商品研究 张秀峰 从业资格证号:F0289189 投资咨询证号:Z0011152 联系电话:0571-28132619 邮箱:zhangxiufeng@cindasc.com 信达期货有限公司 CINDAFUTURESCO.LTD 杭州市萧山区钱江世纪城天人大厦19-20楼 邮编：311200 期货研究报告 现货涨跌互现，节前博弈激烈 报告日期： 2026 年 4 月 30 日 报告内容摘要: [Table_ReportType] 生猪早报 走势评级：生猪——短期震荡 [Table_Summary] 资讯：日前，温氏股份披露 2026 年一季报，公司营业收入为 245.26 亿 元，同比上升 0.34%；归母净利润亏损 10.7 亿元，同比下降 153.15%；扣 非归母净利润亏损 11.66 亿元，同比下降 160.9%；经营现金流净额为 12.89 亿元，同比下降 64.99%。公司虽在一季度录得亏损，但得益于畜禽双主业 结构，公司经营韧性凸显，经营活动产生的现金流量净额仍保持为正，在行 业普遍承压的周期底部展现出较强的现金流优势。 盘面：截至 4 月 29 日，主力 2607 收盘 11260 元/吨， ...

猪周期：详解产能&效率框架，穿透猪价长短期走势 20260429 摘要 2026 年猪价持续下行，4 月跌破 9 元/公斤历史低点，全行业进入深度 亏损，自繁自养头均亏损超 400 元。 2026 年一季度末能繁母猪存栏 3,904 万头，较 2025 年末去化 57 万 头，但仍高于均衡水平，产能去化压力释放不完全。 预计 2026 年出栏量达 7.2-7.4 亿头，同比增长 171 万-2,200 万头， 供需矛盾导致全年均价将显著下行。 成本端压力抬升，2026 年一季度玉米均价同比增长 8%，饲料价格企稳 回升，与低猪价形成双向挤压。 16 家上市猪企市占率持续提升，2025 年达 27%，牧原、温氏、德康、 神农等企业在完全成本控制上具备竞争优势。 板块估值处于历史低位，牧原头均市值约 3,000 元，行业 PB 约 2.8 倍， 持续亏损有望加速产能去化并催化未来反转。 Q&A 从年初至今，农业及生猪养殖板块的整体市场表现和基本面情况如何？ 年初至 2026 年 4 月中旬，农业板块整体承压。各子行业中，种植业和动保表 现相对较好，涨幅分别为 5.2%和 1.6%；饲料和渔业跌幅较大，分别下跌 5 ...

核心产品与市场 - 泰万菌素制剂使用量有较大增长，市场渗透率仍有较大提升空间 [2] - 泰万菌素制剂主要用于猪只蓝耳病、支原体、回肠炎等疾病的控制 [2] - 泰万菌素制剂的预防总需求量大于治疗总需求量 [3] 研发与创新 - 2025年公司研发费用同比增加2,402.09万元 [5] - 2025年取得了7个新兽药证书 [5] - 当前正在开展创新药候选分子、合成生物学、抗体药等创新药及技术的研发工作 [5] - 坚持技术驱动战略，聚焦新兽药开发，提供高性价比产品 [5] 业务发展与战略 - 公司发展战略锚定“科技创新、业务转型、产业布局”三大支柱 [3] - 未来业务拓展主要围绕制剂创新、“原料－制剂一体化”、全球化布局及宠物医疗几大方向 [5] - 深化“原料－制剂一体化”战略，保障原料供应稳定和成本可控 [5] - 实施“走出去”战略，积极开拓海外市场，降低国内业务周期性影响 [6] - 力争跻身全球动保行业20强 [3] 宠物业务 - 宠物药品板块是公司重点发展方向之一 [4] - 2025年报中宠物类产品的销售金额包含在制剂业务中 [4] - 公司将加快宠物药品板块布局，丰富产品矩阵，打造新的业务增长极 [4][6] 项目建设与财务 - 新疆合成智造项目计划在冬季来临前完成厂房建设 [3] - 项目资金来源于公司自有资金和银行贷款 [3] - 公司2025年度利润分配方案为每10股派发现金红利2.00元（含税） [5] - 未来分红比例将根据盈利情况、项目投资资金需求等因素动态调整 [5] 行业与竞争 - 兽药行业进入低毛利时代，正从“规模扩张”向“价值跃升”转变 [5] - 公司通过加强技术创新、提高产品质量、深化技术服务等方式提升客户黏性 [5]

