略，聚焦云南生猪产业链市场[13] 股票发行 - 公司拟以简易程序向特定对象发行A股股票[3] - 本次发行最终发行对象数量为13名，不超过三十五名[25] - 本次以简易程序向特定对象发行股票的定价基准日为2025年3月3日[27] - 发行价格不低于定价基准日前20个交易日股票交易均价的80%，确定为23.01元/股[27] - 发行对象拟认购金额合计为2.9亿元，不超过3亿元且不超过最近一年末净资产10%[40][43] - 本次发行股票数量为12,603,215股，不超发行前总股本30%[52] - 本次发行募集资金总额为29,000.00万元[60] 风险与应对 - 本次发行可能导致公司即期回报在短期内摊薄，若募投项目未达预期，每股收益等财务指标将下降[64] - 公司拟加强募集资金管理，保证合理规范使用[65][66] - 公司将积极推进募投项目投资进度，使其尽快产生经济效益[67] - 公司制定《未来三年（2024 - 2026年）股东回报规划》，发行完成后将积极推动利润分配及现金分红[68] - 公司将完善公司治理，为发展提供制度保障[69][70] 相关承诺 - 公司董事、高级管理人员对填补回报措施履行作出六项承诺[70] - 公司控股股东及实际控制人承诺依照法规行使股东权利，不越权干预公司经营、不侵占公司利益[72] - 公司控股股东及实际控制人承诺履行公司制定的填补回报措施及相关承诺[72] - 自承诺出具日至公司本次以简易程序向特定对象发行A股股票实施完毕前，若有新监管规定，控股股东及实际控制人将按最新规定出具补充承诺[72]

发行方案 - 发行方案已通过相关会议审议，尚需上交所审核和证监会注册[6] - 发行对象拟认购金额29000万元，募集资金净额用于4个项目[7] - 发行定价基准日为2025年3月3日，发行价格23.01元/股[9] - 发行股票数量12603215股，未超发行前总股本30%[10] - 发行对象认购股份6个月内不得转让[11] 业绩数据 - 2023年度饲料产量、生猪出栏量及生猪屠宰量较2020年分别增长95.20%、458.35%和90.75%[33] - 2023年度出栏商品猪152.04万头，较去年同期增长63.66%[187] - 2024年归属于母公司股东的净利润预估区间61000 - 75000万元，扣非后62100 - 76100万元[175] 未来展望 - 力争2025年实现出栏生猪320 - 350万头的目标[79] 项目投资 - 红河弥勒神农畜牧有限公司五山乡年出栏24万头优质仔猪扩繁基地建设项目投资15000万元，拟投入募集资金13729.53万元[56] - 云南神农集团石林畜牧有限公司林口铺养殖场生物安全升级技改建设项目投资2500万元，拟投入募集资金2500万元[56] - 产业链数字化智能化建设项目投资6000万元，拟投入募集资金4333.06万元[56] - 补充流动资金拟投入募集资金8437.41万元[56] 公司策略 - 坚持“生猪产业链一体化”发展战略，聚焦云南生猪产业链市场[34] - 利用募集和自有资金强化生猪产业链各环节[33] - 多个饲料、养殖项目在广西、广东等地落地建设[33] - 拟加强募集资金管理，规范使用以防范风险并发挥效益[188] - 积极推进募投项目进度，使其尽快产生经济效益[189] 股东回报 - 制定2024 - 2026年股东回报规划[11] - 每年度现金分红比例累计不少于当年实现可供分配利润的10%[152][164] 风险提示 - 本次发行短期内每股收益等指标存在摊薄风险[12] - 面临生猪疫病、自然灾害、价格波动等风险[121][123][126] - 募集资金投资项目可能达不到预期收益水平[140] - 募投项目新增折旧及摊销可能对公司经营业绩产生不利影响[142]

融资相关 - 公司2025年3月7日审议通过更新2024年度向特定对象发行A股股票预案等议案[2] - 相关修订稿已在上海证券交易所网站披露[2] - 本次发行需经上交所审核、证监会同意注册[3]

融资与股本 - 公司拟以简易程序向特定对象发行A股股票，募集资金29000万元[3] - 假设2025年5月底发行完毕，发行股份12603215股，未超发行前总股本30%[3] - 发行预案公告日总股本524839012股，发行后总股本537442227股[3][5] 业绩情况 - 2024年归母净利润61000 - 75000万元，扣非后62100 - 76100万元[3] - 假设2025年净利润下降20%、持平、增长20%进行测算[3] - 2025年净利润下降20%，归母净利润54400万元，扣非后55280万元[5] - 2025年净利润持平，归母净利润68000万元，扣非后69100万元[5] - 2025年净利润增长20%，归母净利润81600万元，扣非后82920万元[5] 募投项目 - 募投项目投资总额31937.41万元，拟投入募集资金29000万元[10] - 红河弥勒神农畜牧项目投资15000万元，拟投入募集资金13729.53万元[10] - 云南神农集团石林畜牧技改项目投资2500万元，拟投入募集资金2500万元[10] - 产业链数字化智能化建设项目投资6000万元，拟投入募集资金4333.06万元[10] - 补充流动资金拟投入募集资金8437.41万元[10] 其他业务 - 2023年度公司出栏商品猪152.04万头，较去年同期增长63.66%[16] - 公司“云南澄江神农食品有限公司年产24000吨食品深加工项目”于2023年投产[16] 公司规划与承诺 - 公司制定《未来三年（2024 - 2026年）股东回报规划》明确分红规划[20] - 公司董事、高管承诺多项维护公司利益及与填补回报措施挂钩事项[23] - 公司控股股东、实控人承诺依法行使权利，履行填补回报措施及承诺[24] - 违反承诺者同意接受证券监管机构处罚或监管措施[24][25]

发行议案审议 - 2024年6月4日召开第四届董事会第十九次会议，审议通过2024年度发行A股股票预案等议案[1] - 2025年3月7日召开第四届董事会第三十次会议，审议通过更新发行A股股票预案等议案[1] 预案修订内容 - 修订更新发行相关事项审议、发行对象等内容[1][2] - 附条件生效的股份认购合同摘要新增内容[2] - 可行性分析更新项目备案及部分行业数据[2] - 影响讨论与分析更新发行相关风险描述[2] - 利润分配政策及执行情况更新相关内容[2] - 发行更新财务测算假设并测算对主要财务指标影响[2] 信息披露 - 《发行A股股票预案（修订稿）》于2025年3月7日在指定平台披露[2]