证券研究报告 温氏股份 (300498 CH) 成本持续精进，双主业优势显现 2026 年 4 月 23 日│中国内地 农业综合 公司发布 25 年年报及 26 年一季报，公司 25 年实现归母净利润 52.66 亿元， 同比-42.94%，符合业绩预告，公司 26 年一季度实现归母净利润-10.70 亿 元，同比转亏。公司 25 年利润下滑及 26Q1 转亏主要系猪价下行至历史低 位，对公司业绩拖累较多，但黄羽鸡价格 25Q3 以来边际改善，且公司养殖 成本持续精进，在度过 26 年猪价底部后有望迎来显著的业绩修复，并释放 更强的分红回报，维持"买入"评级。 猪鸡规模稳健增长，成本持续精进 公司 25 年销售生猪 4048 万头，销售肉鸡 13 亿羽，26Q1 累计销售生猪 934 万头，肉鸡 3 亿羽，猪鸡规模稳健增长。公司强化生产管理，迭代升级猪业 生物安全管理软硬件措施，推进猪重要疾病净化试点建设，打造高健康、高 品质、高繁殖等"五高"种猪繁育目标，提高主流品种品系母猪比例。做好禽 业区域疫病流行病学调查，严格落实防控方案，持续推进种鸡单产提升计划， 降低鸡苗成本，公司 25 年肉猪养殖综合成本 12 ...

证券研究报告 温氏股份 (300498 CH) 成本持续精进，双主业优势显现 2026 年 4 月 23 日│中国内地 农业综合 公司发布 25 年年报及 26 年一季报，公司 25 年实现归母净利润 52.66 亿元， 同比-42.94%，符合业绩预告，公司 26 年一季度实现归母净利润-10.70 亿 元，同比转亏。公司 25 年利润下滑及 26Q1 转亏主要系猪价下行至历史低 位，对公司业绩拖累较多，但黄羽鸡价格 25Q3 以来边际改善，且公司养殖 成本持续精进，在度过 26 年猪价底部后有望迎来显著的业绩修复，并释放 更强的分红回报，维持"买入"评级。 猪鸡规模稳健增长，成本持续精进 公司 25 年销售生猪 4048 万头，销售肉鸡 13 亿羽，26Q1 累计销售生猪 934 万头，肉鸡 3 亿羽，猪鸡规模稳健增长。公司强化生产管理，迭代升级猪业 生物安全管理软硬件措施，推进猪重要疾病净化试点建设，打造高健康、高 品质、高繁殖等"五高"种猪繁育目标，提高主流品种品系母猪比例。做好禽 业区域疫病流行病学调查，严格落实防控方案，持续推进种鸡单产提升计划， 降低鸡苗成本，公司 25 年肉猪养殖综合成本 12 ...

投资评级 - 维持“买入”评级，合理价值28.72元/股，对应26年市盈率估值为15倍 [6] 核心观点 - 26年第一季度业绩符合预期，公司养殖规模稳健扩张，成本维持行业领先优势 [1][6] - 25年业绩下滑主要受黄鸡、生猪价格同比下跌影响，26年第一季度业绩同比下滑主要受生猪价格低迷拖累 [6] - 黄鸡业务规模优势和育种优势下成本保持行业领先，市占率稳健提高 [6] - 生猪养殖完全成本持续改善 [6] 财务表现与预测 - **营业收入**：25年营业收入187.29亿元，同比增长5.7%；26年第一季度营业收入约50亿元，同比增长22% [2][6] - **归母净利润**：25年归母净利润5.78亿元，同比下降62%；26年第一季度归母净利润1.5亿元，同比下降25% [2][6] - **盈利预测**：预计26-28年归母净利润分别为15.84亿元、19.63亿元、21.23亿元，对应每股收益（EPS）分别为1.89元、2.34元、2.54元 [2][6] - **利润率**：预计26-28年毛利率分别为14.9%、15.4%、15.0%，净利率分别为7.6%、8.5%、8.8% [9] - **股东回报**：25年利润分配预案为每10股派发现金红利2.5元（含税） [6] 黄鸡业务经营情况 - **出栏量**：25年黄鸡出栏约5.67亿只，同比增长10%；26年第一季度出栏约1.3亿只，同比增长7% [6] - **收入与价格**：25年黄鸡业务收入约146亿元，同比增长0.7%，全年销售均价11.4元/公斤，同比下降12%；26年第一季度销售均价约11.9元/公斤，同比上涨8% [6] - **盈利水平**：测算25年黄鸡平均单羽盈利约0.4元；26年第一季度单羽盈利约1.3-1.4元 [6] - **未来展望**：预计26年黄鸡出栏量同比增长8%-10% [6] 生猪业务经营情况 - **出栏量**：25年生猪出栏211万头，同比增长63%；26年第一季度出栏55.2万头，同比增长14% [6] - **收入与价格**：25年生猪业务收入约39亿元，同比增长33%，全年销售均价13.9元/公斤，同比下降21%；26年第一季度销售均价约11.8元/公斤 [6] - **盈利水平**：测算25年生猪头均盈利约170元，头均盈利行业领先；26年第一季度头均亏损约20-30元 [6] - **成本控制**：25年末生猪养殖成本下降至12元/公斤，完全成本持续改善 [6] 估值与关键比率 - **市盈率（P/E）**：基于盈利预测，26-28年市盈率分别为11.7倍、9.5倍、8.7倍 [2][9] - **市净率（P/B）**：26-28年市净率预测分别为1.7倍、1.4倍、1.2倍 [9] - **企业价值倍数（EV/EBITDA）**：26-28年预测分别为7.7倍、6.2倍、8.4倍 [2][9] - **净资产收益率（ROE）**：预计26-28年ROE分别为14.5%、15.3%、14.2% [2][9]