核心观点与预测 - 2025年10月以来CPI同比转正并震荡上行，2026年CPI在猪价、油价及部分需求边际改善下或优于去年[3] - 量化模型预测猪价最低点或在2026年5月（约9.95元/公斤），周期底部约在10月[3][78] - 猪价上涨10%对CPI的影响约0.2个百分点，影响存在非线性及滞后性，持续影响约7个月[3][11][100] 猪周期特征与现状 - 传统猪周期约4年一循环，2008年以来已历五轮，上涨平均持续19个月，下跌平均21个月，前四轮平均跌幅约50%[3][9][27] - 本轮周期（始于2024年）截至2026年3月末猪价跌幅约38%，已逼近历史低点，猪粮比价降至4.05，触发一级预警[9][27][42] - 新周期产能去化偏慢，主因行业规模化经营增强抗亏损能力及头部猪企极限压缩成本，本轮累计亏损时间约4个月，短于历史平均6个月[10][31][53] 影响因素与边际变化 - 需求长期稳中缓降，人均猪肉消费量连续两年下降，但主导地位短期难被替代[10][31] - 近期三点变化或加速周期探底：油价上涨推高饲料成本、新型疫病（如南非1型口蹄疫）出现、监管层强调“反内卷”和产能调控[10][55][59] - 新猪周期因行业规模化、政策调控而弹性趋于弱化[10][12][64] 猪油共振与政策展望 - 2026年猪价与油价可能出现共振推升CPI，但节奏上或有对冲（如油价跌20%可对冲猪价涨10%）[12][103] - 当前猪油共振属结构性回暖，内需整体偏弱，预计货币政策仍将保持“适度宽松”总基调，但降准降息概率或回落[3][12][106]

市场全天表现 - 市场全天震荡反弹，三大指数低开高走，沪指涨0.71%重回4100点上方，深成指涨1.96%，创业板指涨2.52% [2] - 沪深两市成交额2.59万亿元，较上一个交易日放量538亿元，全市场超3900只个股上涨，119只个股涨停 [3] - 市场热点轮番活跃，锂电、有色（稀土永磁领涨）、酒店旅游板块表现活跃，半导体材料和创新药板块局部回调 [3] 01 满屏涨停，锂电板块大爆发 - 锂电概念股走势强劲，雅化集团、红星发展、融捷股份、永杉锂业等超10只相关概念股涨停 [4][5] - 锂电池概念指数上涨2.52%至2161.07点，多只成分股涨停或大涨，如光莆股份(+20.01%)、铜冠铜箔(+20.00%)、德方纳米(+20.00%)等 [6] - 锂电产业链公司一季度业绩普遍大增，天华新能、天齐锂业、融捷股份三家公司归母净利润实现10倍以上增长 [7] - 鹏辉能源2026年第一季度实现营业收入47.68亿元，同比增长182.14%，归属于上市公司股东的净利润为3.23亿元，同比扭亏为盈，业绩变动主要系储能业务增长所致 [7][8] - 澳洲IGO公司大幅下调全球最大硬岩锂矿Greenbushes全年产量预期，预计产量在138万吨至143万吨之间，低于此前150万吨至165万吨的区间，最大下调幅度达13%，引发市场对碳酸锂上游原料供应紧张的担忧 [8] - 兴业证券数据显示，Q1全球锂电池产量达687.5GWh，同比增长47%，其中储能电池产量224.69GWh，同比增长119%，5月锂电产业链预排产环比继续增长，显示下游需求旺盛，同时行业反内卷工作持续推进，产业链供需格局趋于改善 [8] 02 有色板块集体猛攻，稀土永磁方向领涨 - 有色板块表现活跃，稀土永磁板块领涨，中国稀土、北方稀土双双涨停，贵金属、小金属、能源金属亦表现强势 [9][10] - 多家稀土公司一季度净利润实现翻倍，北方稀土2026年一季度实现营业收入118.59亿元，同比增长27.69%，实现归母净利润9.18亿元，同比大增113.12%，主要得益于以镨钕产品为代表的主要稀土产品均价同比走高 [12] - 中稀有色一季报显示，公司实现营业收入15.35亿元，同比增长1.9%，归属于上市公司股东的净利润为1.71亿元，同比大增261.55% [13] - 国投证券分析指出，近期欧美国家在稀土上动作频繁，美国和欧盟达成关键协议，美国多家稀土公司相继在格陵兰、巴西等地拿下稀土矿，稀土的战略价值日益凸显，中期来看国内稀土的垄断地位不会改变，供给侧收缩改善平衡表，未来稀土价格或易涨难跌，长期来看，海外掌握较多稀土矿山，中国掌握全球先进的稀土回收技术，未来稀土回收或将成为新的王牌 [13] 03 猪周期到底了？价格回暖，猪肉股走强 - 猪肉股持续反弹，金新农涨停，正邦科技涨超6%，巨星农牧、傲农生物涨幅居前，牧原股份涨超3%，温氏股份涨2.48% [15] - 猪肉板块指数上涨2.56%至2671.98点 [16] - 2018年非洲猪瘟后，规模以下散养户减少1300多万户，散户占比从70%降至30%，巨头占比升至70%，产业去散户化向巨头集中导致猪周期被拉长，这可能是猪肉价格持续走低的根本原因 [17] - 近期猪价企稳回升，农业农村部数据显示4月第4周全国生猪平均价格每公斤10.0元，环比上涨2.6%，同比跌幅较上周收窄1.3个百分点 [17] - 中共中央政治局4月28日会议提到抓好农业生产，稳定生猪等农产品价格，国投证券认为政治局会议由控粮价转向稳猪价，对于稳定猪价的重视程度明显提高，预计生猪养殖行业的行政干预或进一步加强，或通过提高环保要求等方式促进母猪产能加速去化 [17] 04 假期临近，旅游酒店板块表现活跃 - 旅游酒店板块表现活跃，三峡旅游涨停，首旅酒店、长白山、锦江酒店、丽江股份、曲江文旅等跟涨 [19] - 旅游及酒店板块指数上涨2.22%至3440.73点 [20] - 随着“五一”假期临近，旅游市场升温，来自多家在线旅游平台的数据显示，假期出游搜索量较去年同期实现翻倍增长 [21] - 今年五一假期将有包括浙江、湖南、山东、海南等省市自治区的逾60个地方的中小学生将喜提“超长五一假期”，首个“春假+五一假期”的联动，叠加“请4休11”的“拼假”，形成了从4月24日持续至5月10日一共17天的旅游相对出行高峰 [21] - 东莞证券表示，受春假影响，今年五一出行呈现周期拉长、错峰出行、节奏前置的优质新特征，春假有效拉长了出行半径，三亚、厦门、青岛等蓝色系城市搜索热度同比增长65%，湖州、桂林等绿色系城市搜索热度同比增长48%，五一出游数据强劲或提振部分旅游酒店类企业信心 [21]

文章核心观点 - 猪肉板块在经历长期价格下跌后迎来集体上涨，主要原因是行业“反内卷”政策变量的触发，可能改变此前因产业集中化而拉长的猪周期逻辑，为板块走势提供支撑 [1][3][4][6] 市场表现与行情 - 早盘猪肉概念股集体爆发，金新农在平开后21分钟内封死涨停，正邦科技随后也涨停，除双汇发展外整个板块集体上涨 [1] - 生猪期货近期表现也较强，与股票市场形成联动 [4] - 具体个股表现：正邦科技涨幅9.97%，金新农涨幅9.96%，巨星农牧涨幅5.60%，天邦食品涨幅4.23%，其他多只猪肉股也普遍上涨 [5] 行业背景与价格下跌原因 - 今年以来猪肉价格持续下跌，4月中旬后生猪期货企稳 [1] - 价格持续走低的根本原因在于2018年非洲猪瘟后行业结构变化：规模以下散养户减少了1300多万户，散户占比从70%降至30%，巨头占比升至70% [3][5] - 巨头养殖成本更低、抗亏损能力更强，即使在价格下跌三年半后仍可维持微利，导致猪周期被拉长 [3][5] - 猪肉在居民肉类消费中占比从五年前的62%降至57%，反映消费结构变化，但并非价格下跌核心原因 [5] 最新变化与驱动因素 - 昨天的重磅会议提到要抓好农业生产，稳定生猪等农产品价格，这被视为“反内卷”政策变量的触发 [3][6] - 中航证券认为，在政策和养殖利润等因素下，行业产能去化趋势有望延续，应重视生猪板块配置机会 [6] - 具体逻辑支撑包括：配合政策引导产能有望合理调减，从而支撑猪价预期和板块走势；生猪行业优势企业的价值和红利属性增强；头部企业推进全球化战略 [6] 宏观市场环境 - 当前市场整体未出现大跌，但赚钱效应不突出，全市场呈多头排列的个股数量只有1456只 [7] - 一季报披露后，很多公司走势偏弱，板块持续性不强，因此猪肉股的走势也可能与大盘高度相关 [7] - 分析认为一季报后市场不确定性可能下降，可操作性提升，且重磅外交事件或改善节后市场情绪，但地缘不确定性仍可能影响风险偏好 [7] - 国金证券提示，对科技股高景气的业绩交易窗口可能正在过去，未来需要寻找新的催化 [7] - 美伊谈判进展影响市场预期，市场对5月底前结束战争的概率从4月17日最高的74%下降至目前的35%，中东原油供应问题给产业链带来不确定性 [7]