投资评级与目标价格 - 报告对神农集团维持“增持”评级 [6][12] - 报告设定的目标价格为33.58元 [6][12] 核心观点与投资逻辑 - 公司养殖成本持续领先行业，2025年10月养殖完全成本为12.2元/kg，预计2026年成本将继续下降 [12] - 公司生猪出栏量未来将持续增长，2025年前11个月销售生猪276.01万头，预计全年约300万头，同比增长约32%，并朝着500万头的出栏目标前进 [12] - 公司负债率低，现金流充裕，2023年至2025年第三季度资产负债率在26.41%至27.39%之间，处于行业较低水平，2025年三季报经营性现金流量净额为4.07亿元 [12] - 由于2025年四季度猪价跌幅高于预期及产能调控影响，报告下调了2025-2026年盈利预测，但基于公司成本优势和成长潜力，给予2026年23倍市盈率估值 [12] 财务预测与估值 - 预计公司2025年至2027年营业总收入分别为58.90亿元、65.65亿元、74.69亿元，同比增长5.5%、11.5%、13.8% [4] - 预计公司2025年至2027年归母净利润分别为4.58亿元、7.64亿元、9.78亿元，同比增长-33.4%、67.1%、27.9% [4] - 预计公司2025年至2027年每股净收益（EPS）分别为0.87元、1.46元、1.86元 [4][12] - 基于2026年预测，报告给予公司23倍市盈率，目标价33.58元，饲料和生猪养殖业务可比公司2026年平均市盈率为18.9倍 [12][14] - 公司当前股价为29.45元，对应2025年至2027年预测市盈率分别为33.78倍、20.22倍、15.81倍 [4][12] 公司经营与财务数据 - 公司2024年营业总收入为55.84亿元，同比增长43.5%，归母净利润为6.87亿元，实现扭亏为盈 [4] - 公司净资产收益率（ROE）预计将从2025年的9.0%提升至2027年的15.1% [4] - 截至最近财报，公司股东权益为52.22亿元，每股净资产为9.95元，净负债率为-6.77% [8] - 公司总市值为154.54亿元，总股本为5.25亿股 [7]

股东信息 - 截至2025年11月10日，公司合并普通账户和融资融券信用账户的股东总户数为27718户 [1] - 截至2025年11月10日，公司未合并融资融券信用账户的股东总户数为26530户 [1] 养殖成本 - 兴疆牧歌商品猪整体养殖成本控制在13元/公斤以下 [1] - 兴疆牧歌优秀猪场的养殖成本在11元/公斤以下 [1]

投资评级与价格 - 投资评级为“增持”，与上次评级一致 [1] - 报告发布日公司最新收盘价为21.44元，总市值为175.24亿元，自由流通市值为131.44亿元 [1] 核心财务表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入134.93亿元，同比增长6.38%；实现归母净利润2.87亿元，同比下降75.27% [2] - 2025年第三季度单季实现营业收入51.40亿元，同比增长5.35%；实现归母净利润1.38亿元，同比下降76.40%，但环比实现扭亏为盈 [2] - 分业务看，前三季度肉鸡业务净利润为-0.84亿元，肉猪业务净利润为3.54亿元；第三季度单季肉鸡业务净利润约5000万元，肉猪业务净利润为0.88亿元 [3] 肉鸡业务分析 - 2025年前三季度公司销售黄羽肉鸡4.15亿只，销售收入100.59亿元 [4] - 黄羽肉鸡销售均价在Q1/Q2/Q3分别为10.95/10.55/11.49元/公斤，价格于6月触底后7月开始回升 [4] - 受益于饲料原料价格回落及管理提升，2025年上半年肉鸡完全成本降至11元/公斤以内；Q3因原料成本提升及高温天气影响，成本环比升至约11.4元/公斤 [4] - 公司黄羽肉鸡板块自2025年8月起已实现盈利，Q3该业务盈利接近5000万元 [4] - 公司肉鸡年屠宰产能达1.5亿只，2025年目标屠宰量为1亿只，以推动降本增效和产业链延伸 [4] 肉猪业务分析 - 2025年前三季度公司销售肉猪150.58万头，销售收入27.05亿元 [5] - 肉猪销售均价在Q1/Q2/Q3分别为15.31/14.83/13.99元/公斤，呈持续下降趋势 [5] - 通过生产效率改善，公司肉猪完全成本逐季下降，半年度为12.8元/公斤，Q3为12.6元/公斤，9月已降至12.3元/公斤，年底目标为12元/公斤 [5] - 尽管猪价下行，但因成本控制有效，公司肉猪业务前三季度保持盈利，净利润约3.5亿元 [5] - 公司前三季度生猪出栏量超150万头，预计全年出栏量有望超过200万头，在行业中体量较小，受行业调控政策影响有限 [5] 投资建议与盈利预测 - 报告维持对公司2025-2027年的营业收入预测，分别为179.24亿元、210.16亿元和235.89亿元 [7] - 对应归母净利润预测分别为8.37亿元、18.29亿元和23.38亿元 [7] - 对应每股收益（EPS）预测分别为1.00元、2.18元和2.79元 [7] - 以2025年11月3日股价21.44元计算，对应2025-2027年市盈率（PE）分别为21倍、10倍和8倍，基于此维持“增持”评级 [7] 财务预测摘要 - 预测公司营业收入增长率在2025E/2026E/2027E分别为1.1%、17.2%、12.2% [9] - 预测公司归母净利润增长率在2025E/2026E/2027E分别为-45.0%、118.6%、27.8% [9] - 预测公司毛利率在2025E/2026E/2027E分别为11.6%、15.5%、16.8% [9] - 预测公司净资产收益率（ROE）在2025E/2026E/2027E分别为8.5%、15.9%、17.2% [9]

投资评级 - 报告对温氏股份的投资评级为“优于大市”（维持）[1][6] 核心观点 - 公司生猪与黄鸡养殖成本稳步下降，看好其市占率稳步提升 [22] - 公司养殖成本持续优化，成本优势稳居行业第一梯队 [1][9] - 公司资产负债表稳步修复，财务状况稳健 [2] - 公司重视现金分红回报，2025年三季度拟每10股派3元，合计派发现金19.9亿元，占前三季度归母净利润比例达38% [3] 财务业绩总结 - 2025年前三季度实现营业收入757.89亿元，同比基本持平；实现归母净利润52.56亿元，同比下降18.29% [1][9] - 2025年第三季度单季实现营收259.37亿元，同比下降9.76%；归母净利润17.81亿元，同比下降65.02% [1][9] - 2025年第三季度净利润拆分：猪业盈利接近15亿元，鸡业盈利接近5亿元，水禽基本盈亏平衡 [1][9] - 业绩同比下滑主要受产品销售价格低于去年同期高基数价格影响 [1][9] 成本控制与生产指标 - 成本控制成效显著：2025年8月猪苗生产成本降至260元/头，肉猪养殖综合成本约12.2-12.4元/公斤，毛鸡出栏完全成本约11.6元/公斤 [1][9] - 养殖生产成绩改善：2025年8月种猪PSY达到27头，肉猪上市率稳定提升至93%，肉鸡上市率维持在95% [2] - 公司持续加大种猪育种投入，打造“五高”种猪体系 [2] 财务状况与现金流 - 截至2025年第三季度末，公司资产负债率降至49.42% [2] - 2025年前三季度经营性现金流净额为81.99亿元，同比下降35.9%，但维持正向现金流入 [2] - 2025年前三季度经营性现金流净额占营业收入比例为10.82% [18] - 2025年前三季度存货周转天数同比略降1.5%至83.75天 [18] 盈利能力指标 - 2025年前三季度毛利率同比下降3.51个百分点至12.82%，净利率同比下降1.65个百分点至7.15% [12] - 2025年前三季度销售费用率同比微增0.07个百分点至0.94%；管理加研发费用率同比下降0.96个百分点至4.49%；财务费用率同比下降0.27个百分点至0.72% [12] 业务运营与销售 - 公司坚持鸡猪双主业运营 [3] - 2025年前三季度累计销售生猪（含毛猪、鲜品和仔猪）2767万头，其中毛猪和鲜品2499万头 [3] - 2025年前三季度累计销售肉鸡（含毛鸡、鲜品和熟食）9.48亿只，其中鲜品销售1.6亿只，鲜销比例达17%，熟食近1200万只 [3] - 2025年前三季度销售肉鸭（含毛鸭和鲜品）超3700万只 [3] 盈利预测 - 报告维持公司盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为96.5亿元、72.5亿元、54.0亿元 [3][22] - 对应2025-2027年当前股价的市盈率（PE）分别为13倍、17倍、23倍 [3][22] - 预计2025年营业收入为1031.15亿元，同比微降1.7% [4] - 预计2025年每股收益为1.45元 [4]