报告行业投资评级 - 生猪短期走势评级为震荡 [2] 报告的核心观点 - 温氏股份2026年一季度营收245.26亿元同比升0.34%，归母净利润亏损10.7亿元同比降153.15%，扣非归母净利润亏损11.66亿元同比降160.9%，经营现金流净额12.89亿元同比降64.99%，得益于畜禽双主业结构经营韧性凸显 [2] - 截至4月27日，主力2607收盘11215元/吨，2609收盘12380元/吨，2611收盘12725元/吨，2701收盘13155元/吨 [2] - 截至4月27日，河南猪价10.4元/公斤，广东9.96元/公斤，辽宁9.81元/公斤，山东10.55元/公斤，四川9.39元/公斤，养殖企业出栏节奏放缓，二育情绪稍有熄火，区域分化明显，南北价差支撑南猪北调 [3] - 屠宰整体变动不大，屠宰量平稳，白条价格先涨后回落，猪价反弹后部分屠企收购意愿减弱 [3] - 2026年3月末全国能繁母猪存栏3906万头大幅下降但仍高于调控目标，此轮母猪产能去化速度慢于2021年和2023年，3月末样本企业仔猪出生量581万头继续增加 [3] - 生猪长期寻底尚需时日，操作建议暂时观望 [4] 各目录总结 供给 - 包含商品猪出栏价、猪价对应仔猪价格变化趋势、淘汰母猪价格、标肥价差、商品猪出栏均重、仔猪出生量等相关图表 [9][11][8] 需求&库存 - 包含屠宰开工率、猪肉鲜销率、样本企业商品猪存栏、猪肉冻品库容率等相关图表 [16][17] 母猪产能 - 包含全国能繁母猪存栏、母猪PSY等相关图表 [20] 利润 - 包含行业养殖利润、屠宰利润等相关图表 [26] 饲料价格 & 猪粮比 - 包含全国玉米均价、猪粮比、豆粕价格等相关图表 [29][28] 各地基差、地区价差 - 包含河南、广东、四川、山东、辽宁基差及南北现货价差等相关图表 [31][34][37] 市场持仓情况 - 包含lh2607、lh2609、lh2611市场机构净持仓等相关图表 [47][48] 猪周期走势 - 包含猪周期相关图表 [49]

文章核心观点 - 市场在多重积极因素驱动下正迎来反攻行情 投资风格切换 存在多个确定性投资机会 主要围绕地缘政治缓和、经济复苏、科技产业爆发及周期性行业反转展开 [1][3][4] 地缘政治与宏观环境 - 美伊战争局势降温 市场对此脱敏 双方可能达成暂时停火协议 关键驱动因素为美国国内政治压力及经济考量 [1] - 人民币汇率显著升值 从7.43升至6.82 涨幅达8.2% 外部原因为地缘风险降温和美元贬值 内部原因为经济复苏和硬科技出口强劲 升值预期利好海外资金流入A股 [1] - 美联储人事变动 新任主席沃什被视为实际上的鸽派 预计未来降息节奏将快于前任 [3] 经济与金融数据 - 1-3月出口合计增速高达15% 规模创新高 其中新能源汽车、集成电路等硬科技出口表现尤为突出 [1] - 社融和M2数据回落 表明仍需宽货币和宽信用政策支持 亮点在于直接融资占比提升 显示国家正引导资金进入资本市场以支持新质生产力 [3] 行业与市场机会 - 大宗商品行情轮动至农产品 猪周期处于历史底部 养猪企业普遍亏损 股价上涨体现市场对周期反转的逆向布局预期 [3] - 房地产市场呈现分化格局 香港市场量价齐升 受益于高才优才计划及中东富豪等人口流入 内地一线及新一线城市核心区域逐步触底 但国家战略在于稳楼市而非刺激大涨 [3] - AI被视为海啸级产业趋势 其背后是算力需求 而算力依赖电力保障 SpaceX、OpenAI等巨头IPO将至 将带动相关赛道估值 预计2026年AI超级应用将爆发 [3] - 能源领域存在机会 与地缘政治局势变化相关 [4] - 国家引导资金重点支持的新质生产力方向包括新能源、AI及高端制造 这些被视为未来经济的新引擎 [3]