核心财务表现 - 2025年前三季度营业收入758.17亿元，同比增长0.53% [1] - 2025年前三季度归母净利润52.56亿元，同比下降17.98% [1] - 2025年单三季度营业收入259.42亿元，同比下降9.49% [1] - 2025年单三季度归母净利润17.81亿元，同比下降64.94% [1] - 净利润下降主要由于主营产品价格下降，养殖产业经营利润同比减少 [2] 运营效率与成本控制 - 公司负债率在三季度末降至49.41%，资金安全和风险抵御能力提升 [2] - 8月份猪苗生产成本降至260元/头左右，肉猪上市率约93%，料肉比为2.51 [2] - 8月份肉猪养殖综合成本保持在6.1-6.2元/斤，成本控制理想 [2] - 8月份肉鸡上市率达95%，料肉比为2.86，毛鸡出栏完全成本为5.8元/斤 [2] 未来业绩展望 - 预计2025年公司营收为969.72亿元，归母净利润为50.06亿元 [3] - 预计2026年公司营收为1017.67亿元，归母净利润为90.97亿元 [3] - 预计2027年公司营收为1112.12亿元，归母净利润为179.73亿元 [3] - 对应2025-2027年市盈率分别为24倍、13倍和7倍 [3]

投资评级 - 报告对温氏股份的投资评级为“买入”，并予以维持 [1] 核心观点 - 报告认为温氏股份主营业务稳健运营，成本持续改善 [1] - 公司生产成绩持续向好，养殖成本快速下降 [6] - 尽管短期业绩受农产品价格波动影响，但看好其长期发展 [6] 财务业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入758.17亿元，同比增长0.53% [4] - 2025年前三季度实现归母净利润52.56亿元，同比下降17.98% [4] - 2025年单三季度实现营业收入259.42亿元，同比下降9.49% [4] - 2025年单三季度实现归母净利润17.81亿元，同比下降64.94% [4] - 归母净利润下降主要由于主营产品价格下降，养殖产业经营利润同比减少 [6] - 截至三季度末，公司负债率降至49.41% [6] 成本控制与生产效率 - 养猪业务方面，8月份猪苗生产成本降至260元/头左右 [6] - 8月份肉猪上市率约93%，料肉比为2.51 [6] - 8月份肉猪养殖综合成本保持在6.1-6.2元/斤 [6] - 养鸡业务方面，8月份肉鸡上市率达95%，料肉比为2.86 [6] - 8月份毛鸡出栏完全成本为5.8元/斤 [6] 盈利预测与估值 - 预计2025年营收为969.72亿元，归母净利润为50.06亿元，对应PE为24倍 [6][7] - 预计2026年营收为1017.67亿元，归母净利润为90.97亿元，对应PE为13倍 [6][7] - 预计2027年营收为1112.12亿元，归母净利润为179.73亿元，对应PE为7倍 [6][7] - 预计2025年摊薄每股收益为0.75元，2026年为1.37元，2027年为2.70元 [7] - 预计2025年ROE为11%，2026年为19%，2027年为30% [7][8]

公司成本数据 - 温氏股份7月份肉猪养殖综合成本为6.1元/斤 [2] - 公司7月份毛鸡出栏完全成本为5.7元/斤 [2] - 当前猪鸡成本控制效果较为理想且生产经营正常稳定 [2] 信息披露安排 - 最新成本数据需持续关注公司相关公告 [2]