头部猪企成本结构对比 - 截至3月末，牧原股份完全成本为11.6元/公斤，其中现金成本10.1元/公斤，固定资产折旧约1.5元/公斤 [4][8] - 温氏股份完全成本约为12.4元/公斤，其中现金成本12元/公斤，固定资产折旧约0.3元/公斤 [4][9] - 神农集团完全成本为12.5元/公斤，其中现金成本约12元/公斤，固定资产折旧约0.5元/公斤 [4][10] - 温氏与神农采用“公司+农户”模式，属于轻资产模式，因此在猪舍建设上比牧原的自繁自养模式少了育肥场和保育舍 [11] 养殖模式与成本差异分析 - 尽管三家头部企业完全成本差异不大（11.6、12.4、12.5元/公斤），但现金成本差距显著，分别为10.1、12、12元/公斤 [12] - 现金成本差异主要源于“公司+农户”模式中的代养费，代养费在100至300元之间浮动 [12] - 完全成本的计算包含生产成本、三项费用、研发投入及固定资产折旧摊销 [5] 猪周期本质与现金流关键作用 - 猪周期的实质是现金流周期，2018年非洲猪瘟后，随着行业集团化集中，猪周期进一步演变为现金流的杠杆周期 [13] - 分析头部猪企的核心在于判断其在猪周期底部能够维持运营的时间长度 [14] - 当生猪价格高于13元/公斤时，三家头部猪企仍能保持现金流入，每销售一公斤生猪，牧原股份现金流增加约3元，温氏股份和神农集团增加约1元 [15] 当前行业价格走势与影响 - 行业平均出栏均价在2025年9月约为13.4元/公斤 [16] - 自2025年10月开始，行业平均猪价断崖式下跌至12元/公斤以下，并持续至今 [17] - 12元/公斤的猪价是规模化养殖企业现金流的关键分水岭，价格低于此水平将真正开启行业去产能进程 [18][19] 低价环境下的去产能压力 - 从2025年10月至2026年6月，共计9个月（三个季度）的财务报告将显示，现金成本高于12元/公斤的养殖企业将被迫逐步去产能 [19] - 对于在一季度负债率高于60%的猪企，银行基于风控考虑，在当年将很难提供新增贷款，因此去产能实质上是去杠杆的过程 [19] - 猪价从1月的平均12元/公斤下跌至当前的9元/公斤，跌幅达25%，导致企业现金回收减少25% [19] - 若企业运营附加了50%的财务杠杆，则现金实际缩水幅度达到37.5%，即100元初始现金在偿还借款后仅剩62.5元 [19] - 由于生猪每日消耗饲料，持续消耗现金流，若无银行贷款支持，企业只能通过减产来应对，这使得养猪行业的周期调整过程尤为剧烈 [19]

商品研究 张秀峰 期货研究报告 继续大幅反弹，或将短暂企稳 报告日期： 2026 年 4 月 27 日 报告内容摘要: [Table_ReportType] 生猪早报 走势评级：生猪——短期震荡 [Table_Summary] 资讯：在 4 月 21 日，温氏股份披露 2026 年一季报，公司营业收入为 245.26 亿元，同比上升 0.34%；归母净利润亏损 10.7 亿元，同比下降 153.15%； 扣非归母净利润亏损 11.66 亿元，同比下降 160.9%；经营现金流净额为 12.89 亿元，同比下降 64.99%。公司虽在一季度录得亏损，但得益于畜禽 双主业结构，公司经营韧性凸显，经营活动产生的现金流量净额仍保持为正， 在行业普遍承压的周期底部展现出较强的现金流优势。 盘面：截至 4 月 24 日，主力 2607 收盘 11405 元/吨，2609 收盘 12525 元/吨，2611 收盘 12765 元/吨，2701 收盘 13150 元/吨。 供给：截至 4 月 24 日，河南猪价 10.62 元/公斤，广东 9.89 元/公斤，辽 宁 10.38 元/公斤，山东 10.87 元/公斤，四川 9 ...